17 августа 2023 БКС Экспресс | Роснано
Предлагаем инвестиционную идею в облигациях Роснано 8-й серии с госгарантией и переменным купоном. Потенциальный доход за полгода — 18%, за год — 25%.
Главное
• Венчурные инвестиции — достаточно рискованные. Долговая нагрузка очень высокая.
• Поддержка государства компенсирует все риски. За счет бюджета в 2022 г. погашены облигации объемом 28 млрд руб.
• Справедливая стоимость госгарантии — 70% от текущей цены.
Госгарантия действует только на номинал при погашении в 2028 г.
Купон переоценится в конце сентября по YTM 7Y ОФЗ + 1,57%.
• Справедливая доходность — 14,2%, потенциальный доход за полгода — 18%.
В деталях
Роснано — финансовый институт поддержки высокотехнологичных отраслей России с фокусом на портфельные и венчурные инвестиции.
Бизнес и финансовые риски Роснано остаются очень высокими. По данным на 30 июня 2021 г., 77% (сейчас, оценочно, около 90%) от баланса составляли очень рискованные венчурные инвестиции преимущественно в неблокирующих долях (<25%). По нашему мнению, выйти быстро и без потерь из таких инвестиций будет очень сложно. Они осуществлялись за счет долга, что создает дополнительные трудности в кризисный период. На конец I полугодия 2021 г. и текущий момент капитал в стресс-тесте, по нашим оценкам, был отрицательным, а достаточность капитала — критически низкой.
Государство уже оказывает поддержку. В 2022 г. за счет бюджета государство погасило 28 млрд руб. облигаций, из них — 10 млрд руб. без госгарантии. Также исправно выплачиваются проценты по всем бумагам. Мы считаем, что невыплата процентов или номинала Роснано по любому долгу несет серьезные репутационные риски для государства с последствиями для всего рынка.
Президент и министр финансов в конце 2021 г. публично заявили о поддержке компании, в том числе по облигациям без госгарантии. Более того, в мае 2022 г. глава Роснано отчитался перед президентом о прибыли за 2021 г. и, как мы считаем, лично заручился его поддержкой в части погашения облигаций.
На данный момент потенциальные претензии к бывшему руководству Роснано кажутся не такими серьезными и охватывают специфическую часть деятельности, прямого вывода активов по отчетности и заявлениям нового руководства не прослеживается. Ожидаем, что в случае анонсированной ликвидации или расформирования Роснано долги перейдут к государству, ВЭБу или другой госкомпании.
Более того, единственный пример банкротства госкомпании с 2008 г. — это ФЛК Лизинг. Дефолт случился из-за дефекта в структуре госакционеров (РФ владела около 54% через ОАК и 32% напрямую), где 54 млрд руб., выделенные ОАК на решение долговых проблем, не дошли до ФЛК Лизинг из-за требования ОАК поучаствовать в допэмиссии пропорционально доле. Такой проблемы у Роснано нет — 100% напрямую принадлежит государству.
Стоимость госгарантии — 70% от текущей цены, полугодовой купон YTM 7Y ОФЗ + 1,57%. Цена государственной гарантии, с учетом дисконтирования под 12% и погашения через 4,5 года, в марте 2028 г. составляет около 60% от номинала или 70% от текущей цены в 86,5%.
Госгарантия распространяется только на номинал и действительна только на дату погашения. Купон выплачивается и переоценивается дважды в год, а новый устанавливается за 7 дней до его начала как ставка бескупонной доходности по 7-летней ОФЗ (сейчас 11,3%) +1,57%. Ожидается, что новый купон будет определен в конце сентября 2023 г. и составит 12,9%, по текущим данным.
Условная YTM 18% — очень привлекательно. Роснано полагается на государственную поддержку, так как не имеет рейтингов, а облигации на 70% защищены государственной гарантией.
Короткие облигации сопоставимых по типу бизнеса и акционеру ВЭБ и РСХБ торгуются с доходностью 11–12% при условных 17,9% у Роснано 8. Бумаги РСХБ, ВЭБ и РЖД с переменным купоном с привязкой к RUONIA предлагают спред 80–150 б.п., а Роснано 8 значительно выше — в размере 650 б.п. С учетом премии за рейтинги и кредитоспособность, ликвидность и государственную гарантию мы оцениваем справедливый спред по облигации Роснано 8 в 300 б.п. с доходностью 14,2%. Потенциальный доход составляет 18% за полгода и 25% — за год.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Главное
• Венчурные инвестиции — достаточно рискованные. Долговая нагрузка очень высокая.
• Поддержка государства компенсирует все риски. За счет бюджета в 2022 г. погашены облигации объемом 28 млрд руб.
• Справедливая стоимость госгарантии — 70% от текущей цены.
Госгарантия действует только на номинал при погашении в 2028 г.
Купон переоценится в конце сентября по YTM 7Y ОФЗ + 1,57%.
• Справедливая доходность — 14,2%, потенциальный доход за полгода — 18%.
В деталях
Роснано — финансовый институт поддержки высокотехнологичных отраслей России с фокусом на портфельные и венчурные инвестиции.
Бизнес и финансовые риски Роснано остаются очень высокими. По данным на 30 июня 2021 г., 77% (сейчас, оценочно, около 90%) от баланса составляли очень рискованные венчурные инвестиции преимущественно в неблокирующих долях (<25%). По нашему мнению, выйти быстро и без потерь из таких инвестиций будет очень сложно. Они осуществлялись за счет долга, что создает дополнительные трудности в кризисный период. На конец I полугодия 2021 г. и текущий момент капитал в стресс-тесте, по нашим оценкам, был отрицательным, а достаточность капитала — критически низкой.
Государство уже оказывает поддержку. В 2022 г. за счет бюджета государство погасило 28 млрд руб. облигаций, из них — 10 млрд руб. без госгарантии. Также исправно выплачиваются проценты по всем бумагам. Мы считаем, что невыплата процентов или номинала Роснано по любому долгу несет серьезные репутационные риски для государства с последствиями для всего рынка.
Президент и министр финансов в конце 2021 г. публично заявили о поддержке компании, в том числе по облигациям без госгарантии. Более того, в мае 2022 г. глава Роснано отчитался перед президентом о прибыли за 2021 г. и, как мы считаем, лично заручился его поддержкой в части погашения облигаций.
На данный момент потенциальные претензии к бывшему руководству Роснано кажутся не такими серьезными и охватывают специфическую часть деятельности, прямого вывода активов по отчетности и заявлениям нового руководства не прослеживается. Ожидаем, что в случае анонсированной ликвидации или расформирования Роснано долги перейдут к государству, ВЭБу или другой госкомпании.
Более того, единственный пример банкротства госкомпании с 2008 г. — это ФЛК Лизинг. Дефолт случился из-за дефекта в структуре госакционеров (РФ владела около 54% через ОАК и 32% напрямую), где 54 млрд руб., выделенные ОАК на решение долговых проблем, не дошли до ФЛК Лизинг из-за требования ОАК поучаствовать в допэмиссии пропорционально доле. Такой проблемы у Роснано нет — 100% напрямую принадлежит государству.
Стоимость госгарантии — 70% от текущей цены, полугодовой купон YTM 7Y ОФЗ + 1,57%. Цена государственной гарантии, с учетом дисконтирования под 12% и погашения через 4,5 года, в марте 2028 г. составляет около 60% от номинала или 70% от текущей цены в 86,5%.
Госгарантия распространяется только на номинал и действительна только на дату погашения. Купон выплачивается и переоценивается дважды в год, а новый устанавливается за 7 дней до его начала как ставка бескупонной доходности по 7-летней ОФЗ (сейчас 11,3%) +1,57%. Ожидается, что новый купон будет определен в конце сентября 2023 г. и составит 12,9%, по текущим данным.
Условная YTM 18% — очень привлекательно. Роснано полагается на государственную поддержку, так как не имеет рейтингов, а облигации на 70% защищены государственной гарантией.
Короткие облигации сопоставимых по типу бизнеса и акционеру ВЭБ и РСХБ торгуются с доходностью 11–12% при условных 17,9% у Роснано 8. Бумаги РСХБ, ВЭБ и РЖД с переменным купоном с привязкой к RUONIA предлагают спред 80–150 б.п., а Роснано 8 значительно выше — в размере 650 б.п. С учетом премии за рейтинги и кредитоспособность, ликвидность и государственную гарантию мы оцениваем справедливый спред по облигации Роснано 8 в 300 б.п. с доходностью 14,2%. Потенциальный доход составляет 18% за полгода и 25% — за год.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter