13 апреля 2011 Архив
За последние недели фондовые рынки совершили стремительный ценовой прыжок по сравнению с минимумами 2008 года. Самые авторитетные рыночные эксперты прогнозируют слишком различные сценарии развития событий. Но в основе оппозиционных суждений лежит один и тот же вопрос, касающийся переоцененности рынка.
Два «законодателя» финансового анализа уверены, что владеют правильным ответом на вопрос о дальнейшем развитии экономических событий. Роберт Шиллер (Robert Shiller), экономист Йельского университета, предсказавший «взрыв пузыря» на фондовом рынке в 2000 г. и кризис ипотеки, начавшийся в 2006 г., считает, опираясь на цифры, что фондовые активы достигли исторических максимумов.
«В противоположном углу ринга – Дэвид Бианко (David Bianco), эксперт по фондовым активам Bank of America Merrill Lynch, подвергает сомнению расчеты профессора и считает, что цены на фондовом рынке выглядят невысокими.
И это вовсе не сухой, оторванный от жизни казуистический спор «тупоконечников» и «остроконечников», описанный великим классиком с присущей ему едкой иронией. Фондовый рынок пережил мощную коррекцию после минимумов марта 2009 года, удвоив стоимость на внутридневной торговле меньше, чем за два года. Финишная прямая этой гонки началась прошлым летом, во многом благодаря Федрезерву, а точнее, его политике выкупа казначейских облигаций, приведшей к инфляции цен на активы во всех отраслях экономики, а закончится она, судя по всему, в конце июня. Инвесторам крайне важно знать, являются ли нынешние цены на фондовом рынке раздутыми, или же это – адекватное отражение объективного уровня прибыли компаний от основной деятельности.
Чьи доводы покажутся более убедительными, зависит от того, чей подход вызовет больше доверия: академического аналитика, размышляющего над теориями в тиши университетской библиотеки вдали от суетности Уолл-Стрит, или же стратега, получающего гонорары за «деланье погоды» все на той же Уолл-Стрит.
Итак, профессор Шиллер выстраивает свой анализ на сравнении значения фондового индекса Standard & Poor's 500 и изменения его компонента в доходах компаний с течением времени. Данные подобного рода не могут указать на момент начала снижения цен на фондовом рынке. Они всего лишь показывают, когда фондовые активы станут дорогими по сравнению с доходами их компаний – знак, предупреждающий о рано или поздно надвигающихся неприятностях. Новизна системы профессора Шиллера заключается в том, что она дает возможность избежать влияния искажений от краткосрочных колебаний прибыли. Большинство аналитиков с Уолл-Стрит сравнивают цены на фондовые активы с прибылью прошлого года или с аналитическими прогнозами будущих доходов. Шиллер берет среднее значение корпоративных доходов за последние 10 лет. Этот метод, столь сильно любимый искушенными инвесторами, сглаживает циклические колебания и дает возможность увидеть сбалансированный уровень доходов, часто называемый инвесторами «удельная прибыль». В результате, Шиллер установил, что торговый индекс S&P 500 в 23 раза превысил прибыль, что намного выше среднего исторического уровня 16. Это вовсе не значит, что фондовый рынок в шаге от обвала – S&P 500 уже достигал рекордной отметки, в 44 раза превышающей прибыль: имеется ввиду «пузырь доткомов» перед коллапсом в 2000 году. Все же, текущий уровень не далек от пика в 27,5, имевшего место перед спадом на фондовом рынке, совпавшим с финансовым кризисом 2007-09 гг. Потом был минимум 2009 года, когда это соотношение упало к 13, а после этого – очередной стремительный рывок вверх.
В свою очередь, Бианко, отличающийся «бычьим» отношением к фондовому рынку, считает расчеты профессора Шиллера некорректными, и с ним соглашаются многие стратеги с Уолл-Стрит. Несколько лет тому он предоставил два отчета, содержащих его собственные рассуждения. По его мнению, к поиску объективного способа проверки результатов Шиллера его побудила сенсационная передовица в The Wall Street Journal, привлекшая внимание множества клиентов и ставшая впоследствии веским аргументом против стратегии Бианко в глазах тех же клиентов. Расчеты практика из Уолл-Стрит свидетельствуют об уровне в 14,5 раза по отношению к прибылям, на котором торгуется индекс S&P 500 в последнее время. Это намного привлекательнее, чем заоблачные 23 раза в расчетах профессора Шиллера.
Профессор Шиллер и дальше продолжает настаивать на правильности своего подхода, даже в свете заявлений Бианко. Последний вовсе не оспаривает уместность 10-летнего среднего значения, тем более, что его применение полностью согласуется с позицией основателей современного анализа фондового рынка Бенджамина Грэма и Дэвида Додда (Benjamin Graham and David Dodd). Он предлагает изменить три параметра в вычислениях своего ученого оппонента, чтобы избежать того, что, с его точки зрения, является искажением.
Во-первых, это корректирование способа определения размеров корпоративных доходов. Вместо использования данных отчетных чистых прибылей, что делает профессор Шиллер, он предлагает брать за основание операционные доходы, что не позволит учитывать списание сумм на «лопание пузырей» и прочие экстремальные события. Во-вторых, необходимо поменять «исторические данные» сравниваемые с сегодняшними цифрами. Бианко считает нужным пользоваться не очень давними цифрами – за период с 1960 по 1980 гг.: то есть, период, в течение которого соотношение цены акции к чистым доходам компании в расчете на одну акцию были довольно высокими, по крайней мере, выше, чем во времена Великой Депрессии или ВМВ. Наконец, в третьих, следует, по мнению Бианко, следует скорректировать сами цифры прибылей в сторону повышения – по той простой причине, что многие корпорации в последние десятилетия реинвестируют гораздо большую часть прибыли, чем раньше, с тем, чтобы выплачивать меньше дивидендов.
Сей спор, как уже говорилось выше, давно перестал быть сугубо академической казуистикой и привлек «по обе стороны баррикад» достаточное количество авторитетных экспертов. Например, давнишний друг Шиллера, что, однако не мешает ему критиковать работы профессора, Джереми Сигель (Jeremy Siegel) из Уортнской школы бизнеса университета Пенсильвании отстаивает точку зрения практического стратега Бианко, в свое время учившегося у него. Свою позицию Сигель аргументирует тем, что действительно необходимо корректировать данные о прибылях с учетом процента реинвестирования в разные времена. Кроме того, он указывает на необходимость исключать из расчетов цифры разовых начислений. Наконец, данные о доходах за периоды минимумов финансовых кризисов слишком далеко выходят за рамки «среднего коридора», чтобы их можно было корректно воспринимать для прогнозирования дальнейших доходов, и соответственно, уровня цен фондового рынка.
Оригинал Перевел Виктор Белинский
Два «законодателя» финансового анализа уверены, что владеют правильным ответом на вопрос о дальнейшем развитии экономических событий. Роберт Шиллер (Robert Shiller), экономист Йельского университета, предсказавший «взрыв пузыря» на фондовом рынке в 2000 г. и кризис ипотеки, начавшийся в 2006 г., считает, опираясь на цифры, что фондовые активы достигли исторических максимумов.
«В противоположном углу ринга – Дэвид Бианко (David Bianco), эксперт по фондовым активам Bank of America Merrill Lynch, подвергает сомнению расчеты профессора и считает, что цены на фондовом рынке выглядят невысокими.
И это вовсе не сухой, оторванный от жизни казуистический спор «тупоконечников» и «остроконечников», описанный великим классиком с присущей ему едкой иронией. Фондовый рынок пережил мощную коррекцию после минимумов марта 2009 года, удвоив стоимость на внутридневной торговле меньше, чем за два года. Финишная прямая этой гонки началась прошлым летом, во многом благодаря Федрезерву, а точнее, его политике выкупа казначейских облигаций, приведшей к инфляции цен на активы во всех отраслях экономики, а закончится она, судя по всему, в конце июня. Инвесторам крайне важно знать, являются ли нынешние цены на фондовом рынке раздутыми, или же это – адекватное отражение объективного уровня прибыли компаний от основной деятельности.
Чьи доводы покажутся более убедительными, зависит от того, чей подход вызовет больше доверия: академического аналитика, размышляющего над теориями в тиши университетской библиотеки вдали от суетности Уолл-Стрит, или же стратега, получающего гонорары за «деланье погоды» все на той же Уолл-Стрит.
Итак, профессор Шиллер выстраивает свой анализ на сравнении значения фондового индекса Standard & Poor's 500 и изменения его компонента в доходах компаний с течением времени. Данные подобного рода не могут указать на момент начала снижения цен на фондовом рынке. Они всего лишь показывают, когда фондовые активы станут дорогими по сравнению с доходами их компаний – знак, предупреждающий о рано или поздно надвигающихся неприятностях. Новизна системы профессора Шиллера заключается в том, что она дает возможность избежать влияния искажений от краткосрочных колебаний прибыли. Большинство аналитиков с Уолл-Стрит сравнивают цены на фондовые активы с прибылью прошлого года или с аналитическими прогнозами будущих доходов. Шиллер берет среднее значение корпоративных доходов за последние 10 лет. Этот метод, столь сильно любимый искушенными инвесторами, сглаживает циклические колебания и дает возможность увидеть сбалансированный уровень доходов, часто называемый инвесторами «удельная прибыль». В результате, Шиллер установил, что торговый индекс S&P 500 в 23 раза превысил прибыль, что намного выше среднего исторического уровня 16. Это вовсе не значит, что фондовый рынок в шаге от обвала – S&P 500 уже достигал рекордной отметки, в 44 раза превышающей прибыль: имеется ввиду «пузырь доткомов» перед коллапсом в 2000 году. Все же, текущий уровень не далек от пика в 27,5, имевшего место перед спадом на фондовом рынке, совпавшим с финансовым кризисом 2007-09 гг. Потом был минимум 2009 года, когда это соотношение упало к 13, а после этого – очередной стремительный рывок вверх.
В свою очередь, Бианко, отличающийся «бычьим» отношением к фондовому рынку, считает расчеты профессора Шиллера некорректными, и с ним соглашаются многие стратеги с Уолл-Стрит. Несколько лет тому он предоставил два отчета, содержащих его собственные рассуждения. По его мнению, к поиску объективного способа проверки результатов Шиллера его побудила сенсационная передовица в The Wall Street Journal, привлекшая внимание множества клиентов и ставшая впоследствии веским аргументом против стратегии Бианко в глазах тех же клиентов. Расчеты практика из Уолл-Стрит свидетельствуют об уровне в 14,5 раза по отношению к прибылям, на котором торгуется индекс S&P 500 в последнее время. Это намного привлекательнее, чем заоблачные 23 раза в расчетах профессора Шиллера.
Профессор Шиллер и дальше продолжает настаивать на правильности своего подхода, даже в свете заявлений Бианко. Последний вовсе не оспаривает уместность 10-летнего среднего значения, тем более, что его применение полностью согласуется с позицией основателей современного анализа фондового рынка Бенджамина Грэма и Дэвида Додда (Benjamin Graham and David Dodd). Он предлагает изменить три параметра в вычислениях своего ученого оппонента, чтобы избежать того, что, с его точки зрения, является искажением.
Во-первых, это корректирование способа определения размеров корпоративных доходов. Вместо использования данных отчетных чистых прибылей, что делает профессор Шиллер, он предлагает брать за основание операционные доходы, что не позволит учитывать списание сумм на «лопание пузырей» и прочие экстремальные события. Во-вторых, необходимо поменять «исторические данные» сравниваемые с сегодняшними цифрами. Бианко считает нужным пользоваться не очень давними цифрами – за период с 1960 по 1980 гг.: то есть, период, в течение которого соотношение цены акции к чистым доходам компании в расчете на одну акцию были довольно высокими, по крайней мере, выше, чем во времена Великой Депрессии или ВМВ. Наконец, в третьих, следует, по мнению Бианко, следует скорректировать сами цифры прибылей в сторону повышения – по той простой причине, что многие корпорации в последние десятилетия реинвестируют гораздо большую часть прибыли, чем раньше, с тем, чтобы выплачивать меньше дивидендов.
Сей спор, как уже говорилось выше, давно перестал быть сугубо академической казуистикой и привлек «по обе стороны баррикад» достаточное количество авторитетных экспертов. Например, давнишний друг Шиллера, что, однако не мешает ему критиковать работы профессора, Джереми Сигель (Jeremy Siegel) из Уортнской школы бизнеса университета Пенсильвании отстаивает точку зрения практического стратега Бианко, в свое время учившегося у него. Свою позицию Сигель аргументирует тем, что действительно необходимо корректировать данные о прибылях с учетом процента реинвестирования в разные времена. Кроме того, он указывает на необходимость исключать из расчетов цифры разовых начислений. Наконец, данные о доходах за периоды минимумов финансовых кризисов слишком далеко выходят за рамки «среднего коридора», чтобы их можно было корректно воспринимать для прогнозирования дальнейших доходов, и соответственно, уровня цен фондового рынка.
Оригинал Перевел Виктор Белинский
/templates/new/dleimages/no_icon.gif Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба