Экспортные санкции США в отношении Yangtze Memory Technologies, одного из крупнейших производителей флеш-памяти, а также ряда других компаний из КНР больно ударят по доходам Lam Research, которая зарабатывает около трети выручки на китайском рынке. Менеджмент Lam на таком фоне прогнозирует снижение рентабельности основных финансовых метрик и объемов обратного выкупа акций.
В совокупности с падением покупательской активности на рынке чипов мы считаем это серьезной проблемой для Lam на среднесрочном горизонте, даже несмотря на то что долгосрочные драйверы остаются в силе.
Мы понижаем рейтинг акций Lam с «Покупать» до «Держать» и целевую цену с $ 573 до $ 433. Потенциал снижения составляет 3,8% без учета дивидендов.
Lam Research — американская компания, занимающаяся производством оборудования для изготовления полупроводниковых чипов.
Торговые ограничения США больно ударят по выручке компании. Менеджмент оценивает потери Lam от запрета экспорта оборудования ряду клиентов в КНР в $ 2–2,5 млрд, или 11–15% годовой выручки. В частности, Lam потеряет одного из своих крупнейших потребителей последних лет, Yangtze Memory Technologies.
Маржинальность чистой прибыли Lam также окажется под давлением в связи с тем, что ряд клиентов в КНР приобретали наиболее продвинутое оборудование компании. Уже в следующем квартале валовая маржинальность может снизиться с 46% до 44,5%, а операционная маржинальность — с 33,3% до 31,5%.
Оценка CapEx крупнейших клиентов Lam на 2022–2024 гг. снизилась, но все еще остается на высоком уровне. Аналитики ожидают CapEx 5 крупнейших клиентов компании в 2022–2024 гг. на уровне $ 350 млрд, что меньше $ 400 млрд, прогнозируемых в начале года. Основной причиной этого явилось снижение покупательской активности на рынке чипов, что заставило крупных игроков отложить/снизить инвестиции в новые фабрики. Тем не менее мы отмечаем, что все сильные долгосрочные драйверы для Lam остаются в силе.
Отложенная выручка Lam должна поддержать продажи в 2023 ф. г. По итогам Q123 показатель увеличился на $ 550 млн и достиг $ 2,8 млрд, что соответствует 16% годовой выручки компании. По ходу 2023 календарного года мы ожидаем снижения отложенной выручки до диапазона $ 0,5–1 млрд, что увеличит выручку компании в среднем на $ 2 млрд.
Компания выглядит немного дороже аналогов по форвардным мультипликаторам P/E, P/S и EV/EBITDA (FY1 и FY2). Оценочная премия составляет около 4%.
Научитесь самостоятельно оценивать фундаментальные показатели компании, посетите онлайн-курс «Продвинутый инвестор».
Основные риски для Lam сейчас связаны с китайским рынком. После потери Yangtze Memory Technologies и ряда более мелких клиентов в КНР у Lam нет гарантий получения лицензий на экспорт оборудования другим китайским компаниям. В худшем сценарии (полное прекращение поставок в Китай) Lam потеряет до $ 5 млрд годовой выручки. Кроме того, мы отмечаем эффект сохраняющихся коронавирусных ограничений на деловую активность китайских производителей чипов.
Описание эмитента
Lam Research — американская компания, занимающаяся производством оборудования для изготовления полупроводниковых чипов. Помимо непосредственного производства оборудования (63% выручки), Lam предоставляет услуги по его обслуживанию (37% выручки).
Все продукты Lam можно разделить на три группы: Deposition (наложение слоев диэлектриков и токопроводящих материалов), Etch (селективное удаление частиц наложенных материалов для создания особых характеристик микросхемы) и Clean (очистка от посторонних загрязнений и нежелательных материалов, наличие которых в чипе может привести к дефектам). Клиентская база компании включает ведущих фаундри-игроков (34% выручки), производителей накопителей данных (52% выручки) и интегрированных устройств (14% выручки): Intel, Kioxia, Micron Technology, Samsung Electronics, SK Hynix и TSMC. Доля выручки, приходящаяся на 4 крупнейших покупателей Lam Research, в 2022 ф. г. составила 55%, что говорит о высокой концентрации клиентской базы. Ключевыми рынками сбыта для Lam являются Китай (30%), Корея (17%), Тайвань (22%), Юго-Восточная Азия (11%) и Япония (9%).
Акционерный капитал компании состоит из 136 млн акций. Ведущие акционеры Lam Research — инвестиционные фонды Vanguard Group (8,55%) и BlackRock Institutional Trust Company (5,17%).
Перспективы и риски компании
Оценка CapEx крупнейших клиентов Lam на 2022–2024 гг. снизилась, но все еще остается на высоком уровне. Аналитики в настоящий момент ожидают от 5 крупнейших покупателей Lam (Intel, Samsung, TSMC, Micron Technology, SK hynix) капитальные расходы вблизи $ 350 млрд в 2022–2024 гг. при оценке $ 400 млрд в начале года. Понижение прогнозов вызвано комплексом причин, главной из которых стало охлаждение полупроводникового рынка на фоне слабой динамики потребительской активности. По данным WSTS, продажи чипов за 9М22 выросли лишь на 9,9% г/г после роста на 26,2% г/г в 2021 году: при этом с июля по сентябрь отгрузка стабильно снижалась в годовом выражении. Фундаментальные для отрасли драйверы (5G, AI, облачные технологии, интернет вещей и т. д.) остаются в силе, но в условиях ухудшающегося макроэкономического климата многие игроки были вынуждены пересмотреть или перераспределить CapEx на будущие периоды, что может ограничить потенциал роста выручки Lam.
Отложенная выручка Lam должна поддержать продажи в 2023 ф. г. По итогам Q123 показатель увеличился на $ 550 млн и достиг $ 2,8 млрд, что соответствует 16% годовой выручки компании. По ходу 2023 календарного года мы ожидаем снижения отложенной выручки до диапазона $ 0,5–1 млрд, что увеличит выручку компании в среднем на $ 2 млрд. Это позволит перенести эффект торговых ограничений США для компании на 2024 ф. г.
Основные риски для Lam сейчас связаны с китайским рынком. Менеджмент оценивает предварительный эффект торговых ограничений США на выручку Lam в $ 2–2,5 млрд в 2023 календарном году при базовом сценарии. В значительной степени такие потери будут вызваны санкциями в отношении Yangtze Memory Technologies, которая являлась одним из крупнейших клиентов Lam, обеспечивая 6–7% годовой выручки. При этом нет гарантии, что Lam получит лицензию на экспорт оборудования другим китайским компаниям. В худшем сценарии (полное прекращение поставок в Китай) Lam потеряет до $ 5 млрд годовой выручки. Кроме того, мы отмечаем негативный эффект сохраняющихся коронавирусных ограничений на деловую активность китайских производителей чипов.
Выплаты акционерам
Дивдоходность акций Lam на горизонте NTM оценивается в 1,53%. Компания держит низкую норму выплат (медиана 23% за 2014–2022 гг.), а возвращать капитал акционерам предпочитает через традиционный для многих представителей сектора buyback. За 2022 ф. г. Lam выкупила с рынка собственные акции на рекордную сумму $ 3,9 млрд (6% капитализации), но в 1-м квартале 2023 ф. г. резко снизила выкуп до $ 103 млн, что преимущественно связано с ухудшением финансовых прогнозов на 2023 и 2024 фингоды.
Финансовые показатели
По итогам 1-го квартала 2023 фингода компания представила весьма неплохие результаты, чему способствовала частичная нормализация цепочек поставок, преимущественно в направлении Тайваня: доля региона в выручке выросла с 15% годом ранее до 22%. Доля оборудования, отгружаемого представителям фаундри, также показала заметный рост в течение последнего года, с 25% до 34%. Это позволяет предположить, что заказы TSMC стали главными драйверами роста продаж Lam. В пользу TSMC говорит и увеличение показателей маржинальности Lam, что вызвано «удачным покупательским миксом» и реализацией наиболее передовых систем компании.
В то же время рынок производства микросхем в КНР продолжил заметно ослабевать. Потеря наиболее прибыльных клиентов в Китае, по прогнозам менеджмента, приведет к снижению валовой маржинальности с 46% до 44,5% в следующем квартале, операционной маржинальности — с 33,3% до 31,5%. CFO компании отметил, что после введенных правительством США ограничений на поставку отдельных категорий оборудования продажи Lam в КНР «будут существенно ниже в следующем году».
Отдельно заметим, что, несмотря на «разгрузку» цепочек поставок, отложенная выручка Lam выросла на $ 557 млн относительно предыдущего квартала, достигнув $ 2,8 млрд.
По нашим расчетам, коэффициент «Чистый долг / EBITDA» для Lam составляет 0,1х, что ниже отраслевого среднего значения 0,5х. Все облигации Lam имеют фиксированный купон, в связи с чем защищены от цикла увеличения процентных ставок в США в 2023 году.
Lam Research: ключевые данные отчетности, млн $ (финансовый год с окончанием 27 июня)
Lam Research: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн $ (финансовый год с окончанием 27 июня)
Оценка
Для анализа стоимости акций Lam мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов. Оценка подразумевает целевую капитализацию $ 59,1 млрд, или $ 433,0 на акцию, что соответствует потенциалу снижения в 3,8%. Исходя из этого, мы присваиваем акциям Lam рейтинг «Держать».
Lam Research: оценка капитализации по мультипликаторам
Lam Research: показатели оценки
Средневзвешенная целевая цена акций Lam по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, $ 421 (даунсайд — 6,5%), а рейтинг акции равен 2,8 (где 1,0 соответствует Strong Sell, 3,0 — Hold, а 5,0 — Strong Buy).
В том числе оценка целевой цены акций аналитиками Susquehanna Financial составляет $ 350,00 («Продавать»), Evercore — $ 450,00 («Держать»), Berenberg — $ 470,00 («Держать»), Wells Fargo — $ 350,00 («Продавать»).
Акции на фондовом рынке
С начала 2022 года акции Lam Research (-37%) стабильно отстают как от широкого рынка (-17%), так и от отраслевого индекса S&P 500 Information Technology (-25%). Падение достигло пика в первой половине октября, когда Министерство торговли США объявило о введении экспортных ограничений на поставки оборудования для производства полупроводников в КНР.
Технический анализ
С точки зрения технического анализа на дневном графике акции Lam оттолкнулись вниз от сопротивления на $ 502 и могут продолжить движение до диапазона $ 400–420, нижняя граница которого совпадает с 50-дневной скользящей средней.
http://www.finam.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
В совокупности с падением покупательской активности на рынке чипов мы считаем это серьезной проблемой для Lam на среднесрочном горизонте, даже несмотря на то что долгосрочные драйверы остаются в силе.
Мы понижаем рейтинг акций Lam с «Покупать» до «Держать» и целевую цену с $ 573 до $ 433. Потенциал снижения составляет 3,8% без учета дивидендов.
Lam Research — американская компания, занимающаяся производством оборудования для изготовления полупроводниковых чипов.
Торговые ограничения США больно ударят по выручке компании. Менеджмент оценивает потери Lam от запрета экспорта оборудования ряду клиентов в КНР в $ 2–2,5 млрд, или 11–15% годовой выручки. В частности, Lam потеряет одного из своих крупнейших потребителей последних лет, Yangtze Memory Technologies.
Маржинальность чистой прибыли Lam также окажется под давлением в связи с тем, что ряд клиентов в КНР приобретали наиболее продвинутое оборудование компании. Уже в следующем квартале валовая маржинальность может снизиться с 46% до 44,5%, а операционная маржинальность — с 33,3% до 31,5%.
Оценка CapEx крупнейших клиентов Lam на 2022–2024 гг. снизилась, но все еще остается на высоком уровне. Аналитики ожидают CapEx 5 крупнейших клиентов компании в 2022–2024 гг. на уровне $ 350 млрд, что меньше $ 400 млрд, прогнозируемых в начале года. Основной причиной этого явилось снижение покупательской активности на рынке чипов, что заставило крупных игроков отложить/снизить инвестиции в новые фабрики. Тем не менее мы отмечаем, что все сильные долгосрочные драйверы для Lam остаются в силе.
Отложенная выручка Lam должна поддержать продажи в 2023 ф. г. По итогам Q123 показатель увеличился на $ 550 млн и достиг $ 2,8 млрд, что соответствует 16% годовой выручки компании. По ходу 2023 календарного года мы ожидаем снижения отложенной выручки до диапазона $ 0,5–1 млрд, что увеличит выручку компании в среднем на $ 2 млрд.
Компания выглядит немного дороже аналогов по форвардным мультипликаторам P/E, P/S и EV/EBITDA (FY1 и FY2). Оценочная премия составляет около 4%.
Научитесь самостоятельно оценивать фундаментальные показатели компании, посетите онлайн-курс «Продвинутый инвестор».
Основные риски для Lam сейчас связаны с китайским рынком. После потери Yangtze Memory Technologies и ряда более мелких клиентов в КНР у Lam нет гарантий получения лицензий на экспорт оборудования другим китайским компаниям. В худшем сценарии (полное прекращение поставок в Китай) Lam потеряет до $ 5 млрд годовой выручки. Кроме того, мы отмечаем эффект сохраняющихся коронавирусных ограничений на деловую активность китайских производителей чипов.
Описание эмитента
Lam Research — американская компания, занимающаяся производством оборудования для изготовления полупроводниковых чипов. Помимо непосредственного производства оборудования (63% выручки), Lam предоставляет услуги по его обслуживанию (37% выручки).
Все продукты Lam можно разделить на три группы: Deposition (наложение слоев диэлектриков и токопроводящих материалов), Etch (селективное удаление частиц наложенных материалов для создания особых характеристик микросхемы) и Clean (очистка от посторонних загрязнений и нежелательных материалов, наличие которых в чипе может привести к дефектам). Клиентская база компании включает ведущих фаундри-игроков (34% выручки), производителей накопителей данных (52% выручки) и интегрированных устройств (14% выручки): Intel, Kioxia, Micron Technology, Samsung Electronics, SK Hynix и TSMC. Доля выручки, приходящаяся на 4 крупнейших покупателей Lam Research, в 2022 ф. г. составила 55%, что говорит о высокой концентрации клиентской базы. Ключевыми рынками сбыта для Lam являются Китай (30%), Корея (17%), Тайвань (22%), Юго-Восточная Азия (11%) и Япония (9%).
Акционерный капитал компании состоит из 136 млн акций. Ведущие акционеры Lam Research — инвестиционные фонды Vanguard Group (8,55%) и BlackRock Institutional Trust Company (5,17%).
Перспективы и риски компании
Оценка CapEx крупнейших клиентов Lam на 2022–2024 гг. снизилась, но все еще остается на высоком уровне. Аналитики в настоящий момент ожидают от 5 крупнейших покупателей Lam (Intel, Samsung, TSMC, Micron Technology, SK hynix) капитальные расходы вблизи $ 350 млрд в 2022–2024 гг. при оценке $ 400 млрд в начале года. Понижение прогнозов вызвано комплексом причин, главной из которых стало охлаждение полупроводникового рынка на фоне слабой динамики потребительской активности. По данным WSTS, продажи чипов за 9М22 выросли лишь на 9,9% г/г после роста на 26,2% г/г в 2021 году: при этом с июля по сентябрь отгрузка стабильно снижалась в годовом выражении. Фундаментальные для отрасли драйверы (5G, AI, облачные технологии, интернет вещей и т. д.) остаются в силе, но в условиях ухудшающегося макроэкономического климата многие игроки были вынуждены пересмотреть или перераспределить CapEx на будущие периоды, что может ограничить потенциал роста выручки Lam.
Отложенная выручка Lam должна поддержать продажи в 2023 ф. г. По итогам Q123 показатель увеличился на $ 550 млн и достиг $ 2,8 млрд, что соответствует 16% годовой выручки компании. По ходу 2023 календарного года мы ожидаем снижения отложенной выручки до диапазона $ 0,5–1 млрд, что увеличит выручку компании в среднем на $ 2 млрд. Это позволит перенести эффект торговых ограничений США для компании на 2024 ф. г.
Основные риски для Lam сейчас связаны с китайским рынком. Менеджмент оценивает предварительный эффект торговых ограничений США на выручку Lam в $ 2–2,5 млрд в 2023 календарном году при базовом сценарии. В значительной степени такие потери будут вызваны санкциями в отношении Yangtze Memory Technologies, которая являлась одним из крупнейших клиентов Lam, обеспечивая 6–7% годовой выручки. При этом нет гарантии, что Lam получит лицензию на экспорт оборудования другим китайским компаниям. В худшем сценарии (полное прекращение поставок в Китай) Lam потеряет до $ 5 млрд годовой выручки. Кроме того, мы отмечаем негативный эффект сохраняющихся коронавирусных ограничений на деловую активность китайских производителей чипов.
Выплаты акционерам
Дивдоходность акций Lam на горизонте NTM оценивается в 1,53%. Компания держит низкую норму выплат (медиана 23% за 2014–2022 гг.), а возвращать капитал акционерам предпочитает через традиционный для многих представителей сектора buyback. За 2022 ф. г. Lam выкупила с рынка собственные акции на рекордную сумму $ 3,9 млрд (6% капитализации), но в 1-м квартале 2023 ф. г. резко снизила выкуп до $ 103 млн, что преимущественно связано с ухудшением финансовых прогнозов на 2023 и 2024 фингоды.
Финансовые показатели
По итогам 1-го квартала 2023 фингода компания представила весьма неплохие результаты, чему способствовала частичная нормализация цепочек поставок, преимущественно в направлении Тайваня: доля региона в выручке выросла с 15% годом ранее до 22%. Доля оборудования, отгружаемого представителям фаундри, также показала заметный рост в течение последнего года, с 25% до 34%. Это позволяет предположить, что заказы TSMC стали главными драйверами роста продаж Lam. В пользу TSMC говорит и увеличение показателей маржинальности Lam, что вызвано «удачным покупательским миксом» и реализацией наиболее передовых систем компании.
В то же время рынок производства микросхем в КНР продолжил заметно ослабевать. Потеря наиболее прибыльных клиентов в Китае, по прогнозам менеджмента, приведет к снижению валовой маржинальности с 46% до 44,5% в следующем квартале, операционной маржинальности — с 33,3% до 31,5%. CFO компании отметил, что после введенных правительством США ограничений на поставку отдельных категорий оборудования продажи Lam в КНР «будут существенно ниже в следующем году».
Отдельно заметим, что, несмотря на «разгрузку» цепочек поставок, отложенная выручка Lam выросла на $ 557 млн относительно предыдущего квартала, достигнув $ 2,8 млрд.
По нашим расчетам, коэффициент «Чистый долг / EBITDA» для Lam составляет 0,1х, что ниже отраслевого среднего значения 0,5х. Все облигации Lam имеют фиксированный купон, в связи с чем защищены от цикла увеличения процентных ставок в США в 2023 году.
Lam Research: ключевые данные отчетности, млн $ (финансовый год с окончанием 27 июня)
Lam Research: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн $ (финансовый год с окончанием 27 июня)
Оценка
Для анализа стоимости акций Lam мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов. Оценка подразумевает целевую капитализацию $ 59,1 млрд, или $ 433,0 на акцию, что соответствует потенциалу снижения в 3,8%. Исходя из этого, мы присваиваем акциям Lam рейтинг «Держать».
Lam Research: оценка капитализации по мультипликаторам
Lam Research: показатели оценки
Средневзвешенная целевая цена акций Lam по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, $ 421 (даунсайд — 6,5%), а рейтинг акции равен 2,8 (где 1,0 соответствует Strong Sell, 3,0 — Hold, а 5,0 — Strong Buy).
В том числе оценка целевой цены акций аналитиками Susquehanna Financial составляет $ 350,00 («Продавать»), Evercore — $ 450,00 («Держать»), Berenberg — $ 470,00 («Держать»), Wells Fargo — $ 350,00 («Продавать»).
Акции на фондовом рынке
С начала 2022 года акции Lam Research (-37%) стабильно отстают как от широкого рынка (-17%), так и от отраслевого индекса S&P 500 Information Technology (-25%). Падение достигло пика в первой половине октября, когда Министерство торговли США объявило о введении экспортных ограничений на поставки оборудования для производства полупроводников в КНР.
Технический анализ
С точки зрения технического анализа на дневном графике акции Lam оттолкнулись вниз от сопротивления на $ 502 и могут продолжить движение до диапазона $ 400–420, нижняя граница которого совпадает с 50-дневной скользящей средней.
http://www.finam.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter