ГМК «Норильский никель» опубликовал итоги I полугодия 2014 года по МСФО, в которых нашли отражение первые плоды новой стратегии, направленной на оптимизацию структуры активов и сокращение издержек.
Результаты ожидаемо сильные на фоне роста цен на никель и палладий в 2014 году, которые компенсировали слабую динамику цен на медь и платину. При этом «Норникель» поработал над сокращением оборотного капитала, снизил расходы на персонал и по ряду других статей, в результате чего рентабельность ощутимо улучшилась. На уровне EBITDA рентабельность достигла 44%, что является вторым показателем по отрасли в мире. Чистая рентабельность вернулась на «нормальный» для «Норникеля» уровень выше 25%.
Эффективное сокращение капитальных затрат позволило значительно нарастить свободный денежный поток, чистый долг сократился на четверть.
Оцениваем отчетность позитивно. Мы обновили прогнозы финансовых показателей компании и повышаем оценку справедливой стоимости до 8360 рублей за бумагу.
Инвестиционные факторы
- Ралли на рынке никеля и палладия еще не в полной мере нашло отражение в показателях компании. II полугодие 2014 года будет еще сильнее;
- Хорошая операционная динамика по палладию и «прочим» металлам, в особенности золоту;
- Радует контроль затрат, а в частности рост эффективности Кольской ГМК;
- Объем чистого долга сократился на четверть, свободный денежный поток утроился;
- Ожидаем, что компания в полном объеме исполнит обязательства по выплате дивидендов.
Факторы риска
- Падение производства никеля из-за переконфигурирования мощностей и консервации низкоэффективных проектов не позволило в полной мере использовать ралли на рынке металла;
- Медь и платина по-прежнему выглядят слабо;
- Негативный внешнеполитический фон сдерживает реализацию потенциала бумаг компании.
2014 год оказался благоприятным для ГМК «Норильский никель». Цены на никель (37,5% в выручке) и палладий (19,7% в выручке) показали уверенный рост по итогам полугодия, и есть основания для сохранения этих тенденций. На рынке меди и платины ценовая динамика стабилизировалась. При этом в России заморозка тарифов естественных монополий и ослабление рубля позволили заметно снизить себестоимость в долларовом выражении. До конца года у нас сформировался позитивный взгляд на ключевые рынки для «Норильского никеля». В начале года эмбарго на экспорт никелевого сырья из Индонезии нанесло удар по китайской индустрии «никеля в чугуне» и стимулировало ралли на рынке товарного никеля. В ближайшей перспективе у дефицита никеля нет видимых путей для разрешения: Индонезия не намерена отказывать от эмбарго, а Филиппины, которые частично компенсируют выпадающие поставки, могут пойти тем же путем и ограничить экспорт необработанного сырья. На то, чтобы построить перерабатывающие мощности и восполнить дефицит, рынку потребуется по разным оценкам 2-3 года. Это обеспечит стабильно высокие цены на металл в обозримой перспективе. Отчетность за полугодие отражает большую часть роста цен на никель, однако падение производства из-за закрытия низкорентабельных мощностей не позволило показать сопоставимый рост выручки. Во II полугодии производственная ситуация может нормализоваться, и продажи никеля могут показать уверенно положительную динамику. На рынке палладия ситуация сложилась еще более перспективная. Значительный толчок росту цен дала массовая забастовка в ЮАР, однако фундаментальные причины роста цен на палладий лежат глубже. Рынок этого металла является дефицитным последние несколько лет, и спрос продолжает расти, в первую очередь со стороны автомобильной отрасли, в том числе в Китае. И на фоне снижения спроса на автомобили эта тенденция не ослабевает, поскольку производители, наоборот, активнее замещают платину палладием в автомобильных катализаторах, чтобы удешевить производство. Параллельно растет инвестиционный спрос: в текущем году создано несколько крупных ETF палладия. При этом значительно нарастить производство в обозримой перспективе не представляется возможным.
До прошлого года дефицит мирового рынка палладия покрывали поставки из Гохрана России, но запасы металла в нем подошли к концу, и в феврале Гохран объявил, что готов, наоборот, закупать палладий у «Норникеля». Ожидаем, что дефицит на рынке палладия будет сохраняться еще несколько лет, что обеспечит сужение спреда между платиной и палладием. Отчетность отражает только начало восходящей тенденции в палладии, поэтому во II полугодии показатели сегмента будут гораздо сильнее. Ситуация на рынках меди и платины выглядит менее однозначно из-за того, что эти рынки боле конкурентны, и дефицита данных металлов в ближайшее время не предвидится. Тем не менее, на фоне постепенного восстановления мировой экономики спрос на промышленные металлы, в том числе медь и платину, постепенно возрастает. Цены снизились по сравнению с I полугодием 2013 года, но мы ожидаем, что во II полугодии медь и платина покажут умеренное восстановление цен, что также поддержит показатели «Норникеля». В мае текущего года инвестиционному сообществу была представлена программа по новой конфигурации металлургических мощностей, предусматривающая модернизацию и расширение мощности обогатительных предприятий, консолидацию плавильных и рафинировочных мощностей на современных фабриках, а также закрытие устаревшего «Никелевого завода» в Норильске. Компания постепенно реализует эту стратегию, концентрируясь на «первоклассных» проектах и выходя из небольших или низкорентабельных инвестиций, оптимизируя подобным образом ключевые активы. Так, в январе и в мае были подписаны соглашения о продаже золотых (North Eastern Goldfields) и никелевых (Avalon и Cawse) месторождений в Австралии, а в июле – рудников Black Swan и Silver Swan. В результате «Норникель» снизил производство никеля и меди на 15,8% и 14,1% соответственно по сравнению с I полугодием 2013 года. Производство платины осталось приблизительно на прошлогоднем уровне, а вот реализация палладия выросла на 3,6%. Также увеличились продажи других ценных металлов, в частности золота (на 18,8%), кобальта (на 50%), серебра и родия (на 17% того и другого). Выручка по итогам полугодия практически не изменилась на фоне прошлогоднего показателя (+2,6%), а вот валовая прибыль выросла на 10,1%, EBITDA – на 8,6%, чистая прибыль – на 23,3%. Компания смогла повысить эффективность бизнеса и увеличить показатели рентабельности до 44% на уровне EBITDA (второе место по отрасли в мире после BHP Billiton). Рентабельность на Кольской ГМК почти удвоилась, увеличившись с 18% до 30%, и это еще не предел.
Компания снизила капитальные затраты на 44,5%, а также сократила оборотный капитал почти на $2 млрд, в результате чего свободный денежный поток вырос практически в три раза. Мы ожидаем, что во II полугодии текущего года компания может восстановить часть оборотного капитала, а также осуществить большую часть инвестиций, запланированных на год. Тем не менее, ожидания по свободному денежному потоку на год выглядят очень позитивно. Сокращение долговой нагрузки в условиях ухудшения доступа к зарубежным рынкам капитала также радует. Высокие дивидендные ожидания после нового соглашения акционеров делают «Норникель» одной из наиболее интересных дивидендных бумаг на рынке. Компании удалось удержать рентабельность по EBITDA на высоком уровне, что обеспечит высокие дивиденды в последующем после осуществления «обязательных» повышенных выплат (компания обязуется направлять акционерам не менее 50% от EBITDA). Отчетность оцениваем позитивно, причем ожидаем, что результаты II полугодия будут еще более сильными. На текущих уровнях бумага по-прежнему выглядит интересной, в особенности на фоне возросших внешнеполитических рисков. С учетом хорошей рыночной конъюнктуры, мощных денежных потоков и готовности делиться деньгами с акционерами «Норникель» может демонстрировать выраженные «защитные» свойства на негативном внешнем фоне. Мы пересмотрели наши прогнозы по компании с учетом ралли на рынках никеля и палладия, активной оптимизации бизнеса, а также с учетом ослабления рубля. Повышаем оценку справедливой стоимости до уровня 8360 рублей за бумагу. «Норникель» выглядит довольно дорого относительно других крупных компаний в отрасли (что в целом оправдано с учетом лидирующих позиций на рынках никеля, палладия и платины). Однако позитивная рыночная конъюнктура, высокая эффективность бизнеса и хорошие дивиденды должны оказать поддержку котировкам и обеспечить сохранение премий. Акции «Норникеля» выглядят прекрасным активом для любого долгосрочного портфеля. Рекомендуем ДЕРЖАТЬ бумагу.
Результаты ожидаемо сильные на фоне роста цен на никель и палладий в 2014 году, которые компенсировали слабую динамику цен на медь и платину. При этом «Норникель» поработал над сокращением оборотного капитала, снизил расходы на персонал и по ряду других статей, в результате чего рентабельность ощутимо улучшилась. На уровне EBITDA рентабельность достигла 44%, что является вторым показателем по отрасли в мире. Чистая рентабельность вернулась на «нормальный» для «Норникеля» уровень выше 25%.
Эффективное сокращение капитальных затрат позволило значительно нарастить свободный денежный поток, чистый долг сократился на четверть.
Оцениваем отчетность позитивно. Мы обновили прогнозы финансовых показателей компании и повышаем оценку справедливой стоимости до 8360 рублей за бумагу.
Инвестиционные факторы
- Ралли на рынке никеля и палладия еще не в полной мере нашло отражение в показателях компании. II полугодие 2014 года будет еще сильнее;
- Хорошая операционная динамика по палладию и «прочим» металлам, в особенности золоту;
- Радует контроль затрат, а в частности рост эффективности Кольской ГМК;
- Объем чистого долга сократился на четверть, свободный денежный поток утроился;
- Ожидаем, что компания в полном объеме исполнит обязательства по выплате дивидендов.
Факторы риска
- Падение производства никеля из-за переконфигурирования мощностей и консервации низкоэффективных проектов не позволило в полной мере использовать ралли на рынке металла;
- Медь и платина по-прежнему выглядят слабо;
- Негативный внешнеполитический фон сдерживает реализацию потенциала бумаг компании.
2014 год оказался благоприятным для ГМК «Норильский никель». Цены на никель (37,5% в выручке) и палладий (19,7% в выручке) показали уверенный рост по итогам полугодия, и есть основания для сохранения этих тенденций. На рынке меди и платины ценовая динамика стабилизировалась. При этом в России заморозка тарифов естественных монополий и ослабление рубля позволили заметно снизить себестоимость в долларовом выражении. До конца года у нас сформировался позитивный взгляд на ключевые рынки для «Норильского никеля». В начале года эмбарго на экспорт никелевого сырья из Индонезии нанесло удар по китайской индустрии «никеля в чугуне» и стимулировало ралли на рынке товарного никеля. В ближайшей перспективе у дефицита никеля нет видимых путей для разрешения: Индонезия не намерена отказывать от эмбарго, а Филиппины, которые частично компенсируют выпадающие поставки, могут пойти тем же путем и ограничить экспорт необработанного сырья. На то, чтобы построить перерабатывающие мощности и восполнить дефицит, рынку потребуется по разным оценкам 2-3 года. Это обеспечит стабильно высокие цены на металл в обозримой перспективе. Отчетность за полугодие отражает большую часть роста цен на никель, однако падение производства из-за закрытия низкорентабельных мощностей не позволило показать сопоставимый рост выручки. Во II полугодии производственная ситуация может нормализоваться, и продажи никеля могут показать уверенно положительную динамику. На рынке палладия ситуация сложилась еще более перспективная. Значительный толчок росту цен дала массовая забастовка в ЮАР, однако фундаментальные причины роста цен на палладий лежат глубже. Рынок этого металла является дефицитным последние несколько лет, и спрос продолжает расти, в первую очередь со стороны автомобильной отрасли, в том числе в Китае. И на фоне снижения спроса на автомобили эта тенденция не ослабевает, поскольку производители, наоборот, активнее замещают платину палладием в автомобильных катализаторах, чтобы удешевить производство. Параллельно растет инвестиционный спрос: в текущем году создано несколько крупных ETF палладия. При этом значительно нарастить производство в обозримой перспективе не представляется возможным.
До прошлого года дефицит мирового рынка палладия покрывали поставки из Гохрана России, но запасы металла в нем подошли к концу, и в феврале Гохран объявил, что готов, наоборот, закупать палладий у «Норникеля». Ожидаем, что дефицит на рынке палладия будет сохраняться еще несколько лет, что обеспечит сужение спреда между платиной и палладием. Отчетность отражает только начало восходящей тенденции в палладии, поэтому во II полугодии показатели сегмента будут гораздо сильнее. Ситуация на рынках меди и платины выглядит менее однозначно из-за того, что эти рынки боле конкурентны, и дефицита данных металлов в ближайшее время не предвидится. Тем не менее, на фоне постепенного восстановления мировой экономики спрос на промышленные металлы, в том числе медь и платину, постепенно возрастает. Цены снизились по сравнению с I полугодием 2013 года, но мы ожидаем, что во II полугодии медь и платина покажут умеренное восстановление цен, что также поддержит показатели «Норникеля». В мае текущего года инвестиционному сообществу была представлена программа по новой конфигурации металлургических мощностей, предусматривающая модернизацию и расширение мощности обогатительных предприятий, консолидацию плавильных и рафинировочных мощностей на современных фабриках, а также закрытие устаревшего «Никелевого завода» в Норильске. Компания постепенно реализует эту стратегию, концентрируясь на «первоклассных» проектах и выходя из небольших или низкорентабельных инвестиций, оптимизируя подобным образом ключевые активы. Так, в январе и в мае были подписаны соглашения о продаже золотых (North Eastern Goldfields) и никелевых (Avalon и Cawse) месторождений в Австралии, а в июле – рудников Black Swan и Silver Swan. В результате «Норникель» снизил производство никеля и меди на 15,8% и 14,1% соответственно по сравнению с I полугодием 2013 года. Производство платины осталось приблизительно на прошлогоднем уровне, а вот реализация палладия выросла на 3,6%. Также увеличились продажи других ценных металлов, в частности золота (на 18,8%), кобальта (на 50%), серебра и родия (на 17% того и другого). Выручка по итогам полугодия практически не изменилась на фоне прошлогоднего показателя (+2,6%), а вот валовая прибыль выросла на 10,1%, EBITDA – на 8,6%, чистая прибыль – на 23,3%. Компания смогла повысить эффективность бизнеса и увеличить показатели рентабельности до 44% на уровне EBITDA (второе место по отрасли в мире после BHP Billiton). Рентабельность на Кольской ГМК почти удвоилась, увеличившись с 18% до 30%, и это еще не предел.
Компания снизила капитальные затраты на 44,5%, а также сократила оборотный капитал почти на $2 млрд, в результате чего свободный денежный поток вырос практически в три раза. Мы ожидаем, что во II полугодии текущего года компания может восстановить часть оборотного капитала, а также осуществить большую часть инвестиций, запланированных на год. Тем не менее, ожидания по свободному денежному потоку на год выглядят очень позитивно. Сокращение долговой нагрузки в условиях ухудшения доступа к зарубежным рынкам капитала также радует. Высокие дивидендные ожидания после нового соглашения акционеров делают «Норникель» одной из наиболее интересных дивидендных бумаг на рынке. Компании удалось удержать рентабельность по EBITDA на высоком уровне, что обеспечит высокие дивиденды в последующем после осуществления «обязательных» повышенных выплат (компания обязуется направлять акционерам не менее 50% от EBITDA). Отчетность оцениваем позитивно, причем ожидаем, что результаты II полугодия будут еще более сильными. На текущих уровнях бумага по-прежнему выглядит интересной, в особенности на фоне возросших внешнеполитических рисков. С учетом хорошей рыночной конъюнктуры, мощных денежных потоков и готовности делиться деньгами с акционерами «Норникель» может демонстрировать выраженные «защитные» свойства на негативном внешнем фоне. Мы пересмотрели наши прогнозы по компании с учетом ралли на рынках никеля и палладия, активной оптимизации бизнеса, а также с учетом ослабления рубля. Повышаем оценку справедливой стоимости до уровня 8360 рублей за бумагу. «Норникель» выглядит довольно дорого относительно других крупных компаний в отрасли (что в целом оправдано с учетом лидирующих позиций на рынках никеля, палладия и платины). Однако позитивная рыночная конъюнктура, высокая эффективность бизнеса и хорошие дивиденды должны оказать поддержку котировкам и обеспечить сохранение премий. Акции «Норникеля» выглядят прекрасным активом для любого долгосрочного портфеля. Рекомендуем ДЕРЖАТЬ бумагу.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба