Доступные на сегодня данные указывают на высокую вероятность разворота к ужесточению денежно-кредитной политики на остающихся до конца года 3-х решения совета директоров Банка России. По мнению Bloomberg, о таких ожиданиях рынка говорит повышенный спрос на облигации с плавающей ставкой, привязанной к ставке денежного рынка RUONIA овернайт, которые Минфин начал размещать в этом году. Заявки на них на аукционах в этом квартале в 5.3 раза превышали предложение, против 3.2 раз для облигаций с фиксированной ставкой.
Из 33 экономистов, опрошенных Bloomberg, все, кроме 2, предположили, что регулятор сохранит ключевую ставку на 11% в предстоящую пятницу, остановив цикл её снижения с «аварийных» 17%, стартовавший в конце января. Уже из пресс-релиза по итогам заседания СД ЦБ от 31 июля, проходившего на фоне ослабления рубля, возобновившегося тогда после 4-х месячной паузы (27 июля доллар впервые с 21 марта стал стоить больше 60 руб.) ушли намёки на дальнейшее сокращение ставки. Вместо этого более акцентировано перечислялись источники инфляционных рисков, а само урезание ставки на 50 б. п. стало минимальным с начала года. Ставка тогда не докатилась лишь на полпроцента до уровня 10.5%, предварявшего декабрьскую «аварию».
Ускорение инфляции
В доступных на сегодня данных нет никаких сигналов, которые могли бы послужить основанием для дальнейшего смягчения ДКП. Августовская инфляция в формате «к предыдущему месяцу с коррекцией на сезонность» впервые за последние 5 мес. (т.е. после марта) вернулась к двузначному уровню (т.е. более 10%). Ускорение роста цен произошло по всем основным компонентам, но, прежде всего, на плодоовощную продукцию. Очевидно - из-за подорожавшего импорта, на котором курс рубля в данном сегменте отражается немедленно.
Годовое изменение индекса потребительских цен, на которое ЦБ ссылается в своих пресс-релизах, также шло вверх в августе второй месяц подряд. Главным образом - из-за влияния более крутой июльской индексации тарифов ЖКХ, чем год назад, распространившейся на индекс цен также и в августе. Годовой индекс цен на услуги, раньше тянувший вниз общий индекс потребительских цен, теперь приблизился к нему (14.1% и 15.8% соотв.)
По нашей оценке, если темп инфляции, характерный для базового индекса цен (очищенного, в частности, от административно регулируемых тарифов), сохранится в 3.5 мес., оставшиеся до конца года, то показатель роста цен в годовом сопоставлении сможет опустится ниже 15% лишь в декабре, составив 13.4% по итогам года, т. е. на 1-1.5 п. п. выше доступных мне официальных прогнозов. Тем не менее, перенос ослабления обменного курса на цены, вероятно, будет заметно слабее, чем в предыдущем эпизоде, из-за «эффекта храповика» для цен, о котором я писал недавно; можно не повторяться.
«План Б» для цены нефти
Другие данные и просачивающиеся сведения о готовящихся решениях также дают аргументы скорее для ужесточения денежно-кредитной политики, чем для её смягчения:
Рынок сырьевых товаров указывает на то, что нынешний уровень цен там скорее долговременный и структурный. Тем самым ситуация в целом больше похожа на стрессовый («рисковый») сценарий июньского прогноза ЦБ, с ценой нефти в диапазоне 40-60 д/б, нежели на основной вариант (1; см. таблицу), предполагавший, как это было в прошлом кризисе, ее циклический спад и последующее восстановление. Если ухудшение условий торговли является структурным, то спад в экономике не связан с недостаточным спросом, который мог бы быть стимулирован смягчением денежно-кредитной политики. Напротив, исходя из уменьшившегося объема ресурсов и упавшей производительности труда, даже нынешний сократившийся спрос (и потребительский, и инвестиционный) всё еще остается, скорее, избыточным, о чем говорит усилившаяся инфляция;
Налогово-бюджетной политика в 2016 году пока неясна. Текущий поток новостей указывает, что индексация заработной платы и пенсий, возможно, будет увеличена по сравнению с нынешним проектом бюджета. Верится. Предстоящий год, как-никак, выборный, и шутить с доходами пенсионеров и бюджетников чревато. В этом случае возникает также вопрос о структуре финансирования дефицита, который может и не сократиться в отношении ВВП против 3-3.7%, вероятных для тек. года. Расширение использования Резервного фонда и иных «эмиссионных» источников создает риски для перспектив инфляции;
Удержание ключевой ставки на нынешнем уровне означает её реальное снижение ex-ante, поскольку прогноз инфляции на следующие 12 мес. (7% в последнем пресс-релизе о ключевой ставке), по-видимому, должен вырасти, как минимум, на 1.0-1.5 п. п. По сути, и такое решение окажется «голубиным». Тем не менее, скорее всего, ЦБ всё же выждет с разворотом в политике до следующего заседания 30 октября, когда проект бюджета уже будет представлен в Думу, и связанные с ним риски, возможно, материализуются. А до этого - ограничится более воинственной антиинфляционной риторикой, подчеркивающей готовность к решительным действиям.
Непредсказуемая стратегия запасания
2 наиболее интересных момента, которые должны быть озвучены в пятницу, помимо довольно предсказуемой ставки – это обновленный прогноз до 2018г. в очередном докладе о ДКП, а также информация о планах дальнейшего пополнения резервов, остановленного в конце июля. Любопытно услышать, как такое пополнение, представляющее собой очевидную проинфляционную меру, если оно будет возобновлено, удастся совместить с ожидаемой «ястребиной» риторикой регулятора.
Пока что, вроде как кто-то, правда, не в ЦБ, заявлял, что покупки валюты, прекращённые при курсе 60/долл., будут возобновлены, если доллар вновь опустится до этого уровня. Если так, то такое «правило» интервенций выглядит просто профанацией отменного в ноябре алгоритма сглаживания волатильности курса, не выдержавшего испытания снижением цены нефти (превратившегося в механизм «ползучей девальвации»). Это напоминало бы деградацию «бюджетного правила» после кризиса 2008г., когда пришедшее ему на замену местное изобретение («импортозамещение разработок МВФ») приходится теперь просто выкинуть на помойку в условиях падения цены нефти, которое оно, собственно говоря, и должно было бы, амортизировать.
(О «голубе» и фракционных разногласиях внутри регулятора, с месяц назад проникших в печать, видимо, придется дописать чуть позже.)))
/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter