Мы начинаем аналитическое покрытие Мосэнерго и ОГК-2 с целевыми ценами 5,3 и 0,31 руб. на акцию на 12 месяцев и рекомендациями «Покупать» и «Продавать» соответственно. Компании подконтрольны Газпрому через Газпром энергохолдинг (53,8% и 81% акций). У Мосэнерго хорошие кратко- и долгосрочные перспективы, а ОГК-2 окажется под ударом в конце 2024 г.
Главное
• Генерирующие компании — фундаментально хорошие цены на электроэнергию и мощность.
• Помимо обычных доходов, генкомпании получают платежи по ДПМ (Договор о предоставлении мощностей). Истечение ДПМ приводит к падению их доходов (ОГК-2).
• Прогноз по дивидендам на ближайшие 2 года у обеих компаний хороший. ОГК-2 — дивиденды после 2024 г. могут быть приостановлены.
• Катализаторы: рост цен на электроэнергию и мощность, снижение капзатрат.
• Риски: снижение спроса и спотовых цен, регулирование, корпоративное управление.
В деталях
Мосэнерго — поставщик тепла и электроэнергии в Московском регионе. Нам нравится Мосэнерго за эффективные энергоактивы. Это основной производитель электроэнергии и тепла в Московском регионе. В прошлом году раскрытие информации ухудшилось, и у нас нет свежей отчетности по МСФО.
Согласно релизу по РСБУ, чистая прибыль в 2022 г. составила 20,7 млрд руб., что может обеспечить дивидендную доходность порядка 7% при дивидендных выплатах 7,4 млрд руб. Для поддержания такого уровня свободного денежного потока необходима дисциплина на уровне капзатрат, которые, по нашей оценке, составят не более 15,7 млрд руб.
ОГК-2 на грани серьезного спада. ОГК-2 владеет 11 электростанциями в европейской части России и Западной Сибири (Сургутская ГРЭС-1). Основная часть доходов ОГК-2 приходится на платежи по ДПМ. Следовательно, после окончания срока их действия финансовые результаты ухудшатся.
Значительная часть платежей по ДПМ истекает 30 ноября 2024 г. Между тем мы отмечаем, что дивидендная доходность за 2022 г. может составить около 8% благодаря выплатам на 6,4 млрд руб. По нашим оценкам, капзатраты составят 8 млрд руб. в год в средне- и долгосрочной перспективе.
Помимо ДПМ, мы смотрим на спотовые уровни и индексацию цен на мощность КОМ. Основную часть доходов генкомпаний составляют продажи на спотовом рынке и мощности КОМ. Спотовые цены нестабильны и отражают баланс спроса/предложения на рынке электроэнергии и затрат генкомпаний.
Считаем текущий уровень цен в европейской части России выше 1 500 руб. за МВтч (+10% г/г) в целом комфортным для компаний, поскольку индексация тарифов на газ была примерно такой же (+10,3% г/г). Спрос в европейской части России в этом году пока не меняется (в Сибири вырос на 2,5%, но для Мосэнерго и ОГК-2 это не имеет значения). Тарифы на мощность КОМ индексируются раз в год (с января) примерно на 15%, что также достаточно комфортно для компаний.
«Покупать» Мосэнерго, «Продавать» ОГК-2. Мы используем оценку на основе DCF (дисконтирование денежных потоков) для этих компаний. В случае Мосэнерго WACC (средневзвешенная стоимость капитала) составляет 16,6%, для ОГК-2 — 17,3%, рост в постпрогнозный период — 1%.
Избыточная доходность у Мосэнерго достигает 78% («Покупать»), а для ОГК-2 — минус 78% («Продавать»). Оценка стоимости довольно чувствительна к спотовым и ценам на мощность. Рост капзатрат также может снизить оценку. Корпоративное управление — еще один фактор риска, так как компании могут лишиться части акционерной стоимости.
Добавляем Мосэнерго в список «Покупать»
Мы добавляем две компании в наш список покрытия по электроэнергетике, и теперь, помимо Интер РАО и Юнипро, также даем рекомендацию «Покупать» по бумагам Мосэнерго. Рекомендация по ОГК-2 — «Продавать».
В целом мы придерживаемся достаточно позитивного взгляда на российскую электроэнергетику и положительно оцениваем стабильные и прогнозируемые потоки платежей за мощности по КОМ (ДПМ — отдельный случай, когда срок действия программы завершается). Спотовые цены и доходы от продажи электричества, на которые приходятся две трети от общей выручки, волатильны.
В текущих условиях при отсутствии четкого направления динамики спроса это может представлять риск. В любом случае повышение цен в среднем пока покрывает рост стоимости топлива, поэтому с точки зрения рентабельности тепловые генерирующие компании не проигрывают.
Спотовая цена достаточно чувствительна к спросу на электроэнергию. В европейской части России, где спрос не изменился г/г, спотовая цена за 2023 г. пока выросла на 10%. В Сибири цены поднялись на 24%, однако у генерирующих компаний относительно небольшая доля бизнеса приходится на Сибирь (за исключением Русгидро). В этих условиях при отсутствии в ближайшее время новых пусков показатели удельного расхода топлива, вероятно, будут сохраняться.
Будущие тенденции трудно предугадать ввиду нестабильной геополитической ситуации. Наш взгляд по первым пяти месяцам 2023 г.: прибыль генерирующих компаний стабильна (и зависит от динамики издержек) и, возможно, выросла г/г. Это может говорить о позитивных в целом результатах за I полугодие 2023 г., хотя важно учитывать фактор окончания сроков ДПМ.
К сожалению, Мосэнерго и ОГК-2 в последнее время не публиковали отчетность по МСФО, поэтому мы можем обновлять свои модели только историческими показателями и полагаться на годовые данные по РСБУ. РусГидро и Юнипро продолжают публиковать отчетность, и надеемся, что во II полугодии 2023 г. ситуация улучшится и с другими компаниями.
Факторы, которые нужно отслеживать: динамика спроса, корпоративное управление, капзатраты (и M&A). Дивидендная политика, скорее всего, не поменяется — выплаты составляют от 25% в Интер РАО до 50% от скорректированной выручки в Мосэнерго и ОГК-2. В случае РусГидро средний уровень выплат за три года, вероятно, ограничит снижение дивидендов. Юнипро перестала выплачивать дивиденды в прошлом году по причинам геополитической напряженности.
Мосэнерго («Покупать»)
Мосэнерго — крупнейший производитель электроэнергии (63 млрд кВтч) и тепла (85 млн Гкал) в Московском регионе. Мы позитивно оцениваем довольно высокую эффективность газовых ТЭЦ Мосэнерго. Свободный денежный поток у компании положительный. Генерация электроэнергии — с большим опережением самый прибыльный сегмент Мосэнерго.
Теплоснабжение — регулируемый сегмент, поэтому в этом секторе рентабельность уступает с заметным отставанием. Компания ежегодно выплачивает дивиденды в размере примерно 50% чистой прибыли по РСБУ. Риски касаются регулирования и спроса (хотя последний относительно стабилен).
Взгляд на компанию
Мы в целом позитивно оцениваем Мосэнерго с учетом уверенной производственной базы в Московском регионе. Что касается ценообразования в электроэнергетике, спотовые цены отражают соотношение спроса и предложения в целом в Европейской части России. Вместе с тем относительная эффективность объектов Мосэнерго (низкий удельный расход топлива) обеспечивает в целом высокий коэффициент загрузки мощностей и маржинальность (разница между стоимостью энергии и топлива).
Гипотетические риски связаны с технологическими проблемами с зарубежными турбинами, но доля парогазовых установок в выработке электроэнергии составляет всего 28%. Городу Москве принадлежит около 26% Мосэнерго, возможно, это некоторая страховка от рисков корпоративного управления.
Драйверы роста
• Контроль цен и издержек. Ключевые переменные — будущие спотовые цены и тарифы на мощности. Мы индексируем спотовые цены с учетом ожидаемых повышений тарифов на газ и постепенно увеличиваем будущие тарифы на мощности. На трех станциях подойдут к концу сроки ДПМ, но в отличие от ОГК-2 это не повлияет существенно на денежные потоки.
• Предложены дивиденды в 7,4 млрд руб., норма выплат 36%. Совет директоров Мосэнерго предложил дивиденды на 16% ниже, чем годом ранее. Компания платит раз в год. Ранее коэффициент выплат составлял 50%, поэтому, наверное, кто-то может быть разочарован.
Ключевые риски
Спрос, инвестиции и регулирование. Резкое повышение спроса и спотовых цен на электроэнергию может поддержать выручку и рентабельность Мосэнерго, однако с учетом специфики сектора значительный рост маловероятен. Инвестиции — один из основных рисков с точки зрения финансовых показателей. Ввиду большой капиталоемкости сектора строительство новых объектов обходится дорого. Регулирование, возможно, главный риск в секторе электроэнергетики. И хотя он достаточно незначительный, его нельзя исключать.
Основные изменения
Соотношение тепла и электроэнергии. Электричество/мощности составляют 56% продаж Мосэнерго, на теплоснабжение приходится 43%. Вместе с тем электричество/мощности обеспечивают 85% в общей сумме прибыли, тогда как на тепло приходится лишь 15%. Другими словами, выработка тепловой энергии — малорентабельное направление, но за его счет электроэнергетика становится более конкурентоспособной, поскольку Мосэнерго может относить некоторые фиксированные и переменные издержки на теплоэнергетику, основанную на тарифах, и повышать эффективность.
Оценка и рекомендация
Рекомендация «Покупать». Наша целевая цена по модели дисконтирования денежных потоков — 5,30 руб. за акцию, рекомендация — «Покупать». Основу стоимости Мосэнерго составляют продажи электроэнергии/мощностей, однако выручка от теплоснабжения выступает как дополнительный источник и при сочетании производства тепловой и электрической энергии обеспечивает Мосэнерго достаточно хорошую эффективность. Мы закладываем средневзвешенную стоимость капитала 16.6%, стоимость акционерного капитала 18,3% и рост в постпрогнозный период 1%.
ОГК-2 («Продавать»)
Для ОГК-2 большое значение имеет окончание срока действия ДПМ в конце 2024 г. Мы полагаем, что компанию может ждать снижение выручки на 27 млрд руб. и падение EBITDA. Наша рекомендация по ОГК-2 — «Продавать».
В 2025 г. это будет сильный шок, поскольку она лишится 70% и более EBITDA. До 2025 г., то есть в 2023–2024 гг., прогнозируем достаточно хорошую прибыль. Дивиденды в следующие два года также могут сохраняться. Риски — регуляторные, такие как изменение правил и цен на рынке электроэнергии и мощности, а также риски корпоративного управления.
Взгляд на компанию
Наша рекомендация по ОГК-2 — «Продавать» в связи с масштабным снижением выручки в 2025 г. ОГК-2 управляет активами в разных регионах: ее генерирующие мощности расположены в европейской части России, на Урале и в Западной Сибири.
В теории компания может существенно понизить фиксированные операционные расходы в 2024–2025 гг. (примерно на величину уменьшения выручки от продажи мощности), что позволит поддержать финансовые показатели после 2025 г., которые в противном случае могут быть достаточно слабыми. Вместе с тем пока мы закладываем сценарий работы в обычном режиме, который подразумевает, что в 2025 г. компания покажет убыток, соответственно не будет выплачивать дивиденды после 2025 г.
Драйверы роста
• Повышение цен, сокращение операционных издержек и капзатрат. ОГК-2 пойдет в плюс любая переоценка рынка в части цен и объемов. Другим позитивным изменением может быть экономия на операционных издержках. Капзатраты не слишком внушительные, но их оптимизация тоже пошла бы на пользу.
• Дивиденды за 2022 г. могут составить 6,4 млрд руб. (0,581 руб. на акцию). Компания рекомендовала дивиденды на уровне 52% от чистой прибыли по РСБУ. Мы считаем, что выплаты за 2023–2024 гг. тоже вероятны, но отмечаем риск невыплаты дивидендов за 2025 г. из-за ожидаемых убытков.
Ключевые риски
• Корпоративное управление, рост капзатрат, регулирование и цены. Повышение тарифов на мощности свыше наших оценок позитивно. Благоприятная динамика спотовых цен также может привести к более высокой прибыли. Если менеджмент существенно снизит операционные расходы и капзатраты до или после сокращения доходов по ДПМ, это может существенно улучшить финансовые показатели ОГК-2 в 2025 г. и позже, а также сгладить снижение свободного денежного потока.
Мы считаем вероятность роста капзатрат незначительной, но полностью это исключить нельзя (слияния и поглощения также могут нести в себе риски корпоративного управления).
Основные изменения
Резкое падение впереди. Разворот (с 16 млрд руб. прибыли в 2024 г. до убытка в 2025 г.) может сильно озадачить неподготовленных читателей. Тем не менее мы считаем, что избыточные платежи за мощности по ДПМ в размере 27 млрд руб. в год прекратятся. Вместо них будут цены КОМ на пять мощностей, и платежи будут значительно меньше.
Оценка и рекомендация
ОГК-2 — «Продавать». Для оценки ОГК-2 мы используем метод дисконтирования денежных потоков: средневзвешенная стоимость капитала 17,3%, стоимость акционерного капитала 20,7% и рост в постпрогнозный период 1%. Целевая цена на 12 мес. составляет 0,31 руб. за акцию.
Бизнес ОГК-2 несет риски ввиду окончания срока действия ДПМ в конце 2024 г. (через полтора года). Дивиденды за 2023 г., вероятно, будут. Также достаточно вероятны выплаты за 2024 г. Вместе с тем результаты за 2025 г. уже должны быть отрицательными. Дивидендная история на этом может закончиться, если менеджмент не предпримет каких-то экстраординарных мер для сокращения издержек.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Главное
• Генерирующие компании — фундаментально хорошие цены на электроэнергию и мощность.
• Помимо обычных доходов, генкомпании получают платежи по ДПМ (Договор о предоставлении мощностей). Истечение ДПМ приводит к падению их доходов (ОГК-2).
• Прогноз по дивидендам на ближайшие 2 года у обеих компаний хороший. ОГК-2 — дивиденды после 2024 г. могут быть приостановлены.
• Катализаторы: рост цен на электроэнергию и мощность, снижение капзатрат.
• Риски: снижение спроса и спотовых цен, регулирование, корпоративное управление.
В деталях
Мосэнерго — поставщик тепла и электроэнергии в Московском регионе. Нам нравится Мосэнерго за эффективные энергоактивы. Это основной производитель электроэнергии и тепла в Московском регионе. В прошлом году раскрытие информации ухудшилось, и у нас нет свежей отчетности по МСФО.
Согласно релизу по РСБУ, чистая прибыль в 2022 г. составила 20,7 млрд руб., что может обеспечить дивидендную доходность порядка 7% при дивидендных выплатах 7,4 млрд руб. Для поддержания такого уровня свободного денежного потока необходима дисциплина на уровне капзатрат, которые, по нашей оценке, составят не более 15,7 млрд руб.
ОГК-2 на грани серьезного спада. ОГК-2 владеет 11 электростанциями в европейской части России и Западной Сибири (Сургутская ГРЭС-1). Основная часть доходов ОГК-2 приходится на платежи по ДПМ. Следовательно, после окончания срока их действия финансовые результаты ухудшатся.
Значительная часть платежей по ДПМ истекает 30 ноября 2024 г. Между тем мы отмечаем, что дивидендная доходность за 2022 г. может составить около 8% благодаря выплатам на 6,4 млрд руб. По нашим оценкам, капзатраты составят 8 млрд руб. в год в средне- и долгосрочной перспективе.
Помимо ДПМ, мы смотрим на спотовые уровни и индексацию цен на мощность КОМ. Основную часть доходов генкомпаний составляют продажи на спотовом рынке и мощности КОМ. Спотовые цены нестабильны и отражают баланс спроса/предложения на рынке электроэнергии и затрат генкомпаний.
Считаем текущий уровень цен в европейской части России выше 1 500 руб. за МВтч (+10% г/г) в целом комфортным для компаний, поскольку индексация тарифов на газ была примерно такой же (+10,3% г/г). Спрос в европейской части России в этом году пока не меняется (в Сибири вырос на 2,5%, но для Мосэнерго и ОГК-2 это не имеет значения). Тарифы на мощность КОМ индексируются раз в год (с января) примерно на 15%, что также достаточно комфортно для компаний.
«Покупать» Мосэнерго, «Продавать» ОГК-2. Мы используем оценку на основе DCF (дисконтирование денежных потоков) для этих компаний. В случае Мосэнерго WACC (средневзвешенная стоимость капитала) составляет 16,6%, для ОГК-2 — 17,3%, рост в постпрогнозный период — 1%.
Избыточная доходность у Мосэнерго достигает 78% («Покупать»), а для ОГК-2 — минус 78% («Продавать»). Оценка стоимости довольно чувствительна к спотовым и ценам на мощность. Рост капзатрат также может снизить оценку. Корпоративное управление — еще один фактор риска, так как компании могут лишиться части акционерной стоимости.
Добавляем Мосэнерго в список «Покупать»
Мы добавляем две компании в наш список покрытия по электроэнергетике, и теперь, помимо Интер РАО и Юнипро, также даем рекомендацию «Покупать» по бумагам Мосэнерго. Рекомендация по ОГК-2 — «Продавать».
В целом мы придерживаемся достаточно позитивного взгляда на российскую электроэнергетику и положительно оцениваем стабильные и прогнозируемые потоки платежей за мощности по КОМ (ДПМ — отдельный случай, когда срок действия программы завершается). Спотовые цены и доходы от продажи электричества, на которые приходятся две трети от общей выручки, волатильны.
В текущих условиях при отсутствии четкого направления динамики спроса это может представлять риск. В любом случае повышение цен в среднем пока покрывает рост стоимости топлива, поэтому с точки зрения рентабельности тепловые генерирующие компании не проигрывают.
Спотовая цена достаточно чувствительна к спросу на электроэнергию. В европейской части России, где спрос не изменился г/г, спотовая цена за 2023 г. пока выросла на 10%. В Сибири цены поднялись на 24%, однако у генерирующих компаний относительно небольшая доля бизнеса приходится на Сибирь (за исключением Русгидро). В этих условиях при отсутствии в ближайшее время новых пусков показатели удельного расхода топлива, вероятно, будут сохраняться.
Будущие тенденции трудно предугадать ввиду нестабильной геополитической ситуации. Наш взгляд по первым пяти месяцам 2023 г.: прибыль генерирующих компаний стабильна (и зависит от динамики издержек) и, возможно, выросла г/г. Это может говорить о позитивных в целом результатах за I полугодие 2023 г., хотя важно учитывать фактор окончания сроков ДПМ.
К сожалению, Мосэнерго и ОГК-2 в последнее время не публиковали отчетность по МСФО, поэтому мы можем обновлять свои модели только историческими показателями и полагаться на годовые данные по РСБУ. РусГидро и Юнипро продолжают публиковать отчетность, и надеемся, что во II полугодии 2023 г. ситуация улучшится и с другими компаниями.
Факторы, которые нужно отслеживать: динамика спроса, корпоративное управление, капзатраты (и M&A). Дивидендная политика, скорее всего, не поменяется — выплаты составляют от 25% в Интер РАО до 50% от скорректированной выручки в Мосэнерго и ОГК-2. В случае РусГидро средний уровень выплат за три года, вероятно, ограничит снижение дивидендов. Юнипро перестала выплачивать дивиденды в прошлом году по причинам геополитической напряженности.
Мосэнерго («Покупать»)
Мосэнерго — крупнейший производитель электроэнергии (63 млрд кВтч) и тепла (85 млн Гкал) в Московском регионе. Мы позитивно оцениваем довольно высокую эффективность газовых ТЭЦ Мосэнерго. Свободный денежный поток у компании положительный. Генерация электроэнергии — с большим опережением самый прибыльный сегмент Мосэнерго.
Теплоснабжение — регулируемый сегмент, поэтому в этом секторе рентабельность уступает с заметным отставанием. Компания ежегодно выплачивает дивиденды в размере примерно 50% чистой прибыли по РСБУ. Риски касаются регулирования и спроса (хотя последний относительно стабилен).
Взгляд на компанию
Мы в целом позитивно оцениваем Мосэнерго с учетом уверенной производственной базы в Московском регионе. Что касается ценообразования в электроэнергетике, спотовые цены отражают соотношение спроса и предложения в целом в Европейской части России. Вместе с тем относительная эффективность объектов Мосэнерго (низкий удельный расход топлива) обеспечивает в целом высокий коэффициент загрузки мощностей и маржинальность (разница между стоимостью энергии и топлива).
Гипотетические риски связаны с технологическими проблемами с зарубежными турбинами, но доля парогазовых установок в выработке электроэнергии составляет всего 28%. Городу Москве принадлежит около 26% Мосэнерго, возможно, это некоторая страховка от рисков корпоративного управления.
Драйверы роста
• Контроль цен и издержек. Ключевые переменные — будущие спотовые цены и тарифы на мощности. Мы индексируем спотовые цены с учетом ожидаемых повышений тарифов на газ и постепенно увеличиваем будущие тарифы на мощности. На трех станциях подойдут к концу сроки ДПМ, но в отличие от ОГК-2 это не повлияет существенно на денежные потоки.
• Предложены дивиденды в 7,4 млрд руб., норма выплат 36%. Совет директоров Мосэнерго предложил дивиденды на 16% ниже, чем годом ранее. Компания платит раз в год. Ранее коэффициент выплат составлял 50%, поэтому, наверное, кто-то может быть разочарован.
Ключевые риски
Спрос, инвестиции и регулирование. Резкое повышение спроса и спотовых цен на электроэнергию может поддержать выручку и рентабельность Мосэнерго, однако с учетом специфики сектора значительный рост маловероятен. Инвестиции — один из основных рисков с точки зрения финансовых показателей. Ввиду большой капиталоемкости сектора строительство новых объектов обходится дорого. Регулирование, возможно, главный риск в секторе электроэнергетики. И хотя он достаточно незначительный, его нельзя исключать.
Основные изменения
Соотношение тепла и электроэнергии. Электричество/мощности составляют 56% продаж Мосэнерго, на теплоснабжение приходится 43%. Вместе с тем электричество/мощности обеспечивают 85% в общей сумме прибыли, тогда как на тепло приходится лишь 15%. Другими словами, выработка тепловой энергии — малорентабельное направление, но за его счет электроэнергетика становится более конкурентоспособной, поскольку Мосэнерго может относить некоторые фиксированные и переменные издержки на теплоэнергетику, основанную на тарифах, и повышать эффективность.
Оценка и рекомендация
Рекомендация «Покупать». Наша целевая цена по модели дисконтирования денежных потоков — 5,30 руб. за акцию, рекомендация — «Покупать». Основу стоимости Мосэнерго составляют продажи электроэнергии/мощностей, однако выручка от теплоснабжения выступает как дополнительный источник и при сочетании производства тепловой и электрической энергии обеспечивает Мосэнерго достаточно хорошую эффективность. Мы закладываем средневзвешенную стоимость капитала 16.6%, стоимость акционерного капитала 18,3% и рост в постпрогнозный период 1%.
ОГК-2 («Продавать»)
Для ОГК-2 большое значение имеет окончание срока действия ДПМ в конце 2024 г. Мы полагаем, что компанию может ждать снижение выручки на 27 млрд руб. и падение EBITDA. Наша рекомендация по ОГК-2 — «Продавать».
В 2025 г. это будет сильный шок, поскольку она лишится 70% и более EBITDA. До 2025 г., то есть в 2023–2024 гг., прогнозируем достаточно хорошую прибыль. Дивиденды в следующие два года также могут сохраняться. Риски — регуляторные, такие как изменение правил и цен на рынке электроэнергии и мощности, а также риски корпоративного управления.
Взгляд на компанию
Наша рекомендация по ОГК-2 — «Продавать» в связи с масштабным снижением выручки в 2025 г. ОГК-2 управляет активами в разных регионах: ее генерирующие мощности расположены в европейской части России, на Урале и в Западной Сибири.
В теории компания может существенно понизить фиксированные операционные расходы в 2024–2025 гг. (примерно на величину уменьшения выручки от продажи мощности), что позволит поддержать финансовые показатели после 2025 г., которые в противном случае могут быть достаточно слабыми. Вместе с тем пока мы закладываем сценарий работы в обычном режиме, который подразумевает, что в 2025 г. компания покажет убыток, соответственно не будет выплачивать дивиденды после 2025 г.
Драйверы роста
• Повышение цен, сокращение операционных издержек и капзатрат. ОГК-2 пойдет в плюс любая переоценка рынка в части цен и объемов. Другим позитивным изменением может быть экономия на операционных издержках. Капзатраты не слишком внушительные, но их оптимизация тоже пошла бы на пользу.
• Дивиденды за 2022 г. могут составить 6,4 млрд руб. (0,581 руб. на акцию). Компания рекомендовала дивиденды на уровне 52% от чистой прибыли по РСБУ. Мы считаем, что выплаты за 2023–2024 гг. тоже вероятны, но отмечаем риск невыплаты дивидендов за 2025 г. из-за ожидаемых убытков.
Ключевые риски
• Корпоративное управление, рост капзатрат, регулирование и цены. Повышение тарифов на мощности свыше наших оценок позитивно. Благоприятная динамика спотовых цен также может привести к более высокой прибыли. Если менеджмент существенно снизит операционные расходы и капзатраты до или после сокращения доходов по ДПМ, это может существенно улучшить финансовые показатели ОГК-2 в 2025 г. и позже, а также сгладить снижение свободного денежного потока.
Мы считаем вероятность роста капзатрат незначительной, но полностью это исключить нельзя (слияния и поглощения также могут нести в себе риски корпоративного управления).
Основные изменения
Резкое падение впереди. Разворот (с 16 млрд руб. прибыли в 2024 г. до убытка в 2025 г.) может сильно озадачить неподготовленных читателей. Тем не менее мы считаем, что избыточные платежи за мощности по ДПМ в размере 27 млрд руб. в год прекратятся. Вместо них будут цены КОМ на пять мощностей, и платежи будут значительно меньше.
Оценка и рекомендация
ОГК-2 — «Продавать». Для оценки ОГК-2 мы используем метод дисконтирования денежных потоков: средневзвешенная стоимость капитала 17,3%, стоимость акционерного капитала 20,7% и рост в постпрогнозный период 1%. Целевая цена на 12 мес. составляет 0,31 руб. за акцию.
Бизнес ОГК-2 несет риски ввиду окончания срока действия ДПМ в конце 2024 г. (через полтора года). Дивиденды за 2023 г., вероятно, будут. Также достаточно вероятны выплаты за 2024 г. Вместе с тем результаты за 2025 г. уже должны быть отрицательными. Дивидендная история на этом может закончиться, если менеджмент не предпримет каких-то экстраординарных мер для сокращения издержек.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter