17 апреля 2015 Finanz.ru
Ситуация в российской экономике стабилизировалась, валютные курсы достигли равновесия, а уровень инфляции начал снижаться. Однако еще рано говорить об окончании кризиса и, по мнению руководства страны, его новая волна может ударить по экономике в середине 2015 года, а восстановление начнется не раньше, чем через 1-2 года. Основываясь на результатах исследования Emerging Markets Quarterly, а также на собственном анализе, главный экономист Credit Suisse в России Алексей Погорелов рассуждает о ключевых экономических трендах, рисках и перспективах экономики России на ближайшее будущее.
Сегодня, судя по экономическим данным, можно сказать, что российская экономика скатывается в рецессию. Однако поскольку гибкий валютный курс помогает абсорбировать многие из внешних рисков, невозможно точно предсказать темпы и глубину спада. Кроме того, благодаря сложившейся ситуации на валютном рынке многие экспортоориентированные компании (не только в области энергоресурсов) чувствуют себя достаточно уверенно, и бюджетные доходы упали не очень сильно, что дает надежду на позитивное развитие российской экономики. Тем не менее, в ближайшие несколько кварталов экономика страны столкнется с двумя серьезными рисками: инфляционным риском и проблемами платежеспособности в банковском секторе, которые в конечном итоге могут еще более углубить рецессию.
Хотя за последние несколько недель инфляция снизилась, это было временным эффектом ослабления рубля, который, на наш взгляд, будет исчерпан в ближайшие месяцы. Стабилизация уровня инфляции будет зависеть от способности Центрального Банка РФ (ЦБ) контролировать рост денежной массы. Однако это может стать сложной задачей, так как в связи с парламентскими выборами в следующем году налогово-бюджетная политика будет более стимулирующей. В настоящее время мы ожидаем, что пик инфляции придется на второй квартал и составит 17-18%, а затем она будет постепенно снижаться и к концу 2015 года достигнет 14%.
В отношении экономического развития страны, главный источник риска представляет бюджетная политика России - большой дефицит бюджета (мы полагаем, что он составит 3,8% в 2015 году), который, вероятно, будет покрываться за счет резервного фонда, а не облигаций федерального займа. Это также усугубит инфляцию из-за продажи ресурсов Резервного фонда через ЦБ и дополнительной эмиссии.
Следовательно, возникает вопрос: как ЦБ будет нивелировать увеличение государственных расходов. Одним из возможных вариантов могло бы стать сокращение объемов рефинансирования ЦБ, а также внимательный мониторинг иных источников предложения рубля (включая дедолларизацию российской экономики). Может пройти довольно много времени до того, как ЦБ и участники рынка приспособятся к новой парадигме, и, соответственно, уровень инфляционных рисков будет оставаться достаточно высоким до конца года или даже в течение более длительного периода.
ЦБ оказался в довольно трудной ситуации. С одной стороны, он не может долго удерживать ключевую процентную ставку на высоком уровне, так как это негативно повлияет на бизнес и население и не будет способствовать восстановлению экономики. Кроме того, это может привести к полномасштабному банковскому кризису, когда банки будут не в состоянии поддерживать определенный уровень доходности и привлекать новых клиентов. С другой стороны, снижение процентной ставки может вновь усилить обесценивание рубля и колебания рынка, чего правительство страны старается избежать.
Таким образом, ЦБ будет вынужден действовать осторожно и очень медленно. Он продолжит снижать ключевую процентную ставку - по нашим оценкам, до 10,5% к концу 2015 года и до 9% в 2016 году. По нашему мнению, это единственно возможный способ преодоления кризиса.
Мы с осторожным оптимизмом оцениваем перспективы восстановления экономической активности, а также считаем, что в настоящее время кризис не настолько глубок. Сокращение ВВП может оказаться не столь сильным, как предсказывали некоторые аналитики, причем аналитики Credit Suisse разделяют прогноз правительства, согласно которому ВВП страны снизится в 2015 году на 3%. Падение ВВП может быть еще меньше, если ЦБ удастся снизить процентную ставку и провести докапитализацию банковского сектора. Спад в основном вызван сокращением потребления домашних хозяйств на фоне уменьшения реальной заработной платы, а также сокращением инвестиционных расходов из-за снижения цен на нефть и ограничения доступа к международным рынкам капитала. С учетом сезонных колебаний и последовательности событий мы полагаем, что самое сильное сокращение реального ВВП придется на первую половину 2015 года - в основном из-за чрезвычайно жесткой денежно-кредитной политики, которую ЦБ пришлось принять в ответ на резкое снижение курса рубля в декабре 2014 года. В 2016 году мы прогнозируем рост ВВП на 0,6%.
Что касается курса рубля, мы не настолько оптимистичны. Мы полагаем, что рубль обладает достаточно ограниченным потенциалом для роста в условиях низких цен на нефть и западных санкций, которые серьезно сдерживают приток капитала. Благодаря недавнему восстановлению цен на нефть, введению жесткой денежно-кредитной политики, деэскалации украинского конфликта и поддержки со стороны ЦБ, предоставляющего долларовую ликвидность банковскому сектору, рубль смог стабилизироваться. Однако мы не ожидаем дальнейшего существенного укрепления курса рубля (по сравнению с нынешним уровнем) из-за сопротивления со стороны ЦБ, который будет использовать любые возможности для того, чтобы ослабить свою политику и восстановить экономическую активность. После периода стабилизации в первом квартале мы ожидаем падения курса до 65 рублей за доллар к концу года на фоне более мягкой денежно-кредитной и налогово-бюджетной политики, и ожидаем, что в 2016 году курс рубля может незначительно укрепиться за счет роста цен на нефть.
В отличие от краткосрочных прогнозов, в ближайшие два-три года будущее российской экономики представляется довольно мрачным, если не вырастут цены на нефть и не будут сняты санкции ЕС и США. Кроме того, если даже ЕС отменит или смягчит санкции в этом году или начале следующего года, это вряд ли окажет существенное положительное влияние на приток капитала в портфельные инвестиции, если США не сделают то же самое.
/templates/new/dleimages/no_icon.gif (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
Сегодня, судя по экономическим данным, можно сказать, что российская экономика скатывается в рецессию. Однако поскольку гибкий валютный курс помогает абсорбировать многие из внешних рисков, невозможно точно предсказать темпы и глубину спада. Кроме того, благодаря сложившейся ситуации на валютном рынке многие экспортоориентированные компании (не только в области энергоресурсов) чувствуют себя достаточно уверенно, и бюджетные доходы упали не очень сильно, что дает надежду на позитивное развитие российской экономики. Тем не менее, в ближайшие несколько кварталов экономика страны столкнется с двумя серьезными рисками: инфляционным риском и проблемами платежеспособности в банковском секторе, которые в конечном итоге могут еще более углубить рецессию.
Хотя за последние несколько недель инфляция снизилась, это было временным эффектом ослабления рубля, который, на наш взгляд, будет исчерпан в ближайшие месяцы. Стабилизация уровня инфляции будет зависеть от способности Центрального Банка РФ (ЦБ) контролировать рост денежной массы. Однако это может стать сложной задачей, так как в связи с парламентскими выборами в следующем году налогово-бюджетная политика будет более стимулирующей. В настоящее время мы ожидаем, что пик инфляции придется на второй квартал и составит 17-18%, а затем она будет постепенно снижаться и к концу 2015 года достигнет 14%.
В отношении экономического развития страны, главный источник риска представляет бюджетная политика России - большой дефицит бюджета (мы полагаем, что он составит 3,8% в 2015 году), который, вероятно, будет покрываться за счет резервного фонда, а не облигаций федерального займа. Это также усугубит инфляцию из-за продажи ресурсов Резервного фонда через ЦБ и дополнительной эмиссии.
Следовательно, возникает вопрос: как ЦБ будет нивелировать увеличение государственных расходов. Одним из возможных вариантов могло бы стать сокращение объемов рефинансирования ЦБ, а также внимательный мониторинг иных источников предложения рубля (включая дедолларизацию российской экономики). Может пройти довольно много времени до того, как ЦБ и участники рынка приспособятся к новой парадигме, и, соответственно, уровень инфляционных рисков будет оставаться достаточно высоким до конца года или даже в течение более длительного периода.
ЦБ оказался в довольно трудной ситуации. С одной стороны, он не может долго удерживать ключевую процентную ставку на высоком уровне, так как это негативно повлияет на бизнес и население и не будет способствовать восстановлению экономики. Кроме того, это может привести к полномасштабному банковскому кризису, когда банки будут не в состоянии поддерживать определенный уровень доходности и привлекать новых клиентов. С другой стороны, снижение процентной ставки может вновь усилить обесценивание рубля и колебания рынка, чего правительство страны старается избежать.
Таким образом, ЦБ будет вынужден действовать осторожно и очень медленно. Он продолжит снижать ключевую процентную ставку - по нашим оценкам, до 10,5% к концу 2015 года и до 9% в 2016 году. По нашему мнению, это единственно возможный способ преодоления кризиса.
Мы с осторожным оптимизмом оцениваем перспективы восстановления экономической активности, а также считаем, что в настоящее время кризис не настолько глубок. Сокращение ВВП может оказаться не столь сильным, как предсказывали некоторые аналитики, причем аналитики Credit Suisse разделяют прогноз правительства, согласно которому ВВП страны снизится в 2015 году на 3%. Падение ВВП может быть еще меньше, если ЦБ удастся снизить процентную ставку и провести докапитализацию банковского сектора. Спад в основном вызван сокращением потребления домашних хозяйств на фоне уменьшения реальной заработной платы, а также сокращением инвестиционных расходов из-за снижения цен на нефть и ограничения доступа к международным рынкам капитала. С учетом сезонных колебаний и последовательности событий мы полагаем, что самое сильное сокращение реального ВВП придется на первую половину 2015 года - в основном из-за чрезвычайно жесткой денежно-кредитной политики, которую ЦБ пришлось принять в ответ на резкое снижение курса рубля в декабре 2014 года. В 2016 году мы прогнозируем рост ВВП на 0,6%.
Что касается курса рубля, мы не настолько оптимистичны. Мы полагаем, что рубль обладает достаточно ограниченным потенциалом для роста в условиях низких цен на нефть и западных санкций, которые серьезно сдерживают приток капитала. Благодаря недавнему восстановлению цен на нефть, введению жесткой денежно-кредитной политики, деэскалации украинского конфликта и поддержки со стороны ЦБ, предоставляющего долларовую ликвидность банковскому сектору, рубль смог стабилизироваться. Однако мы не ожидаем дальнейшего существенного укрепления курса рубля (по сравнению с нынешним уровнем) из-за сопротивления со стороны ЦБ, который будет использовать любые возможности для того, чтобы ослабить свою политику и восстановить экономическую активность. После периода стабилизации в первом квартале мы ожидаем падения курса до 65 рублей за доллар к концу года на фоне более мягкой денежно-кредитной и налогово-бюджетной политики, и ожидаем, что в 2016 году курс рубля может незначительно укрепиться за счет роста цен на нефть.
В отличие от краткосрочных прогнозов, в ближайшие два-три года будущее российской экономики представляется довольно мрачным, если не вырастут цены на нефть и не будут сняты санкции ЕС и США. Кроме того, если даже ЕС отменит или смягчит санкции в этом году или начале следующего года, это вряд ли окажет существенное положительное влияние на приток капитала в портфельные инвестиции, если США не сделают то же самое.
/templates/new/dleimages/no_icon.gif (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу