4 января 2023 ИХ "Финам" Беленькая Ольга
30 декабря Росстат опубликовал первую оценку ВВП за 3 квартал 2022 года, выполненную методами использования доходов и формирования по источникам доходов. Общая оценка спада подтверждена (-3,7% г/г после -4,1% г/г во 2Q22), а по отношению к предыдущему кварталу в 3Q ВВП вырос на 0,4% кв/кв с исключением сезонности (после резкого спада во 2Q (-5,2% кв/кв)).
Из структуры использования доходов следует, что внутренний конечный спрос в годовом выражении не сократился (Росстат говорит об отсутствии изменений по отношению к 3Q21). Но сокращение ВВП в 3Q22/3Q21 при отсутствии спада внутреннего конечного спроса должно означать, что чистый экспорт мог внести серьезный отрицательный вклад в динамику ВВП.
В отсутствие публикуемых данных по экспорту и импорту можно предположить, что либо физические объемы импорта восстанавливались, а экспорта – сокращались, либо импорт в физическом выражении сокращался медленнее, чем экспорт. Это выглядит, на наш взгляд, достаточно неожиданно – мы полагали, что к отрицательной динамике чистый экспорт перейдет позже. Минэкономразвития в сентябрьском макропрогнозе предполагало, что это произойдет с 4Q22.
Мы ожидаем по итогам 2022 года сокращение ВВП России на 2,5-3,0% и продолжение спада в 2023 г. В наступившем году чистый экспорт с высокой вероятностью будет давать отрицательный вклад в динамику ВВП.
В отношении инвестиционного и потребительского спроса неопределенность достаточно высока. В то же время пока мы полагаем, что отложенный инвестиционный спад может реализоваться в 2023 г. на фоне санкционного давления, сократившегося спроса и прибылей бизнеса, затруднений в инвестиционном импорте и общей крайне высокой неопределенности. По-видимому, инвестиции, поддерживаемые государством и госкорпорациями будут расти, но инвестиции частного сектора могут сократиться.
Существенным фактором неопределенности является и прогноз потребительского спроса, однако пока данные о потребительских расходах, особенно на товары, не внушают большого оптимизма. В лучшем случае мы ожидаем медленного восстановления спроса, в т.ч. за счет снижения избыточной нормы сбережений, роста зарплат и положительной динамики кредитования. В худшем (в частности, в случае шока для экономики со стороны внешнего сектора или обострения военного конфликта) – дальнейшего сжатия.
Дефлятор ВВП (характеризующий рост цен в экономике) увеличился на 11,7% г/г (после 17% г/г во 2Q). С исключением сезонного фактора после сильного падения по отношению к предыдущему кварталу во 2Q22 (-5,2% кв/кв), в 3Q22 секвенциальная (по отношению к предыдущему периоду) динамика ВВП вышла в плюс (+0,4% кв/кв). Оценка ВВП по методу использования доходов показывает сумму и структуру расходов всех институциональных секторов на конечное потребление, валовое накопление и чистый экспорт.
Из структуры использования ВВП следует, что в 3Q спад в годовом выражении внутреннего конечного спроса прекратился. Росстат сообщает, что внутренний конечный спрос был неизменным по отношению к 3Q21, в то время как ранее статведомство оценивало его спад в 2Q22 на 6,4% ко 2Q21. В 3Q22 спад основной компоненты внутреннего конечного спроса - расходов на конечное потребление составил (-2,0%) г/г после (-)4,1% г/г во 2Q22. Вторая компонента внутреннего спроса - валовое накопление – в 3Q22 увеличилась на 7,3% г/г, в то время как во 2Q22 был спад на (-)13,8% г/г. По нашей оценке, расходы на конечное потребление могли «вычесть» из ВВП 1,5 п.п., а валовое накопление «прибавить» 1,8 п.п. Т.е. внутренний спрос мог обеспечить положительный вклад в ВВП в размере около 0,3% г/г, а значит, отрицательный вклад должен был внести чистый экспорт. Особенность отчетов Росстата в этом году состоит в том, что теперь Росстат раскрывает лишь номинальный объем чистого экспорта, не публикуя значения объемов экспорта и импорта и дефляторы по этим показателям, что не дает возможность увидеть физическое изменение чистого экспорта и его вклад в изменение ВВП, но, сопоставляя его с общим изменением ВВП и оценкой вклада других компонент, можно условно оценить отрицательный вклад чистого экспорта примерно в 4 п.п.
Расходы домашних хозяйств на конечное потребление в реальном выражении в 3Q22 замедлили спад до (-)2,9% г/г против (-)5,5% г/г во 2Q22; как отмечает Росстат, спад преимущественно относился к покупкам товаров. По данным Росстата, расходы на конечное потребление сектора государственного управления и некоммерческих организаций, обслуживающих домашние хозяйства, увеличилось на 0,3%. По отношению ко 2Q22 (со снятой сезонностью) расходы домашних хозяйств увеличились на 3,6% (во 2Q22 был спад на (-)7,8% кв/кв). Сокращение реальных расходов домохозяйств было связано со снижением реальных располагаемых доходов, переходом домохозяйств к сберегательной модели поведения в условиях высокой неопределенности и сокращением доступного ассортимента импортных товаров. Однако в 3Q22 экономика и потребление начали адаптироваться к изменениям, чему способствовали сохранение низкой безработицы, бюджетные выплаты (индексация пенсий, МРОТ, социальных пособий), смягчение ДКП, оживление кредитования, запуск «параллельного» импорта. Объявление частичной мобилизации с 21 сентября и волна миграционного оттока, негативно отразившиеся на потребительской активности в сентябре-октябре, пришлось фактически на конец 3Q.
Весьма положительную динамику показал в 3Q22 рост расходов на валовое накопление (+7,3% г/г). При этом расходы на формирование основного капитала увеличились на 5,5% г/г (в 1Q22 рост составил 11,1% г/г, во 2Q22 3,2% г/г). Кроме того, предприятия активно восстанавливали запасы после их резкой просадки во 2Q22. Положительная динамика инвестиций предприятий в основной капитал при общем спаде в экономике стала одним из сюрпризов 2022 г. (пока известны данные за январь-сентябрь) – еще весной и ЦБ, и Минэкономразвития прогнозировали их глубокий спад. Однако, как отмечается в материалах ЦБ по итогам 9М22, инвестиционную активность «стимулировали программы импортозамещения, меры государственной поддержки, а также продолжающееся исполнение начатых ранее проектов». Тем не менее, мы пока не считаем такую динамику устойчивой и полагаем, что отложенный инвестиционный спад, хотя и в меньшем размере, чем ожидалось весной, может реализоваться в 2023 г. на фоне сократившегося спроса и прибылей бизнеса, санкционного давления, затруднений в инвестиционном импорте и общей крайне высокой неопределенности. Впрочем, сочетание сильных данных по инвестиционной активности и отрицательному вкладу чистого экспорта может говорить о том, что импорт восстанавливался быстрее, чем можно было судить по другим косвенным данным. С другой стороны, постепенное вступление в силу рестрикций, затрагивавших в 2022 г ненефтегазовый экспорт (в частности, металлургия, уголь, древесина, удобрения) и резкое сокращение экспорта газа Газпромом могли отразиться на снижении физических объемов экспорта.
В текущем году мы ожидаем отрицательный вклад чистого экспорта в динамику ВВП. С одной стороны, это связано с продолжением восстановления импорта, с другой – с ожиданиями сокращения физических объемов экспорта. Для ненефтегазового экспорта основное снижение, возможно, уже произошло в 2022 г, но статистически (в годовом выражении) сокращение может продолжиться и в 2023 г, т.к. эффект от действия санкций проявлялся постепенно в течение 2022 г. Но теперь может присоединиться и сокращение экспорта нефти и нефтепродуктов в связи с вступлением в силу новых санкций. Напомним, с конца 2022 г вступили в силу санкции на нефтяной экспорт (эмбарго ЕС на нефть в сочетании с ценовым потолком G7 и ЕС), а с 5 февраля аналогичные меры вступят в действие для экспорта российских нефтепродуктов.
Динамика ВВП по расходам, % г/г
http://www.finam.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Из структуры использования доходов следует, что внутренний конечный спрос в годовом выражении не сократился (Росстат говорит об отсутствии изменений по отношению к 3Q21). Но сокращение ВВП в 3Q22/3Q21 при отсутствии спада внутреннего конечного спроса должно означать, что чистый экспорт мог внести серьезный отрицательный вклад в динамику ВВП.
В отсутствие публикуемых данных по экспорту и импорту можно предположить, что либо физические объемы импорта восстанавливались, а экспорта – сокращались, либо импорт в физическом выражении сокращался медленнее, чем экспорт. Это выглядит, на наш взгляд, достаточно неожиданно – мы полагали, что к отрицательной динамике чистый экспорт перейдет позже. Минэкономразвития в сентябрьском макропрогнозе предполагало, что это произойдет с 4Q22.
Мы ожидаем по итогам 2022 года сокращение ВВП России на 2,5-3,0% и продолжение спада в 2023 г. В наступившем году чистый экспорт с высокой вероятностью будет давать отрицательный вклад в динамику ВВП.
В отношении инвестиционного и потребительского спроса неопределенность достаточно высока. В то же время пока мы полагаем, что отложенный инвестиционный спад может реализоваться в 2023 г. на фоне санкционного давления, сократившегося спроса и прибылей бизнеса, затруднений в инвестиционном импорте и общей крайне высокой неопределенности. По-видимому, инвестиции, поддерживаемые государством и госкорпорациями будут расти, но инвестиции частного сектора могут сократиться.
Существенным фактором неопределенности является и прогноз потребительского спроса, однако пока данные о потребительских расходах, особенно на товары, не внушают большого оптимизма. В лучшем случае мы ожидаем медленного восстановления спроса, в т.ч. за счет снижения избыточной нормы сбережений, роста зарплат и положительной динамики кредитования. В худшем (в частности, в случае шока для экономики со стороны внешнего сектора или обострения военного конфликта) – дальнейшего сжатия.
Дефлятор ВВП (характеризующий рост цен в экономике) увеличился на 11,7% г/г (после 17% г/г во 2Q). С исключением сезонного фактора после сильного падения по отношению к предыдущему кварталу во 2Q22 (-5,2% кв/кв), в 3Q22 секвенциальная (по отношению к предыдущему периоду) динамика ВВП вышла в плюс (+0,4% кв/кв). Оценка ВВП по методу использования доходов показывает сумму и структуру расходов всех институциональных секторов на конечное потребление, валовое накопление и чистый экспорт.
Из структуры использования ВВП следует, что в 3Q спад в годовом выражении внутреннего конечного спроса прекратился. Росстат сообщает, что внутренний конечный спрос был неизменным по отношению к 3Q21, в то время как ранее статведомство оценивало его спад в 2Q22 на 6,4% ко 2Q21. В 3Q22 спад основной компоненты внутреннего конечного спроса - расходов на конечное потребление составил (-2,0%) г/г после (-)4,1% г/г во 2Q22. Вторая компонента внутреннего спроса - валовое накопление – в 3Q22 увеличилась на 7,3% г/г, в то время как во 2Q22 был спад на (-)13,8% г/г. По нашей оценке, расходы на конечное потребление могли «вычесть» из ВВП 1,5 п.п., а валовое накопление «прибавить» 1,8 п.п. Т.е. внутренний спрос мог обеспечить положительный вклад в ВВП в размере около 0,3% г/г, а значит, отрицательный вклад должен был внести чистый экспорт. Особенность отчетов Росстата в этом году состоит в том, что теперь Росстат раскрывает лишь номинальный объем чистого экспорта, не публикуя значения объемов экспорта и импорта и дефляторы по этим показателям, что не дает возможность увидеть физическое изменение чистого экспорта и его вклад в изменение ВВП, но, сопоставляя его с общим изменением ВВП и оценкой вклада других компонент, можно условно оценить отрицательный вклад чистого экспорта примерно в 4 п.п.
Расходы домашних хозяйств на конечное потребление в реальном выражении в 3Q22 замедлили спад до (-)2,9% г/г против (-)5,5% г/г во 2Q22; как отмечает Росстат, спад преимущественно относился к покупкам товаров. По данным Росстата, расходы на конечное потребление сектора государственного управления и некоммерческих организаций, обслуживающих домашние хозяйства, увеличилось на 0,3%. По отношению ко 2Q22 (со снятой сезонностью) расходы домашних хозяйств увеличились на 3,6% (во 2Q22 был спад на (-)7,8% кв/кв). Сокращение реальных расходов домохозяйств было связано со снижением реальных располагаемых доходов, переходом домохозяйств к сберегательной модели поведения в условиях высокой неопределенности и сокращением доступного ассортимента импортных товаров. Однако в 3Q22 экономика и потребление начали адаптироваться к изменениям, чему способствовали сохранение низкой безработицы, бюджетные выплаты (индексация пенсий, МРОТ, социальных пособий), смягчение ДКП, оживление кредитования, запуск «параллельного» импорта. Объявление частичной мобилизации с 21 сентября и волна миграционного оттока, негативно отразившиеся на потребительской активности в сентябре-октябре, пришлось фактически на конец 3Q.
Весьма положительную динамику показал в 3Q22 рост расходов на валовое накопление (+7,3% г/г). При этом расходы на формирование основного капитала увеличились на 5,5% г/г (в 1Q22 рост составил 11,1% г/г, во 2Q22 3,2% г/г). Кроме того, предприятия активно восстанавливали запасы после их резкой просадки во 2Q22. Положительная динамика инвестиций предприятий в основной капитал при общем спаде в экономике стала одним из сюрпризов 2022 г. (пока известны данные за январь-сентябрь) – еще весной и ЦБ, и Минэкономразвития прогнозировали их глубокий спад. Однако, как отмечается в материалах ЦБ по итогам 9М22, инвестиционную активность «стимулировали программы импортозамещения, меры государственной поддержки, а также продолжающееся исполнение начатых ранее проектов». Тем не менее, мы пока не считаем такую динамику устойчивой и полагаем, что отложенный инвестиционный спад, хотя и в меньшем размере, чем ожидалось весной, может реализоваться в 2023 г. на фоне сократившегося спроса и прибылей бизнеса, санкционного давления, затруднений в инвестиционном импорте и общей крайне высокой неопределенности. Впрочем, сочетание сильных данных по инвестиционной активности и отрицательному вкладу чистого экспорта может говорить о том, что импорт восстанавливался быстрее, чем можно было судить по другим косвенным данным. С другой стороны, постепенное вступление в силу рестрикций, затрагивавших в 2022 г ненефтегазовый экспорт (в частности, металлургия, уголь, древесина, удобрения) и резкое сокращение экспорта газа Газпромом могли отразиться на снижении физических объемов экспорта.
В текущем году мы ожидаем отрицательный вклад чистого экспорта в динамику ВВП. С одной стороны, это связано с продолжением восстановления импорта, с другой – с ожиданиями сокращения физических объемов экспорта. Для ненефтегазового экспорта основное снижение, возможно, уже произошло в 2022 г, но статистически (в годовом выражении) сокращение может продолжиться и в 2023 г, т.к. эффект от действия санкций проявлялся постепенно в течение 2022 г. Но теперь может присоединиться и сокращение экспорта нефти и нефтепродуктов в связи с вступлением в силу новых санкций. Напомним, с конца 2022 г вступили в силу санкции на нефтяной экспорт (эмбарго ЕС на нефть в сочетании с ценовым потолком G7 и ЕС), а с 5 февраля аналогичные меры вступят в действие для экспорта российских нефтепродуктов.
Динамика ВВП по расходам, % г/г
http://www.finam.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter