ММК (MAGN). Отчет 3Q 2025. Дивиденды

О компании.
Магнитогорский металлургический комбинат (ММК) - крупнейший российский производитель стали. Активы компании представляют собой крупный металлургический комплекс с полным производственным циклом, начиная с подготовки железорудного сырья и заканчивая глубокой переработкой черных металлов. На долю группы приходится около 16% объема выпуска стали в стране.

Самообеспеченность в ресурсах средняя: уголь 51%, железорудное сырьё 15%, электроэнергия 75%. Производственные мощности 16 млн тонн стали в год. 6% поставляется на экспорт. ММК – производитель полного цикла с фокусом на премиальную продукцию, на которую приходится около 40% продаж.

Основной владелец Виктор Рашников с долей около 80%. В августе 2022 года он и ММК попали под блокирующие санкции США. А с марта 2022 года Евросоюз запретил поставки стали и железа из России. Ранее на экспорт ММК отправлял до 20% продукции, из них на Европу приходилось менее 15%.

На ММК с 01.06.25 увеличены тарифные ставки и оклады сотрудников предприятия. В зависимости от присвоенного работнику разряда рост тарифных ставок составил от 10 до 15%. Аналогичная индексация была и год назад.

Текущая цена акций.

Акции ММК находятся в нисходящем тренде уже почти 2 года. С исторических максимумов 2021 года котировки упали в 3 раза. А с начала 2025 года снижение около 37%.

Операционные результаты.

Данные за 3Q 2025:

Производство чугуна 2,0 млн тонн (-14% г/г).
Производство стали 2,4 млн тонн (-2% г/г). При этом Турецкий дивизион произвёл 0%.
Продажи металлопродукции 2,5 млн тонн (-0% г/г).
Продажи премиальной продукции 1 млн тонн (-19% г/г).
Доля премиальной продукции 39%.

Результаты 3Q 25 хуже, как г/г, так и кв/кв. Вообще, последние 5 кварталов слабые. Основные причины: ремонты, замедление спроса из-за высокой ключевой ставки, отмена льготной ипотеки. Отмечу, что общий объем продаж не изменился, но резко снизились продажи премиальной продукции.

Согласно прогноза компании, в 4Q 25 ожидается, что спрос на металлопродукцию будет оставаться под давлением на фоне неблагоприятного влияния высокой ключевой ставки на деловую активность.

Цены на сталь.

94% продаж ММК сейчас приходятся на Россию. Где цены на сталь снизились в 3К 2025 года на 14% г/г.

Основная причина – падение спроса на сталь из-за замедления экономики, в частности сокращение объемов строительства, а также сдвиг инфраструктурных проектов на более поздние периоды. Несмотря на инфляцию, текущие цены на сталь ниже год к году и соответствуют уровням 5-летней давности.

Финансовые результаты.

Результаты за 3Q 2025:

Выручка 150,6 млрд (-19% г/г);
Себестоимость 127 млрд (-11% г/г);
Коммерческие расходы 13,5 млрд (+5% г/г);
Операционная прибыль 4 млрд (-83% г/г);
Финансовые доходы-расходы = +3,5 млрд (+21% г/г);
Чистая прибыль (ЧП) 4,9 млрд (-72% г/г).

Из-за падения средних цен реализации и снижения продаж премиальной продукции, выручка уменьшилась на 19% г/г. Себестоимость снизилась меньшими темпами, а остальные расходы даже подросли, из-за этого операционная прибыль рухнула в 6 раз. Поддержку результатам оказали высокие ставки по депозитам: финансовые доходы за вычетом расходов принесли 3,5 млрд. В итоге, ЧП 5 млрд, это в 3,5 раза хуже г/г.

Результаты 3Q 25 значительно хуже г/г. Выручка и EBITDA самые низкие за последние 2 года. ЧП лучшая за последние 3 квартала, но всё равно в разы хуже средних значений за 5 лет. Основные причины - снижение объемов продаж, в частности, премиальной продукции, а также падение цен на металлопродукцию. Но несмотря на это, ММК остаётся прибыльной компанией.

Баланс.

Изменения с начала 2025 года:

Капитал 691 млрд (+0%);
Запасы 111 млрд (-18%);
Денежные средства и депозиты 128,5 млрд (+4%).
Суммарные кредиты и займы 54,5 млрд (+15%).

Таким образом, чистый долг отрицательный: -74 млрд. У компании накоплена хорошая подушка безопасности. Финансовое положение сильное.

Денежные потоки.

Денежные потоки за 9М 2025:

Операционный: +52 млрд (-38% г/г). Основная причина снижения – падение ЧП.
Инвестиционный: -130 млрд (+2,5х г/г). Из них капитальные вложения составили 66 млрд. Кстати, ММК получил проценты по депозитам 11 млрд.
Финансовый: +13 млрд. Рост долга на 13 млрд. Компания не выплачивала дивиденды в 2025 году, хотя год назад на эти цели ушло более 30 млрд.

Операционный поток в 3Q 25 лучший с начала года, но примерно на 30% ниже медианных значений за 5 лет. Кап затраты высокие. В итоге, свободный денежный поток, который важен при определении дивидендов, FCF = +2 млрд. Довольно низкое значение, с другой стороны, предыдущие 2 квартала FCF был и вовсе отрицательным, из-за этого FCF 9М 2025 = - 2,6 млрд.

Дивиденды.
Согласно дивидендной политики, при низкой долговой нагрузке компания может отправлять на дивиденды более 100% от свободного денежного потока.

В октябре 2024 года ММК выплатила 2,494₽ дивидендами за первое полугодие 2024 года. Это около 10% доходности к текущей цене акции.

С тех пор выплат не было. 30.05.25 на годовом собрании было утверждено решение не выплачивать финальные дивиденды за 2024 год. А из-за отрицательного свободного денежного потока за 9М 2025, ММК не выплачивал промежуточные дивиденды в этом году. Также не стоит рассчитывать на какие-то существенные выплаты и по итогам года. Разве что, внезапно будет принято решение распределить на дивиденды часть накопленной подушки, в этом случае доходность могла быть до 27%.

Перспективы.

ММК последние годы проводил большую инвестиционную программу. Среднегодовой капекс был запланирован на уровне $1,25 млрд до 2025 года. С увеличением трат на экологию в 2 раза. При этом компания ожидала положительный эффект дополнительно $780 млн к EBITDA в 2025 году.

Таким образом, с 2021 года был существенный рост капитальных затрат, что негативно влияет на свободный денежный поток, и как следствие, на дивиденды.

За 9М 2025 объем капитальных вложений снизился на 8% г/г в связи с завершением реализации ключевых проектов в рамках стратегии до 2025 года и разработкой дальнейшей стратегии на период до 2030 года.

Риски.
Рыночные (цены на сталь, конкуренция, инфляция);
Отраслевые (снижение спроса, в частности, в стройке из-за отмены льготной ипотеки; налоги и пошлины; конкуренция с Китаем);
Финансовые (ставка ЦБ, курс рубля, неисполнение обязательств клиентами);
Производственные (аварии, инциденты, сбои тех процессов);
Судебные (разбирательства с ФАС).

Мультипликаторы.

По мультипликаторам компания оценена в целом ниже относительно средних исторических значений:

Капитализация = 276 млрд (цена акции = 24,7₽);
EV/EBITDA = 2,4;
P/E = 12,4; P/S = 0,4; P/B = 0,4;
Рентаб. EBITDA 13%; ROE = 3%; ROA = 2%.

Относительно Северстали и НЛМК, ММК исторически, оценена дешевле, в первую очередь по причине того, что это менее эффективная компания и дивиденды, как правило, ниже. Но по итогам 9М 2025 из-за низкой прибыли у ММК резко подскочил мультипликатор P/E.

Выводы.
ММК – это одна из крупнейших металлургических компаний в РФ и мире. Самообеспеченность сырьем у нее ниже, чем у Северстали, поэтому себестоимость производства выше, рентабельность хуже.

Операционные результаты в 3Q 2025 ниже г/г и кв/кв. В частности, снизились объемы продаж премиальной продукции. Цены на металлопродукцию также падают. Из-за этого финансовые результаты 3Q 2025 значительно хуже г/г. Финансовое положение отличное.

Свободный денежный поток за 9М 2025 отрицательный. Из-за этого ММК не выплачивал промежуточных дивидендов в текущем году.

В 2025 году наблюдается небольшое снижение капитальных затрат. Компания разрабатывает стратегию развития до 2030 года. Среди рисков: падение спроса и цен на металлопродукцию, рост налогов и пошлин.

По мультипликаторам компания оценена средне. Текущая расчетная справедливая цена акций 32₽.

Мои сделки.

Моя текущая позиция по ММК занимает 2% от портфеля акций. Позиция в минусе на 35%, но это без учета дивидендов