15 ноября 2018 Велес Капитал Адонин Алексей
Мы подтверждаем целевую цену акции Интер РАО в 5,0 руб. на фоне выхода сильных финансовых данных за 9М18г. Кроме того, сохраняем наш позитивный взгляд на акции Интер РАО, которые, по нашему мнению, имеют наибольший потенциал роста среди всех электроэнергетических компании России. Тем не менее для раскрытия потенциала компании требуется более ясная стратегия развития и пересмотр дивидендной политики.
Отчетность и конференц-звонок. Результаты за 3К18г. оказались сильными и превзошли наши прогнозы. Уверенный рост показала EBITDA – на 28,6%, чистая прибыль выросла на 34,4% г/г. На результаты положительно повлиял ввод новых ДПМ блоков, а также калининградских станций. Это помогло компенсировать спад выработки на 1% г/г и снижение цен РСВ в 1 ценовой зоне. Уверенный рост показали как сбытовой сегмент за счет роста отпускных цен и расширения регионов присутствия, так и трейдинг, несмотря на снижение экспорта в натуральном выражении и ослабление национальной валюты.
Среди тем, освещенных на конференц-звонке выделим следующие:
- возможное строительство Ерковецкой станции в объеме не более 1 ГВт;
- повышение менеджментом оценки EBITDA по итогам 2018 г. со 110 до 110-115 млрд руб.;
- текущая структура капитала будет сохраняться; казначейский пакет акций будет продан в случае, если будет найден стратегический инвестор; планов по выкупу акций ФСК ЕЭС на данный момент нет
- прогноз капитальных затрат: 25 млрд в 2018 г., около 17 млрд руб. в 2019 г., далее 10-15 млрд руб. без учета расходов на модернизацию мощностей;
- касательно Калининградских станций: строительство Прегольской ТЭС должно быть закончено в 1К19г., а Приморской ТЭС - во 2К20г. (это соответствует ранее обозначенным срокам);
- изменений в дивидендной политике не планируется;
- конкретики насчет сроков продажи доли в Экибастузской ГРЭС обозначено не было, ранее планировалось продать актив до конца 2019 г.;
- объем экспортно-импортных операций по итогам 2018 г. ожидается на уровне 2017 г.;
- что касается программы модернизации мощностей и первых аукционов по ним: по данным руководства Интер РАО, базовая доходность программы составит 14%, первый конкурсный отбор (на 11 ГВт к 2022-24 гг.,) пройдет в феврале 2019 г. Постановление будет готово, скорее всего, до конца 2018 г.;
- аукционы КОМ на 2022-24 гг. пройдут, скорее всего, в мае-июне 2019 г.
Реакция рынка. Мы несколько удивлены отсутствием реакции рынка на сильную отчетность компании. По нашему мнению, это можно объяснить двумя причинами: 1) возможно, часть инвесторов была разочарована тем, что MSCI не увеличила вес IRAO в индексах по итогам сделки по выкупу акций РусГидро и ФСК; 2) отсутствие внятной стратегии по использованию денежной «подушки» и разочарование в части дивидендных выплат. Напрашивается сравнение, например, с Юнипро – компания также с чистой денежной позицией, но с коэффициентом дивидендных выплат около 85% против 25% у Интер РАО.
Оценка. Мы позитивно смотрим на такие моменты, как участие в программе ДПМ-2 и подтверждение сроков ввода генерации в Калининграде. Похоже, что по итогам года можно ожидать сильных результатов основных сегментов. Мы негативно смотрим на нежелание менеджмента повышать коэффициент дивидендных выплат, отсутствие внятной стратегии M&A. Структура капитала, где почти 30% приходится на квазиказначейский пакет, по нашему мнению, не является оптимальной. Мы отмечаем, что компания может выкупить весь free-float, используя денежные средства на балансе, даже не увеличивая долговую нагрузку. Мы подтверждаем целевую цену 5,0 руб. с рекомендацией «ПОКУПАТЬ».
Финансовая модель Интер РАО, млн руб.
http://www.veles-capital.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Отчетность и конференц-звонок. Результаты за 3К18г. оказались сильными и превзошли наши прогнозы. Уверенный рост показала EBITDA – на 28,6%, чистая прибыль выросла на 34,4% г/г. На результаты положительно повлиял ввод новых ДПМ блоков, а также калининградских станций. Это помогло компенсировать спад выработки на 1% г/г и снижение цен РСВ в 1 ценовой зоне. Уверенный рост показали как сбытовой сегмент за счет роста отпускных цен и расширения регионов присутствия, так и трейдинг, несмотря на снижение экспорта в натуральном выражении и ослабление национальной валюты.
Среди тем, освещенных на конференц-звонке выделим следующие:
- возможное строительство Ерковецкой станции в объеме не более 1 ГВт;
- повышение менеджментом оценки EBITDA по итогам 2018 г. со 110 до 110-115 млрд руб.;
- текущая структура капитала будет сохраняться; казначейский пакет акций будет продан в случае, если будет найден стратегический инвестор; планов по выкупу акций ФСК ЕЭС на данный момент нет
- прогноз капитальных затрат: 25 млрд в 2018 г., около 17 млрд руб. в 2019 г., далее 10-15 млрд руб. без учета расходов на модернизацию мощностей;
- касательно Калининградских станций: строительство Прегольской ТЭС должно быть закончено в 1К19г., а Приморской ТЭС - во 2К20г. (это соответствует ранее обозначенным срокам);
- изменений в дивидендной политике не планируется;
- конкретики насчет сроков продажи доли в Экибастузской ГРЭС обозначено не было, ранее планировалось продать актив до конца 2019 г.;
- объем экспортно-импортных операций по итогам 2018 г. ожидается на уровне 2017 г.;
- что касается программы модернизации мощностей и первых аукционов по ним: по данным руководства Интер РАО, базовая доходность программы составит 14%, первый конкурсный отбор (на 11 ГВт к 2022-24 гг.,) пройдет в феврале 2019 г. Постановление будет готово, скорее всего, до конца 2018 г.;
- аукционы КОМ на 2022-24 гг. пройдут, скорее всего, в мае-июне 2019 г.
Реакция рынка. Мы несколько удивлены отсутствием реакции рынка на сильную отчетность компании. По нашему мнению, это можно объяснить двумя причинами: 1) возможно, часть инвесторов была разочарована тем, что MSCI не увеличила вес IRAO в индексах по итогам сделки по выкупу акций РусГидро и ФСК; 2) отсутствие внятной стратегии по использованию денежной «подушки» и разочарование в части дивидендных выплат. Напрашивается сравнение, например, с Юнипро – компания также с чистой денежной позицией, но с коэффициентом дивидендных выплат около 85% против 25% у Интер РАО.
Оценка. Мы позитивно смотрим на такие моменты, как участие в программе ДПМ-2 и подтверждение сроков ввода генерации в Калининграде. Похоже, что по итогам года можно ожидать сильных результатов основных сегментов. Мы негативно смотрим на нежелание менеджмента повышать коэффициент дивидендных выплат, отсутствие внятной стратегии M&A. Структура капитала, где почти 30% приходится на квазиказначейский пакет, по нашему мнению, не является оптимальной. Мы отмечаем, что компания может выкупить весь free-float, используя денежные средства на балансе, даже не увеличивая долговую нагрузку. Мы подтверждаем целевую цену 5,0 руб. с рекомендацией «ПОКУПАТЬ».
Финансовая модель Интер РАО, млн руб.
http://www.veles-capital.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter