Подтверждаем парную идею: Полюс против ГМК Норильский никель

Мы подтверждаем парную идею «Лонг Полюс / Шорт ГМК Норильский никель». За две недели спред уже составил 11%, или 10% с учетом стоимости фондирования. Котировки золота продолжают расти, а цены на промышленные металлы — падать. Это усиливает разницу в оценке стоимости компаний: со 2 апреля дисконт акций Полюса к Норникелю по мультипликатору Р/Е увеличился с 54 до 62%, несмотря на хороший рост в бумаге первой и падение второй. Считаем, что разрыв в оценках обоих эмитентов будет постепенно сужаться.

Главное
• С момента открытия идеи котировки золота выросли еще, прибавив более 3%.

• За это время металлы Норникеля подешевели до 6%.

• Дисконт Полюса к Норникелю по мультипликатору Р/Е внушительный: оценка акций Полюса на 62% ниже бумаг Норникеля, при том что исторически она была на 40% выше.

• Доходность: совокупный спред 20% до конца июля.

• Катализаторы: ослабление рубля, усиление торговой войны в мире.

• Риски: геополитика.

В деталях
Торговая война между США и Китаем увеличивает интерес к золоту

С момента открытия нашей парной идеи торговое противостояние США и Китая усилилось и неопределенность выросла. На этом фоне долларовые котировки золота прибавили более 3%.

Цены на драгметалл подогреваются высоким спросом со стороны мировых центробанков. В феврале регуляторы нарастили резервы еще на 24 тонны после пополнения запасов на 20 тонн месяцем ранее. Дополнительно наблюдается существенный приток в золотые ETF-фонды, закупившие в марте еще 92 тонны золота после 100 тонн в феврале — рекорд с марта 2022 г.

Несмотря на высокие цены, полагаем, что золото будет и дальше пользоваться значительным спросом из-за роста неопределенности в глобальной политике и риска замедления экономики в мире.

Риски для промышленных металлов растут

При открытии идеи мы отмечали крайне высокую волатильность в металлах Норникеля. В итоге цены за 2 недели снизились на 2–6%. В то же время не исключаем, что котировки могут и дальше оставаться под давлением, так как напряжение между США и Китаем только набирает обороты.

Еще одним негативным фактором для прибыли экспортеров выступает крепкий рубль. Если в ситуации с Полюсом этот эффект нивелируется за счет удорожания золота, то у Норникеля он усугубляется снижением цен на металлы. В результате со 2 апреля прибыль ГМК упала еще на 20%, а Р/Е взлетел до 20х.

Акции Полюса выглядят недооцененными, Норникеля — крайне переоцененными

Как видно на графике ниже, на этом фоне акции Полюса стали торговаться с еще большим дисконтом к бумагам Норникеля. Даже после роста котировок Полюса и падения в акциях ГМК за последние две недели дисконт увеличился с 54 до 62%. Хотя, напомним, исторически Полюс торговался с премией около 40%.

Прогнозируем спред еще 10–15% до конца июля

За две недели результат идеи составил плюс 10% — ожидаем увидеть еще до 15% до конца июля. Ситуация в мире остается крайне неопределенной, что будет и дальше привлекать интерес к золоту как к защитному активу. В то же время торговая война между США и Китаем несет серьезные риски для промышленных металлов, как это было в 2018–2019 гг.