* C учетом изменений конъюнктуры рынка мы обновили нашу финансовую модель и пересмотрели оценку справедливой стоимости ФосАгро. Основываясь на оценке по методу дисконтированных денежных потоков (DCF), нами была установлена справедливая цена ФосАгро на конец 2015 г. на уровне 75 долл. за обыкновенную акцию (предыдущая оценка – 60 долл.). Повышение оценки связано в первую очередь с дальнейшим ослаблением рубля. Потенциал роста к текущим котировкам составляет 128,5% и подразумевает рекомендацию «ПОКУПАТЬ».
* Основным фактором, способствовавшим повышению нашей оценки компании по сравнению с предыдущей, стало дальнейшее ослабление рубля. В предыдущую оценку мы закладывали среднегодовой курс рубля на 2015 г. на уровне 40 руб. за доллар, новая оценка исходит из курса в 55 руб. за доллар, что представляется в нынешних условиях достаточно консервативным. Ослабление рубля способствует росту рублевой выручки компании и росту рентабельности. Позитивный эффект от ослабления рубля в полной мере проявится в 2015 г. – компания экспортирует подавляющую часть производимой продукции, продавая ее за валюту, к тому же большая часть ее издержек зафиксирована в рублях, благодаря чему можно ожидать резкого роста рентабельности при неизменных долларовых ценах на продукцию компании. Мы полагаем, что на текущий момент выгоды, которые получит компания от ослабления национальной валюты, еще далеко не в полной мере отразились в котировках ФосАгро, поэтому ожидаем роста котировок в среднесрочной перспективе. В 2015 г. дешевый рубль позволит компании увеличить рентабельность до 50% по EBITDA по сравнению с 22,9% в 2013 г. Чистая прибыль вырастет по сравнению с 2013 г. более чем в 4 раза и более чем в 3 раза в сравнении с ожидаемой нами прибылью за 2014 г. – до 1 млрд. долл. Рост чистой прибыли позволит компании нарастить дивидендные выплаты. Руководство не ожидает пересмотра дивидендной политики компании, при этом обычно на дивиденды отправлялось порядка 50% прибыли. Дивиденды за 2015 г. могут составить порядка 212 руб. на акцию, что предполагает доходность к текущим котировкам на уровне 10%.
* Помимо курса рубля определяющее влияние на финансовые результаты и котировки акций компании окажет динамика цен на фосфатные удобрения, на которые приходится подавляющая часть валовой прибыли компании. Среди факторов, которые будут определять динамику цен на удобрения в среднесрочной перспективе, отметим следующие: изменения производственных мощностей и их загрузки на глобальном рынке; изменения в экспортной политике Китая (который является крупным экспортером азотных и фосфатных удобрений); изменения в политике субсидий фермерам в Индии (которая является крупнейшим импортером); динамика цен зерновых (которая напрямую влияет на объемы закупок удобрений фермерами).
* Важнейшим фактором, играющим в пользу именно фосфатных удобрений, является сокращение мощностей в этом секторе, начавшееся в 2014 г. Сокращение продолжится и в текущем году, что в совокупности с растущим спросом на удобрения приведет к заметному росту загрузки мощностей в секторе фосфатов, что будет оказывать поддержку ценам на этот вид удобрений. Снижение мощностей стало результатом длительного давления низких цен фосфатов на производителей, которые начали процесс сворачивания инвестиционных проектов и закрытия убыточных производств. Краткосрочно заметным фактором для рынка может стать закрытие мощностей обанкротившейся Mississippi Phosphates Corp. Ситуация на рынке азотных удобрений прямо противоположна – на 2015 г. намечен ввод существенных объемов новых мощностей, в том числе только в начале текущего года будут введены в эксплуатацию мощности по производству карбамида в 5 млн т в год (600 тыс. т в Индонезии, 1,25 млн т в Саудовской Аравии, 2,5 млн т в Алжире и 660 тыс. т в Египте – всего порядка 3% глобального рынка).
* Сильнейшее влияние на рынок удобрений традиционно оказывает политика Китая, который является крупнейшим производителем азотных удобрений и крупным производителем фосфатов (а в качестве крупнейшего импортера оказывает также серьезное влияние на рынок калийных удобрений). В конце 2014 г. Китай объявил о новых изменениях в экспортной политике – были заметно снижены экспортные пошлины как на фосфат, так и на азоты. При этом экспортная пошлина на фосфатные удобрения была установлена на весь год в размере 100 юаней на тонну (порядка 16 долл. на тонну) – ранее с октября по май действовали повышенные пошлины в размере 15% от стоимости. В то же время эти изменения окажут минимальное воздействие на рынок фосфатов – на текущий момент цены на внутреннем рынке Китая превосходят цены на мировом рынке. В то же время влияние экспортной политики Китая на рынок азотных удобрений будет более существенным – постепенное снижение экспортных пошлин и ввод новых мощностей в Китае привели к росту китайского экспорта карбамида с 6,5 млн т в 2012 г. до 12 млн т в 2014 г. На 2015 г. пошлина составит 80 юаней (13 долл.) на тонну на весь год по сравнению с 40 юанями в июле-октябре и 40 юанями плюс 15% в остальное время.
* Сильнейшим драйвером со стороны спроса на удобрения является политика субсидий в Индии. С 2010 г. произошли изменения в структуре субсидий, которые сделали более привлекательной для индийских фермеров покупку азотных удобрений в ущерб фосфатным и калийным. На 2015 г. субсидии уже утверждены, изменений в политике не произошло. В то же время, избыточное использование азотных удобрений в ущерб фосфатным ведет к снижению урожайности – уже в 2013 г. отношение P2O5/N, измеряющее соотношение вносимых фосфатных и азотных удобрений, опустилось ниже 40% по сравнению с оптимальными с точки зрения урожайности 50%, что указывает на неоптимальность текущей политик субсидий и предполагает, что в перспективе соотношение субсидий будет изменено в пользу увеличений доли фосфатов, что станет серьезным драйвером для фосфатного рынка.
* Традиционно цены на удобрения в значительной степени коррелированы с ценами зерновых, поскольку прибыль фермеров оказывает прямое влияние на спрос на удобрения. Текущее соотношение цен DAP и основных видов зерновых близко к историческим средним для сои и пшеницы, и несколько выше средних – для кукурузы. В то же время отметим, что сами цены на зерновые находятся на минимумах, а фьючерсные кривые на кукурузу и сою указывают на ожидания заметного роста цен до конца текущего года. Основываясь на фьючерсных кривых, мы ожидаем роста цен на DAP к концу года на 8,5% по сравнению с текущими, в среднем за год, по нашим оценкам, цены на DAP вырастут на 1,5% по сравнению со среднегодовой стоимостью за 2014 г.
* Отметим, что с точки зрения спроса на удобрения, существенное влияние оказывают соотношения цен на кукурузу и сою. Дорогая по сравнению с кукурузой соя ведет к перераспределению посевных площадей в пользу этой культуры – именно это явление наблюдалось в 2014 г. При этом существенным является тот факт, что выращивание сои требует в 6 раз меньше объема вносимых удобрений. Таким образом, перераспределение посевных площадей в пользу сои заметно снижает спрос на удобрения, и наоборот – рост посевных площадей кукурузы ведет к заметному росту спроса на удобрения. Мы полагаем, что в 2015 г. благодаря изменению конъюнктуры цен на зерновые произойдет перераспределение посевных площадей по сравнению с 2014 г. в пользу кукурузы, что окажет рынку удобрений дополнительную поддержку.
* Краткосрочным драйвером для акций ФосАгро может стать давно ожидаемое включение акций компании в индексы MSCI. Пересмотр индекса MSCI Russia должен состояться в середине февраля, изменения вступят в силу с начала марта. Мы полагаем, что исходя из капитализации акций ФосАгро, находящихся в свободном обращении, доля компании в индексе MSCI Russia может составить от 0,6% до 0,8%. В этом случае приток средств фондов станет существенным драйвером роста котировок акций ФосАгро. В то же время относительно низкая ликвидность акций компании может все же помешать включению в индексы в феврале.
http://www.veles-capital.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
* Основным фактором, способствовавшим повышению нашей оценки компании по сравнению с предыдущей, стало дальнейшее ослабление рубля. В предыдущую оценку мы закладывали среднегодовой курс рубля на 2015 г. на уровне 40 руб. за доллар, новая оценка исходит из курса в 55 руб. за доллар, что представляется в нынешних условиях достаточно консервативным. Ослабление рубля способствует росту рублевой выручки компании и росту рентабельности. Позитивный эффект от ослабления рубля в полной мере проявится в 2015 г. – компания экспортирует подавляющую часть производимой продукции, продавая ее за валюту, к тому же большая часть ее издержек зафиксирована в рублях, благодаря чему можно ожидать резкого роста рентабельности при неизменных долларовых ценах на продукцию компании. Мы полагаем, что на текущий момент выгоды, которые получит компания от ослабления национальной валюты, еще далеко не в полной мере отразились в котировках ФосАгро, поэтому ожидаем роста котировок в среднесрочной перспективе. В 2015 г. дешевый рубль позволит компании увеличить рентабельность до 50% по EBITDA по сравнению с 22,9% в 2013 г. Чистая прибыль вырастет по сравнению с 2013 г. более чем в 4 раза и более чем в 3 раза в сравнении с ожидаемой нами прибылью за 2014 г. – до 1 млрд. долл. Рост чистой прибыли позволит компании нарастить дивидендные выплаты. Руководство не ожидает пересмотра дивидендной политики компании, при этом обычно на дивиденды отправлялось порядка 50% прибыли. Дивиденды за 2015 г. могут составить порядка 212 руб. на акцию, что предполагает доходность к текущим котировкам на уровне 10%.
* Помимо курса рубля определяющее влияние на финансовые результаты и котировки акций компании окажет динамика цен на фосфатные удобрения, на которые приходится подавляющая часть валовой прибыли компании. Среди факторов, которые будут определять динамику цен на удобрения в среднесрочной перспективе, отметим следующие: изменения производственных мощностей и их загрузки на глобальном рынке; изменения в экспортной политике Китая (который является крупным экспортером азотных и фосфатных удобрений); изменения в политике субсидий фермерам в Индии (которая является крупнейшим импортером); динамика цен зерновых (которая напрямую влияет на объемы закупок удобрений фермерами).
* Важнейшим фактором, играющим в пользу именно фосфатных удобрений, является сокращение мощностей в этом секторе, начавшееся в 2014 г. Сокращение продолжится и в текущем году, что в совокупности с растущим спросом на удобрения приведет к заметному росту загрузки мощностей в секторе фосфатов, что будет оказывать поддержку ценам на этот вид удобрений. Снижение мощностей стало результатом длительного давления низких цен фосфатов на производителей, которые начали процесс сворачивания инвестиционных проектов и закрытия убыточных производств. Краткосрочно заметным фактором для рынка может стать закрытие мощностей обанкротившейся Mississippi Phosphates Corp. Ситуация на рынке азотных удобрений прямо противоположна – на 2015 г. намечен ввод существенных объемов новых мощностей, в том числе только в начале текущего года будут введены в эксплуатацию мощности по производству карбамида в 5 млн т в год (600 тыс. т в Индонезии, 1,25 млн т в Саудовской Аравии, 2,5 млн т в Алжире и 660 тыс. т в Египте – всего порядка 3% глобального рынка).
* Сильнейшее влияние на рынок удобрений традиционно оказывает политика Китая, который является крупнейшим производителем азотных удобрений и крупным производителем фосфатов (а в качестве крупнейшего импортера оказывает также серьезное влияние на рынок калийных удобрений). В конце 2014 г. Китай объявил о новых изменениях в экспортной политике – были заметно снижены экспортные пошлины как на фосфат, так и на азоты. При этом экспортная пошлина на фосфатные удобрения была установлена на весь год в размере 100 юаней на тонну (порядка 16 долл. на тонну) – ранее с октября по май действовали повышенные пошлины в размере 15% от стоимости. В то же время эти изменения окажут минимальное воздействие на рынок фосфатов – на текущий момент цены на внутреннем рынке Китая превосходят цены на мировом рынке. В то же время влияние экспортной политики Китая на рынок азотных удобрений будет более существенным – постепенное снижение экспортных пошлин и ввод новых мощностей в Китае привели к росту китайского экспорта карбамида с 6,5 млн т в 2012 г. до 12 млн т в 2014 г. На 2015 г. пошлина составит 80 юаней (13 долл.) на тонну на весь год по сравнению с 40 юанями в июле-октябре и 40 юанями плюс 15% в остальное время.
* Сильнейшим драйвером со стороны спроса на удобрения является политика субсидий в Индии. С 2010 г. произошли изменения в структуре субсидий, которые сделали более привлекательной для индийских фермеров покупку азотных удобрений в ущерб фосфатным и калийным. На 2015 г. субсидии уже утверждены, изменений в политике не произошло. В то же время, избыточное использование азотных удобрений в ущерб фосфатным ведет к снижению урожайности – уже в 2013 г. отношение P2O5/N, измеряющее соотношение вносимых фосфатных и азотных удобрений, опустилось ниже 40% по сравнению с оптимальными с точки зрения урожайности 50%, что указывает на неоптимальность текущей политик субсидий и предполагает, что в перспективе соотношение субсидий будет изменено в пользу увеличений доли фосфатов, что станет серьезным драйвером для фосфатного рынка.
* Традиционно цены на удобрения в значительной степени коррелированы с ценами зерновых, поскольку прибыль фермеров оказывает прямое влияние на спрос на удобрения. Текущее соотношение цен DAP и основных видов зерновых близко к историческим средним для сои и пшеницы, и несколько выше средних – для кукурузы. В то же время отметим, что сами цены на зерновые находятся на минимумах, а фьючерсные кривые на кукурузу и сою указывают на ожидания заметного роста цен до конца текущего года. Основываясь на фьючерсных кривых, мы ожидаем роста цен на DAP к концу года на 8,5% по сравнению с текущими, в среднем за год, по нашим оценкам, цены на DAP вырастут на 1,5% по сравнению со среднегодовой стоимостью за 2014 г.
* Отметим, что с точки зрения спроса на удобрения, существенное влияние оказывают соотношения цен на кукурузу и сою. Дорогая по сравнению с кукурузой соя ведет к перераспределению посевных площадей в пользу этой культуры – именно это явление наблюдалось в 2014 г. При этом существенным является тот факт, что выращивание сои требует в 6 раз меньше объема вносимых удобрений. Таким образом, перераспределение посевных площадей в пользу сои заметно снижает спрос на удобрения, и наоборот – рост посевных площадей кукурузы ведет к заметному росту спроса на удобрения. Мы полагаем, что в 2015 г. благодаря изменению конъюнктуры цен на зерновые произойдет перераспределение посевных площадей по сравнению с 2014 г. в пользу кукурузы, что окажет рынку удобрений дополнительную поддержку.
* Краткосрочным драйвером для акций ФосАгро может стать давно ожидаемое включение акций компании в индексы MSCI. Пересмотр индекса MSCI Russia должен состояться в середине февраля, изменения вступят в силу с начала марта. Мы полагаем, что исходя из капитализации акций ФосАгро, находящихся в свободном обращении, доля компании в индексе MSCI Russia может составить от 0,6% до 0,8%. В этом случае приток средств фондов станет существенным драйвером роста котировок акций ФосАгро. В то же время относительно низкая ликвидность акций компании может все же помешать включению в индексы в феврале.
http://www.veles-capital.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter