30 сентября 2008 Ренессанс Капитал
Стратегия внутреннего рынка
Настроения вновь ухудшаются
Ситуация на рынке рублевых облигаций остается напряженной, отражая глобальный кризис доверия и кредитоспособности. На фоне ряда кредитных событий на западных финансовых рынках в понедельник усилилось давление на рубль, в результате чего к концу торговой сессии российская валюта подешевела против бивалютной корзины до уровня 30.37. Ставки NDF в течение дня демонстрировали рост, повысившись в среднем на 30-40 б. п. (годовая ставка составила 7.40%). Ставки денежного рынка на фоне уплаты налога на прибыль выросли до 6-8%. При этом ставки РЕПО на межбанковском рынке сохранились на прежнем уровне – 11-14% под обеспечение инструментами первого и второго эшелонов. Новое резкое падение американских фондовых индексов оставляет мало шансов на сохранение позитивных настроений на российском внутреннем рынке во вторник.
Новые меры правительства своевременны и необходимы
Тем временем, правительство России и Банк России продолжают предпринимать активные шаги по минимизации последствий сильнейшего мирового финансового кризиса для российской финансовой системы. Правительство России в понедельник озвучило ряд мер, направленных на улучшение функционирования межбанковкого рынка кредитования, повышение уровня ликвидности небольших и средних финансовых институтов и снижение рисков рефинансирования внешних обязательств для российских корпораций и банков. Мы высоко оцениваем указанные меры, считаем их весьма своевременными и способными в значительной степени повысить уровень доверия в российской банковской системе (подробнее см. отчет «Премьер-министр объявляет о дополнительных стабилизирующих мерах» от 29 сентября).
Давление продавцов на рынке рублевых облигаций сохраняется
Инвестиционная активность на внутреннем долговом рынке в течение дня оставалась на низком уровне. Общие настроения на продажу долговых инструментов сохранились. Спрэды между котировками на покупку и продажу достигают несколько процентных пунктов даже по сравнительно ликвидным облигациям, поэтому нередки случаи, когда после нескольких некрупных сделок котировки снижаются сразу на 5-10 п. п. На наш взгляд, решения биржи приостанавливать торги в тех или иных выпусках облигаций связаны в том числе и с этим. Существенного изменения настроений участников рынка сегодня, по всей видимости, не произойдет.
Стратегия внешнего рынка
«План Полсона» отклонен конгрессменами, американский рынок акций рухнул
Кульминацией понедельника стало голосование по «плану Полсона» в Конгрессе США. После того как нижняя палата конгресса отклонила проект закона о выделении на поддержку финансового рынка страны USD700 млрд, падение фондовых рынков, и без того находившихся под давлением из-за новых кредитных событий (приостановка деятельности Bradford & Biggley, поддержка Fortis, экстренная покупка Waсhovia Corporation банковской группой Citigroup), приняло катастрофические темпы. По итогам дня снижение индекса S&P 500 оказалось самым резким с 1987 г. и составило 8.79%. Нетрудно догадаться, какие настроения будут преобладать во вторник на развивающемся рынке облигаций. Торги акциями на бразильском фондовом рынке в понедельник приостанавливались из-за чересчур резкого падения котировок; по итогам дня бразильский Bovespa снизился на 9.36%.
За решение о принятии «плана Полсона» проголосовало 205 конгрессменов (95 демократов и 133 республиканца), в то время как против высказалось 228 человек, в том числе и представители Демократической партии США, которая во многом являлась инициатором плана. Очевидно, что накануне президентских выборов многие конгрессмены находятся в жесткой оппозиции идее расходования средств налогоплательщиков на поддержку финансовой системы. Дебаты в парламенте продолжатся, и новое голосование по «плану Полсона», скорее всего, состоится на этой неделе. Вполне вероятно, что сегодня ФРС выступит с новым заявлением о состоянии финансовых рынков с целью стабилизации ситуации.
Товарные рынки падают, золото растет
Последние события в США способствовали резкому обострению эффекта «бегства в качество»: доходности КО США снизились в понедельник в среднем на 24-38 б. п., а спрэд между десяти- и двухлетними обязательствами расширился до 190 б. п., сигнализируя о возросшей вероятности снижения ключевой ставки на ближайшем заседании ФРС США (29 октября) – сейчас фьючерсы отражают 66%-ную вероятность ее понижения на 0.5 п. п. и 34%-ную – на 0.25 п. п. Финансовый кризис, который уже вышел за пределы США и достиг Европы, по-прежнему оказывает влияние на сырьевые рынки: вчера цена на нефть снизилась почти на USD11 за баррель. В текущих условиях самым надежным вариантом инвестиций, наверное, вновь становится золото. Именно котировки этого металла продемонстрировали уверенный рост по итогам вчерашних торгов.
Кризис доверия нарастает. Рынок межбанковского кредитования не работает
Новые и новые сообщения о финансовых неудачах крупнейших банков США и Европы усугубляют ситуацию на денежных рынках. Повышательная динамика ставок продолжается: в понедельник рост трехмесячной ставки EURIBOR составил 10 б. п. до 5.24% – самый большой скачок с июня текущего года, а аналогичная трехмесячная ставка LIBOR USD выросла на 12 б. п. до 3.88%. Но этот уровень ставок является скорее индикативным, реальные средства предоставляются в незначительных объемах. Большинство финансовых институтов предпочитают накапливать подушку ликвидности и не предоставляют кредитов на межбанковском рынке. Рефинансирование крупнейших банковских систем осуществляется центральными банками, выделяющими рынку рекордные объемы ликвидности. ФРС США в понедельник приняла решение расширить своп-линии с иностранными центральными банками с USD290 млрд до USD620 млрд. Одновременно решено увеличить объем кредитования в рамках аукционов TAF с USD150 млрд до USD450 млрд. На наш взгляд, это беспрецедент ные меры.
Развивающиеся рынки: повсеместное расширение спрэдов CDS
Премии за как за суверенный, так и за корпоративный риск на развивающихся рынках вчера резко возросли. Динамику хуже рынка демонстрировали CDS на риск казахстанских банков – расширение спрэдов составило в среднем 80-100 б. п: пятилетний CDS на риск Банка «Халык» увеличился на 85 б. п. Аналогичный показатель по обязательствам России расширился на 19 б. п., Украины – на 45 б. п., Казахстана – на 42 б. п., Турции – 22 б. п. Спрэды CDS корпоративного сектора также возросли: для Газпрома – на 31 б. п., ВТБ – на 43 б. п.
Рынок еврооблигаций по-прежнему неликвиден – спрэды между котировками на покупку и продажу остаются очень высокими, а инвесторы непрерывно ищут возожности закрыть позиции. Продолжаются продажи банковских обязательств – снижение котировок продолжилось в выпусках ВТБ и Банка Москвы.
Moody’s подтверждает суверенный рейтинг России и сохраняет прогноз «позитивный»
На фоне большого объема негатива на финансовых рынках в последнее время, сегодняшнее решение агентства Moody’s подтвердить суверенный рейтинг России на уровне Baa1, сохранив при этом «позитивный» прогноз, является той самой ложкой меда в огромной бочке дегтя. Аналитики агентства высоко оценивают фундаментальные показатели российской экономики, а также приветствуют последние решения правительства по поддержке внутреннего рынка. Мы считаем, что взгляд агентства Moody’s в существенно большей степени отражает кредитоспособность российского правительства по сравнению с агентством S&P, которое недавно решило изменить прогноз по рейтингу России (BBB+) с «позитивного» на «стабильный».
ФСФР приняла решение приостановить торги на российских плащадках
Торги на российских фондовых площадках фактически не успели открыться сегодня утром и были почти сразу приостановлены соответствующим решением ФСФР. Понимая мотивы, которые побудили руководство ФСФР прервать торги, мы все же хотели бы отметить, что столь жесткое административное регулирование рынков не способствует поддержке благоприятного инвестиционного климата в России. Особенно важно отметить, что сегодня последний торговый день месяца и квартала, и для большинства российских и иностранных институциональных инвесторов просто необходимо функционирование рынка для переоценки портфелей акций и облигаций на отчетную дату.
Кредитные комментарии
Транснефть: результаты за первый квартал по МСФО нейтральны для кредитного качества
Транснефть (A2/BBB+/-) опубликовала вчера результаты за первый квартал по МСФО. Хотя совокупная выручка компании в 63.6 млрд руб. соответствовала нашим ожиданиям на уровне 62.6 млрд руб., операционные расходы оказались на 11% ниже, чем мы предполагали, что привело к существенному превышению наших прогнозов по EBITDA компании на уровне 19%. Более низкие, чем ожидалось, операционные расходы обусловлены преимущественно более низкими затратами на техобслуживание и материалы (что может быть вызвано действием сезонного фактора) и 2.0 млрд руб. по статьям «прочих операционных доходов» за счет формирования излишков нефти. Транснефть, как правило, не представляет анализ финансово-экономических результатов деятельности компании со стороны руководства, что несколько затрудняет оценку результатов. По консервативным оценкам, предусматриваемым в нашей модели, Транснефть как регулируемое предприятие должно получить примерно 10%-ную операци онную прибыль от первоначальной стоимости основных средств, однако фактическая прибыль в первом квартале текущего года составила 13%, что соответствует среднему показателю за 2007 г.
Что касается финансирования, два выпуска еврооблигаций Транснефти объемом USD1.7 млрд были размещены после отчетной даты, и представленные показатели отражают лишь незначительное увеличение долга с начала года (на 19 млрд руб., в сравнении с ростом денежной позиции на 7 млрд руб). Половина обязательств компании остаются краткосрочными, а Сбербанк по-прежнему является основным кредитором (48% совокупного долга). Транснефть сообщила, что, как и ранее, поступления от недавнего размещения еврооблигаций были использованы для рефинансирования обязательств перед Сбербанком. Насколько мы понимаем, запас неиспользованной кредитной линии в Сбербанке составляет около 88 млрд руб. по данным на 31 марта. С учетом пересмотренного плана капиталовложений (около USD8.8 млрд на 2008 г. и приблизительно USD10 млрд на 2009 г.), Транснефть остается одним из немногих эмитентов, чья долговая нагрузка, как ожидается, продолжит расти в ближайшие годы, если правительство не примет решение осуществи ть прямое финансирование строительства второй ветки Балтийской трубопроводной системы (БТС-2) и, что более важно, трубопровода ВСТО.
Новые правила ценообразования на внутреннем рынке удобрений благоприятны для ЕвроХима
Газета «Ведомости» сообщает, что Министерство сельского хозяйства, Министерство промышленности и торговли и Российская ассоциация производителей удобрений сегодня подпишут соглашение, определяющее формулу цены минудобрений для российского рынка на 2008-2012 гг. По данным издания, формула цены будет основываться на средневзвешенной экспортной цене за предыдущие три месяца, приведенной к базису FCA (без учета транспортных расходов и экспортных пошлин). Соглашение устанавливает минимальные дисконты к базовой цене в зависимости от вида продукции: на 2009 г. их размер установлен на уровне 16% для азотных и сложных удобрений, 20% – для фосфорных и 40% для калийных. Размер дисконтов будет постепенно снижаться, и к 2012 г. внутренние цены достигнут уровень экспортных цен.
Для крупнейших производителей удобрений, включая ЕвроХим, объем продаж на российском рынке не является значительным. Выручка от продаж во всех странах СНГ (в том числе железной руды) составляет менее 25% совокупного показателя ЕвроХима. По нашим оценкам, продажи удобрений в России составляют 15-16% суммарной выручки ЕвроХима. Таким образом, мы полагаем, что данное решение является наиболее благоприятным разрешением расследования властей в отношении практики ценообразования производителей удобрений. В частности, потери потенциальной выручки будут существенно менее значительными, чем в случае повышения экспортных пошлин на азотные и фосфатные удобрения в два-три раза с текущего уровня 8.5%. Такой шаг обещал сделать первый заместитель премьер-министра В. Зубков, в случае если производители откажутся от снижения внутренних цен.
http://elitetrader.ru/uploads/posts/2011-07/1311600120_d023de44ebf2f28d7290172d01b66d93.png (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
Настроения вновь ухудшаются
Ситуация на рынке рублевых облигаций остается напряженной, отражая глобальный кризис доверия и кредитоспособности. На фоне ряда кредитных событий на западных финансовых рынках в понедельник усилилось давление на рубль, в результате чего к концу торговой сессии российская валюта подешевела против бивалютной корзины до уровня 30.37. Ставки NDF в течение дня демонстрировали рост, повысившись в среднем на 30-40 б. п. (годовая ставка составила 7.40%). Ставки денежного рынка на фоне уплаты налога на прибыль выросли до 6-8%. При этом ставки РЕПО на межбанковском рынке сохранились на прежнем уровне – 11-14% под обеспечение инструментами первого и второго эшелонов. Новое резкое падение американских фондовых индексов оставляет мало шансов на сохранение позитивных настроений на российском внутреннем рынке во вторник.
Новые меры правительства своевременны и необходимы
Тем временем, правительство России и Банк России продолжают предпринимать активные шаги по минимизации последствий сильнейшего мирового финансового кризиса для российской финансовой системы. Правительство России в понедельник озвучило ряд мер, направленных на улучшение функционирования межбанковкого рынка кредитования, повышение уровня ликвидности небольших и средних финансовых институтов и снижение рисков рефинансирования внешних обязательств для российских корпораций и банков. Мы высоко оцениваем указанные меры, считаем их весьма своевременными и способными в значительной степени повысить уровень доверия в российской банковской системе (подробнее см. отчет «Премьер-министр объявляет о дополнительных стабилизирующих мерах» от 29 сентября).
Давление продавцов на рынке рублевых облигаций сохраняется
Инвестиционная активность на внутреннем долговом рынке в течение дня оставалась на низком уровне. Общие настроения на продажу долговых инструментов сохранились. Спрэды между котировками на покупку и продажу достигают несколько процентных пунктов даже по сравнительно ликвидным облигациям, поэтому нередки случаи, когда после нескольких некрупных сделок котировки снижаются сразу на 5-10 п. п. На наш взгляд, решения биржи приостанавливать торги в тех или иных выпусках облигаций связаны в том числе и с этим. Существенного изменения настроений участников рынка сегодня, по всей видимости, не произойдет.
Стратегия внешнего рынка
«План Полсона» отклонен конгрессменами, американский рынок акций рухнул
Кульминацией понедельника стало голосование по «плану Полсона» в Конгрессе США. После того как нижняя палата конгресса отклонила проект закона о выделении на поддержку финансового рынка страны USD700 млрд, падение фондовых рынков, и без того находившихся под давлением из-за новых кредитных событий (приостановка деятельности Bradford & Biggley, поддержка Fortis, экстренная покупка Waсhovia Corporation банковской группой Citigroup), приняло катастрофические темпы. По итогам дня снижение индекса S&P 500 оказалось самым резким с 1987 г. и составило 8.79%. Нетрудно догадаться, какие настроения будут преобладать во вторник на развивающемся рынке облигаций. Торги акциями на бразильском фондовом рынке в понедельник приостанавливались из-за чересчур резкого падения котировок; по итогам дня бразильский Bovespa снизился на 9.36%.
За решение о принятии «плана Полсона» проголосовало 205 конгрессменов (95 демократов и 133 республиканца), в то время как против высказалось 228 человек, в том числе и представители Демократической партии США, которая во многом являлась инициатором плана. Очевидно, что накануне президентских выборов многие конгрессмены находятся в жесткой оппозиции идее расходования средств налогоплательщиков на поддержку финансовой системы. Дебаты в парламенте продолжатся, и новое голосование по «плану Полсона», скорее всего, состоится на этой неделе. Вполне вероятно, что сегодня ФРС выступит с новым заявлением о состоянии финансовых рынков с целью стабилизации ситуации.
Товарные рынки падают, золото растет
Последние события в США способствовали резкому обострению эффекта «бегства в качество»: доходности КО США снизились в понедельник в среднем на 24-38 б. п., а спрэд между десяти- и двухлетними обязательствами расширился до 190 б. п., сигнализируя о возросшей вероятности снижения ключевой ставки на ближайшем заседании ФРС США (29 октября) – сейчас фьючерсы отражают 66%-ную вероятность ее понижения на 0.5 п. п. и 34%-ную – на 0.25 п. п. Финансовый кризис, который уже вышел за пределы США и достиг Европы, по-прежнему оказывает влияние на сырьевые рынки: вчера цена на нефть снизилась почти на USD11 за баррель. В текущих условиях самым надежным вариантом инвестиций, наверное, вновь становится золото. Именно котировки этого металла продемонстрировали уверенный рост по итогам вчерашних торгов.
Кризис доверия нарастает. Рынок межбанковского кредитования не работает
Новые и новые сообщения о финансовых неудачах крупнейших банков США и Европы усугубляют ситуацию на денежных рынках. Повышательная динамика ставок продолжается: в понедельник рост трехмесячной ставки EURIBOR составил 10 б. п. до 5.24% – самый большой скачок с июня текущего года, а аналогичная трехмесячная ставка LIBOR USD выросла на 12 б. п. до 3.88%. Но этот уровень ставок является скорее индикативным, реальные средства предоставляются в незначительных объемах. Большинство финансовых институтов предпочитают накапливать подушку ликвидности и не предоставляют кредитов на межбанковском рынке. Рефинансирование крупнейших банковских систем осуществляется центральными банками, выделяющими рынку рекордные объемы ликвидности. ФРС США в понедельник приняла решение расширить своп-линии с иностранными центральными банками с USD290 млрд до USD620 млрд. Одновременно решено увеличить объем кредитования в рамках аукционов TAF с USD150 млрд до USD450 млрд. На наш взгляд, это беспрецедент ные меры.
Развивающиеся рынки: повсеместное расширение спрэдов CDS
Премии за как за суверенный, так и за корпоративный риск на развивающихся рынках вчера резко возросли. Динамику хуже рынка демонстрировали CDS на риск казахстанских банков – расширение спрэдов составило в среднем 80-100 б. п: пятилетний CDS на риск Банка «Халык» увеличился на 85 б. п. Аналогичный показатель по обязательствам России расширился на 19 б. п., Украины – на 45 б. п., Казахстана – на 42 б. п., Турции – 22 б. п. Спрэды CDS корпоративного сектора также возросли: для Газпрома – на 31 б. п., ВТБ – на 43 б. п.
Рынок еврооблигаций по-прежнему неликвиден – спрэды между котировками на покупку и продажу остаются очень высокими, а инвесторы непрерывно ищут возожности закрыть позиции. Продолжаются продажи банковских обязательств – снижение котировок продолжилось в выпусках ВТБ и Банка Москвы.
Moody’s подтверждает суверенный рейтинг России и сохраняет прогноз «позитивный»
На фоне большого объема негатива на финансовых рынках в последнее время, сегодняшнее решение агентства Moody’s подтвердить суверенный рейтинг России на уровне Baa1, сохранив при этом «позитивный» прогноз, является той самой ложкой меда в огромной бочке дегтя. Аналитики агентства высоко оценивают фундаментальные показатели российской экономики, а также приветствуют последние решения правительства по поддержке внутреннего рынка. Мы считаем, что взгляд агентства Moody’s в существенно большей степени отражает кредитоспособность российского правительства по сравнению с агентством S&P, которое недавно решило изменить прогноз по рейтингу России (BBB+) с «позитивного» на «стабильный».
ФСФР приняла решение приостановить торги на российских плащадках
Торги на российских фондовых площадках фактически не успели открыться сегодня утром и были почти сразу приостановлены соответствующим решением ФСФР. Понимая мотивы, которые побудили руководство ФСФР прервать торги, мы все же хотели бы отметить, что столь жесткое административное регулирование рынков не способствует поддержке благоприятного инвестиционного климата в России. Особенно важно отметить, что сегодня последний торговый день месяца и квартала, и для большинства российских и иностранных институциональных инвесторов просто необходимо функционирование рынка для переоценки портфелей акций и облигаций на отчетную дату.
Кредитные комментарии
Транснефть: результаты за первый квартал по МСФО нейтральны для кредитного качества
Транснефть (A2/BBB+/-) опубликовала вчера результаты за первый квартал по МСФО. Хотя совокупная выручка компании в 63.6 млрд руб. соответствовала нашим ожиданиям на уровне 62.6 млрд руб., операционные расходы оказались на 11% ниже, чем мы предполагали, что привело к существенному превышению наших прогнозов по EBITDA компании на уровне 19%. Более низкие, чем ожидалось, операционные расходы обусловлены преимущественно более низкими затратами на техобслуживание и материалы (что может быть вызвано действием сезонного фактора) и 2.0 млрд руб. по статьям «прочих операционных доходов» за счет формирования излишков нефти. Транснефть, как правило, не представляет анализ финансово-экономических результатов деятельности компании со стороны руководства, что несколько затрудняет оценку результатов. По консервативным оценкам, предусматриваемым в нашей модели, Транснефть как регулируемое предприятие должно получить примерно 10%-ную операци онную прибыль от первоначальной стоимости основных средств, однако фактическая прибыль в первом квартале текущего года составила 13%, что соответствует среднему показателю за 2007 г.
Что касается финансирования, два выпуска еврооблигаций Транснефти объемом USD1.7 млрд были размещены после отчетной даты, и представленные показатели отражают лишь незначительное увеличение долга с начала года (на 19 млрд руб., в сравнении с ростом денежной позиции на 7 млрд руб). Половина обязательств компании остаются краткосрочными, а Сбербанк по-прежнему является основным кредитором (48% совокупного долга). Транснефть сообщила, что, как и ранее, поступления от недавнего размещения еврооблигаций были использованы для рефинансирования обязательств перед Сбербанком. Насколько мы понимаем, запас неиспользованной кредитной линии в Сбербанке составляет около 88 млрд руб. по данным на 31 марта. С учетом пересмотренного плана капиталовложений (около USD8.8 млрд на 2008 г. и приблизительно USD10 млрд на 2009 г.), Транснефть остается одним из немногих эмитентов, чья долговая нагрузка, как ожидается, продолжит расти в ближайшие годы, если правительство не примет решение осуществи ть прямое финансирование строительства второй ветки Балтийской трубопроводной системы (БТС-2) и, что более важно, трубопровода ВСТО.
Новые правила ценообразования на внутреннем рынке удобрений благоприятны для ЕвроХима
Газета «Ведомости» сообщает, что Министерство сельского хозяйства, Министерство промышленности и торговли и Российская ассоциация производителей удобрений сегодня подпишут соглашение, определяющее формулу цены минудобрений для российского рынка на 2008-2012 гг. По данным издания, формула цены будет основываться на средневзвешенной экспортной цене за предыдущие три месяца, приведенной к базису FCA (без учета транспортных расходов и экспортных пошлин). Соглашение устанавливает минимальные дисконты к базовой цене в зависимости от вида продукции: на 2009 г. их размер установлен на уровне 16% для азотных и сложных удобрений, 20% – для фосфорных и 40% для калийных. Размер дисконтов будет постепенно снижаться, и к 2012 г. внутренние цены достигнут уровень экспортных цен.
Для крупнейших производителей удобрений, включая ЕвроХим, объем продаж на российском рынке не является значительным. Выручка от продаж во всех странах СНГ (в том числе железной руды) составляет менее 25% совокупного показателя ЕвроХима. По нашим оценкам, продажи удобрений в России составляют 15-16% суммарной выручки ЕвроХима. Таким образом, мы полагаем, что данное решение является наиболее благоприятным разрешением расследования властей в отношении практики ценообразования производителей удобрений. В частности, потери потенциальной выручки будут существенно менее значительными, чем в случае повышения экспортных пошлин на азотные и фосфатные удобрения в два-три раза с текущего уровня 8.5%. Такой шаг обещал сделать первый заместитель премьер-министра В. Зубков, в случае если производители откажутся от снижения внутренних цен.
http://elitetrader.ru/uploads/posts/2011-07/1311600120_d023de44ebf2f28d7290172d01b66d93.png (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу