24 февраля 2008
Удобно быть крупным клиентом инвестиционной компании: можно лично познакомиться с управляющим и даже давать ему инструкции. А обычному розничному покупателю паев остается только доверять торговой марке ПИФа и гадать о том, чего ждать от человека, распоряжающегося его средствами. решил лично познакомиться с руководителями самых крупных и успешных управляющих компаний (УК).
Из более чем 500 открытых неотраслевых ПИФов, работающих на российском рынке, выбрал крупнейшие фонды по стоимости чистых активов под управлением и отсортировал их по коэффициенту Шарпа (соотношение доходности и риска) за последние три года. Выяснилось, что у их управляющих много общего. Главное качество, которое они развили в себе за годы работы на финансовых рынках, — спокойствие. То есть умение не вести себя как трейдер, ежеминутно реагирующий на изменения котировок, и «думать о высоком», то есть о том, что вечных кризисов не бывает.
Деловое поведение: Рост стоимости чистых активов открытых фондов отражает не только качество управления, но и популярность этих инструментов
все иллюстрации
--------------------------------------------------------------------------------
1996 г. — создан первый российский ПИФ — «Паллада-ГЦБ» под управлением УК «Паллада Эссет Менеджмент». Спустя 10 лет в России работало уже 500 ПИФов с совокупной стоимостью чистых активов
348 млрд руб., что составляло около 1,5% ВВП страны
--------------------------------------------------------------------------------
СТРАШНО ПОЛЕЗНЫЕ 1990-Е
Большинство из собеседников вспоминают кризис 1998 г. (на фондовых рынках он начался осенью 1997 г.) с ужасом и благодарностью. «До сих пор помню, как котировки некоторых бумаг просто исчезали в “стакане”», — вспоминает управляющий «Райффайзен Капитала» Владимир Соловьев. Такая шоковая терапия вынудила некоторых из них на пару лет отойти от фондового рынка. Например, Вячеслав Гундарь, управляющий «Уралсиба», на два года ушел работать в подразделение риск-менеджмента Credit Suisse First Boston, а управляющий «Альфа-Капитала» Андрей Килин уехал в регионы скупать акции у населения. «Негативный опыт полезен начинающему инвестору, — считает руководитель департамента доверительного управления “Максвелл Эссет Менеджмент” Сергей Усиченко. — После такого холодного душа он будет осторожнее и не станет считать себя гуру, который способен легко “сделать” рынок». Возможно, что выстоять во время дефолта, не разочароваться в рынке на всю оставшуюся жизнь будущим управляющим помог их технический склад ума: по первому образованию они, как правило, физики, математики или химики.
Когда Олег Ларичев пришел в УК «Тройка Диалог», у него был диплом факультета ВМК МГУ, магистратура Российской экономической школы и опыт работы аналитиком. Портфельным управляющим он стал в январе 1998 г. «Если в то время начальник вызывал тебя и говорил: “Мы снижаем тебе зарплату”, — это было очень хорошей новостью, потому что альтернативой было услышать: “Ты попал под сокращение”, — говорит Ларичев. — Теперь я знаю, что ни в каких ситуациях не стоит отчаиваться, все кризисы рано или поздно заканчиваются».
Это не значит, что благодаря кризису управляющие научились невозмутимо смотреть, как меняется стоимость их портфелей. Каждый держит в уме свои большие неудачи и успехи. Ларичев, например, с удовольствием говорит об акциях «Норильского никеля» и еврооблигациях «Россия-30»: «Мы прилично заработали на этих бумагах». А Александр Варюшкин из «Альфа-Капитала» свои переживания описывает так: «Поскольку в работе на фондовом рынке много психологических моментов, каждую последнюю неудачную сделку я считаю худшей. И чаще всего это “несделка”. То есть, когда ты ожидаешь определенного движения и так и не решаешься сделать на него ставку, оно проходит мимо тебя. Вот, например, не продал фьючерс на длинные ОФЗ в конце января, хотя ждал движения вниз. Зато верю, что лучшая сделка у меня еще впереди».
ГРАНИЦЫ ВОЗМОЖНОГО
При жестком регулировании паевых фондов в России сделать у себя что-то в корне отличное от конкурентов сложно: ПИФ не может открывать короткие позиции, то есть зарабатывать на падающем рынке, доля одного эмитента не должна превышать 15% от портфеля, работа с деривативами ограничена. «Все, что остается, — пытаться обыграть индекс», — говорит Евгений Малыхин из УК «Атон-Менеджмент». «И индексные фонды, — добавляет Килин, — в том числе и своей УК, чтобы оправдать комиссию за управление» (3-3,5% от СЧА за активное управление по сравнению с 1%, который берут индексные фонды). «Такого, как в 2005-2006 гг., когда росло все, что ни купишь, уже не будет», — предрекает Дмитрий Шумилов из УК Росбанка. Управляющим приходится углубляться во второй-третий эшелоны: только там есть надежда встретить инвестидею, которая «выстрелит». «Обидно, что нам нельзя брать самые интересные бумаги», — сокрушается Гундарь из «Уралсиба». «“Мечел”, “Евраз” и другие российские компании торгуются на зарубежных площадках в форме ADR и GDR, а мы можем только сидеть и смотреть на их рост и перспективы», — добавляет Малыхин.
По закону ПИФы не могут участвовать и в первичных размещениях компаний, потому что у эмитентов еще нет признаваемых котировок. Может, это и к лучшему. «Банки, проводя IPO, стараются разместить компанию как можно дороже, и динамика акций эмитента после выхода на биржу очень часто выглядит хуже индекса», — объясняет Андрей Килин. Но правила существуют для того, чтобы их нарушать. И почти все управляющие признаются, что грешат «быстрым» участием в «модных» IPO.
При этом все управляющие ограничены в принятии решений своими инвестиционными комитетами. «У нас каждые две недели комитет с коллегами из Вены, — рассказывает Соловьев из “Райффайзен Капитала”. — Формально мы независимые структуры, но к их мнению прислушиваемся, потому что у них есть фонд объемом свыше $3 млрд, акцентированный на Восточную Европу, и две трети его портфеля состоит из акций российских компаний». В «Альфа-Капитале» заседают почти каждый день: один инвесткомитет собирается для обсуждения общей стратегии фонда и еще 2-3 раза в неделю — для более подробного обсуждения.
Плотный контроль со стороны комитетов отнюдь не страховка от неудачных решений. Соловьев, например, считает последней неудачей своей компании увеличение в портфелях доли акций ЛУКОЙЛа в середине прошлого года. В тот момент бумага выглядела дешево по целому ряду мультипликаторов (например, коэффициент Р/Е у нее был на уровне 7 при среднем по индустрии 10). «Это отмечалось многими участниками рынка, наши коллеги из Вены тоже были уверены в ее привлекательности, — рассказывает Соловьев. — Мы увеличили свои позиции в ней, но эти акции пока так и не вернулись на свои прежние уровни и даже еще немного снизились».
В таких ситуациях и проявляется разница между игроками и инвесторами. Трейдер при такой динамике бумаги сразу закроет позицию, а управляющий долгосрочным портфелем будет смотреть на фундаментальные показатели, по которым акции ЛУКОЙЛа по-прежнему недооценены, говорит Соловьев. «Самое интересное, — добавляет он, — что, по многочисленным исследованиям, второй подход в долгосрочной перспективе приносит значительно большую прибыль, чем первый».
РОЛЬ ЛИЧНОСТИ
В том, что эмоциональность — враг доходности, сходятся все опрошенные управляющие. А вот борются они с ней по-разному. Например, поведение Сергея Усиченко из «Максвелл Эссет Менеджмента» трейдер назвал бы преступным — он установил для себя правило не проводить сделок до 11 утра и после пяти вечера, то есть первые два часа и последний час торгового дня. «В это время слишком велика вероятность спонтанного нервного рынка», — объясняет он.
А Варюшкин из «Альфа-Капитала» заранее расписывает свои действия по нескольким сценариям — «чтобы около терминала не пытаться что-то решить с выпученными глазами». На прошлой неделе его базовый сценарий состоял в том, что рынок выйдет из диапазона последних двух недель наверх и до середины марта вырастет на 5-8% (то есть до уровня 2140-2200 по индексу РТС). Альтернативный сценарий Варюшкина предполагает, что снижение, которое началось в январе, продолжится вниз прямо сейчас. «У меня есть список факторов, почему я жду того или иного движения, есть список событий, которых я ожидаю и которые будут подтверждать движение в ту или другую сторону, есть список макрофакторов. Все это нужно иметь заранее написанным, как и то, что ты будешь делать в тот момент, когда твой прогноз исполнится или не исполнится». Усиченко из «Максвелл Эссет Менеджмента» склоняется к пессимистичному сценарию. «Велика вероятность, что рецессия в Америке все-таки наступит, — прогнозирует он. — Тихой гавани из российского фондового рынка не получится: их падение и нас затронет».
В бездушный теханализ — «библию» трейдеров — большинство управляющих не верят. А веру в собственные успехи — а значит, и в успехи пайщиков — управляющие тоже демонстрируют каждый на свой лад. «Управляющий должен быть пайщиком своих фондов, чтобы чувствовать боль при просадке портфеля», — говорит Евгений Малыхин (он инвестирует в фонды «Атон-Менеджмента» около 25% свободных средств). В родных УК оставляют часть своих зарплат и Дмитрий Шумилов из Росбанка, и Сергей Усиченко из «Максвелла». А вот Владимир Соловьев в ПИФы «Райффайзен Капитала» не вкладывается, он сформировал личный портфель, еще когда был трейдером Сбербанка. «Мой доход и без того привязан к фондовому рынку, поэтому я не вкладываюсь ни в фонды, ни в отдельные бумаги», — объясняет Андрей Килин из «Альфа-Капитала».
Секреты управления узнавали: Екатерина Самородова, Наталия Орлова, Наталия Биянова, Антон Маняшин, Илья Хренников, Оксана Шевелькова, Лилия Лобанова, Александр Левинский, Анастасия Герасимова, Олег Черницкий, Максим Капитан
(C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
Из более чем 500 открытых неотраслевых ПИФов, работающих на российском рынке, выбрал крупнейшие фонды по стоимости чистых активов под управлением и отсортировал их по коэффициенту Шарпа (соотношение доходности и риска) за последние три года. Выяснилось, что у их управляющих много общего. Главное качество, которое они развили в себе за годы работы на финансовых рынках, — спокойствие. То есть умение не вести себя как трейдер, ежеминутно реагирующий на изменения котировок, и «думать о высоком», то есть о том, что вечных кризисов не бывает.
Деловое поведение: Рост стоимости чистых активов открытых фондов отражает не только качество управления, но и популярность этих инструментов
все иллюстрации
--------------------------------------------------------------------------------
1996 г. — создан первый российский ПИФ — «Паллада-ГЦБ» под управлением УК «Паллада Эссет Менеджмент». Спустя 10 лет в России работало уже 500 ПИФов с совокупной стоимостью чистых активов
348 млрд руб., что составляло около 1,5% ВВП страны
--------------------------------------------------------------------------------
СТРАШНО ПОЛЕЗНЫЕ 1990-Е
Большинство из собеседников вспоминают кризис 1998 г. (на фондовых рынках он начался осенью 1997 г.) с ужасом и благодарностью. «До сих пор помню, как котировки некоторых бумаг просто исчезали в “стакане”», — вспоминает управляющий «Райффайзен Капитала» Владимир Соловьев. Такая шоковая терапия вынудила некоторых из них на пару лет отойти от фондового рынка. Например, Вячеслав Гундарь, управляющий «Уралсиба», на два года ушел работать в подразделение риск-менеджмента Credit Suisse First Boston, а управляющий «Альфа-Капитала» Андрей Килин уехал в регионы скупать акции у населения. «Негативный опыт полезен начинающему инвестору, — считает руководитель департамента доверительного управления “Максвелл Эссет Менеджмент” Сергей Усиченко. — После такого холодного душа он будет осторожнее и не станет считать себя гуру, который способен легко “сделать” рынок». Возможно, что выстоять во время дефолта, не разочароваться в рынке на всю оставшуюся жизнь будущим управляющим помог их технический склад ума: по первому образованию они, как правило, физики, математики или химики.
Когда Олег Ларичев пришел в УК «Тройка Диалог», у него был диплом факультета ВМК МГУ, магистратура Российской экономической школы и опыт работы аналитиком. Портфельным управляющим он стал в январе 1998 г. «Если в то время начальник вызывал тебя и говорил: “Мы снижаем тебе зарплату”, — это было очень хорошей новостью, потому что альтернативой было услышать: “Ты попал под сокращение”, — говорит Ларичев. — Теперь я знаю, что ни в каких ситуациях не стоит отчаиваться, все кризисы рано или поздно заканчиваются».
Это не значит, что благодаря кризису управляющие научились невозмутимо смотреть, как меняется стоимость их портфелей. Каждый держит в уме свои большие неудачи и успехи. Ларичев, например, с удовольствием говорит об акциях «Норильского никеля» и еврооблигациях «Россия-30»: «Мы прилично заработали на этих бумагах». А Александр Варюшкин из «Альфа-Капитала» свои переживания описывает так: «Поскольку в работе на фондовом рынке много психологических моментов, каждую последнюю неудачную сделку я считаю худшей. И чаще всего это “несделка”. То есть, когда ты ожидаешь определенного движения и так и не решаешься сделать на него ставку, оно проходит мимо тебя. Вот, например, не продал фьючерс на длинные ОФЗ в конце января, хотя ждал движения вниз. Зато верю, что лучшая сделка у меня еще впереди».
ГРАНИЦЫ ВОЗМОЖНОГО
При жестком регулировании паевых фондов в России сделать у себя что-то в корне отличное от конкурентов сложно: ПИФ не может открывать короткие позиции, то есть зарабатывать на падающем рынке, доля одного эмитента не должна превышать 15% от портфеля, работа с деривативами ограничена. «Все, что остается, — пытаться обыграть индекс», — говорит Евгений Малыхин из УК «Атон-Менеджмент». «И индексные фонды, — добавляет Килин, — в том числе и своей УК, чтобы оправдать комиссию за управление» (3-3,5% от СЧА за активное управление по сравнению с 1%, который берут индексные фонды). «Такого, как в 2005-2006 гг., когда росло все, что ни купишь, уже не будет», — предрекает Дмитрий Шумилов из УК Росбанка. Управляющим приходится углубляться во второй-третий эшелоны: только там есть надежда встретить инвестидею, которая «выстрелит». «Обидно, что нам нельзя брать самые интересные бумаги», — сокрушается Гундарь из «Уралсиба». «“Мечел”, “Евраз” и другие российские компании торгуются на зарубежных площадках в форме ADR и GDR, а мы можем только сидеть и смотреть на их рост и перспективы», — добавляет Малыхин.
По закону ПИФы не могут участвовать и в первичных размещениях компаний, потому что у эмитентов еще нет признаваемых котировок. Может, это и к лучшему. «Банки, проводя IPO, стараются разместить компанию как можно дороже, и динамика акций эмитента после выхода на биржу очень часто выглядит хуже индекса», — объясняет Андрей Килин. Но правила существуют для того, чтобы их нарушать. И почти все управляющие признаются, что грешат «быстрым» участием в «модных» IPO.
При этом все управляющие ограничены в принятии решений своими инвестиционными комитетами. «У нас каждые две недели комитет с коллегами из Вены, — рассказывает Соловьев из “Райффайзен Капитала”. — Формально мы независимые структуры, но к их мнению прислушиваемся, потому что у них есть фонд объемом свыше $3 млрд, акцентированный на Восточную Европу, и две трети его портфеля состоит из акций российских компаний». В «Альфа-Капитале» заседают почти каждый день: один инвесткомитет собирается для обсуждения общей стратегии фонда и еще 2-3 раза в неделю — для более подробного обсуждения.
Плотный контроль со стороны комитетов отнюдь не страховка от неудачных решений. Соловьев, например, считает последней неудачей своей компании увеличение в портфелях доли акций ЛУКОЙЛа в середине прошлого года. В тот момент бумага выглядела дешево по целому ряду мультипликаторов (например, коэффициент Р/Е у нее был на уровне 7 при среднем по индустрии 10). «Это отмечалось многими участниками рынка, наши коллеги из Вены тоже были уверены в ее привлекательности, — рассказывает Соловьев. — Мы увеличили свои позиции в ней, но эти акции пока так и не вернулись на свои прежние уровни и даже еще немного снизились».
В таких ситуациях и проявляется разница между игроками и инвесторами. Трейдер при такой динамике бумаги сразу закроет позицию, а управляющий долгосрочным портфелем будет смотреть на фундаментальные показатели, по которым акции ЛУКОЙЛа по-прежнему недооценены, говорит Соловьев. «Самое интересное, — добавляет он, — что, по многочисленным исследованиям, второй подход в долгосрочной перспективе приносит значительно большую прибыль, чем первый».
РОЛЬ ЛИЧНОСТИ
В том, что эмоциональность — враг доходности, сходятся все опрошенные управляющие. А вот борются они с ней по-разному. Например, поведение Сергея Усиченко из «Максвелл Эссет Менеджмента» трейдер назвал бы преступным — он установил для себя правило не проводить сделок до 11 утра и после пяти вечера, то есть первые два часа и последний час торгового дня. «В это время слишком велика вероятность спонтанного нервного рынка», — объясняет он.
А Варюшкин из «Альфа-Капитала» заранее расписывает свои действия по нескольким сценариям — «чтобы около терминала не пытаться что-то решить с выпученными глазами». На прошлой неделе его базовый сценарий состоял в том, что рынок выйдет из диапазона последних двух недель наверх и до середины марта вырастет на 5-8% (то есть до уровня 2140-2200 по индексу РТС). Альтернативный сценарий Варюшкина предполагает, что снижение, которое началось в январе, продолжится вниз прямо сейчас. «У меня есть список факторов, почему я жду того или иного движения, есть список событий, которых я ожидаю и которые будут подтверждать движение в ту или другую сторону, есть список макрофакторов. Все это нужно иметь заранее написанным, как и то, что ты будешь делать в тот момент, когда твой прогноз исполнится или не исполнится». Усиченко из «Максвелл Эссет Менеджмента» склоняется к пессимистичному сценарию. «Велика вероятность, что рецессия в Америке все-таки наступит, — прогнозирует он. — Тихой гавани из российского фондового рынка не получится: их падение и нас затронет».
В бездушный теханализ — «библию» трейдеров — большинство управляющих не верят. А веру в собственные успехи — а значит, и в успехи пайщиков — управляющие тоже демонстрируют каждый на свой лад. «Управляющий должен быть пайщиком своих фондов, чтобы чувствовать боль при просадке портфеля», — говорит Евгений Малыхин (он инвестирует в фонды «Атон-Менеджмента» около 25% свободных средств). В родных УК оставляют часть своих зарплат и Дмитрий Шумилов из Росбанка, и Сергей Усиченко из «Максвелла». А вот Владимир Соловьев в ПИФы «Райффайзен Капитала» не вкладывается, он сформировал личный портфель, еще когда был трейдером Сбербанка. «Мой доход и без того привязан к фондовому рынку, поэтому я не вкладываюсь ни в фонды, ни в отдельные бумаги», — объясняет Андрей Килин из «Альфа-Капитала».
Секреты управления узнавали: Екатерина Самородова, Наталия Орлова, Наталия Биянова, Антон Маняшин, Илья Хренников, Оксана Шевелькова, Лилия Лобанова, Александр Левинский, Анастасия Герасимова, Олег Черницкий, Максим Капитан
(C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу