23 марта 2022 T-Investments Валюх Николай
Что такое кривая доходности
Кривую доходности строят для разных долговых инструментов, например для казначейских облигаций США. Эта кривая показывает, как меняется годовая доходность облигаций в зависимости от срока погашения.
В здоровой экономике кривая имеет нормальный вид и возрастает вправо: чем больше времени до погашения, тем выше доходность. И вот почему.
Премия за риск. На длинной дистанции вероятность негативных событий увеличивается. Например, заемщик может обанкротиться и инвестор потеряет деньги. Выше риск — выше доходность.
Инфляционные ожидания. Цены на товары и услуги со временем растут, поэтому реальная доходность инвестиций уменьшается. Чтобы это компенсировать, инвесторы требуют премию.
Что такое спред доходности
Когда говорят о кривой, то часто упоминают понятие «спред». Это разница в доходности длинных и коротких бумаг.
Например, доходность десятилетних облигаций составляет 3% годовых, двухлетних — 2%. Разница в один процентный пункт — это и есть спред.
Такую премию инвесторы получают за инвестирование в длинные бумаги. Если кривая доходности имеет нормальный вид, спред будет больше нуля.
От чего зависит размер спреда
Крутизну кривой доходности и размер спреда определяют разные факторы. Например, ставка центрального банка. Вот как это работает.
Ставку поднимают — спред уменьшается. После повышения ставки инвесторы начинают продавать облигации: их цена падает, а доходность растет. При этом доходность коротких облигаций растет больше, поскольку они сильнее реагируют на ставку. Это и уменьшает спред — премию за владение длинными бумагами.
Ставку опускают — спред увеличивается. Здесь все наоборот: доходность коротких бумаг сильно падает, а размер спреда увеличивается.
Запомнить последние два примера просто: ставка и спред обычно двигаются в обратном направлении. Это хорошо заметно на графике.
Инверсия кривой доходности
Иногда короткие облигации дают большую доходность, чем длинные. Тогда кривая доходности инвертируется, а спред опускается ниже нуля.
Это необычная ситуация, поскольку рынок дает более высокую оценку краткосрочным рискам, а не долгосрочным. Инвесторы продают короткие бумаги и скупают длинные — более безопасные, но с невысокой доходностью.
Так происходит потому, что они ожидают рецессии — спада экономики. И как показывает история, обычно ожидания не подводят инвесторов.
Отрицательный спред как индикатор рецессии
С 1976 года в экономике США случилось шесть рецессий. И перед каждой спред десятилетних и двухлетних облигаций опускался ниже нуля.
Так, кризис доткомов начала двухтысячных случился через 33 месяца после инверсии. А Великая рецессия — финансовый кризис 2008 года — спустя 22 месяца.
Последний раз спред опускался ниже нуля в августе 2019 года. А всего через пять месяцев экономику закрыли на карантин. Совпадение? Возможно. Но вполне вероятно, что рецессия случилась бы и без пандемии, а COVID-19 только лишь ускорил процесс.
Рынок акций после инверсии
Во время любой рецессии рынок акций падает: компании теряют прибыль, а инвесторы избавляются от активов с высоким риском. Поэтому фондовый рынок также внимательно следит за кривой доходности и спредом.
Как и в случае с рецессией, акции падают не сразу, а только спустя месяцы после инверсии.
Например, в начале двухтысячных S&P 500 начал падать через 26 месяцев. За эти месяцы он успел прибавить около 30%. А в случае с кризисом 2008 года индекс стал падать через 20 месяцев после инверсии. И за этот период он вырос примерно на 20%.
Уже позже — незадолго до рецессии — рынок падает на десятки процентов. Обычно в этот момент центральный банк спасает экономику и опускает ставку. Так он делает кредиты дешевле. Это стимулирует компании развиваться, а потребителей — больше тратить.
История показывает, что американский фондовый рынок восстанавливается после рецессий. Вот почему долгосрочному инвестору с горизонтом в 10 и более лет не стоит переживать по поводу инверсии кривой доходности.
Заключение
С начала 2022 года рынок облигаций США настраивается на рецессию. За этот период спред десятилетних и двухлетних бумаг упал с 0,8 до 0,2%.
В марте Bank of America опросил профессиональных инвесторов, которые совокупно управляют активами на триллион долларов. 62% сказали, что ожидают стагфляции. В этот период экономика замедляется, но цены продолжают расти.
Одна из вероятных причин будущей рецессии — действия регулятора. Два года, то есть с начала пандемии, ФРС проводила мягкую политику: держала ставку на нуле и печатала деньги. И это привело к максимальному за 40 лет уровню инфляции. Теперь инвесторы опасаются, что банк будет агрессивно охлаждать экономику в борьбе с ростом цен.
Положение ФРС усугубляют немонетарные причины инфляции. Основная — сбои в производстве и логистике из-за COVID-19. Многие товары оказались в дефиците, а это тоже разгоняет цены.
Другая причина — военные действия на Украине. С 24 февраля цены на разные биржевые товары выросли на десятки процентов. Например, на энергоносители, металлы, зерновые.
«Некоторые считают, что на этот раз все будет по-другому. Я помню такие же комментарии по поводу инверсии кривой доходности в начале и середине двухтысячных. В обоих случаях последовала рецессия. Конечно, она может быть не связана с состоянием экономики в будущем. Но прошлые данные говорят, что это неплохой индикатор рецессии», — сказал глава ФРБ Сент-Луиса Джеймс Буллард в октябре 2018 года.
Важно запомнить: инверсия кривой доходности не вызывает рецессию. И это не диагноз, а всего лишь индикатор. Пусть и достаточно точный.
Увидят ли инвесторы в 2022 году инверсию кривой? Скорее всего. Последует ли за ней через какое-то время рецессия? Наверняка. А вот когда и насколько упадет фондовый рынок, никто не знает.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба