В условиях выхода на передний план валютных рисков компании цветной металлургии становятся одними из самых привлекательных на российском рынке благодаря высокой доле валютной выручки в продажах и относительному отсутствию долговых проблем.
РУСАЛ продает на экспорт порядка 80% продукции, и конъюнктура на рынке алюминия пока складывается достаточно благоприятно, что обеспечивает компании стабильный приток валютной ликвидности. При этом ослабление рубля положительно скажется на операционной рентабельности компании, тогда как обслуживание относительно большого долга покрывается дивидендными обязательствами Норникеля, блокирующим пакетом которого владеет компания. Это делает РДР РУСАЛа привлекательными для инвестиций в качестве «защитного» актива.
В конце прошлого года компания опубликовала довольно сильные итоги 3К14, и мы ожидаем, что годовые результаты также смогут удовлетворить инвесторов.
Мы обновили рекомендацию по бумагам компании с учетом сильных итогов 3К14 и значительного ослабления рубля. Повышаем целевой уровень по РДР РУСАЛа до 550 рублей за расписку. Рекомендация ПОКУПАТЬ.
Инвестиционные факторы
- Перспективы рынка алюминия выглядят неплохо, различные источники подтверждают ожидания глобального дефицита, хотя и расходятся в оценках;
- Реализация плана сокращения нерентабельных мощностей начинает приносить плоды;
- Согласно неподтвержденной информации компания рассматривает вопрос спин-офа пакета Норникеля вместе с существенной частью долга, это позволило бы компании не только стать устойчиво прибыльной, но и начать выплачивать дивиденды уже по итогам текущего года;
- Успешная реструктуризация долга;
- Ослабление рубля положительно скажется на рентабельности компании.
Факторы риска
- Несмотря на успешную реструктуризацию, объем долга и его стоимость не показали существенного улучшения, и большая часть долга по-прежнему номинирована в иностранной валюте;
- Дивиденды Норникеля в следующем году могут не оправдать ожиданий.
Итоги 3К14 В 3К14 компания показала достаточно стабильные объемы производства, увеличив выработку первичного алюминия на 0,3%, и нарастив добычу алюминиевого сырья. При этом благоприятная рыночная конъюнктура позволила увеличить совокупную выручку на 9,6%. Эффективная работа над повышением операционной эффективности и ослабление рубля позволили снизить себестоимость тонны алюминия до $1739, в то время как цены на LME выросли на 10,5% до $1987 за тонну, а средняя величина премий достигла рекордных $422 на тонну. Это позволило увеличить рентабельность на уровне EBITDA с 9,7% в 2К14 до 19% в 3К14. При этом чистая прибыль выросла практически вдвое. На третий квартал пришелся пик цен на алюминий в прошедшем году, поэтому результаты закономерно сильные. В 4К14 биржевые цены несколько снизились, однако мы ожидаем сохранения премий на высоком уровне. На фоне снижения привлекательности внутреннего рынка компания снижает продажи фольги на внутреннем рынке и наращивает экспортные поставки дорожающего сырья, это должно положительно сказаться на результатах четвертого квартала. Отчетность в целом выглядит сильной, при этом по итогам 4К14 мы также ждем хороших результатов.
Ожидания на 2015 год В 4К14 котировки алюминия на LME снижались с максимума в $2119 за тонну в начале квартала до $1858 за тонну в конце года. В начале 2015 года котировки опускались еще ниже, но сейчас торгуются на уровнях конца 2014 года. Впрочем, мы ожидаем, что премии за немедленную поставку останутся на высоких уровнях, и это обеспечит РУСАЛу и другим производителям комфортную цену реализации. Кроме того, ослабление рубля сгладит эффект от снижения цен для компании в 4К14. В более длительной перспективе мы ожидаем восстановления биржевых цен на алюминий одновременно с постепенным снижением премий. В случае, если либерализация складских правил на LME вновь столкнется с существенными трудностями, восстановления интереса к биржевому алюминию может не произойти, в особенности на фоне прекращения «ралли» на рынках других цветных металлов. Но в этом случае есть все основания ожидать сохранения и даже дальнейшего роста премий, поскольку мировой рынок алюминия по-прежнему остается дефицитным благодаря реализации всеми крупнейшими производителями программ, направленных на сокращение производственных мощностей. Так японская Sumitomo Group ожидает роста дефицита мирового рынка алюминия до 493 тыс. тонн в 2015 году. По прогнозам Alcoa, дефицит металла составит порядка 930 тыс. тонн. В РУСАЛе прогнозируют дефицит на уровне 1,5 млн тонн. Руководство компании в целом подтверждает наши ценовые ожидания. Как рассказал на Давосском экономическом форуме генеральный директор компании Владислав Соловьев: «РУСАЛ» прогнозирует среднюю цену на алюминий в 2015 г. на уровне $2000/т без учета премии». Он отметил, что «Русал» не менял прогноз по году, несмотря на локальное снижение на рынке алюминия. На наш взгляд, если ценам удастся удержать уровни и вернуться выше $2000 за тонну – это будет стимулом для роста РДР.
Рефинансирование долга и эффект ослабления рубля РУСАЛ не без трудностей, но рефинансировал основной объем своих обязательств и кредиторы также согласились продлить ковенантные каникулы до 2016 года – теперь долговой вопрос еще какое-то время не будет беспокоить инвесторов, тем более компания рассматривает планы, которые могут позволить значительно снизить долговую нагрузку, в частности гипотетический спин-оф пакета в Норникеле. Формально – долговая нагрузка остается практически единственным «черным пятном» на инвестиционной репутации компании, и может вызывать некоторое беспокойство. Дополнительный риск связан с тем, что 92% долга компании по состоянию на конец 3К14 было номинировано в долларах США, курс которого к рублю вырос за год практически вдвое. Для многих российских компаний наличие валютных обязательств стало тяжелым испытанием, из-за переоценки стоимости этих обязательств в рублях с одной стороны и недостатка валютной ликвидности для их обслуживания – с другой. С РУСАЛом ситуация несколько иная. Во- первых, компания отчитывается в долларах США, и большую часть выручки также получает в долларах. Ослабление рубля не сокращает существенным образом денежные потоки компании. Поэтому необходимости в переоценке долга нет, и никакие бумажные убытки по итогам года компании не грозят. Второй момент – компания не только непосредственно генерирует стабильные денежные потоки в валюте, но и владеет блокирующим пакетом в Норильском никеле, который, согласно акционерному соглашению, обязан выплачивать дивиденды в оговоренном заранее размере с привязкой, опять же, к доллару. Фактически, поток дивидендов позволяет обслуживать большую часть долга РУСАЛа «автоматически». Таким образом, вопрос долговой нагрузки не должен беспокоить инвесторов компании в среднесрочной перспективе, тем более, мы ожидаем, что в течение 2015-2016 годов показатель долговой нагрузки вернется к номинально комфортному уровню за счет частичного погашения обязательств и увеличения EBITDA компании.
Заключение и выводы На фоне других производителей алюминия, РУСАЛ выглядит достаточно дорогим, но с учетом масштабов бизнеса и того, что себестоимость алюминия в компании одна из самых низких на рынке, а низкие показатели прибыли – временное и, в значительной степени, бухгалтерское явление, мы считаем премию к мультипликаторам большинства крупных производителей алюминия оправданной. Существенные премии также объясняются высокой долговой нагрузкой, которую компания в свое время нарастила для приобретения доли в Норникеле. Этот долг в значительной степени покрывается стоимостью приобретенного пакета, денежные потоки от которого позволяют обслуживать долг без существенных трудностей. Поэтому фактически мультипликаторы, учитывающие стоимость компании (такие как EV/EBITDA) искусственно завышены и не отражают реальную оценку бизнеса РУСАЛа. Мы позитивно оцениваем улучшение операционной эффективности РУСАЛа в 3К14 и ожидаем, что по итогам года результаты также будут сильными. В сложившихся условиях повышенной волатильности на валютном рынке и в реалиях слабого рубля, РДР РУСАЛа могут выступать перспективным защитным инструментом, так как компания хорошо защищена от валютных рисков, эти защитные свойства бумаги РУСАЛа уже в полной мере продемонстрировали в конце 2014 года. Мы вносим коррективы в наши прогнозы, учитывая более интенсивное восстановление цен на алюминий, а также ослабление рубля, которое поддержит рентабельность компании. Повышаем оценку справедливой стоимости компании на конец 2015 года до 550 рублей за РДР. Сохраняем позитивный взгляд на компанию и считаем РДР РУСАЛа умеренно привлекательными на текущих уровнях, на фоне стабилизации рубля, но если волатильность на валютном рынке вновь возрастет, бумаги получат новый стимул для роста. Драйвером для дальнейшего роста котировок также послужит сохранение высоких цен и премий на рынке алюминия, а также предлагаемые изменения в компании, в том числе – возможный спин-оф доли в Норникеле. Рекомендуем ПОКУПАТЬ бумагу.
http://ru.ufs-federation.com/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
РУСАЛ продает на экспорт порядка 80% продукции, и конъюнктура на рынке алюминия пока складывается достаточно благоприятно, что обеспечивает компании стабильный приток валютной ликвидности. При этом ослабление рубля положительно скажется на операционной рентабельности компании, тогда как обслуживание относительно большого долга покрывается дивидендными обязательствами Норникеля, блокирующим пакетом которого владеет компания. Это делает РДР РУСАЛа привлекательными для инвестиций в качестве «защитного» актива.
В конце прошлого года компания опубликовала довольно сильные итоги 3К14, и мы ожидаем, что годовые результаты также смогут удовлетворить инвесторов.
Мы обновили рекомендацию по бумагам компании с учетом сильных итогов 3К14 и значительного ослабления рубля. Повышаем целевой уровень по РДР РУСАЛа до 550 рублей за расписку. Рекомендация ПОКУПАТЬ.
Инвестиционные факторы
- Перспективы рынка алюминия выглядят неплохо, различные источники подтверждают ожидания глобального дефицита, хотя и расходятся в оценках;
- Реализация плана сокращения нерентабельных мощностей начинает приносить плоды;
- Согласно неподтвержденной информации компания рассматривает вопрос спин-офа пакета Норникеля вместе с существенной частью долга, это позволило бы компании не только стать устойчиво прибыльной, но и начать выплачивать дивиденды уже по итогам текущего года;
- Успешная реструктуризация долга;
- Ослабление рубля положительно скажется на рентабельности компании.
Факторы риска
- Несмотря на успешную реструктуризацию, объем долга и его стоимость не показали существенного улучшения, и большая часть долга по-прежнему номинирована в иностранной валюте;
- Дивиденды Норникеля в следующем году могут не оправдать ожиданий.
Итоги 3К14 В 3К14 компания показала достаточно стабильные объемы производства, увеличив выработку первичного алюминия на 0,3%, и нарастив добычу алюминиевого сырья. При этом благоприятная рыночная конъюнктура позволила увеличить совокупную выручку на 9,6%. Эффективная работа над повышением операционной эффективности и ослабление рубля позволили снизить себестоимость тонны алюминия до $1739, в то время как цены на LME выросли на 10,5% до $1987 за тонну, а средняя величина премий достигла рекордных $422 на тонну. Это позволило увеличить рентабельность на уровне EBITDA с 9,7% в 2К14 до 19% в 3К14. При этом чистая прибыль выросла практически вдвое. На третий квартал пришелся пик цен на алюминий в прошедшем году, поэтому результаты закономерно сильные. В 4К14 биржевые цены несколько снизились, однако мы ожидаем сохранения премий на высоком уровне. На фоне снижения привлекательности внутреннего рынка компания снижает продажи фольги на внутреннем рынке и наращивает экспортные поставки дорожающего сырья, это должно положительно сказаться на результатах четвертого квартала. Отчетность в целом выглядит сильной, при этом по итогам 4К14 мы также ждем хороших результатов.
Ожидания на 2015 год В 4К14 котировки алюминия на LME снижались с максимума в $2119 за тонну в начале квартала до $1858 за тонну в конце года. В начале 2015 года котировки опускались еще ниже, но сейчас торгуются на уровнях конца 2014 года. Впрочем, мы ожидаем, что премии за немедленную поставку останутся на высоких уровнях, и это обеспечит РУСАЛу и другим производителям комфортную цену реализации. Кроме того, ослабление рубля сгладит эффект от снижения цен для компании в 4К14. В более длительной перспективе мы ожидаем восстановления биржевых цен на алюминий одновременно с постепенным снижением премий. В случае, если либерализация складских правил на LME вновь столкнется с существенными трудностями, восстановления интереса к биржевому алюминию может не произойти, в особенности на фоне прекращения «ралли» на рынках других цветных металлов. Но в этом случае есть все основания ожидать сохранения и даже дальнейшего роста премий, поскольку мировой рынок алюминия по-прежнему остается дефицитным благодаря реализации всеми крупнейшими производителями программ, направленных на сокращение производственных мощностей. Так японская Sumitomo Group ожидает роста дефицита мирового рынка алюминия до 493 тыс. тонн в 2015 году. По прогнозам Alcoa, дефицит металла составит порядка 930 тыс. тонн. В РУСАЛе прогнозируют дефицит на уровне 1,5 млн тонн. Руководство компании в целом подтверждает наши ценовые ожидания. Как рассказал на Давосском экономическом форуме генеральный директор компании Владислав Соловьев: «РУСАЛ» прогнозирует среднюю цену на алюминий в 2015 г. на уровне $2000/т без учета премии». Он отметил, что «Русал» не менял прогноз по году, несмотря на локальное снижение на рынке алюминия. На наш взгляд, если ценам удастся удержать уровни и вернуться выше $2000 за тонну – это будет стимулом для роста РДР.
Рефинансирование долга и эффект ослабления рубля РУСАЛ не без трудностей, но рефинансировал основной объем своих обязательств и кредиторы также согласились продлить ковенантные каникулы до 2016 года – теперь долговой вопрос еще какое-то время не будет беспокоить инвесторов, тем более компания рассматривает планы, которые могут позволить значительно снизить долговую нагрузку, в частности гипотетический спин-оф пакета в Норникеле. Формально – долговая нагрузка остается практически единственным «черным пятном» на инвестиционной репутации компании, и может вызывать некоторое беспокойство. Дополнительный риск связан с тем, что 92% долга компании по состоянию на конец 3К14 было номинировано в долларах США, курс которого к рублю вырос за год практически вдвое. Для многих российских компаний наличие валютных обязательств стало тяжелым испытанием, из-за переоценки стоимости этих обязательств в рублях с одной стороны и недостатка валютной ликвидности для их обслуживания – с другой. С РУСАЛом ситуация несколько иная. Во- первых, компания отчитывается в долларах США, и большую часть выручки также получает в долларах. Ослабление рубля не сокращает существенным образом денежные потоки компании. Поэтому необходимости в переоценке долга нет, и никакие бумажные убытки по итогам года компании не грозят. Второй момент – компания не только непосредственно генерирует стабильные денежные потоки в валюте, но и владеет блокирующим пакетом в Норильском никеле, который, согласно акционерному соглашению, обязан выплачивать дивиденды в оговоренном заранее размере с привязкой, опять же, к доллару. Фактически, поток дивидендов позволяет обслуживать большую часть долга РУСАЛа «автоматически». Таким образом, вопрос долговой нагрузки не должен беспокоить инвесторов компании в среднесрочной перспективе, тем более, мы ожидаем, что в течение 2015-2016 годов показатель долговой нагрузки вернется к номинально комфортному уровню за счет частичного погашения обязательств и увеличения EBITDA компании.
Заключение и выводы На фоне других производителей алюминия, РУСАЛ выглядит достаточно дорогим, но с учетом масштабов бизнеса и того, что себестоимость алюминия в компании одна из самых низких на рынке, а низкие показатели прибыли – временное и, в значительной степени, бухгалтерское явление, мы считаем премию к мультипликаторам большинства крупных производителей алюминия оправданной. Существенные премии также объясняются высокой долговой нагрузкой, которую компания в свое время нарастила для приобретения доли в Норникеле. Этот долг в значительной степени покрывается стоимостью приобретенного пакета, денежные потоки от которого позволяют обслуживать долг без существенных трудностей. Поэтому фактически мультипликаторы, учитывающие стоимость компании (такие как EV/EBITDA) искусственно завышены и не отражают реальную оценку бизнеса РУСАЛа. Мы позитивно оцениваем улучшение операционной эффективности РУСАЛа в 3К14 и ожидаем, что по итогам года результаты также будут сильными. В сложившихся условиях повышенной волатильности на валютном рынке и в реалиях слабого рубля, РДР РУСАЛа могут выступать перспективным защитным инструментом, так как компания хорошо защищена от валютных рисков, эти защитные свойства бумаги РУСАЛа уже в полной мере продемонстрировали в конце 2014 года. Мы вносим коррективы в наши прогнозы, учитывая более интенсивное восстановление цен на алюминий, а также ослабление рубля, которое поддержит рентабельность компании. Повышаем оценку справедливой стоимости компании на конец 2015 года до 550 рублей за РДР. Сохраняем позитивный взгляд на компанию и считаем РДР РУСАЛа умеренно привлекательными на текущих уровнях, на фоне стабилизации рубля, но если волатильность на валютном рынке вновь возрастет, бумаги получат новый стимул для роста. Драйвером для дальнейшего роста котировок также послужит сохранение высоких цен и премий на рынке алюминия, а также предлагаемые изменения в компании, в том числе – возможный спин-оф доли в Норникеле. Рекомендуем ПОКУПАТЬ бумагу.
http://ru.ufs-federation.com/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter