1 ноября 2024 Альфа-Капитал Галактионов Игорь
В 2024 году многие инвесторы покупали флоатеры в надежде, что они защитят их от роста процентных ставок. Но в сентябре-октябре 80% этих бумаг упали в цене, некоторые сразу на 3–5%. Рассказываем, с чем это связано и как защитить свой портфель.
Что происходит с флоатерами
В сентябре около 49% всех биржевых флоатеров упали в цене. Масштаб падения разный, но в среднем сокращение составило 0,6%.
В октябре распродажи ускорились: с 1 по 30 октября упало 90% всех флоатеров, в среднем на 2,4%.
Снижение совпало с переоценкой прогнозов ключевой ставки и падением цен на бумаги с фиксированным купоном. Ситуация выглядит так, как будто флоатеры тоже оказались подвержены процентному риску и не смогли в полной мере защитить капитал инвестора.
Но на самом деле всё может быть сложнее: реализуется не процентный, а скорее системный кредитный риск.
От чего зависит цена флоатера
Доход по флоатеру складывается из двух составляющих: базовая ставка + спред. Наличие базовой ставки в формуле защищает флоатер от процентного риска, но есть ещё и спред, который отражает риск кредитный. Чем менее надёжен эмитент, тем выше этот риск и выше должен быть спред.
За рынком флоатеров стоит ещё более крупный рынок — рынок кредитов с плавающей ставкой. Он во многом определяет тренды флоатеров, ведь главными покупателями флоатеров как раз выступают крупные институциональные инвесторы, в том числе банки.
На этом рынке за последний месяц спреды выросли в среднем на один процентный пункт. По некоторым, наиболее закредитованным эмитентам, спреды выросли ещё больше. Можно отметить следующие причины этого явления:
Стоимость фондирования. Банки привлекают деньги по одной ставке (ставке фондирования) и выдают их в виде кредитов по другой. Рост ставок фондирования влечёт за собой рост ставок кредитования. Мы можем видеть рост ставок фондирования по ставкам корпоративных и розничных депозитов, которые для многих банков превышают ключевую ставку.
Лимиты банков. С начала года корпоративное кредитование растёт очень высокими темпами, и более 90% новых кредитов выдавалось по плавающей ставке. Соответственно, доля таких кредитов в банковских портфелях сильно выросла, и внутренние лимиты на эти активы могут быть исчерпаны. Среди прочего лимиты зависят от кредитного риска заёмщиков.
Кредитный риск. Выдавая кредиты по плавающей ставке, банк строит прогноз, как долго заёмщику придётся платить высокие процентные платежи. Очевидно, что даже летние прогнозы оказались сильно заниженными по сравнению с тем взглядом на будущее, который мы имеем сейчас. Соответственно, для многих заёмщиков кредитные риски выросли, а значит, это должно отразиться на спреде в кредитах по плавающей ставке.
Все эти факторы в какой-то степени повлияли на то, что спреды выросли. Это и стало причиной распродаж флоатеров.
Если по старым трёхлетним флоатерам эмитента вы получаете купон «ключевая ставка +2%», а по новому можете получить уже «ключевая ставка +3%», то разницу в 1% за каждый год владения покупатель такой бумаги захочет компенсировать за счёт дисконта. Грубо говоря, в такой ситуации цена старого флоатера должна упасть на 3%. На практике расчёт гораздо более тонкий, но механика процесса именно такая.
Как защититься от падения и стоит ли продавать флоатеры
Чем короче флоатер и выше его кредитное качество, тем меньше просадка по нему. В сентябре-октябре самыми устойчивыми оказались короткие бумаги с высоким кредитным рейтингом и умеренной долговой нагрузкой. Именно таким выпускам следует отдавать предпочтение, чтобы защититься от дальнейшего расширения спредов, которое может реализоваться при переоценке кредитного качества эмитентов.
Критерии, по которым инвестору следует отбирать бумаги:
Высокое кредитное качество. Здесь следует учитывать не только рейтинг, но и долговую нагрузку в целом. Иногда сильно закредитованные компании обладают высоким рейтингом только потому, что их может поддержать материнская структура. Как показывает пример Росгеологии, даже государство не всегда готово поддержать компании, в которых у неё большая доля. А иногда сильно закредитованная «дочка» способна потянуть за собой и материнскую структуру, как в случае Сегежи и АФК Система.
Короткий срок до погашения / оферты. При этом важно учитывать, что после истечения срока оферты put срочность облигации может вырасти, а сама облигация — упасть в цене. Мы разбирали это на примере бумаг Славянск ЭКО, но это справедливо и для флоатеров.
Высокий спред к базовой ставке. При прочих равных следует выбирать бумаги с более высоким спредом к базовой ставке. Это создаст дополнительный запас прочности при расширении рыночных спредов.
На какие флоатеры обратить внимание
Сегодня имеет смысл смотреть на вновь размещаемые бумаги: они выходят уже с более высокими спредами, поэтому выглядят интереснее и чуть лучше защищены от распродаж. На вторичном рынке можно отметить следующие бумаги:
ОФЗ-ПК 29014 (RU000A101N52) — самый короткий флоатер от Минфина РФ. Ставка купона привязана к средней RUONIA с небольшой технической задержкой в семь дней. Купон выплачивается ежеквартально, дата погашения — 25.03.2026.
МБЭС, 002P-02 (RU000A107DS5) — международный банк экономического сотрудничества. Финансовый институт, в числе акционеров которого присутствует Российская Федерация. Обладает кредитным рейтингом ААА(RU) от АКРА. Купон начисляется по ставке: «средняя ключевая ставка + 2,5%». Ключевая ставка определяется с небольшой технической задержкой в семь дней. Купон выплачивается раз в полгода, дата погашения — 14.12.2026.
Газпром нефть, 003P-07R (RU000A107605) — флоатер с привязкой к RUONIA от Газпром нефти, одной из крупнейших нефтегазовых компаний России. У компании кредитный рейтинг ААА от двух агентств и практически отсутствует чистый долг. Купон начисляется по ставке: «средняя RUONIA + 1,4%». RUONIA определяется с небольшой технической задержкой в семь дней. Купон выплачивается раз в квартал, дата погашения — 02.11.2027.
http://www.alfacapital.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
Что происходит с флоатерами
В сентябре около 49% всех биржевых флоатеров упали в цене. Масштаб падения разный, но в среднем сокращение составило 0,6%.
В октябре распродажи ускорились: с 1 по 30 октября упало 90% всех флоатеров, в среднем на 2,4%.
Снижение совпало с переоценкой прогнозов ключевой ставки и падением цен на бумаги с фиксированным купоном. Ситуация выглядит так, как будто флоатеры тоже оказались подвержены процентному риску и не смогли в полной мере защитить капитал инвестора.
Но на самом деле всё может быть сложнее: реализуется не процентный, а скорее системный кредитный риск.
От чего зависит цена флоатера
Доход по флоатеру складывается из двух составляющих: базовая ставка + спред. Наличие базовой ставки в формуле защищает флоатер от процентного риска, но есть ещё и спред, который отражает риск кредитный. Чем менее надёжен эмитент, тем выше этот риск и выше должен быть спред.
За рынком флоатеров стоит ещё более крупный рынок — рынок кредитов с плавающей ставкой. Он во многом определяет тренды флоатеров, ведь главными покупателями флоатеров как раз выступают крупные институциональные инвесторы, в том числе банки.
На этом рынке за последний месяц спреды выросли в среднем на один процентный пункт. По некоторым, наиболее закредитованным эмитентам, спреды выросли ещё больше. Можно отметить следующие причины этого явления:
Стоимость фондирования. Банки привлекают деньги по одной ставке (ставке фондирования) и выдают их в виде кредитов по другой. Рост ставок фондирования влечёт за собой рост ставок кредитования. Мы можем видеть рост ставок фондирования по ставкам корпоративных и розничных депозитов, которые для многих банков превышают ключевую ставку.
Лимиты банков. С начала года корпоративное кредитование растёт очень высокими темпами, и более 90% новых кредитов выдавалось по плавающей ставке. Соответственно, доля таких кредитов в банковских портфелях сильно выросла, и внутренние лимиты на эти активы могут быть исчерпаны. Среди прочего лимиты зависят от кредитного риска заёмщиков.
Кредитный риск. Выдавая кредиты по плавающей ставке, банк строит прогноз, как долго заёмщику придётся платить высокие процентные платежи. Очевидно, что даже летние прогнозы оказались сильно заниженными по сравнению с тем взглядом на будущее, который мы имеем сейчас. Соответственно, для многих заёмщиков кредитные риски выросли, а значит, это должно отразиться на спреде в кредитах по плавающей ставке.
Все эти факторы в какой-то степени повлияли на то, что спреды выросли. Это и стало причиной распродаж флоатеров.
Если по старым трёхлетним флоатерам эмитента вы получаете купон «ключевая ставка +2%», а по новому можете получить уже «ключевая ставка +3%», то разницу в 1% за каждый год владения покупатель такой бумаги захочет компенсировать за счёт дисконта. Грубо говоря, в такой ситуации цена старого флоатера должна упасть на 3%. На практике расчёт гораздо более тонкий, но механика процесса именно такая.
Как защититься от падения и стоит ли продавать флоатеры
Чем короче флоатер и выше его кредитное качество, тем меньше просадка по нему. В сентябре-октябре самыми устойчивыми оказались короткие бумаги с высоким кредитным рейтингом и умеренной долговой нагрузкой. Именно таким выпускам следует отдавать предпочтение, чтобы защититься от дальнейшего расширения спредов, которое может реализоваться при переоценке кредитного качества эмитентов.
Критерии, по которым инвестору следует отбирать бумаги:
Высокое кредитное качество. Здесь следует учитывать не только рейтинг, но и долговую нагрузку в целом. Иногда сильно закредитованные компании обладают высоким рейтингом только потому, что их может поддержать материнская структура. Как показывает пример Росгеологии, даже государство не всегда готово поддержать компании, в которых у неё большая доля. А иногда сильно закредитованная «дочка» способна потянуть за собой и материнскую структуру, как в случае Сегежи и АФК Система.
Короткий срок до погашения / оферты. При этом важно учитывать, что после истечения срока оферты put срочность облигации может вырасти, а сама облигация — упасть в цене. Мы разбирали это на примере бумаг Славянск ЭКО, но это справедливо и для флоатеров.
Высокий спред к базовой ставке. При прочих равных следует выбирать бумаги с более высоким спредом к базовой ставке. Это создаст дополнительный запас прочности при расширении рыночных спредов.
На какие флоатеры обратить внимание
Сегодня имеет смысл смотреть на вновь размещаемые бумаги: они выходят уже с более высокими спредами, поэтому выглядят интереснее и чуть лучше защищены от распродаж. На вторичном рынке можно отметить следующие бумаги:
ОФЗ-ПК 29014 (RU000A101N52) — самый короткий флоатер от Минфина РФ. Ставка купона привязана к средней RUONIA с небольшой технической задержкой в семь дней. Купон выплачивается ежеквартально, дата погашения — 25.03.2026.
МБЭС, 002P-02 (RU000A107DS5) — международный банк экономического сотрудничества. Финансовый институт, в числе акционеров которого присутствует Российская Федерация. Обладает кредитным рейтингом ААА(RU) от АКРА. Купон начисляется по ставке: «средняя ключевая ставка + 2,5%». Ключевая ставка определяется с небольшой технической задержкой в семь дней. Купон выплачивается раз в полгода, дата погашения — 14.12.2026.
Газпром нефть, 003P-07R (RU000A107605) — флоатер с привязкой к RUONIA от Газпром нефти, одной из крупнейших нефтегазовых компаний России. У компании кредитный рейтинг ААА от двух агентств и практически отсутствует чистый долг. Купон начисляется по ставке: «средняя RUONIA + 1,4%». RUONIA определяется с небольшой технической задержкой в семь дней. Купон выплачивается раз в квартал, дата погашения — 02.11.2027.
http://www.alfacapital.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу