К концу июня должна завершиться запущенная в ноябре 2010 года ФРС США вторая программа количественного смягчения (QE2 - quantitative easing). И если основной целью QE1 было "погасить пожар" на фондовых площадках (на пике глобального финансово-экономического кризиса), то QE2 была призвана подтолкнуть крупнейшую мировую экономику к росту. Выступая на днях, председатель Федеральной резервной системы США Бен Бернанке дал понять, что ни продления QE2, ни очередного раунда количественного смягчения не планирует, несмотря на негативные данные по экономике США. Правда, и о том, какими будут дальнейшие шаги ФРС после завершения программы выкупа казначейских облигаций объемом $600 млрд, Бернанке тоже умолчал. Finam.ru спросил экспертов, с какими итогами завершается программа QE2 и может ли решиться ФРС на запуск QE3, несмотря на текущую риторику?
Ольга Беленькая, заместитель руководителя аналитического департамента ИК "Совлинк":
Программа количественного смягчения (QE) стартовала в сентябре 2008г., когда ФРС в разгар глобального финансового кризиса ФРС резко снизила процентные ставки почти до нуля, после чего возможности проводить стимулирующую денежно-кредитную политику традиционными методами были исчерпаны. Альтернативой стало вливание на рынок ликвидности через расширение баланса ФРС и выкуп у банков различных активов, ставших неликвидными в результате кризиса доверия. За короткий период - с сентября по декабрь 2008 г. - баланс ФРС увеличился с $900 млрд до $2.3 трлн. В конце 2008 г. ФРС начала выкуп ценных бумаг, обеспеченных ипотечными кредитами и гарантированных квази-государственными ипотечными агентствами, на $600 млрд. Однако на тот момент значительная часть активов, приобретенная на баланс ФРС, была краткосрочной, поэтому к марту 2009 г. баланс сократился до $1.9 трлн.
В марте 2009 г. ФРС объявила масштабную программу увеличения выкупа облигаций - по ипотечным бумагам еще на $750 млрд, с доведением общего объема покупок этих бумаг до $1.25 трлн, одновременно был запущен выкуп американских казначейских облигаций на $300 млрд. Эта программа действовала до конца марта 2010 г. Однако летом 2010 г. появились сигналы резкого замедления роста американской экономики, поэтому в августе 2010 г. ФРС решила, чтобы не допустить преждевременного сокращения своего баланса, начать реинвестирование погашаемого долга (примерно $30 млрд в месяц).
С ноября 2010 г. стартовала программа QE2 - выкуп казначейских облигаций в объеме $600 млрд. Ее срок завершается в конце июня.
Общий баланс ФРС
С сентября 2008 г. по декабрь 2008 г. денежная база увеличилась почти вдвое (+96%), все индикаторы продолжали ухудшаться, главным успехом стало снижение рыночных процентных ставок (Libor 3M: с 3.1% до 1.8%).
Программа выкупа ипотечных и казначейских облигаций, действовавшая с марта 2009 г. (QE), была относительно успешна - был преодолен кризис ликвидности, финансовые и сырьевые рынки быстро восстанавливались после худшего со времен Великой депрессии обвала. В реальной экономике тоже ситуация улучшилась - со 2 полугодия 2009 года спад ВВП сменился ростом, сокращение числа рабочих мест замедлилось, а с марта 2010 г. начался их рост. Удалось преодолеть угрозу дефляционного коллапса. Однако эти успехи оказались неустойчивыми - уже во 2 квартале 2010 года рост ВВП замедлился до 1.1%, число сокращенных рабочих мест в июне взлетело почти до 200 тыс., а угроза дефляции вновь стала вполне реальна. На этом фоне ФРС, несмотря на бурные протесты в США и в мире, начала в ноябре 2010 г. новый раунд количественного смягчения, QE2. Итоги QE2 на начало июня выглядят абсолютно неутешительно - единственным результатом стал разгон сырьевой инфляции, который в условиях снижения покупательной способности доходов населения уже не стимулирует, а замедляет рост экономики и даже не способен поддержать рост фондового рынка. Рост экономики США в 1Q резко замедлился, число новых рабочих мест в мае рухнуло до более низкого уровня, чем тот, с которого стартовала программа QE2. Динамика уровня безработицы, рассчитываемой Минтруда США по данным домохозяйств, вроде бы говорит об улучшении ситуации, но там существенное влияние на показатели оказывают колебания численности рабочей силы, рынок более склонен доверять данным по non-farm payrolls. Пока относительно неплохо держится производственный сектор, но и там показатели ухудшаются.
С такими итогами экономика подходит к завершению QE2. Для развивающихся экономик она создала проблему высокой инфляции и нежелательного укрепления сырьевых валют. Для США - риски стагфляции. Одновременно практически исчерпаны возможности дальнейшего бюджетного стимулирования - страна в очередной раз достигла "потолка" госдолга, но автоматического повышения планки не происходит - в Конгрессе идет жесткая борьба, обуславливающая увязку решения по госдолгу с планами сокращения бюджетного дефицита, и уже два рейтинговых агентства предупредили о возможном снижении кредитного рейтинга США. В этих условиях ФРС, скорее всего, будет непросто решиться на QE3. Однако поддержать ликвидность на рекордном уровне за счет сохранения близких к нулю процентных ставок и реинвестирования погашаемого долга она еще какое-то время сможет. Рынок ждет очередного заседания FOMC 21-22 июня и сигналов о дальнейшей политике американского центробанка.
Сергей Карыхалин, аналитик по макроэкономике "ТКБ Капитал":
Вопрос о возможности QE3 пока вообще не поднимается, т.к. на данный момент у ФРС нет оснований для запуска новой программы количественного смягчения. В течение мая мы действительно получали разочаровывающие данные по экономике США, свидетельствующие о замедлении темпов роста. Однако большинство экономистов (как в правительстве, так и среди участников рынка) считает, что это замедление является временным, может быть отчасти спровоцировано событиями в Японии, и во втором полугодии американская экономика почувствует себя лучше - темпы роста, как ожидается, ускорятся до 3%-3,5% в годовом выражении.
Заканчивающая действовать программа QE2, на мой взгляд, была достаточно эффективной - она стимулировала экономику, без серьезного ускорения базовой инфляции. Впрочем, многие аналитики говорят о таких негативных эффектах как взлет цен на энергоносители и сырьевые товары, но это момент спорный и требующий специального изучения. Ослабление доллара, связанное с QE2, подстегнуло рост цен на товарных рынках и фактически привело к экспорту инфляции из США в остальной мир. Получается, что США решали свои экономические проблемы за счет других стран, пользуясь статусом доллара, являющегося основной мировой резервной валютой.
Я не думаю, что из-за окончания программы QE2 нас могут ждать какие-то особенные потрясения на рынках. ФРС уже в общих чертах представила свою "стратегию выхода" - объем ценных бумаг на её балансе будет сокращаться постепенно (сначала будет прекращено реинвестирование погашаемых бумаг, и только потом начнется повышение ставок и продажа облигаций). Так что никакого резкого изъятия ликвидности из финансовой системы не будет. На рынках особенного беспокойства по этому поводу не заметно, например, доходность казначейских облигаций в последнее время снижалась (т.е. цены росли, свидетельствуя об увеличении спроса), хотя этот рынок скоро потеряет крупного покупателя в лице ФРС. Рискованные по своей природе фондовые и товарные рынки могут реагировать более резко, но это связано, скорее, не с действиями ФРС, а с изменением ожиданий относительно экономического роста и корпоративных прибылей (а, возможно, и просто с действиями спекулянтов).
Владимир Рожанковский, директор аналитического департамента ИГ "Норд-Капитал":
На мой взгляд, самое главное сейчас - это понять дух времени и нужды мировой (я подчёркиваю, мировой, а не только американской) экономики. Допустим, ФРС будет продолжать стимулировать экономику США, но потом всё-таки решит, что это не слишком продуктивно и через какое-то время откажется от этой затеи. Или наоборот - решит сделать передышку и посмотреть, как себя чувствует рынок труда и недвижимости, а заодно и убедиться, что доходности по казначейским облигациям не взмыли в небо без его финансового участия. Но затем увидит, что всё плохо, и вернётся к возможности стимулирования. Что нам, инвесторам, дадут эти несколько месяцев нерешительности со стороны американского Центробанка? По сути, мало что дадут. И поэтому, на мой взгляд, оценивать дальнейшие шансы на продолжение денежной эмиссии долларов надо не с позиции букмекерских ставок на решение Федрезерва после 30 июня, а в разрезе того, что сказал CEO JP Morgan Chase Jamie Dimon в секции вопросов и ответов в Атланте на истекшей неделе. Настало время задаться целью и провести тщательное аналитическое исследование эффективности монетарных действий ФРС с точки зрения влияния на общее состояние американской экономики, состояние банковского сектора, темпы кредитования и замедления снижения цен на недвижимость, а также - разумеется - состояние рынка труда в США. Похоже, таких исследований, как ни странно, до сих пор никто не делал, но теперь, судя по решительности представителей опального финансового сектора, они будут очень сильно настаивать на том, чтобы столь необходимые сейчас количественные оценки всё-таки появились на рынке.
Я не согласен, что инфляционные процессы и замедление американской экономики носят временный характер. С моей точки зрения, нынешняя ситуация - результат десятилетиями накапливавшихся структурных проблем, которые требуют хирургического решения. Время ещё не упущено, но, судя по единодушным предостережениям рейтинговых агентств, пора переходить от слов к делу. И речь здесь не идёт о каких-то конкретных суммах, которые могут понадобиться американскому финрегулятору для того, чтобы вернуть веру к себе, а заодно - и к электорату нынешней правящей партии демократов. Речь идёт в большей мере о процессах, подобных тем, которые сейчас происходят в Европе.
Михаил Аристакесян, руководитель отдела информации и анализа мировых рынков ИК "ФИНАМ":
Как показывают последние выходящие макроэкономические данные, QE2 не смогла поставить экономику США на устойчивую траекторию восстановления. Если после QE1 говорили о "зелёных ростках" в экономике, то сейчас даже этого не видно. Учитывая приближающиеся выборы в США, мы полагаем, что в период от 3 до 9 месяцев после прекращения программы QE2, ФРС будет вынуждена снова прибегнуть к стимулирующим мерам. Хотелось бы подчеркнуть, что политика низких процентных ставок, на данный момент собственно даже сверхнизких, и создание избыточной ликвидности не решает структурных проблем экономики США. А именно дефицита государственного бюджета и избыточного левериджа в экономике. Если частный сектор в ответ на кризисные явления стал сокращать свою задолжённость, то государственный, наоборот стал увеличивать.
Проблему избыточного кредитования, нельзя решить ещё большим кредитованием. Да оно приглушает наиболее болезненные симптомы, но не излечивает. Это как больному раком давать обезболивающее и говорить, что от этого он выздоровеет. Безболезненных методов решения экономических проблем в США не существует. Как в своё время любили говорить эксперты МВФ, давая советы России по экономическим реформам: no pain, no gain.
Владимир Брагин, директор по анализу финансовых рынков и макроэкономики УК "Альфа-Капитал":
QE2 оказалось неспособным вызвать ускорение экономического роста, решение проблем на рынке труда, оживление рынка недвижимости и т.п. Но глупо было бы ожидать, что это станет панацеей. QE2, за счет удержания доходности казначейских облигаций на низком уровне, позволило правительству США какое-то время не урезать расходы и не увеличивать налоговую нагрузку на экономику, финансируя дефицит бюджета, по сути - за счет печатания денег.
Тем не менее, у любого механизма есть свои ограничения. В настоящее время главным препятствием для увеличения размера госдолга США является не стоимость новых заимствований, а размер самого долга, который достиг предельного установленного законодательством значения. Похоже, что на этот раз сторонники сокращения расходной части бюджета возьмут верх. Впрочем, сокращение дефицита будет не одномоментным, так что потребность в новых привлечениях сохраняется. Размер новых заимствований будет отнюдь не маленьким, так что наличие механизма, способного абсорбировать излишек первичного предложения и защитить рынки от риска повышения ставок, будет не лишним. Так что QE3, скорее всего, будет, пусть и меньшим по масштабу.
Денис Барабанов, начальник аналитического отдела ИК "Грандис Капитал":
QE2 была призвана поддержать экономику количественными монетарными стимулами. Так же как и в случае с QE1, первоначальный эффект был положительным - темпы экономического роста усилились. Однако затем наступил период спада. Поэтому в целом, результаты такой политики смешанные. Кому QE точно пошла на пользу - так это фондовому рынку, дешевые деньги всегда способствуют ралли. Что касается перспектив QE3, то, если проводить аналогии с прошлым годом, то можно сказать, что возможное введение QE3 нельзя исключать. Однако в реальности вероятность такого сценария крайне велика, вследствие того, что польза для реального сектора экономики не столь очевидна, а также из-за того, что США уже пора принимать меры по экономии бюджета. Плюс инфляционные риски
Ольга Беленькая, заместитель руководителя аналитического департамента ИК "Совлинк":
Программа количественного смягчения (QE) стартовала в сентябре 2008г., когда ФРС в разгар глобального финансового кризиса ФРС резко снизила процентные ставки почти до нуля, после чего возможности проводить стимулирующую денежно-кредитную политику традиционными методами были исчерпаны. Альтернативой стало вливание на рынок ликвидности через расширение баланса ФРС и выкуп у банков различных активов, ставших неликвидными в результате кризиса доверия. За короткий период - с сентября по декабрь 2008 г. - баланс ФРС увеличился с $900 млрд до $2.3 трлн. В конце 2008 г. ФРС начала выкуп ценных бумаг, обеспеченных ипотечными кредитами и гарантированных квази-государственными ипотечными агентствами, на $600 млрд. Однако на тот момент значительная часть активов, приобретенная на баланс ФРС, была краткосрочной, поэтому к марту 2009 г. баланс сократился до $1.9 трлн.
В марте 2009 г. ФРС объявила масштабную программу увеличения выкупа облигаций - по ипотечным бумагам еще на $750 млрд, с доведением общего объема покупок этих бумаг до $1.25 трлн, одновременно был запущен выкуп американских казначейских облигаций на $300 млрд. Эта программа действовала до конца марта 2010 г. Однако летом 2010 г. появились сигналы резкого замедления роста американской экономики, поэтому в августе 2010 г. ФРС решила, чтобы не допустить преждевременного сокращения своего баланса, начать реинвестирование погашаемого долга (примерно $30 млрд в месяц).
С ноября 2010 г. стартовала программа QE2 - выкуп казначейских облигаций в объеме $600 млрд. Ее срок завершается в конце июня.
Общий баланс ФРС
С сентября 2008 г. по декабрь 2008 г. денежная база увеличилась почти вдвое (+96%), все индикаторы продолжали ухудшаться, главным успехом стало снижение рыночных процентных ставок (Libor 3M: с 3.1% до 1.8%).
Программа выкупа ипотечных и казначейских облигаций, действовавшая с марта 2009 г. (QE), была относительно успешна - был преодолен кризис ликвидности, финансовые и сырьевые рынки быстро восстанавливались после худшего со времен Великой депрессии обвала. В реальной экономике тоже ситуация улучшилась - со 2 полугодия 2009 года спад ВВП сменился ростом, сокращение числа рабочих мест замедлилось, а с марта 2010 г. начался их рост. Удалось преодолеть угрозу дефляционного коллапса. Однако эти успехи оказались неустойчивыми - уже во 2 квартале 2010 года рост ВВП замедлился до 1.1%, число сокращенных рабочих мест в июне взлетело почти до 200 тыс., а угроза дефляции вновь стала вполне реальна. На этом фоне ФРС, несмотря на бурные протесты в США и в мире, начала в ноябре 2010 г. новый раунд количественного смягчения, QE2. Итоги QE2 на начало июня выглядят абсолютно неутешительно - единственным результатом стал разгон сырьевой инфляции, который в условиях снижения покупательной способности доходов населения уже не стимулирует, а замедляет рост экономики и даже не способен поддержать рост фондового рынка. Рост экономики США в 1Q резко замедлился, число новых рабочих мест в мае рухнуло до более низкого уровня, чем тот, с которого стартовала программа QE2. Динамика уровня безработицы, рассчитываемой Минтруда США по данным домохозяйств, вроде бы говорит об улучшении ситуации, но там существенное влияние на показатели оказывают колебания численности рабочей силы, рынок более склонен доверять данным по non-farm payrolls. Пока относительно неплохо держится производственный сектор, но и там показатели ухудшаются.
С такими итогами экономика подходит к завершению QE2. Для развивающихся экономик она создала проблему высокой инфляции и нежелательного укрепления сырьевых валют. Для США - риски стагфляции. Одновременно практически исчерпаны возможности дальнейшего бюджетного стимулирования - страна в очередной раз достигла "потолка" госдолга, но автоматического повышения планки не происходит - в Конгрессе идет жесткая борьба, обуславливающая увязку решения по госдолгу с планами сокращения бюджетного дефицита, и уже два рейтинговых агентства предупредили о возможном снижении кредитного рейтинга США. В этих условиях ФРС, скорее всего, будет непросто решиться на QE3. Однако поддержать ликвидность на рекордном уровне за счет сохранения близких к нулю процентных ставок и реинвестирования погашаемого долга она еще какое-то время сможет. Рынок ждет очередного заседания FOMC 21-22 июня и сигналов о дальнейшей политике американского центробанка.
Сергей Карыхалин, аналитик по макроэкономике "ТКБ Капитал":
Вопрос о возможности QE3 пока вообще не поднимается, т.к. на данный момент у ФРС нет оснований для запуска новой программы количественного смягчения. В течение мая мы действительно получали разочаровывающие данные по экономике США, свидетельствующие о замедлении темпов роста. Однако большинство экономистов (как в правительстве, так и среди участников рынка) считает, что это замедление является временным, может быть отчасти спровоцировано событиями в Японии, и во втором полугодии американская экономика почувствует себя лучше - темпы роста, как ожидается, ускорятся до 3%-3,5% в годовом выражении.
Заканчивающая действовать программа QE2, на мой взгляд, была достаточно эффективной - она стимулировала экономику, без серьезного ускорения базовой инфляции. Впрочем, многие аналитики говорят о таких негативных эффектах как взлет цен на энергоносители и сырьевые товары, но это момент спорный и требующий специального изучения. Ослабление доллара, связанное с QE2, подстегнуло рост цен на товарных рынках и фактически привело к экспорту инфляции из США в остальной мир. Получается, что США решали свои экономические проблемы за счет других стран, пользуясь статусом доллара, являющегося основной мировой резервной валютой.
Я не думаю, что из-за окончания программы QE2 нас могут ждать какие-то особенные потрясения на рынках. ФРС уже в общих чертах представила свою "стратегию выхода" - объем ценных бумаг на её балансе будет сокращаться постепенно (сначала будет прекращено реинвестирование погашаемых бумаг, и только потом начнется повышение ставок и продажа облигаций). Так что никакого резкого изъятия ликвидности из финансовой системы не будет. На рынках особенного беспокойства по этому поводу не заметно, например, доходность казначейских облигаций в последнее время снижалась (т.е. цены росли, свидетельствуя об увеличении спроса), хотя этот рынок скоро потеряет крупного покупателя в лице ФРС. Рискованные по своей природе фондовые и товарные рынки могут реагировать более резко, но это связано, скорее, не с действиями ФРС, а с изменением ожиданий относительно экономического роста и корпоративных прибылей (а, возможно, и просто с действиями спекулянтов).
Владимир Рожанковский, директор аналитического департамента ИГ "Норд-Капитал":
На мой взгляд, самое главное сейчас - это понять дух времени и нужды мировой (я подчёркиваю, мировой, а не только американской) экономики. Допустим, ФРС будет продолжать стимулировать экономику США, но потом всё-таки решит, что это не слишком продуктивно и через какое-то время откажется от этой затеи. Или наоборот - решит сделать передышку и посмотреть, как себя чувствует рынок труда и недвижимости, а заодно и убедиться, что доходности по казначейским облигациям не взмыли в небо без его финансового участия. Но затем увидит, что всё плохо, и вернётся к возможности стимулирования. Что нам, инвесторам, дадут эти несколько месяцев нерешительности со стороны американского Центробанка? По сути, мало что дадут. И поэтому, на мой взгляд, оценивать дальнейшие шансы на продолжение денежной эмиссии долларов надо не с позиции букмекерских ставок на решение Федрезерва после 30 июня, а в разрезе того, что сказал CEO JP Morgan Chase Jamie Dimon в секции вопросов и ответов в Атланте на истекшей неделе. Настало время задаться целью и провести тщательное аналитическое исследование эффективности монетарных действий ФРС с точки зрения влияния на общее состояние американской экономики, состояние банковского сектора, темпы кредитования и замедления снижения цен на недвижимость, а также - разумеется - состояние рынка труда в США. Похоже, таких исследований, как ни странно, до сих пор никто не делал, но теперь, судя по решительности представителей опального финансового сектора, они будут очень сильно настаивать на том, чтобы столь необходимые сейчас количественные оценки всё-таки появились на рынке.
Я не согласен, что инфляционные процессы и замедление американской экономики носят временный характер. С моей точки зрения, нынешняя ситуация - результат десятилетиями накапливавшихся структурных проблем, которые требуют хирургического решения. Время ещё не упущено, но, судя по единодушным предостережениям рейтинговых агентств, пора переходить от слов к делу. И речь здесь не идёт о каких-то конкретных суммах, которые могут понадобиться американскому финрегулятору для того, чтобы вернуть веру к себе, а заодно - и к электорату нынешней правящей партии демократов. Речь идёт в большей мере о процессах, подобных тем, которые сейчас происходят в Европе.
Михаил Аристакесян, руководитель отдела информации и анализа мировых рынков ИК "ФИНАМ":
Как показывают последние выходящие макроэкономические данные, QE2 не смогла поставить экономику США на устойчивую траекторию восстановления. Если после QE1 говорили о "зелёных ростках" в экономике, то сейчас даже этого не видно. Учитывая приближающиеся выборы в США, мы полагаем, что в период от 3 до 9 месяцев после прекращения программы QE2, ФРС будет вынуждена снова прибегнуть к стимулирующим мерам. Хотелось бы подчеркнуть, что политика низких процентных ставок, на данный момент собственно даже сверхнизких, и создание избыточной ликвидности не решает структурных проблем экономики США. А именно дефицита государственного бюджета и избыточного левериджа в экономике. Если частный сектор в ответ на кризисные явления стал сокращать свою задолжённость, то государственный, наоборот стал увеличивать.
Проблему избыточного кредитования, нельзя решить ещё большим кредитованием. Да оно приглушает наиболее болезненные симптомы, но не излечивает. Это как больному раком давать обезболивающее и говорить, что от этого он выздоровеет. Безболезненных методов решения экономических проблем в США не существует. Как в своё время любили говорить эксперты МВФ, давая советы России по экономическим реформам: no pain, no gain.
Владимир Брагин, директор по анализу финансовых рынков и макроэкономики УК "Альфа-Капитал":
QE2 оказалось неспособным вызвать ускорение экономического роста, решение проблем на рынке труда, оживление рынка недвижимости и т.п. Но глупо было бы ожидать, что это станет панацеей. QE2, за счет удержания доходности казначейских облигаций на низком уровне, позволило правительству США какое-то время не урезать расходы и не увеличивать налоговую нагрузку на экономику, финансируя дефицит бюджета, по сути - за счет печатания денег.
Тем не менее, у любого механизма есть свои ограничения. В настоящее время главным препятствием для увеличения размера госдолга США является не стоимость новых заимствований, а размер самого долга, который достиг предельного установленного законодательством значения. Похоже, что на этот раз сторонники сокращения расходной части бюджета возьмут верх. Впрочем, сокращение дефицита будет не одномоментным, так что потребность в новых привлечениях сохраняется. Размер новых заимствований будет отнюдь не маленьким, так что наличие механизма, способного абсорбировать излишек первичного предложения и защитить рынки от риска повышения ставок, будет не лишним. Так что QE3, скорее всего, будет, пусть и меньшим по масштабу.
Денис Барабанов, начальник аналитического отдела ИК "Грандис Капитал":
QE2 была призвана поддержать экономику количественными монетарными стимулами. Так же как и в случае с QE1, первоначальный эффект был положительным - темпы экономического роста усилились. Однако затем наступил период спада. Поэтому в целом, результаты такой политики смешанные. Кому QE точно пошла на пользу - так это фондовому рынку, дешевые деньги всегда способствуют ралли. Что касается перспектив QE3, то, если проводить аналогии с прошлым годом, то можно сказать, что возможное введение QE3 нельзя исключать. Однако в реальности вероятность такого сценария крайне велика, вследствие того, что польза для реального сектора экономики не столь очевидна, а также из-за того, что США уже пора принимать меры по экономии бюджета. Плюс инфляционные риски
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба