28 марта 2011
Очередное исследование очередного блогера об отсутствии фондов, побеждающих индекс.
Ранее на этой неделе я стоял перед большой аудиторией и выпалил в микрофон следующие слова:
«Нигде Вы не найдете независимых исследований, при условии, что у вас есть обоснованные сомнения при выборе активно управляемых паевых фондов, которые превзойдут биржевые индексы». В продолжение я сказал, что из 300 прочитанных мною книг по управлению личными финансами я не видел ни одной, которая бы утверждала обратное.
Придется ли мне взять свои слова обратно?
Но после этого я, ради хохмы, начал поиски, которые закончились обнаружением исключительной книги «Дилемма Инвестора» (The Investor’s Dilemma), написанной профессором Колумбийской Школы Права Луисом Лоуенштайном. В 2008 году он написал книгу, в которой содержалось одно удивительное предположение: Вы можете найти активно управляемый паевой фонд, который превзойдет рынки.
Во-первых, давайте разберемся с одним моментом. Он не является фанатом индустрии активно управляемых паевых фондов. На самом деле, если бы ему удалось засунуть всю эту индустрию в мешок с тяжелыми камнями, то, скорее всего, он бы утопил ее всю в глубоком озере. Он бы дал руководителям фондов, продавцам и владельцам предприятий потрепыхаться в мешке некоторое время, но, в конце концов, он бы вытащил их из воды и развесил бы просушиться до того, как отправить в придорожную чистку. Образ – мой, но отвращение к индустрии – определенно господина Лоуенштайна.
Он обоснованно считает сами активно управляемые фонды корыстными организациями, которые обещают дать больше, чем могут. Их не волнуют налоги, которые платят инвесторы (так как они ускоряют оборот ценных бумаг инвестора), а налоги все растут и растут – подчеркивая их несостоятельность – а они все собирают активы у неопытных инвесторов, которые убеждены, что индексы будет превзойдены.
Альтернативой наиболее активно управляемым фондам Лоуенштайн считает паевые фонды, пропорциональный состав инвестиций которых аналогичен биржевому индексу. Но на этом он не останавливается. Он утверждает, что Святой Грааль инвестиционного мира существует, и Вы можете найти его. Он уверен, что Вы сможете найти фонды, способные превзойти индексы.
Для начала он исключает семейства паевых инвестиционных фондов, названия которых большинству из нас хорошо известны:
Лоуенштайн заклеймил American Funds за скандалы из серии «любишь кататься…», в которых они были замешаны, и за необоснованные вознаграждения, которые они выплачивали брокерам, продававшим их фонды. Тот факт, что фонд чудовищно разрастается, не закрывая доступ новых инвесторов в крупные фонды, доказывает, что компания American Funds существует не для инвесторов, но исключительно для себя. Чем больше становится определенный паевой инвестиционный фонд (за счет денег, вкладываемых инвесторами, которых находят продавцы), тем ниже опускается уровень эффективности этого фонда.
Компания Fidelity также подверглась гневным нападкам по тем же основным причинам.
Он продолжает справедливо критиковать ПИФы за то, что при возникновении конфликта интересов акционеров – учредителей и вкладчиков-инвесторов фонда страдают интересы вкладчиков. Было бы наивно думать иначе. Обязанности по отношению к доверителям приносят в жертву интересам акционеров. Так поступают многие фонды, включая такие компании как Alliance Capital, Ameriprise Financial, Eaton Vance, Federated, Franklin Resources, Janus, Neveen, T. Rowe Price и Waddell & Reed. Акции этих фондов свободно обращаются на биржевом рынке. Поверьте, выгоднее владеть акциями фондов, чем вкладывать деньги в их инвестиционные пакеты.
И все же Лоуенштайн считает, что возможно выбрать фонды, способные превзойти рынок, и приводит в книге весьма убедительные аргументы. Если в фонде относительно невысокие комиссионные, низкий оборот портфельных инвестиций, если управляющие фонда терпеливы, дисциплинированы, ориентированы на успех, если они владеют акциями в собственном фонде, если они имеют репутацию отказывать новым инвесторам при неконтролированном росте количества вкладчиков – тогда, возможно, вы нашли фонд, способный превысить среднерыночный индекс доходности.
В своей книге он приводит 10 примеров фондов, чья доходность превзошла среднерыночные показатели. Поддерживая эти фонды, он стремился показать как мудрые управляющие, тщательно выбирая акции и не увлекаясь чрезмерно диверсификацией в слишком большое число компаний, смогли вывести фонды из-под удара при падении или проседании рынков.
На примере периода с 1999 по 2003 годы он показал, как каждый из этих фондов показал доходность выше индекса S&P 500. Вот таблица, помещенная на странице 6 его книги.
Фонд [Среднегодовая доходность за период: 1999-2003]
Clipper Fund [+11,9%]
FPA Capital [+15,29%]
First Eagle Global [+17,02%]
Legg Mason Value [+4,43%]
Longleaf Partners [+10,94%]
Mutual Beacon [+10,28%]
Oak Value [+2,63%]
Oakmark Select [+15,43%]
Source Capital [+15,22%]
Tweedy Browne American Value [+4,87]
Значение годовой доходности, усредненное по 10 вышеприведенным компаниям: +10,8%
Доходность по индексу S&P 500: +0,57%
Превышение среднего значения над индексом: +9,43%
Моя личная дилемма
Многим известно, что я в течение последних десяти лет приобретал индивидуальные акции и без труда добивался доходности, превышающей рыночные индексы. Так же поступали и другие члены моего инвестиционного клуба.
Но недавно я продал акций на 700 000 долларов и проиндексировал свой портфель. Не сделал ли я ошибку?
Не думаю. Что бы ни случилось, в инвестициях я предполагаю держаться 90-й процентили эффективности. Попробую объяснить. Враг хорошего плана – идеальный план. Достижение идеального плана (по крайней мере, в области инвестиций) похоже на попытку проползти по краю глубокого ущелья, чтобы сорвать один прекрасный цветок. Можно упасть. Если делать это достаточно часто, то рано или поздно вы обязательно упадете. Лучше, если каждое утро мне доставляют 90 процентов цветов, собранных на откосе, чем я сам буду пытаться собрать их все, неразумно рискуя свалиться через перила.
Так о чем же догадался Лоуенштайн?
Можно догадаться, что по поводу книги Лоуенштайна сказали бы такие эксперты, как Джон Богл и Бертон Малкил. Они могли бы возразить, что нет способа предсказать доходность фонда. Действительно, всегда будут фонды, показавшие превышение доходности над среднерыночными индексами по результатам года, но невозможно заранее вычислить такой фонд.
Вздор, считает Лоуенштайн. Что же, давайте разбираться.
Данные, приведенные в предыдущей таблице, закрывали календарный год 2003. Книга Лоуенштайна увидела свет в 2008 году. Значит, мы можем предположить, что выбранные им фонды также неплохо справлялись в период с 2003 по 2007 годы, иначе доброжелатели указали бы автору на эту нелепость. Проверим, что происходило в выбранными фондами после публикации книги.
Итак, расчеты автора закончились показателями 2003 года. Используя данные Morningstar, попробуем оценить эффективность фондов за период с 1 января 2004 года и по настоящее время (март 2011 года).
Если Лоуенштайн был прав, фонды должны были показать непрерывный рост доходности над среднерыночным индексом S&P 500. Почему бы и нет? С 2004 по 2007 рынок играл на повышение котировок, цены акций росли по экспоненте. Но думается, великие финансисты, управлявшие финансовыми мировыми потоками, могли спасти наши инвестиции от крутого падения рынка в 2008/2009 годы. Они могли бы продавать акции при прогнозе скорого понижения рынка, или продавать на спаде рынка – с тем, чтобы выкупить акции, когда рынок установится на минимуме. Именно так в своей книге Лоуенштайн советует поступать мудрым инвесторам. В теории, вот простой рецепт 100-процентного успеха на биржевом рынке.
Проверим?
Из 10 фондов, исследованных Лоуенштайном, 7 понесли потери по сравнению с индексом S&P 500 за период с января 2004 по март 2011 года, даже до исчисления налогов. Три, действительно, показали необычайно высокую эффективность, но этого недостаточно, чтобы уверенно выбрать надежный фонд на основе будущих прогнозов. В книге эти фонды называются едва ли не Суперфондами с мудрым и эффективным руководством, и тем не менее, 70% их них оказались даже менее прибыльными, чем средний индекс по рынку.
Вот результаты:
Фонд [Среднегодовая доходность: январь 2004 - март 2011]
Clipper Fund [+2,5%]
First Eagle Global [+98%]
FPA Capital [+92%]
Legg Mason Value [-32%]
Longleaf Partners [+36,9%]
Mutual Beacon [+37,3%]
Oak Value (name changed, see ticker RCAPX) [+24%]
Oakmark Select [+34%]
Source Capital [+76%]
Tweedy Browne American Value [+41%]
Значение годовой доходности, усредненное по 10 вышеприведенным компаниям: +41,4%
Доходность по индексу S&P 500: +41,8%
Дефицит по сравнению с индексом: -0,04%
В 2004 году не было никакой возможности предсказать, какие три из десяти фондов стоят того, чтобы вкладывать в них деньги в последующие годы. Но даже если бы вы вложили равномерно в каждый из этих фондов, все равно по результатам семи лет вы получили бы доходность ниже рыночного индекса. Если акции включены в ваш налогооблагаемый доход, то ежегодно вы бы теряли 0,25% в уплате налогов по сравнению с индексом. Но это усредненные цифры, в реальности убытки могут быть гораздо выше. Если держаться средней доходности по рынку и не пытаться угадать, какой из фондов окажется Суперфондом, вы можете сберечь примерно 1,7% дохода (по 0,25% в год за семь лет).
Но, уважаемый г-н Лоуенштайн, это никак не означает, что вы недостаточно умны. Лично я обожаю вашу книгу и хочу лично засвидетельствовать свое почтение – открыткой из Сингапура.
Но выбрать фонд, более доходный, чем средний индекс рынка, все-таки не так просто, как вы думали.
Оригинал
Ранее на этой неделе я стоял перед большой аудиторией и выпалил в микрофон следующие слова:
«Нигде Вы не найдете независимых исследований, при условии, что у вас есть обоснованные сомнения при выборе активно управляемых паевых фондов, которые превзойдут биржевые индексы». В продолжение я сказал, что из 300 прочитанных мною книг по управлению личными финансами я не видел ни одной, которая бы утверждала обратное.
Придется ли мне взять свои слова обратно?
Но после этого я, ради хохмы, начал поиски, которые закончились обнаружением исключительной книги «Дилемма Инвестора» (The Investor’s Dilemma), написанной профессором Колумбийской Школы Права Луисом Лоуенштайном. В 2008 году он написал книгу, в которой содержалось одно удивительное предположение: Вы можете найти активно управляемый паевой фонд, который превзойдет рынки.
Во-первых, давайте разберемся с одним моментом. Он не является фанатом индустрии активно управляемых паевых фондов. На самом деле, если бы ему удалось засунуть всю эту индустрию в мешок с тяжелыми камнями, то, скорее всего, он бы утопил ее всю в глубоком озере. Он бы дал руководителям фондов, продавцам и владельцам предприятий потрепыхаться в мешке некоторое время, но, в конце концов, он бы вытащил их из воды и развесил бы просушиться до того, как отправить в придорожную чистку. Образ – мой, но отвращение к индустрии – определенно господина Лоуенштайна.
Он обоснованно считает сами активно управляемые фонды корыстными организациями, которые обещают дать больше, чем могут. Их не волнуют налоги, которые платят инвесторы (так как они ускоряют оборот ценных бумаг инвестора), а налоги все растут и растут – подчеркивая их несостоятельность – а они все собирают активы у неопытных инвесторов, которые убеждены, что индексы будет превзойдены.
Альтернативой наиболее активно управляемым фондам Лоуенштайн считает паевые фонды, пропорциональный состав инвестиций которых аналогичен биржевому индексу. Но на этом он не останавливается. Он утверждает, что Святой Грааль инвестиционного мира существует, и Вы можете найти его. Он уверен, что Вы сможете найти фонды, способные превзойти индексы.
Для начала он исключает семейства паевых инвестиционных фондов, названия которых большинству из нас хорошо известны:
Лоуенштайн заклеймил American Funds за скандалы из серии «любишь кататься…», в которых они были замешаны, и за необоснованные вознаграждения, которые они выплачивали брокерам, продававшим их фонды. Тот факт, что фонд чудовищно разрастается, не закрывая доступ новых инвесторов в крупные фонды, доказывает, что компания American Funds существует не для инвесторов, но исключительно для себя. Чем больше становится определенный паевой инвестиционный фонд (за счет денег, вкладываемых инвесторами, которых находят продавцы), тем ниже опускается уровень эффективности этого фонда.
Компания Fidelity также подверглась гневным нападкам по тем же основным причинам.
Он продолжает справедливо критиковать ПИФы за то, что при возникновении конфликта интересов акционеров – учредителей и вкладчиков-инвесторов фонда страдают интересы вкладчиков. Было бы наивно думать иначе. Обязанности по отношению к доверителям приносят в жертву интересам акционеров. Так поступают многие фонды, включая такие компании как Alliance Capital, Ameriprise Financial, Eaton Vance, Federated, Franklin Resources, Janus, Neveen, T. Rowe Price и Waddell & Reed. Акции этих фондов свободно обращаются на биржевом рынке. Поверьте, выгоднее владеть акциями фондов, чем вкладывать деньги в их инвестиционные пакеты.
И все же Лоуенштайн считает, что возможно выбрать фонды, способные превзойти рынок, и приводит в книге весьма убедительные аргументы. Если в фонде относительно невысокие комиссионные, низкий оборот портфельных инвестиций, если управляющие фонда терпеливы, дисциплинированы, ориентированы на успех, если они владеют акциями в собственном фонде, если они имеют репутацию отказывать новым инвесторам при неконтролированном росте количества вкладчиков – тогда, возможно, вы нашли фонд, способный превысить среднерыночный индекс доходности.
В своей книге он приводит 10 примеров фондов, чья доходность превзошла среднерыночные показатели. Поддерживая эти фонды, он стремился показать как мудрые управляющие, тщательно выбирая акции и не увлекаясь чрезмерно диверсификацией в слишком большое число компаний, смогли вывести фонды из-под удара при падении или проседании рынков.
На примере периода с 1999 по 2003 годы он показал, как каждый из этих фондов показал доходность выше индекса S&P 500. Вот таблица, помещенная на странице 6 его книги.
Фонд [Среднегодовая доходность за период: 1999-2003]
Clipper Fund [+11,9%]
FPA Capital [+15,29%]
First Eagle Global [+17,02%]
Legg Mason Value [+4,43%]
Longleaf Partners [+10,94%]
Mutual Beacon [+10,28%]
Oak Value [+2,63%]
Oakmark Select [+15,43%]
Source Capital [+15,22%]
Tweedy Browne American Value [+4,87]
Значение годовой доходности, усредненное по 10 вышеприведенным компаниям: +10,8%
Доходность по индексу S&P 500: +0,57%
Превышение среднего значения над индексом: +9,43%
Моя личная дилемма
Многим известно, что я в течение последних десяти лет приобретал индивидуальные акции и без труда добивался доходности, превышающей рыночные индексы. Так же поступали и другие члены моего инвестиционного клуба.
Но недавно я продал акций на 700 000 долларов и проиндексировал свой портфель. Не сделал ли я ошибку?
Не думаю. Что бы ни случилось, в инвестициях я предполагаю держаться 90-й процентили эффективности. Попробую объяснить. Враг хорошего плана – идеальный план. Достижение идеального плана (по крайней мере, в области инвестиций) похоже на попытку проползти по краю глубокого ущелья, чтобы сорвать один прекрасный цветок. Можно упасть. Если делать это достаточно часто, то рано или поздно вы обязательно упадете. Лучше, если каждое утро мне доставляют 90 процентов цветов, собранных на откосе, чем я сам буду пытаться собрать их все, неразумно рискуя свалиться через перила.
Так о чем же догадался Лоуенштайн?
Можно догадаться, что по поводу книги Лоуенштайна сказали бы такие эксперты, как Джон Богл и Бертон Малкил. Они могли бы возразить, что нет способа предсказать доходность фонда. Действительно, всегда будут фонды, показавшие превышение доходности над среднерыночными индексами по результатам года, но невозможно заранее вычислить такой фонд.
Вздор, считает Лоуенштайн. Что же, давайте разбираться.
Данные, приведенные в предыдущей таблице, закрывали календарный год 2003. Книга Лоуенштайна увидела свет в 2008 году. Значит, мы можем предположить, что выбранные им фонды также неплохо справлялись в период с 2003 по 2007 годы, иначе доброжелатели указали бы автору на эту нелепость. Проверим, что происходило в выбранными фондами после публикации книги.
Итак, расчеты автора закончились показателями 2003 года. Используя данные Morningstar, попробуем оценить эффективность фондов за период с 1 января 2004 года и по настоящее время (март 2011 года).
Если Лоуенштайн был прав, фонды должны были показать непрерывный рост доходности над среднерыночным индексом S&P 500. Почему бы и нет? С 2004 по 2007 рынок играл на повышение котировок, цены акций росли по экспоненте. Но думается, великие финансисты, управлявшие финансовыми мировыми потоками, могли спасти наши инвестиции от крутого падения рынка в 2008/2009 годы. Они могли бы продавать акции при прогнозе скорого понижения рынка, или продавать на спаде рынка – с тем, чтобы выкупить акции, когда рынок установится на минимуме. Именно так в своей книге Лоуенштайн советует поступать мудрым инвесторам. В теории, вот простой рецепт 100-процентного успеха на биржевом рынке.
Проверим?
Из 10 фондов, исследованных Лоуенштайном, 7 понесли потери по сравнению с индексом S&P 500 за период с января 2004 по март 2011 года, даже до исчисления налогов. Три, действительно, показали необычайно высокую эффективность, но этого недостаточно, чтобы уверенно выбрать надежный фонд на основе будущих прогнозов. В книге эти фонды называются едва ли не Суперфондами с мудрым и эффективным руководством, и тем не менее, 70% их них оказались даже менее прибыльными, чем средний индекс по рынку.
Вот результаты:
Фонд [Среднегодовая доходность: январь 2004 - март 2011]
Clipper Fund [+2,5%]
First Eagle Global [+98%]
FPA Capital [+92%]
Legg Mason Value [-32%]
Longleaf Partners [+36,9%]
Mutual Beacon [+37,3%]
Oak Value (name changed, see ticker RCAPX) [+24%]
Oakmark Select [+34%]
Source Capital [+76%]
Tweedy Browne American Value [+41%]
Значение годовой доходности, усредненное по 10 вышеприведенным компаниям: +41,4%
Доходность по индексу S&P 500: +41,8%
Дефицит по сравнению с индексом: -0,04%
В 2004 году не было никакой возможности предсказать, какие три из десяти фондов стоят того, чтобы вкладывать в них деньги в последующие годы. Но даже если бы вы вложили равномерно в каждый из этих фондов, все равно по результатам семи лет вы получили бы доходность ниже рыночного индекса. Если акции включены в ваш налогооблагаемый доход, то ежегодно вы бы теряли 0,25% в уплате налогов по сравнению с индексом. Но это усредненные цифры, в реальности убытки могут быть гораздо выше. Если держаться средней доходности по рынку и не пытаться угадать, какой из фондов окажется Суперфондом, вы можете сберечь примерно 1,7% дохода (по 0,25% в год за семь лет).
Но, уважаемый г-н Лоуенштайн, это никак не означает, что вы недостаточно умны. Лично я обожаю вашу книгу и хочу лично засвидетельствовать свое почтение – открыткой из Сингапура.
Но выбрать фонд, более доходный, чем средний индекс рынка, все-таки не так просто, как вы думали.
Оригинал
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба