Оценка сценариев развития и обновление стратегического взгляда
За последние месяцы мы наблюдали «полицейские развороты» в ценах российских и некоторых глобальных активов. Наши декабрьские рекомендации переходить к покуп-кам нефти и продаже доллара на годовом горизонте в целом пока себя оправдывают.
С учетом запуска в марте масштабной программы количественного смягчения в евро-зоне мы меняем рекомендацию по курсу EUR/USD с «держать» на «покупать» на годо-вом горизонте, также сохраняя долгосрочную покупку. После полугодовой коррекции в европейских акциях (в долларовом выражении) мы также меняем рекомендацию по индексу Euro STOXX 600 с «держать» на «покупать», подразумевая, что по итогам теку-щего года вложения в акции европейских корпораций могут оказаться одними из луч-ших.
В то же время вложения в так называемые «безрисковые активы» – гособлигации круп-нейших развитых стран, на наш взгляд, могут быть все менее выгодными. По гособлига-циям США и Великобритании, мы уже на годовом горизонте выставляем рекомендацию продажи, в то же время сохраняя рекомендацию «держать» для гособлигаций круп-нейших экономик зоны евро (Германия, Франция, Италия, Испания).
После нашей декабрьской рекомендации приоритетной покупки российских суверен-ных облигаций последние уже продемонстрировали инвесторам сильное «ралли» за последние 3,5 месяца. Доходность России-2030 уже снизилась с середины декабря с 8,3% до 3,9%. С учетом ожидаемого сценария развития российской экономики и дей-ствий Банка России мы сохраняем здесь рекомендацию покупки, но снижаем ее прио-ритетность. Между тем, сектор рублевых ОФЗ и корпоративных облигаций относительно еврооблигации пока еще толком не восстанавливался, и мы ставим здесь рекоменда-цию «покупать».
Наши рекомендации по недвижимости в крупнейших развитых и развивающихся стра-нах пока остаются без изменений. Рынки недвижимости Китая, Германии и США, на наш взгляд, по-прежнему могут представлять повышенный интерес для инвесторов, в то время как спрос на российском рынке жилья в ближайшие полгода может быть угнетен.
Хотя мы по-прежнему считаем китайский фондовый рынок одной из наиболее интерес-ных историй для покупателей с горизонтом инвестирования в 10-15 лет, после почти двукратного роста индекса Shanghai Composite за полгода в настоящий момент китай-ские акции могут временно перейти от роста к консолидации. В связи с этим мы меняем рекомендацию по китайскому рынку акций с «покупать» на «держать», сохраняя долго-срочную покупку.
Учитывая продолжающееся ускорение глобальной экономики, близость цикла подъема базовой ставки в США, прохождение минимальных темпов инфляции в крупнейших экономиках, мы меняем нашу краткосрочную рекомендацию по драгоценным металлам и промышленным товарам с «держать» на «покупать». При этом, на наш взгляд, цены на драгоценные металлы и камни на горизонте в несколько лет потенциально могут пока-зать очень высокую доходность.
Рекомендации покупки российских рублевых акций остаются у нас в силе. В декабре мы подняли рекомендацию с «держать» на «покупать» для акций российского финансового сектора. Сейчас же, после прохождения пика панических настроений и начала реали-зации антикризисных мер вновь для покупки могут становиться интересными транс-портный и машиностроительный сектора. После промежуточной коррекции в акциях российских металлургов вновь интересными могут оказаться акции компаний цветной металлургии. При этом наибольший интерес для нас на долгосрочную перспективу представляют акции компаний, занимающихся производством драгоценных металлов и драгоценных камней. Что касается компаний черной металлургии, то, на наш взгляд, пик максимально выгодной конъюнктуры здесь был вероятно пройден еще в 2008 году. Отдельные акции сектора конечно могут продемонстрировать сильную динамику роста, но в целом по акциям черных металлургов мы предпочитаем сохранять рекомендацию «держать» на годовом горизонте и «продавать» в долгосрочной перспективе.
По паевым фондам УК Открытие у нас также изменились предпочтения. В марте про-шлого года нам больше всего нравилась покупка паёв ОПИФ фондов «Открытие – Зару-бежная собственность», в июле наши предпочтения сместились в пользу ОПИФ фондов «Открытие – Китай», в октябре – в пользу ОПИФ «Открытие – Индекс ММВБ. Сейчас же с учетом резкого падения цен на нефть, на наш взгляд, уже вновь становятся интересны-ми к покупке паи ОПИФ фондов «Открытие – Сырье», структура активов которого на 50% зависит от цен на нефть.
Также с учетом ожидаемых изменений курса рубля мы начинаем рекомендовать более активно продавать паи ОПИФ фондов «Открытие – США» уже и на годовом горизонте. Паи ОПИФ фондов «Открытие – Зарубежная собственность» мы временно переводим с рекомендации «покупать» на «держать». При этом на годовом горизонте в покупку мы также ставим паи ОПИФ фондов «Открытие – Золото» и ОПИФ индексный «Открытие – Индекс ММВБ – электроэнергетика».
Для российского фондового рынка 2015 год в целом мы ожидаем весьма успешным. Риски спада экономики, взлета процентных ставок, обвала цен на нефть и курса рубля, финансовые санкции и снижение рейтингов – все эти риски по сути уже реализовались в конце прошлого и начале текущего года. Прохождение же низшей точки рынка обо-значило максимум пессимизма и страха инвесторов. Сейчас же можно говорить о нача-ле долгосрочной восходящей тенденции в российских активах. Главным же риском для российского рынка мы видим вероятную коррекцию глобальных рисковых активов при старте цикла ужесточения процентных ставок в США во второй половине года.
В центре. Долгая дорога вверх
16 декабря прошлого года стало очередным «черным вторником» для российского фи-нансового рынка. После продолжительного ускоряющегося сползания вниз фондового рынка и снижения курса рубля Банк России на ночном заседании принял решение кар-динально взвинтить уровень базовой ставки 7-дневного РЕПО с 9,5% до 17,0%. След-ствием этого стал одномоментный обвал рынков акций и облигаций. Днем 16 декабря индекс РТС упал до 578 пунктов, почти достигнув уровней 1997 года. Курс рубля к дол-лару и евро «выстреливал» на уровни 80 и 100 соответственно, а за понедельник-вторник максимальная амплитуда колебаний отечественной валюты составила около 38% против доллара и евро.
Как часто бывает на финансовых рынках, в очередной раз сработала пословица «лучше ужасный конец, чем ужас без конца». Загасив повышением ставки инфляционные ожи-дания, убив в моменте спекулянтов, ЦБ открыл дорогу к восстановлению российского рынка. Одновременно началась реализация комплекса мер для стимулирования рос-сийской экономики и поддержки банковского сектора.
В течение декабря-февраля довольно оперативно были приняты меры докапитализации банковского сектора объемом около 1 трлн рублей. Агентство по Страхованию Вкладов (АСВ) обязалось представить по запросу каждому из 27 отобранных крупнейших банков средства в капитал в виде взноса ОФЗ в размере не более 25% собственного капитала. При этом российские банки с капиталом от 25 миллиардов рублей могут получить до 1 триллиона рублей, если будут наращивать кредиты экономике не менее чем на 12 про-центов в год и направлять две четверти прибыли в капитал, а не на выплаты дивидендов акционерам. Российские банки к июню 2015 года должны будут определиться, хотят ли они участвовать в программе докапитализации через ОФЗ, обремененной требования-ми наращивать кредитный портфель и не повышать бонусы. На данный момент боль-шинство крупнейших российских банков заявили интерес к программе докапитализа-ции.
Важным оперативным решением со стороны денежного регулятора стало введение мо-ратория на переоценку банками ценных бумаг – в настоящий момент банки могут про-водить в отчетности переоценку по уровням 1 декабря прошлого года. По подсчетам ЦБ, послабления в декабре уже принесли экономию банкам в 0,9% капитала. Кроме того, оперативно была разрешена ситуация с крупнейшими проблемными банками – неко-торые были отданы на санацию (Траст), а некоторые ликвидированы (Судостроитель-ным банк). Со стороны ЦБ также актуальной остается инициатива о создании банка плохих долгов.
Не менее важной стала активная работа Банка России с крупнейшими экспортерами. Сохраняя свободный курс рубля, и не вмешиваясь напрямую в работу валютного рынка, ЦБ, тем не менее, удалось убедить экспортеров переходить к более равномерным про-дажам валютной выручки. Это также позволило стабилизировать рубль и инфляцию. После максимальных приростов в 0,9% в декабре-январе недельная инфляция в России в феврале опустилась до 0,2%. Стабилизация ситуации с инфляцией, рублем и ценами на нефть позволила Банку России начать снижение базовой ставки – с 17% до 15% 30 января и с 15% до 14% 13 марта. При этом Банк России пообещал надолго сохранить режим инфляционного таргетирования.
Российское правительство и Госдума также не сидели последние месяцы на месте и активно включились в процесс тушения финансового пожара. Минфин начал продажу на рынке валютных остатков по счетам на 7 млрд долларов, пообещав стабильные налоги как минимум на четыре года вперед. Правительство одобрило масштабную ан-тикризисную программу объемом в 2,3 трлн рублей, пообещав провести основные вы-платы по программе уже в 1-м квартале текущего года. При этом также рассматривался потенциал расширения антикризисной программы до 3 трлн рублей, что эквивалентно антикризисной программе 2008-2009 годов.
Минэкономики составило список 199 стратегических компаний, имеющих право на государственную поддержку, что частично компенсировало потерю рыночного доверия к наиболее слабым из них (например, Мечелу). В связи с резким падением сектора авиаперевозок правительство также оказало помощь крупнейшим авиапассажирским компаниям. На днях же было заявлено об обещаниях госгарантий ГАЗу, ЮТэйру, произ-водителям вагонов и самолетов. Правительство также пошло на внерыночные админи-стративные шаги и запретило государственные закупки импортной строительной, гор-норудной и коммунальной техники для поддержки импортозамещения. В середине прошлого года запрету уже подверглись госзакупки импортных автомобилей.
Все эти меры одновременно со стабилизацией цен на нефть оказывают восстанавлива-ющее влияние на российскую экономику и финансовый рынок, даже несмотря на со-хранение режима санкций западных стран в отношении России.
Впрочем, и ситуация с сохранением антироссийских санкций выглядит также вполне двояко. С одной стороны, риторика со стороны США и Великобритании, заинтересован-ных в атлантической зоне свободной торговли с ЕС, по-прежнему остается крайне жест-кой. В то же время в ЕС все больше голосов раздается в пользу отказа от санкций, а челночная дипломатия Меркель и Оланда в процессе подписания новых минских со-глашений в феврале по сути отражает их косвенную заинтересованность в стабилиза-ции ситуации на Украине.
Тем не менее, негативные действия в отношении политики России в последние месяцы продолжаются. Журнал Economist прямо заявил о войне Путина с Западом. США про-длили санкции против России еще на год. При этом Барак Обама назвал российскую экономику «лежащей в руинах», демонстративно начал восстанавливать отношения с Кубой и даже отменил санкции против Белоруснефти. Россия и США обменялись «лю-безностями», внеся друг друга в качестве основных угроз в своих новых военных док-тринах. А на внезапные активные учения Северного флота и Западного военного округа США ответили тренировочным запуском ракеты с базы Ванденберг. Роснефть также отказалась от покупки нефтяного трейдера Morgan Stanley. В Европе российскую деле-гацию в ПАСЕ лишили права голоса на несколько месяцев, после чего делегация поки-нула парламентскую ассамблею до конца года. Режим санкций в ЕС было решено продлить до осени, а позже и до конца года. Впрочем, на июньском саммите ЕС могут быть внесены дополнительные коррективы. Судьбу вертолетоносцев «Мистраль», которые пока Франция отказывается поставлять России, предполагается решить к маю. Из-за режима санкций немецкий химический концерн BASF SE и Газпром договорились не совершать обмен активами в области торговли газом, его хранения, добычи и геолого-разведки. Отдельно стоит упомянуть о «санкциях» со стороны глобальных рейтинговых агентств. 26 января агентство Standard & Poor’s снизило рейтинг России до «спекуля-тивного», а 21 февраля агентство Moody’s также снизило рейтинг до «мусорного» уров-ня. И если действия Standard & Poor’s могли расцениваться как последовательные и закономерные, то внеплановое снижение рейтинга со стороны Moody’s оказалось ско-рее сюрпризом. При этом агентство Fitch в отличие от своих коллег заявило, что не ви-дит проблем с рефинансированием долгов компаниями РФ в 2015-2016 годах.
Стоит отметить, что сохраняющийся в отношении российских госбанков и госкомпаний режим финансовых санкций по сути мало чем отличается от ситуации 1998-го и 2009-го годов. В те времена после дефолта России и после глобального кризиса рефинансиро-вание российских компаний за рубежом, по сути, также останавливались. При этом и в том, и в другом случае это не помешало российским компаниям привлекать средства в капитал, а фондовому рынку расти.
Текущая ситуация с финансовыми санкциями отчасти даже является положительной для российской экономики – под прикрытием шума европейских и американских полити-ков в Россию входят новые прямые инвестиции и венчурные капиталы. НОВАТЭК заявил о планах китайских инвестиций в размере более 10 млрд долларов в проект Ямал СПГ в 1 полугодии 2015 года. Роснефть начала переговоры с Индией о контракте на покупку нефти на 10 лет. Американская химико-фармакологическая корпорация Abbott завер-шила покупку 98% Верофарма за 16,7 млрд рублей. Schlumberger объявил покупку 45,6% нефтесервисной компании Eurasia Drilling примерно за 1,7 млрд долларов. Сы-рьевой трейдер Glencore купил 49% акций РуссНефти у Михаила Гуцериева, а BP заяви-ла о нежелании продавать свой пакет акций Роснефти. По сообщениям Bloomberg, крупнейшая инвестиционная компания BlackRock Inc. увеличила вложения в россий-ские акции в начале 2015 года. Британские ритейлеры boohoo.com и Superdry заявили о планах открытия первых магазинов в России уже в этом году. Дошло до того, что «ру-пор» демократической партии США – портал CNN на прошлой неделе опубликовал ста-тью о выгоде инвестиций в Россию (а до этого CNN решила восстановить свою лицензию в РФ). Как это стыкуется с высказываниями нынешнего лидера демократов США о «руи-нах» в российской экономике пока что не очень понятно.
Текущий режим санкций также пока оказывается беспомощным в сдерживании разви-тия российских проектов за рубежом. Активизировались усилия Росатома по набору новых зарубежных проектов. За последние месяцы было объявлено о планах строи-тельства АЭС в Египте, подписан контракт на 10 млрд долларов с Иорданией, финский парламент одобрил строительство АЭС с участием Росатома. При этом попытка надавить на Венгрию в отношении контрактов с Россией завершилась провалом – Венгрия отру-гала сенатора Маккейна за фразу о «неофашисте» Орбане, а ЕС был вынужден одоб-рить контракт Венгрии с Росатомом. Также Венгрия начала переговоры с Россией о поставках газа из РФ через Турцию вместо отмененного в декабре «Южного потока». При этом Газпром пообещал первый газ по «Турецкому потоку» уже в 2016 году. Из внешних приобретений российских компаний стоит выделить покупку LetterOne Михаи-ла Фридмана нефтегазового подразделения DEA немецкого концерна RWE. Хотя власти Великобритании пытались заблокировать сделку, покупка была реализована на усло-виях, по которым британскому регулятору уже становится не выгодно ее оспаривать.
Очередной ужас, которым также пугали россиян в последний год санкций, так и не реа-лизовался – Visa и MasterCard заявили, что никуда не уходят из России и согласились в соответствии с требованиями ЦБ перевести процессинг карт в РФ на базу Национальной системы платежных карт (НСПК). США и ЕС также отказались лишать Россию доступа к системе СВИФТ.
Сейчас вряд ли стоит говорить о полной эйфории в отношении российских активов в текущем году. Но, безусловно, можно отметить, что снижение высокого градуса в поли-тике и экономике происходит. В переговорах по украинской проблеме возобладал удобный для России нормандский формат против нежелательного женевского, где в составе переговорщиков присутствовали незаинтересованные в успехе американцы, а РФ была представлена стороной конфликта. Февральские соглашения Минск-2, реали-зация отвода тяжелых вооружений Украиной/ДНР/ЛНР и контроль за процессом со сто-роны наблюдателей ОБСЕ являются определенным политическим успехом для России.
Хотя рейтинговые агентства перевели облигации в спекулятивную категорию, а режим санкций против России сохраняется, сильная недооцененность курса рубля этой зимой (см. наши обзоры 16.12.14 «Рубль – ужасный конец» и 20.02.15 «Нефть + Санкции = Рубль») привела к всплеску венчурных инвестиций в российские активы. Из-за обвала курса рубля началась скупка российских квартир со стороны белорусских, казахских и китайских инвесторов. Более того, эта скупка даже перекинулась на покупки бытовой техники. А Казахстан даже ввел запрет на ввоз топлива из РФ на 25 дней с 5 марта.
Долларовый индекс РТС с середины декабря по март взлетел на +60%. Январь 2015 года также стал лучшим месяцем для рублевого индекса ММВБ за период с 2009 года за счет эффекта девальвации. Несмотря на все еще сложную ситуацию с платежеспособ-ностью ряда эмитентов, с декабрьских минимумов происходит подъем рынка облига-ций. На рынке российских суверенных еврооблигаций и вовсе происходит мощное «ралли» – доходность России-2030 с 16 декабря уже снизилась с 8,3% до 3,6%. Риски для рубля продолжают снижение. Несмотря на финансовые санкции, пик платежей по внешним долгам в этом году уже был пройден – в декабре, феврале и марте Роснефть осуществляла масштабные платежи по зарубежным кредитам. При этом крупнейшие компании объявляют обратные выкупы своих акций (Норильский никель, Евраз) и обли-гаций (Русский Стандарт, ТКС) с рынка. Снижение общей волатильности на российских рынках позволило 1 апреля дополнительно снизить гарантийное обеспечение по фью-черсным контрактам на площадке FORTS.
Ситуация в российской экономике и на российском финансовом рынке сейчас заметно отличается от рубежа 2008-2009 годов. С одной стороны, мировая экономика находит-ся в хорошем состоянии и ускоряется в росте, резкого спада деловой активности не наблюдалось ни в мире, ни в России. С другой стороны, Россия несколько лет замедля-ла свои темпы роста, подползая к рецессии, финансовые санкции и падение цен на нефть лишь стали «моментом истины» для экономики. Также в отличие от 2009 года рост сбережений россиян начал замедляться заранее. Цены на российские финансовые активы тоже не являются сейчас фундаментально такими же низкими как в начале 2009 года. Прогнозы роста цен на нефть сохраняются, но уже имеют плавную повышательную траекторию. В результате сейчас скорее достаточном мало сильных внутренних ресур-сов и причин для резкого и быстрого разгона фондового рынка, как это было в 2009 году. Между тем, ожидания снижения рисков в экономике, замедление инфляции и снижение базовых ставок денежного рынка, приток венчурных и прямых инвестиций, восстановление цен на нефть – все эти факторы будут неуклонно двигать российский фондовый рынок вверх. В связи с этим, на наш взгляд, в ближайшие годы мы сможем наблюдать позитивную, поступательно ускоряющуюся динамику российского рынка ценных бумаг. В такой ситуации инвесторам на российском фондовом рынке вряд ли стоит агрессивно покупать акции по любым ценам, но использовать каждую масштаб-ную коррекцию для новых покупок. Дорога вверх обещает быть долгой, а еще Лао-цзы в VI веке до нашей эры заметил, что путь в тысячу ли начинается с первого шага.
В центре. Европа ослабляется количественно
В качестве ключевого события первой половины текущего года, безусловно, стоит вы-делить запуск полноценной программы количественного смягчения со стороны цен-трального банка еврозоны.
Низкие темпы роста европейской экономики в последние годы привели к необходимо-сти дальнейшего смягчения денежной политики ЕЦБ. Взаимные санкции между Россией и ЕС дополнительно снизили темпы роста европейского ВВП, заставив глобальных ин-весторов занять выжидательную позицию в отношении европейских активов. При этом профицит торгового баланса зоны евро в прошлом году продолжал бить исторические рекорды, что только усугубляло ситуации – капиталы, приходящие в Европу от экспорта, были вынуждены вновь покидать еврозону из-за низких темпов роста бизнеса и ожида-ний дальнейшего снижения процентных ставок.
Почти весь прошлый год глава ЕЦБ Марио Драги кормил инвесторов обещаниями даль-нейшего ослабления денежной политики и запуска европейской программы количе-ственного смягчения (QE). При этом новые программы кредитования европейских бан-ков со стороны ЕЦБ (TLTRO) были запущены только осенью. Программа европейского QE также официально была запущена в ноябре, но фактический объем выкупа ценных бумаг по ней являлся смехотворным. В результате инвесторы продолжали «голосовать ногами» по евро, снижая курс валютной пары EUR/USD.
Между тем, уже 22 января текущего года Марио Драги, наконец, внес определенность по параметрам программы QE. Общий объем программы был заявлен в размере около 1 трлн евро сроком до сентября 2016 года, по 60 млрд евро ежемесячно, что приблизи-тельно эквивалентно объемам выкупа по завершившейся в штатах последней програм-ме QE3. Согласно программе ЕЦБ будет выкупать на открытом рынке «обеспеченные активами ценные бумаги» (ABS) – в первую очередь гособлигации европейских стран, имеющие инвестиционные рейтинги. При этом если инфляция в ЕС не достигнет к концу действия программы целевых 2%, то программа может быть продлена. 9 марта был объявлен официальный старт выкупа.
После публикации плана глава МВФ Кристин Лагард уже заявила, что план скупки гос-облигаций ЕЦБ поддержит экономику еврозоны, но его будет недостаточно, призывая правительства стран ЕС к проведению структурных реформ. Парируя заявления главы МВФ, ЕС составил список из почти 2000 проектов общей стоимостью 1,3 триллиона ев-ро, которые могут войти в инвестиционный план для ускорения экономики Европы.
Стоит отметить, что последние инициативы европейских правительств и фактический запуск программы QE ЕЦБ могут кардинально изменить отношение инвесторов к евро-пейской экономике и евро. В текущие цены скорректировавшихся европейских акти-вов, на наш взгляд, уже заложено снижение темпов роста европейской экономики, вы-званное взаимными санкциями с Россией, заложены экономические (но не политиче-ские) риски выхода Греции из еврозоны (Grexit) и разница между ожидающимися про-центными ставками в еврозоне и США. При этом в настоящее время более трети инвесторов по опросам ожидают развала зоны евро в ближайшие 12 месяцев. Индекс рас-пада еврозоны (EBI, есть и такой) в марте 2015 года составил высокие 38% (хотя в июле 2012 года его значения доходили до 73%).
По нашим расчетам, европейская программа количественного смягчения призвана обеспечить рост денежного агрегата М3 до 8,5% в течение первого же года, что позво-лит поддержать ускорение европейской экономики до 2,5-2,6% в течение 3-х лет. С уче-том заявленных инвестиционных проектов европейских правительств объемом 1,3 трлн евро такое ускорение экономики ЕС, на наш взгляд, вполне возможно. Таким образом, ЕЦБ и правительства европейских стран стремятся разогнать темпы роста европейской экономики до текущих максимальных темпов роста экономик США и Великобритании. Следствием наиболее вероятного успеха программы QE будет начало активного возвра-та капиталов в зону евро и начало укрепления курса EUR/USD.
Глобальное экономическое развитие
Оставив за скобками наиболее проблемные регионы, стоит отметить, что в целом ситуация в глобальной экономике за последние 2 года продолжает только улучшаться. Эйфории у бизнесменов и финансистов пока еще нет, но сдержанный оптимизм определенно превалирует, что видно как по индексам настроений менеджеров по закупкам (PMI), так и по основным фондовым индексам. Впро-чем, укрепление доллара и падение сырьевых рынков внесло здесь небольшой разлад – бизнесмены из развитых стран восприня-ли полугодовое падение цен на энергоносители как явное благо, в то время как крупнейшие развивающиеся экономики (прежде всего из стран BRICS) в моменте испытали приступ пессимизма. Тем не менее, МВФ и Всемирный банк продолжают прогнозировать продолжение траектории ускорения глобальной экономики с 2013 по 2016 год.
Объем глобальных сделок слияния и поглощения (M&M) в 1-м квартале 2015 года вырос на +21% в годовом выражении, а объемы первичных (IPO) и вторичных (SPO) публичных размещений акций за квартал составили рекордные 231,5 млрд долларов. При этом, по данным опроса Bank of America Merrill Lynch, инвесторы по всему миру сокращают долю наличности в своих портфелях. Доля респондентов, наращивающих объем наличности в своих портфелях, упала до 17% в январе, хотя еще в декабре данный показа-тель составлял 28%. Управляющие снижают свои вложения в безрисковых активах, увеличивая доли акций, недвижимости и кор-поративных облигаций. Меду тем, 75% респондентов, по данным опроса, полагают, что американские акции переоценены, что является самым высоким значением данного показателя с момента добавления этого вопроса в исследование в 2001 году.
Крупнейшие мировые центральные банки в последние месяцы также стараются поддержать ускорение экономик за счет смягчения денежных политик. После пяти лет крайне жесткой монетарной политики Народный Банк Китая, наконец, запустил цикл снижения процентных ставок. В ноябре прошлого года ЦБ Китая снизил базовую ставку с 6,0% до 5,6%, а с марта текущего года опустил ее до 5,35%. Банк Индии также пошел сбрасывать уровень базовой ставки после длительного перерыва – с 8,0% до 7,75% в январе и до 7,5% в марте.
После стабилизации сырьевых цен начал сбрасывать процентные ставки Банк Канады. Завершив самый долгий период неизмен-ной ставки с 1950 года, денежный регулятор сократил ставку overnight до 0,75% с 1,0%, где она находилась с сентября 2010 года. Банк Австралии после долгосрочного перерыва сбросил процентную ставки в начале февраля с 2,5% до 2,25%. Как мы уже отме-чали, центральный банк России уже сбрасывал ставку с 17,0% до 15,0% в январе и до 14,0% в марте. Такие действия центральных банкиров крупнейших сырьевых экономик, на наш взгляд, являются косвенным подтверждением того, что сырьевые цены в целом достигли своих глобальных минимальных уровней, и можно ожидать их дальнейший рост.
Цены на нефть вновь оказались в центре мировой экономики в первом квартале. Как мы ожидали, с декабря по февраль прошла консолидация рынка, после чего в феврале наметилась первая волна роста. После падения цен на нефть в декабре вновь активи-зировались боевые действия группировки ИГИЛ. Напряженность по всему Ближнему Востоку вновь начала расти. Беспорядки в Тунисе и Ливии привели к снижению поставок нефти из последней. Нестабильность в регионе и очередное усиление Ирана приве-ло к досрочным парламентским выборам в Израиле, на которых, впрочем, удивительно для всех победила правящая партия Ликуд во главе с Биньямином Нетаньяху. Активизация вокруг переговоров с Ираном привела к шиитским восстаниям в Йемене, бегству президента Йемена и бомбардировкам страны силами Саудовской Аравии и группой из девяти ее суннитских союзников.
На переговорах же по иранской ядерной программе 2 апреля наметился мощный прорыв – Иран и «шестерка» посредников дого-ворились о сокращении иранской ядерной программы как минимум на десятилетие после 12-летней конфронтации с Западом. Иран согласился в 3 раза уменьшить число установленных центрифуг для обогащения урана, и в течение этого времени будет ис-пользовать только центрифуги первого поколения. При этом по достигнутому соглашению режим санкций, введенных США и ЕС, будет постепенно облегчаться, если Иран будет соблюдать условия окончательного соглашения. Часть санкций Совбеза ООН посте-пенно будут отменены, тогда как другие, особенно относящиеся к распространению ядерного оружия, продолжат действовать. До конца июня текущего года финальное соглашение по ядерной программе Ирана должно быть полностью готово. Снятие санкций с Ирана, безусловно, может означать возможное увеличение страной добычи нефти и ее поставок на глобальный рынок. Между тем, по нашим оценкам, в ближайшие годы Иран сможет нарастить производство нефти максимум с 3,2 млн до 4,2 млн баррелей в день, что меньше среднегодового прироста глобального спроса на нефть последних лет.
Для прогнозирования цен на нефть в настоящее время наиболее важным моментом является дальнейшая динамика глобального ВВП. Наиболее важной интригой на финансовых рынках в текущем году остаются сроки запуска циклов ужесточения денежной политики центральных банков Великобритании и США, в результате чего по рынкам может пройти одномоментная волна коррек-ции. Центральными геополитическими событиями года можно считать ожидающийся 9-10 июля саммит стран BRICS в Уфе и еже-годный саммит стран G20, который в этом году пройдет 15-16 ноября в турецкой Анталии.
Ведущие экономики: США
Ключевые события с момента выхода предыдущей стратегии:
На декабрьском заседании Комитета по открытым рынкам ФРС убрала формулировку в отношении сохранения процентных ставок низкими «продолжительное время», а на мартовском заседании убрала формулировку «терпеливый» по отношению к возможному повышению ставок. Эти нововведения указывают на близость и практически неизбежность старта цикла повыше-ния базовой ставки в ближайшее время. Сейчас рынок (опционы CME) оценивает наиболее вероятным повышение ставки на октябрьском заседании ФРС, хотя разброс мнений идет от июля до декабря. Тем не менее, глава ФРС Джанет Йеллен и другие члены ФРС продолжают словесные интервенции для управления рынком.
Розничные продажи в «черную пятницу» в декабре оказались существенно хуже ожиданий, снизившись на годовом горизонте. Впрочем, в «киберпонедельник» продажи, наоборот, показали уверенный рост, отразив продолжение процесса перехода роз-ничных продаж в сегмент электронной коммерции. Последние данные по розничным продажам в США за февраль показали снижение на -0,6% г/г, что оказалось заметно хуже ожиданий и создает угрозу замедления долгосрочного растущего тренда розничных продаж.
В середине декабря сенат США одобрил законопроект о государственных расходах размером 1,1 трлн долларов, ликвидировав угрозу приостановки работы правительства.
Продажа зарубежными инвесторами долгосрочных и краткосрочных активов США повысилась в декабре: отток капитала ока-зался максимальным с января 2009 года. Отток составил 174,8 млрд долларов после оттока в 14,3 млрд месяцем ранее.
Глава ФРБ Сент-Луиса Джеймс Буллард заявил, что низкодоходный рынок облигаций может резко «проснуться» и пересмотреть цены в ответ на ужесточение монетарной политики, что станет проблемой для ФРС, которая приближается к первому повыше-нию ключевой ставки. При этом Буллард считает, что нулевая ставка в США уже неуместна.
Apple отчиталась о рекордных продажах iPhone в 4-м квартале. Прибыль компании в 18 млрд долларов стала самой крупной из когда-либо обнародованных публичной компанией в мире. В середине марта акции Apple были включены в фондовый индекс крупнейших корпораций США Dow-30. Между тем, презентация 9 марта нового продукта компании – Apple Watch оказалась весьма блеклой.
Онлайн-ритейлер eBay Inc. заявил об увольнении тысяч сотрудников в начале следующего года, что должно стать подготовкой к отделению подразделения PayPal.
Samsung начал переговоры о покупке BlackBerry за 7,5 млрд долларов.
DuPont объявил выкуп акции на 4 млрд долларов, проведя спин-офф оргсинтеза.
Ведущий продавец канцелярских товаров в США Staples Inc. купит своего главного конкурента Office Depot Inc. за 6,3 миллиар-да долларов акциями и деньгами.
Компания Уоррена Баффета Berkshire Hathaway избавилась от акций Exxon Mobil, увеличив долю в Deere & Co.
AbbVie заявил покупку производителя лекарств от рака Pharmacyclics за 21 млрд.
Qualcomm выкупит акции на 15 млрд долларов, повысит дивиденды.
Бразильский фонд прямых инвестиций 3G Capital начал переговоры о покупке одного из крупнейших в мире производителей упакованных продуктов питания Kraft Foods Group Inc. и планирует слияние этой компании с производителем кетчупов H.J. Heinz Co. Объем сделки по покупке Kraft, вероятно, превысит 40 млрд долларов.
Наше мнение/рекомендации:
За последние годы ФРС США совершила «чудеса» – продолжающиеся программы денежного стимулирования экономики при-вели к тому, что сейчас экономика демонстрирует стабильные темпы роста, безработица снизилась до средних уровней, нача-лось восстановление рынка недвижимости. Между тем, рынок «бумажных» активов – акций, облигаций сейчас выглядит уже open-broker.ru 12
довольно горячим. При этом два последних года уровень безработицы в США падает в 2-2,5 раза быстрее, чем ожидала ФРС. Как следствие цикл повышения ставок может быть запущен уже в октябре 2015 года. На наш взгляд, для большинства «бумаж-ных» активов США это будет сильной медвежьей новостью. Мы не ожидаем скорого сваливания американской экономики в ре-цессию, но для большинства акций, облигаций крупнейших американских корпораций и гособлигаций это может быть неудач-ный период.
На ожиданиях усиления инфляционных тенденций и возможном запуске цикла повышения ставки мы предпочитаем рекомен-довать акции компаний, выигрывающих от ускорения цен на сырье.
Рассасывание «навеса» излишнего предложения домов на рынке США, исторически высокие ставки аренды и усиление инфля-ционных ожиданий также вновь делают привлекательной к покупке жилую недвижимость и акции/паи фондов/ETF/REIT, вкла-дывающихся в нее.
Период повышенной боязни риска у глобальных инвесторов (2007-2012) привел к тому, что за последние 5 лет вложения нере-зидентов в рынок гособлигаций США фактически удвоились, а их доходности в середине 2012 года (во время «банкротства» ев-розоны) достигли исторических минимумов. Ожидания же ускорения инфляции и подъем ставок могут привести к обратному процессу. Мы рекомендуем сокращать позиции в американских госбумагах и искать моменты для покупки акций ETF, ориенти-рованных на снижение их рыночных цен.
Ведущие экономики: Европейский Союз
Ключевые события с момента выхода предыдущей стратегии:
В январе ЕЦБ объявил конкретные параметры предстоящей программы количественного смягчения объемом 1 трлн евро, а 9 марта запустил первую волну выкупа ценных бумаг, обеспеченных активами (ABS).
На выборах в Греции победила коалиция левых радикальных сил СИРИЗА. Сразу после выборов новое правительство активи-зировало переговоры о сокращении долгового бремени Греции. Премьер-министр Алексис Ципрас заявил, что он будет при-держиваться планов по отмене мер жесткой экономии и отказу от расширения программы международной помощи. ЕЦБ отка-зался принимать греческие облигации в качестве обеспечения по новым займам для страны, а рейтинговое агентство Standard & Poor 's понизило суверенный рейтинг Греции. В течение февраля Греция активно торговалась по новым условиям долгов, в первую очередь с консервативной Германией. При этом Германия отвергала просьбы Греции о продлении кредита, получая в ответ возобновление претензий Греции по репарациям за ущерб, нанесенный в ходе немецкой оккупации. В результате ЕС согласился продлить финансовую помощь Греции до июня в ответ на представленный греческой стороной пакет плановых ре-форм. Также Греция добилась уменьшения размера процентной ставки по обслуживаемым долгам с 4,2% до 3,0% ВВП. ЕБРР также одобрил кредитование Греции до конца 2020 года. При этом в конце марта глава еврогруппы сделал тревожное заявле-ние о возможном введении ограничений на движение капитала в Греции.
15 января центральный банк Швейцарии внезапно решил отказаться от потолка укрепления курса швейцарского франка к евро на 3-летнем уровне 1,2 и опустил ключевую ставку до -0,75%. После данной новости курс EUR/CHF обвалился на 30%, опустив-шись ниже уровня паритета с единой европейской валютой до отметки 0,85. Следствием резкого взлета внутридневной вола-тильности франка стало банкротство ряда валютных трейдеров (в том числе Alpari UK). Еще большую сумятицу изменение курса франка принесло на рынки недвижимости Восточной Европы – за период 3-летнего стояния курса EUR/CHF огромные объемы ипотечных кредитов в Чехии, Польше, Словакии и Венгрии выдавались банками в швейцарских франках. Как следствие резкий взлет курса франка добавил плохих долгов по ипотеке, а центральный банк Польши пошел на снижение базовой ставки до 1,5%. Один из крупнейших европейских банков Raiffeisen заявил об уходе из Польши и сокращении присутствия в России.
Президент Италии, 89-летний Джорджо Наполитано, ушел в отставку после почти девяти лет у власти.
Падение цен на энергоносители и снижение инфляции сдвинуло ожидания повышения базовой ставки Банком Англии. Прото-кол заседания комитета Банка Англии по денежно-кредитной политике от 4-5 февраля показал, что очень слабый краткосроч-ный прогноз инфляции оправдывает сохранение ключевой ставки на рекордном минимуме 0,5%. При этом два чиновника по-считали, что за пределами краткосрочной перспективы может возникнуть повод для повышения ставки банка в этом году.
Страны ЕС завили очередные консолидирующие реформы. Министры стран ЕС обсудят создание единого энергетического рын-ка. Также ЕС намерен завершить создание единого рынка капитала к 2019 году.
Министерство финансов Германии заявило, что бюджет страны будет профицитным до 2018 года.
Фармацевтический гигант Merck заявил о покупке производителя антибиотиков Cubist Pharma за 9,5 млрд долларов.
Французская нефтяная компания Total готовится продать или провести IPO подразделения по производству резины и изоляци-онных материалов Hutchinson, которое может быть оценено в сумму до 4 миллиардов евро.
Наше мнение/рекомендации:
Затягивание бюджетных поясов в Европе не привело к катастрофе, но стабилизировало зарплатные ожидания и улучшило кон-курентоспособность европейских производителей. Сейчас есть все предпосылки для дальнейшего ускорения роста европей-ской экономики. В сентябре ЕЦБ провел первый аукцион по двухлетней кредитной программе TLTRO, а в конце ноября совер-шил первые покупки в рамках выкупа обеспеченных активами ценных бумаг (ABS). 9 марта ЕЦБ, наконец, запустил полноцен-ную программу выкупа активов объемом 1 трлн евро, что, на наш взгляд, способно поддержать разгон темпов роста ВВП ЕС до уровня темпов роста ВВП США/Великобритании в течение 2-3 лет. Как следствие покупки акций крупнейших европейских кон-цернов в ближайшие годы могут принести повышенную выгоду.
Несмотря на снижение курса евро к доллару в последние полгода, рост в паре EUR/USD в среднесрочной и долгосрочной пер-спективах, на наш взгляд, после запуска программы европейского QE может восстановиться. Крепкий торговый баланс и ожи-дания притока капитала под выкуп активов со стороны ЕЦБ будут способствовать этому процессу.
Несмотря на риск замедления экономики Германии, немецкая недвижимость, на наш взгляд, остается привлекательной к по-купке. Растущий тренд в ценах на жилье начал формироваться относительно недавно, а сами цены по-прежнему остаются до-вольно низкими относительно средних доходов населения и средних ставок аренды.
Ведущие экономики: Китай
Ключевые события с момента выхода предыдущей стратегии:
Осенью реализовался очередной этап либерализации юаня. Произошло объединение шанхайской и гонконгской бирж, что обеспечило приток иностранных инвесторов на китайский рынок акций.
Народный Банк Китая после почти 5 лет крайне жесткой денежной политики, наконец, перешел к ее смягчению, снизив уровни базовой ставки 2-й раз за полгода. Также Народный Банк Китая впервые решил понизить норму обязательных резервов для банков на 0,5%. В начале марта центральный банк Китая сократил процентные ставки по краткосрочным кредитам (SLF) для местных банков и почти утроил сумму средств, доступных в рамках этой программы, стремясь снизить стоимость финансирова-ния. Ставка overnight была снижена с 5,0% до 4,5%, а семидневная ставка упала с 7,0% до 5,5%.
Власти Китая анонсировали введение в действие схемы страхования банковских депозитов с 1 мая.
В результате агрессивного роста китайских фондовых индексов китайские регуляторы решили запретить трем крупным брокер-ских компаниям открывать новые счета для маржинальной торговли.
Рост экономики Китая в 2014 году оказался самым медленным за 24 года. С 1998 года Китай впервые не достиг поставленной цели по экономическому росту. ЦБ Китая не исключил замедления экономики до 7,1% в 2015 году. При этом денежный регуля-тор начал изучать возможность смягчения требований к ликвидности банков. Китай также велел своим банкам выдавать боль-ше кредитов в последние месяцы и ослабил ограничения, наложенные на отношение кредитов к депозитам.
Специальный показатель, введенный правительством в 2011 году и учитывающий теневую банковскую деятельность – общее социальное финансирование (TSF) оказался успешным: объем этого теневого сектора сократился во второй половине 2014 го-да примерно до 21,9 трлн юаней (3,5 трлн долларов). Тем не менее, сейчас объем теневого кредитования в Китае оценивается в 45% от объема кредитов в традиционной банковской системе.
По итогам 2014 года Китай стал третьим в мире экспортером оружия, сместив Германию.
Банк HSBC опубликовал прогноз, согласно которому половина торговых расчетов Китая будет осуществляться в юанях к 2020 году.
Великобритания, Франция, Германия, Италия, Австралия и Япония решили присоединиться к Азиатскому инфраструктурному инвестиционному банку (AIIB), учрежденному Китаем. Этот шаг подрывает влияние США в Азиатско-Тихоокеанском регионе, а бывший госсекретарь Мадлен Олбрайт уже заявила о большой ошибке штатов в своей китайской стратегии.
После продолжительной паузы китайский регулятор фондового рынка с осени прошлого года начал одобрять масштабные IPO китайских компаний.
Второй крупнейший в мире девелопер шоппинг-моллов и офисных зданий Dalian Wanda Commercial Properties Co Ltd сократил примерно на треть размер своего гонконгского IPO – до 3,7 млрд долларов, чтобы привлечь инвесторов, обеспокоенных суще-ственным долгом компании.
Материнская компания Lenovo планирует IPO в Гонконге до 3 млрд долларов.
После успешного IPO в США китайский онлайн-ритейлер Alibaba дополнительно успешно разместил облигации на 550 млн дол-ларов.
Наше мнение/рекомендации:
Китайская экономика остается наиболее обещающей из всех крупнейших экономик. За последние годы страна незаметно для остального мира успешно перешла с экспортно-ориентированной инвестиционной модели на потребительскую модель. Прави-тельство и Народный Банк Китая принудительно снизили темпы роста экономики в 2 раза до 7% в год. Но даже несмотря на крайне жесткую денежную политику и контролируемое замедление экономики, темпы ее роста остаются максимальными из всех крупных экономик. При этом текущие темпы роста инфляции снизились до 1,4% в год, что является крайне привлекатель-ный уровнем относительно темпов роста экономики.
Сейчас сохраняются все условия для стабильного роста китайской экономики в долгосрочной перспективе. Инвестиции на ки-тайском фондовом рынке, на наш взгляд, могут показывать стабильно повышенную доходность на протяжении более 10 лет. Основной интерес могут представлять компании финансового и потребительского секторов, нефтегазового сектора, химии и нефтехимии, машиностроения. Между тем, после полугодового взлета китайских фондовых индексов почти в 2 раза, на наш взгляд, имеет смысл ждать постепенного перехода китайских индексов к горизонтальной консолидации, после которой уже мо-жет последовать очередная волна роста.
Китайский юань может продолжать укрепляться к доллару США в длительной перспективе. Кроме роста экономики, крепкого торгового баланса и реально положительных ставок, дополнительным фактором для усиления китайской валюты может быть продолжающаяся история либерализации юаня и придания ему статуса мировой резервной валюты.
Основные риски при долгосрочном инвестировании в Китай сейчас могут лежать в политической области, но возможности рас-шатать ситуацию извне ограничены, а внутри режим остается стабильным с постепенной либерализацией. Риски перегрева рынка недвижимости сейчас практически отсутствуют – относительно доходов населения и ставок аренды цены на жилую не-движимость в Китае пока являются достаточно скромными. Народный Банк Китая около 5 лет проводил крайне жесткую денеж-ную политику, что сдерживало рост «пузырей». Сейчас центральный банк переходит к мягкой политике, что даст новый импульс к росту экономики. Риск старения китайского населения существует и реален, но, на наш взгляд, он полностью нивелируется все еще относительно низкими уровнями урбанизации (около 50%).
Ведущие экономики: Япония
Ключевые события с момента выхода предыдущей стратегии:
В 4-м квартале Япония вышла из очередной рецессии – рост ВВП составил +0,6%.
На досрочных парламентских выборах выиграла коалиция Синдзо Абэ, несмотря на все неудачи «Абэномики».
Япония одобрила рекордный бюджет на следующий бюджетный год. Текущий дефицит бюджета составил 7,6% ВВП. При этом правительство заявило, что потратит дополнительно 30 млрд долларов на восстановление экономики регионов.
Япония может импортировать рекордный объем нефти из РФ в 2015 году.
На фоне ухудшения ситуации с долгами и слабого экономического роста агентство Moody’s понизило суверенный рейтинг Япо-нии с Aa3 до A1.
Наше мнение/рекомендации:
Ситуация в японской экономике остается весьма сложной. Программа удвоения денежной базы «2-2-2-2» привела к взлету ин-фляции выше 3% в прошлом году. При этом промышленное производство и розничные продажи остаются крайне слабыми, а нехватка рабочей силы в Японии достигает критичной отметки, от чего страдает не только промышленность, но и сектор услуг.
Резко выросший после фукусимской катастрофы импорт природного газа испортил торговый баланс Японии, но гораздо боль-шей проблемой стало замещение традиционных технологичных статей японского экспорта китайскими конкурентами. Как след-ствие, японский торговый баланс в последние годы резко расширял дефицит, и только заметное ослабление иены в последние два года, наконец, начало его выправлять. Взлет инфляции также резко перевел реальные доходности по японскому госдолгу в глубоко отрицательную область. Учитывая, что сейчас госдолг Японии составляет около 230% ВВП, вряд ли стоит ждать активно-го притока средств нерезидентов в этот сегмент рынка.
На наш взгляд, при сохранении текущих тенденций имеет смысл продавать японскую иену к основным валютам, искать возмож-ности для открытия коротких позиций в государственных облигациях страны, выборочно покупать наиболее качественные объ-екты недвижимости. Впрочем, в долгосрочной перспективе мы уже видим первые признаки стабилизации японской валюты.
Ведущие экономики: Развивающиеся рынки
Ключевые события с момента выхода предыдущей стратегии:
После «полицейского разворота» в процентных ставках и ценах активов на российском рынке главным изгоем среди крупных экономик в последние месяцы была назначена Бразилия. Если в декабре прошлого на обложке журнала Economist был изоб-ражен раненый медведь, то теперь на обложках журнала фигурирует раненая бразильская экономика. Уровень девальвации бразильского реала пока был меньше, чем у рубля, при этом настроения на фондовом рынке страны пока продолжают оста-ваться пессимистичными. Настроения менеджеров по закупкам (индексы PMI) в Бразилии также хуже, чем в России. При этом органы статистики солнечной страны сильно затягивают публикацию показателя ВВП за 2014 год, а крупнейшие госкомпании сотрясают скандалы. Генеральный директор и еще пять топ-менеджеров бразильской государственной нефтяной компании Petrobras ушли в отставку на фоне коррупционного скандала. Впрочем, как это обычно бывает, за пиком пессимизма в отноше-нии активов какой-либо страны зачастую следует восстановительное «ралли». В этом отношении бразильские акции сейчас мо-гут быть отражением уровней по российским акциям в декабре прошлого года. Известный инвестиционный гуру и управляю-щий Templeton Emerging Markets Investment Trust Марк Мобиус уже завил, что «активно присматривается» к увеличению вло-жений в бразильские акции, которые подверглись массированным распродажам в последние недели.
Национальный банк Азербайджана разово девальвировал манат на 33,5% к доллару и на 30% к евро.
Центральный банк Индии в январе последовал примеру Народного Банка Китая и впервые за несколько лет начал снижать процентные ставки.
Агрохимический холдинг Акрон бизнесмена Вячеслава Кантора готовится продать часть калийного проекта индийской горно-добывающей компании NMDC.
Индия неожиданно заявила исторический пересмотр методики расчета ВВП. В результате темпы экономического ВВП страны в последние кварталы стали чудесным образом опережать темпы роста ВВП Китая.
МВФ одобрил выделение Украине 17,5 млрд долларов на 4 года и перечислил 5 млрд уже в марте. При этом общий план под-держки предусматривает объем в 40 млрд долларов. Европарламент одобрил предоставление Украине кредита в 1,8 млрд ев-ро. Впрочем, глава Минфина Украины уже заявила, что для восстановления украинской экономики обещанных Западом креди-тов недостаточно, и страна нуждается в дополнительной финансовой поддержке. Джордж Сорос заявил, что вложит 1 млрд дол-ларов в Украину, если Запад окажет ей дополнительную помощь. Одновременно с получением кредита МВФ Украина запустила переговоры по реструктуризации своих текущих долгов. Россия отказала отсрочить украинский долг в 3 млрд долларов. С мо-мента начала переговоров о реструктуризации цены на 5-летние кредитные дефолтные свопы (CDS) Украины резко взлетели вверх. При этом МВФ прогнозирует, что в 2015 году госдолг Украины вырастет до 94% ВВП.
Украинская гривна потеряла за год 3/4 своей стоимости к доллару США. Валютные резервы Украины упали на 63% в 2014 году до 10-летнего минимума. При этом курсовая политика Национального Банка Украины (НБУ) в последние месяцы характеризо-валась непоследовательностью и подверженностью политическим влияниям. НБУ сначала пообещал перейти к рыночному ме-ханизму курсообразования. После дальнейшего обвала гривны НБУ фактически закрыл межбанковский валютный рынок и ввел ограничения на обращение валюты, но после возмущений премьера Яценюка вынужден был отказаться от этих решений. По-пытка введения валютных аукционов ни к чему не привела. В результате НБУ в феврале повысил базовую ставку сначала с 14% до 19%, а позже и до 30%. Кроме того, в стране сохраняется режим продажи экспортерами 75% валютной выручки. Следстви-ем неурядиц в экономике и финансах стало банкротство 4-го по размерам активам украинского банка Дельта.
Украина пригрозила отказаться от закупок российского газа с 1 апреля. В результате Газпром решил продлить скидку на газ для Украины еще на 3 месяца. В 2014 году Украина почти вдвое сократила импорт газа из России.
За последний квартал экономические и политические отношения между Россией и Украиной продолжили ухудшаться. Украина прекратила железнодорожное сообщение с Крымом, запретила россиянам въезд в страну по внутрироссийским паспортам, от-ключила газоснабжение Донбасса. Россия запретила ввоз соли крупнейшего украинского импортера.
Наше мнение/рекомендации:
Постепенное усиление инфляционных тенденций в мире, близость ужесточения денежной политики в США и Великобритании стимулирует рост вложений глобальных инвесторов в активы с более высоким риском, в том числе в товарные активы, акции сырьевых компаний и развивающихся стран.
Текущие уровни цен на бразильские акции уже могут быть интересны для среднесрочных и долгосрочных покупок.
С учетом усиления глобальных инфляционных ожиданий имеет смысл покупать акции развивающихся рынков, ориентирован-ных на производство и экспорт сырьевых товаров. Страны, зависящие от импорта природных ресурсов, с относительно высокой долговой нагрузкой и двойными дефицитами бюджета и внешнеторгового счета (такие как Турция, Индия) могут служить источ-ником риска в долгосрочной перспективе.
Товарные рынки
Оксана Лукичева, аналитик по товарным рынкам
Ключевые события с момента выхода предыдущей стратегии:
В январе в Саудовской Аравии умер король Абдалла. Его место автоматически занял его брат Салман, заявив, что политика Са-удовской Аравии на рынке нефти останется неизменной.
Следствием ценовой войны ОПЕК на рынке нефти стал обвал числа действующих буровых установок в США почти в два раза к минимальным уровням 2002 и 2009 годов. Между тем, уровень производства нефти в США пока продолжает держаться на ис-торически максимальных уровнях. Так как производительность сланцевых скважин резко падает уже в первый год добычи, можно рассчитывать на снятие избытка предложения на рынке на годовом горизонте. По последним данным, прирост добычи нефти в штатах составил лишь 1 тыс. баррелей, что может говорить о выходе траектории производства нефти в штатах на плато. Управление энергетической информации (EIA) прогнозирует, что рост добычи нефти в США замедлится до символических 2,2% в 2016 году, в то время как за последние 4 года производство нефти в штатах фактически удвоилось.
После сезонной консолидации в декабре-январе цены на «черное золото» уже в феврале развернулись к росту на данных об обвале числа буровых. Одна из крупнейших нефтедобывающих компаний в США Apache Corp. объявила о сокращении буровых вышек сразу на 70% в нынешнем году. Total, BP и Royal Dutch Shell также поддержали тренд на сокращение инвестиционных программ по освоению новых месторождений. Одна из крупнейших компаний, занимавшихся разработкой сланцевых место-рождений в США, American Eagle Energy подала заявление о банкротстве.
Запасы нефти в Кашинге (Оклахома) продолжают стремительный рост, что вновь расширяет спред между марками нефти Brent и WTI. При этом запасы дистиллятов в штатах находятся на крайне низких уровнях. Зачастую такая ситуация с запасами в США складывается в начале долгосрочного растущего тренда цен на «черное золото». В конце февраля президента Обама наложил вето на строительство нового трубопровода Keystone XL из Канады (Hardisty) в США (Steel City). Эти действия снижают потенциал чрезмерного предложения нефти в хранилищах Кашинга.
США разрешили Shell экспорт газового конденсата.
В марте Саудовская Аравия впервые за полгода повысила официальные цены продажи нефти, а страны ОПЕК обсудили воз-можность внеочередного заседания в случае дальнейшего снижения цен на «черное золото». Впрочем, единой позиции в от-ношении цен в странах ОПЕК по-прежнему нет, и последние продолжают полагаться на «невидимую руку», которая стабилизи-рует ситуацию на рынке. Министр нефти Объединенных Арабских Эмиратов (ОАЭ) призвал страны вне ОПЕК снизить добычу и не заниматься безответственными поставками, которые затоваривают рынок. В то же время посол ОАЭ в США пригрозил, что его страна не планирует сокращать добычу нефти независимо от того, насколько низко упадет ее стоимость. Министр нефтяной промышленности Кувейта предположил, что цены будут расти во втором полугодии за счет сокращения добычи. Министр нефти Саудовской Аравии выразил уверенность, что нефть восстановит свои позиции вместе с глобальным ростом экономики. Оман заявил о намерении увеличить добычу на 4%, невзирая на переизбыток предложения на мировом рынке.
Генеральный секретарь ОПЕК Абдулла аль-Бадри в январе заявил, что цены на нефть возможно достигли низшей точки и далее их ждет рост. При этом недостаток инвестиций в отрасли может спровоцировать взлет цен на «черное золото» до 200 долларов за баррель на горизонте в три-четыре года. Глава итальянского энергетического гиганта Eni Клаудио Дескальци независимо от генерального секретаря ОПЕК также указал на угрозу роста цен на нефть до 200 долларов в ближайшие годы.
Ситуация вокруг ливийской нефти также остается ключевой для глобального рынка. За последние полгода из стран ОПЕК имен-но Ливия резко наращивала производство. При этом многие поставки на внешний рынок, по сути, осуществлялись по нелегаль-ным каналам. 12 февраля Совет безопасности ООН принял резолюцию России о санкциях за торговлю с ИГИЛ. Евросоюз также заявил, что обсуждает эмбарго на поставки нефти из Ливии. А в конце февраля Ливия остановила добычу на месторождении Сарир из-за прекращения подачи электроэнергии.
Китай по-прежнему остается главным генератором спроса на энергоносители в глобальном масштабе. По прогнозам CNPC, Поднебесная повысит потребление нефти на +3% в 2015 году, при этом ее импорт вырастет на +5,4%. В декабре импорт Китаем нефти из России обновил исторический рекорд, при этом совокупный импорт впервые превысил 7 млн баррелей в сутки, что в моменте уже превысило уровень импорта нефти США. Китайская Госкомиссия по развитию и реформам страны ввела новое предписание, согласно которому все нефтеперерабатывающие предприятия должны держать запасы нефти, которых хватит на 15 суток бесперебойной работы.
В результате падения цен на нефть Total решила на полгода отложить бурение на черноморском шельфе Болгарии. Chevron за-явила о прекращении поиска сланцевого газа в Польше, при том что ранее польский сланцевый газ преподносили в качестве реальной альтернативы газу Газпрома.
ArcelorMittal опубликовала прогноз, в котором ждет замедления роста спроса на сталь до 1,5-2,0% в 2015 году. Австралийская Rio Tinto, львиная доля выручки которой зависит от цен на базовые металлы, запланировала выкуп акций на 2 млрд долларов на фоне обвала прибыли.
Министерство юстиции США и Комиссия по торговле товарными фьючерсами (CFTC) начали расследование в отношении по меньшей мере 10 крупных банков, подозревая их в манипуляциях на рынках драгоценных металлов. В число банков, попавших под подозрение, входят HSBC, Bank of Nova Scotia, Barclays, Credit Suisse Group AG, Deutsche Bank AG, Goldman Sachs Group Inc, JPMorgan Chase & Co, Societe Generale, Standard Bank Group Ltd и UBS AG.
В середине марта Банк России одобрил продажу палладия из своих запасов Норильскому никелю – крупнейшему производите-лю этого металла в мире. Ожидается, что кроме Норильского никеля в фонде палладия будет участвовать Evraz Романа Абрамо-вича.
Россия продолжила увеличивать золотой запас 9 месяцев подряд.
За последний квартал сырьевые рынки в целом продолжили устанавливать негативные рекорды, в основном благодаря расту-щему курсу доллара США. Усиливали падение сезонные и фундаментальные факторы, чаще всего показывавшие избыток кон-кретного вида сырья на мировом рынке. Наибольшее падение цен показали кофе сорта арабика, пшеница и нефть сорта WTI.
Кофе арабика (NY) потеряло в среднемесячной стоимости -23,2% в связи с улучшением погодных условий в Бразилии, повыше-нием оценок по бразильскому урожаю 2015-16 за счет сокращения ранее переоцененных потерь от прошлогодней засухи, а также увеличением экспорта кофе из Бразилии в связи с резко падающим курсом бразильского реала.
Кофе-робуста (Лондон) потеряло -6,3% из-за роста предложения кофе из Вьетнама, где в прошедший период собирался урожай сезона 2014-15. Несмотря на пониженные объемы урожая и сдерживание продаж фермерами, цены на кофе сорта робуста все же сильно снизились из-за падения цен на кофе сорта арабика. Немаловажное влияние оказал и растущий курс доллара США.
Пшеница потеряла -18,8% из-за наступления посевной в Северном полушарии, что увеличило продажи среди фермеров, а так-же сезонно понизившегося спроса. Кроме того, ЕС и Россия увеличили поставки пшеницы на мировой рынок в связи с ослабле-нием курса евро и рубля к доллару США. Переходящие запасы пшеницы на мировом рынке остаются высокими, а избыток в се-зоне 2014-15 снизится совсем незначительно.
Сахар-сырец потерял -11,5% в связи с ростом поставок сахара из Таиланда и Индии, а также сильно ослабевшим курсом бра-зильского реала, который делает поставки сырца из страны на мировой рынок рентабельными. Высокие переходящие запасы сахара в мире продолжают держать цены на мировом рынке под давлением. Этот вид сырья еще несколько сезонов продолжит оставаться в избыточном состоянии в связи с проводимыми в отрасли реформами, а также огромными накопленными запаса-ми сахара, которые сосредоточены в основном на складах перерабатывающих предприятий. Несмотря на ожидаемый неболь-шой дефицит в сезоне 2015-16 мировой рынок сахара не будет испытывать дефицит поставок.
Соевый шрот потерял -10,2% на фоне увеличившегося предложения из Индии и Южной Америки. Индия увеличила поставки соевого шрота в Иран в связи с ослаблением санкций. Кроме того, падающие цены на соевые бобы как начальное сырье спо-собствовали падению цен на соевый шрот. Потребление соевого шрота в мире в сезоне 2015-16 слегка сократится из-за увели-чения потребления кукурузы в животноводстве. Запасы шрота на мировом рынке остаются высокими, что оказывает давление на цены.
Платина потеряла -5% в результате снижения цен на золото в ожидании повышения процентной ставки ФРС США, а также паде-ния потенциала мирового потребления и роста мирового предложения, особенно вторичного в виде рециклирования автомо-бильных катализаторов. Дефицит на мировом рынке платины в 2015 году ожидается ниже, чем в 2014 году. Наземные запасы по оценкам резко сократились, что показывает избыточность снижения цен. Однако, потенциал роста спроса на платину, осо-бенно в Европе, пока не виден.
Растущими сырьевыми рынками в прошедший период были лишь хлопок +2,9%, палладий +1,3%, какао-бобы (Лондон) +2,6%. Рынок хлопка поддерживало завершение уборки урожая сезона 2014-15 в Северном полушарии. Палладий оставался дефи-цитным металлом в результате роста поставок в Китай, хотя общее падение цен на драгоценные металлы, и особенно на плати-ну, не оставляло возможности показать более существенные темпы роста цен. Рынок какао-бобов поддерживало завершение основного сезона уборки урожая в Кот-Дивуаре, а также проблемы с качеством поставляемых бобов в результате увеличения требований экспортеров к поставляемому какао.
Наше мнение/рекомендации:
После очередной волны снижения цен на товары сейчас мы наблюдаем периоды консолидации. Инфляция в развитых странах после резкого падения вновь начинает ускоряться, а базовые индексы цен (за исключением цен на еду и энергоносители) нахо-дятся на уровнях существенно выше. Запуск циклов ужесточения денежной политики в США и Великобритании, а также ожида-ния ускорения глобальной инфляции будут способствовать росту цен на товарных рынках.
Текущие цены на нефть крайне привлекательны для среднесрочных и долгосрочных покупок. В случае реализации резкого со-кращения инвестиционных программ нефтяных компаний с одновременным ожидающимся ускорением глобальной экономик, мы сможем увидеть кратный рост цен на «черное золото».
Цены на драгоценные металлы с момента декабрьского заседания ФРС демонстрируют свою силу. На наш взгляд, это дает от-личные возможности для долгосрочных покупок. Внутри года мы можем еще увидеть коррекцию при подъеме ставок ФРС.
Российская экономика и финансовые рынки
Ключевые события с момента выхода предыдущей стратегии:
Крупнейшие институты пересмотрели прогнозы в отношении роста российской экономики. В декабре Банк России ожидал в 2015 году инфляцию в 15-16% и падение ВВП на -4,5% г/г при нефти около 50 долларов за баррель. Всемирный банк ожидает падения экономики РФ в 2015 году на -2,9%. МВФ ухудшил прогнозы российской экономики до падения на -3,0%, а в следую-щем году на -1,0%. Минэкономики РФ ждет в 2015 году падение ВВП на -3% при нефти 50 долларов за баррель. По данным ми-нистерства, ВВП РФ в январе упал на -1,5% г/г.
Банк Росси в декабре обвинил в обвале курса рубля крупных корпоративных клиентов, которые заключали с банками внебир-жевые валютные деривативы (форвардные контракты), срабатывание маржин-коллов по которым и привело обвалу. По расче-там агентства Moody’s убытки банковского сектора РФ могут достигнуть 1 трлн рублей в 2015 году. Банк России определил, что увидит проблемы с капиталом у российских банков в случае падения ВВП на -6% и больше, и при удвоении безработицы. Также денежный регулятор определил, что ждет просрочки в банковской рознице до 8% в 2015 году.
Россия испытала рекордный отток капитала в 151,5 млрд долларов в 2014 году, при этом доля серого оттока капитала, по оцен-кам регулятора, сократилась практически до 0%.
После декабрьского обвала курса рубля и взлета процентных ставок Банк России и АСВ инициировали ускорение процесса ре-структуризации проблемных банков. Крупнейший из упавших банк Траст передали на санацию банку ФК Открытие, при этом ВТБ приобрел 9,99% холдинга Открытие. У Судостроительного банка ЦБ показательно отобрал лицензию. Бинбанк был выбран в качестве инвестора Рост банка, банка Кедр, СКА-банка, Тверьуниверсалбанка и Аккобанка. К запущенной программе докапи-тализации банковского сектора объемом 1 трлн рублей присоединились большинство банков из шорт-листа. ВТБ оперативно получил первый транш помощи, а второй транш в 150 млрд рублей и транш в 100 млрд рублей Газпромбанку могут быть сдви-нуты на 2-й квартал. Сбербанк не будет докапитализирован через ОФЗ, но может получить средства напрямую от ЦБ. В отноше-нии банка Российский кредит ЦБ вынес предписание о необходимости символической докапитализации на 1 млрд рублей. Ин-трига с банком Уралсиб не получила продолжения, ЦБ заявил о плановой проверке, санация банка не обсуждается.
Президент Путин наказал банкам придержать ставки по ипотеке на умеренном уровне. Банкам оставят субсидии по ипотеке до снижения ставки ЦБР до 8,5%. От валютных ипотечных кредитов было принято решение не отказываться, но Банк России за-жмет валютную ипотеку запретительным коэффициентом риска. ВТБ 24 объявил, что ожидает сокращения на треть выдачи но-вых кредитов в 2015 году.
18 декабря на самом дне фондового рынка главу АФК Системы Владимира Евтушенков чудесным образом освободили из-под стражи. Акции АФК Системы взлетели на торгах на 150% за день после заявлений Владимира Путина на пресс-конференции о том, что следствие не доказало причастность главы компании Владимира Евтушенкова к легализации преступных доходов и сняло с него обвинений в этой части. Позже суд взыскал в пользу холдинга АФК Система 70,7 миллиарда рублей с компании Урал-Инвест, продавшей в 2009 году Системе акции Башнефти. Позже Система и Урал-Инвест полностью урегулировали споры путем заключения мирового соглашения уже на 46,5 млрд рублей. Изъятые же осенью у Евтушенкова акции Башнефти теперь могут остаться в государственной собственности на ближайшие 3 года.
Sberbank CIB отложил форум «Россия» Вместо него в апреле компания проведет в Москве конференцию для крупных инвесто-ров, сохраняющих интерес к российскому рынку.
После напряженного ноябрьского саммита стран G20 в австралийском Брисбене в России начали намечаться признаки смягче-ния внутриполитической ситуации – суд поддержал иск Андрея Макаревича, возобновил работу старейший McDonald’s на Тверской, завершился конфликт с руководством Эха Москвы. Между тем, в конце декабря известный оппозиционный блогер Алексей Навальный получил условный срок, а его брат Олег – 3,5 года тюрьмы. Шоком для либеральной общественности стало убийство Бориса Немцова 27 февраля на Большом Москворецком мосту возле Кремля.
По данным EPFR, на неделе, завершившейся 18 февраля, приток средств в фонды, инвестирующие в акции РФ, составил 283 млн долларов. С 1 января по 25 марта чистый приток составил 42,7 млн долларов.
Девальвация российского рубля поставила в затруднительное положение власти стран Таможенного союза. Александр Лука-шенко заявил, что не будет девальвировать свой рубль вслед за российским, назвал запрет на ввоз еды в Россию «глупым и безмозглым». Белоруссия также заморозила цены и тарифы, а ЦБ Белоруссии ввел ограничения на валютном рынке.
Внутриполитическая ситуация в Казахстане вновь накалилась. Бывший зять и яростный критик бессменного президента Казах-стана Нурсултана Назарбаева Рахат Алиев был найден повесившимся в венской тюрьме. В ответ на призывы сторонников Нур-султана Назарбаева продлить его полномочия действующий президент назначил внеочередные выборы на 26 апреля. При этом Назарбаев дезавуировал собственные намеки на уход в тень ради смены политической декорации и подтвердил готовность править страной еще как минимум пять лет.
Волатильность рубля, замедление экономики и взлет процентных ставок запустили процессы банкротств и реструктуризации долгов российских компаний. ЮТэйр получила иск о банкротстве, но суд Ханты-Мансийского автономного округа – Югры отка-зался признать третью по объему перевозок пассажиров в РФ авиакомпанию банкротом. ЮТэйр заявила о планах запросить у РФ до 38,4 млрд рублей госгарантий по долгам и о подготовке допэмиссии на 3,1 млрд рублей. Ранее Трансаэро уже получила 9 млрд рублей от ВТБ под госгарантии. Аэрофлот показал в отчетности МСФО за 2014 год огромный убыток, приведший компа-нию к отрицательному капиталу. При этом почти весь убыток пришелся на неграмотное использование стратегий хеджирования рисков. Авиакомпания Ак Барс Аэро ушла с рынка из-за финансовых проблем. Банк ВТБ обратился в арбитражный суд с иском о банкротстве Мечела через месяц после официального уведомления кредиторов, попросив суд взыскать с Мечела 50,2 млрд рублей долгов. Мечел, в свою очередь, заявил о планах продать в 2015 году небольшую долю в Эльгинском месторождении. На днях Сбербанк подал иск в суд о банкротстве СУ-155.
Объем ввода в эксплуатацию жилья в РФ в 2014 году вырос на 15% до 81 млн квадратных метров, что является рекордом для страны как минимум с 1990-го года.
Россияне в неделю экстремального обесценения рубля потратили на электронику и одежду в 2,5-3,5 раза больше, чем годом ранее. Рост оборота в магазинах электроники в эту неделю составлял от 215 до 309 процентов в разные дни, в среднем оборот увеличился в 2,5 раза, в магазинах одежды – от 256 до 436 процентов, в среднем увеличившись в 3,5 раза.
Продажи автомобилей в РФ рухнули на -38% в феврале. Корейская SsangYong заявила о приостановке импорта автомобилей в Россию, а американская General Motors объявила о сворачивании производства в России. В то же время СОЛЛЕРС заявил, что будет активно бороться за освободившуюся нишу GM.
Прошедшая зима оказалось самой теплой за 150 лет. Наряду со снижением экономики можно предположить, что компании ТГК продемонстрировали этой зимой минимальные уровни тепловой генерации.
Минпромторг пригрозил металлургам введением экспортных пошлин в случае завышения внутренних цен на металлы.
Дискуссия о размере предстоящего секвестирования бюджета (на 10% или на 17,5%) пока завершилась победой сторонников более умеренного варианта. В январе Россия показала дефицит бюджета в 4,2% ВВП, в январе-феврале – в 7,4% ВВП (февраль – 10,5% ВВП). На первых аукционах по размещению ОФЗ после декабрьского провала рынка спрос превышал предложение в 2-4 раза, но на аукционе в конце марта из предложенных Минфином 5 млрд рублей 10-летних ОФЗ было приобретено бумаг только на 850 млн рублей. 23 марта на Московской бирже в секции торгов ОФЗ был запущен режим торгов Т+1, а 27 апреля те-кущий режим торгов Т0 полностью уйдет, уступив место Т+1.
Статистика января-февраля вполне ожидаемо показала слабые цифры по российской экономике. Промышленное производ-ство в РФ в феврале упало на -1,6% г/г. Реальная (за вычетом инфляции) заработная плата в феврале сократилась на -9,9% г/г. Реальные располагаемые доходы населения снизились на -0,6% г/г. Розничный товарооборот снизился на -7,7% г/г. Инвести-ции в основной капитал упали на -6,5%. Безработица поднялась до уровня 5,8%. Годовая инфляция в феврале-марте ожидаемо достигла своих пиков, хотя и на более высоких уровнях, чем ожидалось ранее (+16,7% г/г). Недельная же инфляция после пи-ков в +0,9% снизилась в феврале до +0,2%. Масштаб провала экономических показателей в январе-феврале 2015 года соста-вил от 1/3 до 2/3 обвала показателей кризисного 2009 года.
Российские компании, прежде всего экспортеры, активизировали обратные выкупы акций и досрочные погашения облигаци-онных выпусков. Русал заявил о планах погашения долгов на 1 млрд долларов досрочно в 2015 году. Nord Gold, Evraz и Нориль-ский никель заявили о выкупе своих акций. Группа Эталон изучает возможность buy back акций. Совладелец группы ПИК Сергей Гордеев докупил акции компании, увеличив свою долю до 29,9% с 24,9%. Национальная топливная компания купила у Arce-lorMittal Северный Кузбасс.
Онлайн-кинотеатр ivi.ru впервые в 2014 году получил операционную прибыль. Онлайн-ритейлер Юлмарт увеличил продажи на +50% в 2014 году и заявил о планах 1,5 млрд долларов в рамках IPO в 2016 году. Ритейлер Лента успешно провел SPO на 225 млн долларов, якорным инвестором в котором выступил РФПИ. Выделенный из Фармстандарта Отисифарм принял решение о листинге в Москве.
Сибур заявил планы крупнейшего завода по производству полимеров в России и без проблем договорился о кредите от евро-пейских банков на 1,6 млрд евро. Газпром решил строить завод СПГ на Балтике мощностью до 15 млн тонн. Полюс Золото воз-обновил переговоры с китайцами о разработке Наталки, планируя запуск крупнейшего золотого месторождения через 2 года. В качестве антикризисного плана РФ профинансирует проекты РЖД почти на 70 млрд рублей.
ФАС возбудила дело против Google о нарушении антимонопольного законодательства.
Наше мнение/рекомендации:
Покупать акции компаний, сохраняющих высокие темпы роста бизнеса, несмотря на замедление экономики.
Весь прошлый год мы рекомендовали покупать акции российских экспортеров. Сейчас же после девальвации рубля и макси-мального взлета рисков и процентных ставок имеет смысл постепенно увеличивать вложения в акциях финансового сектора и отраслях, ориентированных на внутреннее потребление.
В долгосрочной перспективе акции компаний нефтегазового сектора, сектора химии и нефтехимии, потребительского и IT сек-торов, сектора цветных и драгоценных металлов могут показывать динамику роста лучше рынка.
Покупать высокодоходные рублевые облигации (high yield) с понятным кредитным профилем.
Покупать рублевые гособлигации со средней и длинной дюрацией на ожиданиях продолжительного снижения инфляции и про-центных ставок.
Покупать российские суверенные еврооблигации на снижении рисков в экономике, за исключением чрезмерно выросших в последние месяцы бумаг России-2030.
За последние месяцы мы наблюдали «полицейские развороты» в ценах российских и некоторых глобальных активов. Наши декабрьские рекомендации переходить к покуп-кам нефти и продаже доллара на годовом горизонте в целом пока себя оправдывают.
С учетом запуска в марте масштабной программы количественного смягчения в евро-зоне мы меняем рекомендацию по курсу EUR/USD с «держать» на «покупать» на годо-вом горизонте, также сохраняя долгосрочную покупку. После полугодовой коррекции в европейских акциях (в долларовом выражении) мы также меняем рекомендацию по индексу Euro STOXX 600 с «держать» на «покупать», подразумевая, что по итогам теку-щего года вложения в акции европейских корпораций могут оказаться одними из луч-ших.
В то же время вложения в так называемые «безрисковые активы» – гособлигации круп-нейших развитых стран, на наш взгляд, могут быть все менее выгодными. По гособлига-циям США и Великобритании, мы уже на годовом горизонте выставляем рекомендацию продажи, в то же время сохраняя рекомендацию «держать» для гособлигаций круп-нейших экономик зоны евро (Германия, Франция, Италия, Испания).
После нашей декабрьской рекомендации приоритетной покупки российских суверен-ных облигаций последние уже продемонстрировали инвесторам сильное «ралли» за последние 3,5 месяца. Доходность России-2030 уже снизилась с середины декабря с 8,3% до 3,9%. С учетом ожидаемого сценария развития российской экономики и дей-ствий Банка России мы сохраняем здесь рекомендацию покупки, но снижаем ее прио-ритетность. Между тем, сектор рублевых ОФЗ и корпоративных облигаций относительно еврооблигации пока еще толком не восстанавливался, и мы ставим здесь рекоменда-цию «покупать».
Наши рекомендации по недвижимости в крупнейших развитых и развивающихся стра-нах пока остаются без изменений. Рынки недвижимости Китая, Германии и США, на наш взгляд, по-прежнему могут представлять повышенный интерес для инвесторов, в то время как спрос на российском рынке жилья в ближайшие полгода может быть угнетен.
Хотя мы по-прежнему считаем китайский фондовый рынок одной из наиболее интерес-ных историй для покупателей с горизонтом инвестирования в 10-15 лет, после почти двукратного роста индекса Shanghai Composite за полгода в настоящий момент китай-ские акции могут временно перейти от роста к консолидации. В связи с этим мы меняем рекомендацию по китайскому рынку акций с «покупать» на «держать», сохраняя долго-срочную покупку.
Учитывая продолжающееся ускорение глобальной экономики, близость цикла подъема базовой ставки в США, прохождение минимальных темпов инфляции в крупнейших экономиках, мы меняем нашу краткосрочную рекомендацию по драгоценным металлам и промышленным товарам с «держать» на «покупать». При этом, на наш взгляд, цены на драгоценные металлы и камни на горизонте в несколько лет потенциально могут пока-зать очень высокую доходность.
Рекомендации покупки российских рублевых акций остаются у нас в силе. В декабре мы подняли рекомендацию с «держать» на «покупать» для акций российского финансового сектора. Сейчас же, после прохождения пика панических настроений и начала реали-зации антикризисных мер вновь для покупки могут становиться интересными транс-портный и машиностроительный сектора. После промежуточной коррекции в акциях российских металлургов вновь интересными могут оказаться акции компаний цветной металлургии. При этом наибольший интерес для нас на долгосрочную перспективу представляют акции компаний, занимающихся производством драгоценных металлов и драгоценных камней. Что касается компаний черной металлургии, то, на наш взгляд, пик максимально выгодной конъюнктуры здесь был вероятно пройден еще в 2008 году. Отдельные акции сектора конечно могут продемонстрировать сильную динамику роста, но в целом по акциям черных металлургов мы предпочитаем сохранять рекомендацию «держать» на годовом горизонте и «продавать» в долгосрочной перспективе.
По паевым фондам УК Открытие у нас также изменились предпочтения. В марте про-шлого года нам больше всего нравилась покупка паёв ОПИФ фондов «Открытие – Зару-бежная собственность», в июле наши предпочтения сместились в пользу ОПИФ фондов «Открытие – Китай», в октябре – в пользу ОПИФ «Открытие – Индекс ММВБ. Сейчас же с учетом резкого падения цен на нефть, на наш взгляд, уже вновь становятся интересны-ми к покупке паи ОПИФ фондов «Открытие – Сырье», структура активов которого на 50% зависит от цен на нефть.
Также с учетом ожидаемых изменений курса рубля мы начинаем рекомендовать более активно продавать паи ОПИФ фондов «Открытие – США» уже и на годовом горизонте. Паи ОПИФ фондов «Открытие – Зарубежная собственность» мы временно переводим с рекомендации «покупать» на «держать». При этом на годовом горизонте в покупку мы также ставим паи ОПИФ фондов «Открытие – Золото» и ОПИФ индексный «Открытие – Индекс ММВБ – электроэнергетика».
Для российского фондового рынка 2015 год в целом мы ожидаем весьма успешным. Риски спада экономики, взлета процентных ставок, обвала цен на нефть и курса рубля, финансовые санкции и снижение рейтингов – все эти риски по сути уже реализовались в конце прошлого и начале текущего года. Прохождение же низшей точки рынка обо-значило максимум пессимизма и страха инвесторов. Сейчас же можно говорить о нача-ле долгосрочной восходящей тенденции в российских активах. Главным же риском для российского рынка мы видим вероятную коррекцию глобальных рисковых активов при старте цикла ужесточения процентных ставок в США во второй половине года.
В центре. Долгая дорога вверх
16 декабря прошлого года стало очередным «черным вторником» для российского фи-нансового рынка. После продолжительного ускоряющегося сползания вниз фондового рынка и снижения курса рубля Банк России на ночном заседании принял решение кар-динально взвинтить уровень базовой ставки 7-дневного РЕПО с 9,5% до 17,0%. След-ствием этого стал одномоментный обвал рынков акций и облигаций. Днем 16 декабря индекс РТС упал до 578 пунктов, почти достигнув уровней 1997 года. Курс рубля к дол-лару и евро «выстреливал» на уровни 80 и 100 соответственно, а за понедельник-вторник максимальная амплитуда колебаний отечественной валюты составила около 38% против доллара и евро.
Как часто бывает на финансовых рынках, в очередной раз сработала пословица «лучше ужасный конец, чем ужас без конца». Загасив повышением ставки инфляционные ожи-дания, убив в моменте спекулянтов, ЦБ открыл дорогу к восстановлению российского рынка. Одновременно началась реализация комплекса мер для стимулирования рос-сийской экономики и поддержки банковского сектора.
В течение декабря-февраля довольно оперативно были приняты меры докапитализации банковского сектора объемом около 1 трлн рублей. Агентство по Страхованию Вкладов (АСВ) обязалось представить по запросу каждому из 27 отобранных крупнейших банков средства в капитал в виде взноса ОФЗ в размере не более 25% собственного капитала. При этом российские банки с капиталом от 25 миллиардов рублей могут получить до 1 триллиона рублей, если будут наращивать кредиты экономике не менее чем на 12 про-центов в год и направлять две четверти прибыли в капитал, а не на выплаты дивидендов акционерам. Российские банки к июню 2015 года должны будут определиться, хотят ли они участвовать в программе докапитализации через ОФЗ, обремененной требования-ми наращивать кредитный портфель и не повышать бонусы. На данный момент боль-шинство крупнейших российских банков заявили интерес к программе докапитализа-ции.
Важным оперативным решением со стороны денежного регулятора стало введение мо-ратория на переоценку банками ценных бумаг – в настоящий момент банки могут про-водить в отчетности переоценку по уровням 1 декабря прошлого года. По подсчетам ЦБ, послабления в декабре уже принесли экономию банкам в 0,9% капитала. Кроме того, оперативно была разрешена ситуация с крупнейшими проблемными банками – неко-торые были отданы на санацию (Траст), а некоторые ликвидированы (Судостроитель-ным банк). Со стороны ЦБ также актуальной остается инициатива о создании банка плохих долгов.
Не менее важной стала активная работа Банка России с крупнейшими экспортерами. Сохраняя свободный курс рубля, и не вмешиваясь напрямую в работу валютного рынка, ЦБ, тем не менее, удалось убедить экспортеров переходить к более равномерным про-дажам валютной выручки. Это также позволило стабилизировать рубль и инфляцию. После максимальных приростов в 0,9% в декабре-январе недельная инфляция в России в феврале опустилась до 0,2%. Стабилизация ситуации с инфляцией, рублем и ценами на нефть позволила Банку России начать снижение базовой ставки – с 17% до 15% 30 января и с 15% до 14% 13 марта. При этом Банк России пообещал надолго сохранить режим инфляционного таргетирования.
Российское правительство и Госдума также не сидели последние месяцы на месте и активно включились в процесс тушения финансового пожара. Минфин начал продажу на рынке валютных остатков по счетам на 7 млрд долларов, пообещав стабильные налоги как минимум на четыре года вперед. Правительство одобрило масштабную ан-тикризисную программу объемом в 2,3 трлн рублей, пообещав провести основные вы-платы по программе уже в 1-м квартале текущего года. При этом также рассматривался потенциал расширения антикризисной программы до 3 трлн рублей, что эквивалентно антикризисной программе 2008-2009 годов.
Минэкономики составило список 199 стратегических компаний, имеющих право на государственную поддержку, что частично компенсировало потерю рыночного доверия к наиболее слабым из них (например, Мечелу). В связи с резким падением сектора авиаперевозок правительство также оказало помощь крупнейшим авиапассажирским компаниям. На днях же было заявлено об обещаниях госгарантий ГАЗу, ЮТэйру, произ-водителям вагонов и самолетов. Правительство также пошло на внерыночные админи-стративные шаги и запретило государственные закупки импортной строительной, гор-норудной и коммунальной техники для поддержки импортозамещения. В середине прошлого года запрету уже подверглись госзакупки импортных автомобилей.
Все эти меры одновременно со стабилизацией цен на нефть оказывают восстанавлива-ющее влияние на российскую экономику и финансовый рынок, даже несмотря на со-хранение режима санкций западных стран в отношении России.
Впрочем, и ситуация с сохранением антироссийских санкций выглядит также вполне двояко. С одной стороны, риторика со стороны США и Великобритании, заинтересован-ных в атлантической зоне свободной торговли с ЕС, по-прежнему остается крайне жест-кой. В то же время в ЕС все больше голосов раздается в пользу отказа от санкций, а челночная дипломатия Меркель и Оланда в процессе подписания новых минских со-глашений в феврале по сути отражает их косвенную заинтересованность в стабилиза-ции ситуации на Украине.
Тем не менее, негативные действия в отношении политики России в последние месяцы продолжаются. Журнал Economist прямо заявил о войне Путина с Западом. США про-длили санкции против России еще на год. При этом Барак Обама назвал российскую экономику «лежащей в руинах», демонстративно начал восстанавливать отношения с Кубой и даже отменил санкции против Белоруснефти. Россия и США обменялись «лю-безностями», внеся друг друга в качестве основных угроз в своих новых военных док-тринах. А на внезапные активные учения Северного флота и Западного военного округа США ответили тренировочным запуском ракеты с базы Ванденберг. Роснефть также отказалась от покупки нефтяного трейдера Morgan Stanley. В Европе российскую деле-гацию в ПАСЕ лишили права голоса на несколько месяцев, после чего делегация поки-нула парламентскую ассамблею до конца года. Режим санкций в ЕС было решено продлить до осени, а позже и до конца года. Впрочем, на июньском саммите ЕС могут быть внесены дополнительные коррективы. Судьбу вертолетоносцев «Мистраль», которые пока Франция отказывается поставлять России, предполагается решить к маю. Из-за режима санкций немецкий химический концерн BASF SE и Газпром договорились не совершать обмен активами в области торговли газом, его хранения, добычи и геолого-разведки. Отдельно стоит упомянуть о «санкциях» со стороны глобальных рейтинговых агентств. 26 января агентство Standard & Poor’s снизило рейтинг России до «спекуля-тивного», а 21 февраля агентство Moody’s также снизило рейтинг до «мусорного» уров-ня. И если действия Standard & Poor’s могли расцениваться как последовательные и закономерные, то внеплановое снижение рейтинга со стороны Moody’s оказалось ско-рее сюрпризом. При этом агентство Fitch в отличие от своих коллег заявило, что не ви-дит проблем с рефинансированием долгов компаниями РФ в 2015-2016 годах.
Стоит отметить, что сохраняющийся в отношении российских госбанков и госкомпаний режим финансовых санкций по сути мало чем отличается от ситуации 1998-го и 2009-го годов. В те времена после дефолта России и после глобального кризиса рефинансиро-вание российских компаний за рубежом, по сути, также останавливались. При этом и в том, и в другом случае это не помешало российским компаниям привлекать средства в капитал, а фондовому рынку расти.
Текущая ситуация с финансовыми санкциями отчасти даже является положительной для российской экономики – под прикрытием шума европейских и американских полити-ков в Россию входят новые прямые инвестиции и венчурные капиталы. НОВАТЭК заявил о планах китайских инвестиций в размере более 10 млрд долларов в проект Ямал СПГ в 1 полугодии 2015 года. Роснефть начала переговоры с Индией о контракте на покупку нефти на 10 лет. Американская химико-фармакологическая корпорация Abbott завер-шила покупку 98% Верофарма за 16,7 млрд рублей. Schlumberger объявил покупку 45,6% нефтесервисной компании Eurasia Drilling примерно за 1,7 млрд долларов. Сы-рьевой трейдер Glencore купил 49% акций РуссНефти у Михаила Гуцериева, а BP заяви-ла о нежелании продавать свой пакет акций Роснефти. По сообщениям Bloomberg, крупнейшая инвестиционная компания BlackRock Inc. увеличила вложения в россий-ские акции в начале 2015 года. Британские ритейлеры boohoo.com и Superdry заявили о планах открытия первых магазинов в России уже в этом году. Дошло до того, что «ру-пор» демократической партии США – портал CNN на прошлой неделе опубликовал ста-тью о выгоде инвестиций в Россию (а до этого CNN решила восстановить свою лицензию в РФ). Как это стыкуется с высказываниями нынешнего лидера демократов США о «руи-нах» в российской экономике пока что не очень понятно.
Текущий режим санкций также пока оказывается беспомощным в сдерживании разви-тия российских проектов за рубежом. Активизировались усилия Росатома по набору новых зарубежных проектов. За последние месяцы было объявлено о планах строи-тельства АЭС в Египте, подписан контракт на 10 млрд долларов с Иорданией, финский парламент одобрил строительство АЭС с участием Росатома. При этом попытка надавить на Венгрию в отношении контрактов с Россией завершилась провалом – Венгрия отру-гала сенатора Маккейна за фразу о «неофашисте» Орбане, а ЕС был вынужден одоб-рить контракт Венгрии с Росатомом. Также Венгрия начала переговоры с Россией о поставках газа из РФ через Турцию вместо отмененного в декабре «Южного потока». При этом Газпром пообещал первый газ по «Турецкому потоку» уже в 2016 году. Из внешних приобретений российских компаний стоит выделить покупку LetterOne Михаи-ла Фридмана нефтегазового подразделения DEA немецкого концерна RWE. Хотя власти Великобритании пытались заблокировать сделку, покупка была реализована на усло-виях, по которым британскому регулятору уже становится не выгодно ее оспаривать.
Очередной ужас, которым также пугали россиян в последний год санкций, так и не реа-лизовался – Visa и MasterCard заявили, что никуда не уходят из России и согласились в соответствии с требованиями ЦБ перевести процессинг карт в РФ на базу Национальной системы платежных карт (НСПК). США и ЕС также отказались лишать Россию доступа к системе СВИФТ.
Сейчас вряд ли стоит говорить о полной эйфории в отношении российских активов в текущем году. Но, безусловно, можно отметить, что снижение высокого градуса в поли-тике и экономике происходит. В переговорах по украинской проблеме возобладал удобный для России нормандский формат против нежелательного женевского, где в составе переговорщиков присутствовали незаинтересованные в успехе американцы, а РФ была представлена стороной конфликта. Февральские соглашения Минск-2, реали-зация отвода тяжелых вооружений Украиной/ДНР/ЛНР и контроль за процессом со сто-роны наблюдателей ОБСЕ являются определенным политическим успехом для России.
Хотя рейтинговые агентства перевели облигации в спекулятивную категорию, а режим санкций против России сохраняется, сильная недооцененность курса рубля этой зимой (см. наши обзоры 16.12.14 «Рубль – ужасный конец» и 20.02.15 «Нефть + Санкции = Рубль») привела к всплеску венчурных инвестиций в российские активы. Из-за обвала курса рубля началась скупка российских квартир со стороны белорусских, казахских и китайских инвесторов. Более того, эта скупка даже перекинулась на покупки бытовой техники. А Казахстан даже ввел запрет на ввоз топлива из РФ на 25 дней с 5 марта.
Долларовый индекс РТС с середины декабря по март взлетел на +60%. Январь 2015 года также стал лучшим месяцем для рублевого индекса ММВБ за период с 2009 года за счет эффекта девальвации. Несмотря на все еще сложную ситуацию с платежеспособ-ностью ряда эмитентов, с декабрьских минимумов происходит подъем рынка облига-ций. На рынке российских суверенных еврооблигаций и вовсе происходит мощное «ралли» – доходность России-2030 с 16 декабря уже снизилась с 8,3% до 3,6%. Риски для рубля продолжают снижение. Несмотря на финансовые санкции, пик платежей по внешним долгам в этом году уже был пройден – в декабре, феврале и марте Роснефть осуществляла масштабные платежи по зарубежным кредитам. При этом крупнейшие компании объявляют обратные выкупы своих акций (Норильский никель, Евраз) и обли-гаций (Русский Стандарт, ТКС) с рынка. Снижение общей волатильности на российских рынках позволило 1 апреля дополнительно снизить гарантийное обеспечение по фью-черсным контрактам на площадке FORTS.
Ситуация в российской экономике и на российском финансовом рынке сейчас заметно отличается от рубежа 2008-2009 годов. С одной стороны, мировая экономика находит-ся в хорошем состоянии и ускоряется в росте, резкого спада деловой активности не наблюдалось ни в мире, ни в России. С другой стороны, Россия несколько лет замедля-ла свои темпы роста, подползая к рецессии, финансовые санкции и падение цен на нефть лишь стали «моментом истины» для экономики. Также в отличие от 2009 года рост сбережений россиян начал замедляться заранее. Цены на российские финансовые активы тоже не являются сейчас фундаментально такими же низкими как в начале 2009 года. Прогнозы роста цен на нефть сохраняются, но уже имеют плавную повышательную траекторию. В результате сейчас скорее достаточном мало сильных внутренних ресур-сов и причин для резкого и быстрого разгона фондового рынка, как это было в 2009 году. Между тем, ожидания снижения рисков в экономике, замедление инфляции и снижение базовых ставок денежного рынка, приток венчурных и прямых инвестиций, восстановление цен на нефть – все эти факторы будут неуклонно двигать российский фондовый рынок вверх. В связи с этим, на наш взгляд, в ближайшие годы мы сможем наблюдать позитивную, поступательно ускоряющуюся динамику российского рынка ценных бумаг. В такой ситуации инвесторам на российском фондовом рынке вряд ли стоит агрессивно покупать акции по любым ценам, но использовать каждую масштаб-ную коррекцию для новых покупок. Дорога вверх обещает быть долгой, а еще Лао-цзы в VI веке до нашей эры заметил, что путь в тысячу ли начинается с первого шага.
В центре. Европа ослабляется количественно
В качестве ключевого события первой половины текущего года, безусловно, стоит вы-делить запуск полноценной программы количественного смягчения со стороны цен-трального банка еврозоны.
Низкие темпы роста европейской экономики в последние годы привели к необходимо-сти дальнейшего смягчения денежной политики ЕЦБ. Взаимные санкции между Россией и ЕС дополнительно снизили темпы роста европейского ВВП, заставив глобальных ин-весторов занять выжидательную позицию в отношении европейских активов. При этом профицит торгового баланса зоны евро в прошлом году продолжал бить исторические рекорды, что только усугубляло ситуации – капиталы, приходящие в Европу от экспорта, были вынуждены вновь покидать еврозону из-за низких темпов роста бизнеса и ожида-ний дальнейшего снижения процентных ставок.
Почти весь прошлый год глава ЕЦБ Марио Драги кормил инвесторов обещаниями даль-нейшего ослабления денежной политики и запуска европейской программы количе-ственного смягчения (QE). При этом новые программы кредитования европейских бан-ков со стороны ЕЦБ (TLTRO) были запущены только осенью. Программа европейского QE также официально была запущена в ноябре, но фактический объем выкупа ценных бумаг по ней являлся смехотворным. В результате инвесторы продолжали «голосовать ногами» по евро, снижая курс валютной пары EUR/USD.
Между тем, уже 22 января текущего года Марио Драги, наконец, внес определенность по параметрам программы QE. Общий объем программы был заявлен в размере около 1 трлн евро сроком до сентября 2016 года, по 60 млрд евро ежемесячно, что приблизи-тельно эквивалентно объемам выкупа по завершившейся в штатах последней програм-ме QE3. Согласно программе ЕЦБ будет выкупать на открытом рынке «обеспеченные активами ценные бумаги» (ABS) – в первую очередь гособлигации европейских стран, имеющие инвестиционные рейтинги. При этом если инфляция в ЕС не достигнет к концу действия программы целевых 2%, то программа может быть продлена. 9 марта был объявлен официальный старт выкупа.
После публикации плана глава МВФ Кристин Лагард уже заявила, что план скупки гос-облигаций ЕЦБ поддержит экономику еврозоны, но его будет недостаточно, призывая правительства стран ЕС к проведению структурных реформ. Парируя заявления главы МВФ, ЕС составил список из почти 2000 проектов общей стоимостью 1,3 триллиона ев-ро, которые могут войти в инвестиционный план для ускорения экономики Европы.
Стоит отметить, что последние инициативы европейских правительств и фактический запуск программы QE ЕЦБ могут кардинально изменить отношение инвесторов к евро-пейской экономике и евро. В текущие цены скорректировавшихся европейских акти-вов, на наш взгляд, уже заложено снижение темпов роста европейской экономики, вы-званное взаимными санкциями с Россией, заложены экономические (но не политиче-ские) риски выхода Греции из еврозоны (Grexit) и разница между ожидающимися про-центными ставками в еврозоне и США. При этом в настоящее время более трети инвесторов по опросам ожидают развала зоны евро в ближайшие 12 месяцев. Индекс рас-пада еврозоны (EBI, есть и такой) в марте 2015 года составил высокие 38% (хотя в июле 2012 года его значения доходили до 73%).
По нашим расчетам, европейская программа количественного смягчения призвана обеспечить рост денежного агрегата М3 до 8,5% в течение первого же года, что позво-лит поддержать ускорение европейской экономики до 2,5-2,6% в течение 3-х лет. С уче-том заявленных инвестиционных проектов европейских правительств объемом 1,3 трлн евро такое ускорение экономики ЕС, на наш взгляд, вполне возможно. Таким образом, ЕЦБ и правительства европейских стран стремятся разогнать темпы роста европейской экономики до текущих максимальных темпов роста экономик США и Великобритании. Следствием наиболее вероятного успеха программы QE будет начало активного возвра-та капиталов в зону евро и начало укрепления курса EUR/USD.
Глобальное экономическое развитие
Оставив за скобками наиболее проблемные регионы, стоит отметить, что в целом ситуация в глобальной экономике за последние 2 года продолжает только улучшаться. Эйфории у бизнесменов и финансистов пока еще нет, но сдержанный оптимизм определенно превалирует, что видно как по индексам настроений менеджеров по закупкам (PMI), так и по основным фондовым индексам. Впро-чем, укрепление доллара и падение сырьевых рынков внесло здесь небольшой разлад – бизнесмены из развитых стран восприня-ли полугодовое падение цен на энергоносители как явное благо, в то время как крупнейшие развивающиеся экономики (прежде всего из стран BRICS) в моменте испытали приступ пессимизма. Тем не менее, МВФ и Всемирный банк продолжают прогнозировать продолжение траектории ускорения глобальной экономики с 2013 по 2016 год.
Объем глобальных сделок слияния и поглощения (M&M) в 1-м квартале 2015 года вырос на +21% в годовом выражении, а объемы первичных (IPO) и вторичных (SPO) публичных размещений акций за квартал составили рекордные 231,5 млрд долларов. При этом, по данным опроса Bank of America Merrill Lynch, инвесторы по всему миру сокращают долю наличности в своих портфелях. Доля респондентов, наращивающих объем наличности в своих портфелях, упала до 17% в январе, хотя еще в декабре данный показа-тель составлял 28%. Управляющие снижают свои вложения в безрисковых активах, увеличивая доли акций, недвижимости и кор-поративных облигаций. Меду тем, 75% респондентов, по данным опроса, полагают, что американские акции переоценены, что является самым высоким значением данного показателя с момента добавления этого вопроса в исследование в 2001 году.
Крупнейшие мировые центральные банки в последние месяцы также стараются поддержать ускорение экономик за счет смягчения денежных политик. После пяти лет крайне жесткой монетарной политики Народный Банк Китая, наконец, запустил цикл снижения процентных ставок. В ноябре прошлого года ЦБ Китая снизил базовую ставку с 6,0% до 5,6%, а с марта текущего года опустил ее до 5,35%. Банк Индии также пошел сбрасывать уровень базовой ставки после длительного перерыва – с 8,0% до 7,75% в январе и до 7,5% в марте.
После стабилизации сырьевых цен начал сбрасывать процентные ставки Банк Канады. Завершив самый долгий период неизмен-ной ставки с 1950 года, денежный регулятор сократил ставку overnight до 0,75% с 1,0%, где она находилась с сентября 2010 года. Банк Австралии после долгосрочного перерыва сбросил процентную ставки в начале февраля с 2,5% до 2,25%. Как мы уже отме-чали, центральный банк России уже сбрасывал ставку с 17,0% до 15,0% в январе и до 14,0% в марте. Такие действия центральных банкиров крупнейших сырьевых экономик, на наш взгляд, являются косвенным подтверждением того, что сырьевые цены в целом достигли своих глобальных минимальных уровней, и можно ожидать их дальнейший рост.
Цены на нефть вновь оказались в центре мировой экономики в первом квартале. Как мы ожидали, с декабря по февраль прошла консолидация рынка, после чего в феврале наметилась первая волна роста. После падения цен на нефть в декабре вновь активи-зировались боевые действия группировки ИГИЛ. Напряженность по всему Ближнему Востоку вновь начала расти. Беспорядки в Тунисе и Ливии привели к снижению поставок нефти из последней. Нестабильность в регионе и очередное усиление Ирана приве-ло к досрочным парламентским выборам в Израиле, на которых, впрочем, удивительно для всех победила правящая партия Ликуд во главе с Биньямином Нетаньяху. Активизация вокруг переговоров с Ираном привела к шиитским восстаниям в Йемене, бегству президента Йемена и бомбардировкам страны силами Саудовской Аравии и группой из девяти ее суннитских союзников.
На переговорах же по иранской ядерной программе 2 апреля наметился мощный прорыв – Иран и «шестерка» посредников дого-ворились о сокращении иранской ядерной программы как минимум на десятилетие после 12-летней конфронтации с Западом. Иран согласился в 3 раза уменьшить число установленных центрифуг для обогащения урана, и в течение этого времени будет ис-пользовать только центрифуги первого поколения. При этом по достигнутому соглашению режим санкций, введенных США и ЕС, будет постепенно облегчаться, если Иран будет соблюдать условия окончательного соглашения. Часть санкций Совбеза ООН посте-пенно будут отменены, тогда как другие, особенно относящиеся к распространению ядерного оружия, продолжат действовать. До конца июня текущего года финальное соглашение по ядерной программе Ирана должно быть полностью готово. Снятие санкций с Ирана, безусловно, может означать возможное увеличение страной добычи нефти и ее поставок на глобальный рынок. Между тем, по нашим оценкам, в ближайшие годы Иран сможет нарастить производство нефти максимум с 3,2 млн до 4,2 млн баррелей в день, что меньше среднегодового прироста глобального спроса на нефть последних лет.
Для прогнозирования цен на нефть в настоящее время наиболее важным моментом является дальнейшая динамика глобального ВВП. Наиболее важной интригой на финансовых рынках в текущем году остаются сроки запуска циклов ужесточения денежной политики центральных банков Великобритании и США, в результате чего по рынкам может пройти одномоментная волна коррек-ции. Центральными геополитическими событиями года можно считать ожидающийся 9-10 июля саммит стран BRICS в Уфе и еже-годный саммит стран G20, который в этом году пройдет 15-16 ноября в турецкой Анталии.
Ведущие экономики: США
Ключевые события с момента выхода предыдущей стратегии:
На декабрьском заседании Комитета по открытым рынкам ФРС убрала формулировку в отношении сохранения процентных ставок низкими «продолжительное время», а на мартовском заседании убрала формулировку «терпеливый» по отношению к возможному повышению ставок. Эти нововведения указывают на близость и практически неизбежность старта цикла повыше-ния базовой ставки в ближайшее время. Сейчас рынок (опционы CME) оценивает наиболее вероятным повышение ставки на октябрьском заседании ФРС, хотя разброс мнений идет от июля до декабря. Тем не менее, глава ФРС Джанет Йеллен и другие члены ФРС продолжают словесные интервенции для управления рынком.
Розничные продажи в «черную пятницу» в декабре оказались существенно хуже ожиданий, снизившись на годовом горизонте. Впрочем, в «киберпонедельник» продажи, наоборот, показали уверенный рост, отразив продолжение процесса перехода роз-ничных продаж в сегмент электронной коммерции. Последние данные по розничным продажам в США за февраль показали снижение на -0,6% г/г, что оказалось заметно хуже ожиданий и создает угрозу замедления долгосрочного растущего тренда розничных продаж.
В середине декабря сенат США одобрил законопроект о государственных расходах размером 1,1 трлн долларов, ликвидировав угрозу приостановки работы правительства.
Продажа зарубежными инвесторами долгосрочных и краткосрочных активов США повысилась в декабре: отток капитала ока-зался максимальным с января 2009 года. Отток составил 174,8 млрд долларов после оттока в 14,3 млрд месяцем ранее.
Глава ФРБ Сент-Луиса Джеймс Буллард заявил, что низкодоходный рынок облигаций может резко «проснуться» и пересмотреть цены в ответ на ужесточение монетарной политики, что станет проблемой для ФРС, которая приближается к первому повыше-нию ключевой ставки. При этом Буллард считает, что нулевая ставка в США уже неуместна.
Apple отчиталась о рекордных продажах iPhone в 4-м квартале. Прибыль компании в 18 млрд долларов стала самой крупной из когда-либо обнародованных публичной компанией в мире. В середине марта акции Apple были включены в фондовый индекс крупнейших корпораций США Dow-30. Между тем, презентация 9 марта нового продукта компании – Apple Watch оказалась весьма блеклой.
Онлайн-ритейлер eBay Inc. заявил об увольнении тысяч сотрудников в начале следующего года, что должно стать подготовкой к отделению подразделения PayPal.
Samsung начал переговоры о покупке BlackBerry за 7,5 млрд долларов.
DuPont объявил выкуп акции на 4 млрд долларов, проведя спин-офф оргсинтеза.
Ведущий продавец канцелярских товаров в США Staples Inc. купит своего главного конкурента Office Depot Inc. за 6,3 миллиар-да долларов акциями и деньгами.
Компания Уоррена Баффета Berkshire Hathaway избавилась от акций Exxon Mobil, увеличив долю в Deere & Co.
AbbVie заявил покупку производителя лекарств от рака Pharmacyclics за 21 млрд.
Qualcomm выкупит акции на 15 млрд долларов, повысит дивиденды.
Бразильский фонд прямых инвестиций 3G Capital начал переговоры о покупке одного из крупнейших в мире производителей упакованных продуктов питания Kraft Foods Group Inc. и планирует слияние этой компании с производителем кетчупов H.J. Heinz Co. Объем сделки по покупке Kraft, вероятно, превысит 40 млрд долларов.
Наше мнение/рекомендации:
За последние годы ФРС США совершила «чудеса» – продолжающиеся программы денежного стимулирования экономики при-вели к тому, что сейчас экономика демонстрирует стабильные темпы роста, безработица снизилась до средних уровней, нача-лось восстановление рынка недвижимости. Между тем, рынок «бумажных» активов – акций, облигаций сейчас выглядит уже open-broker.ru 12
довольно горячим. При этом два последних года уровень безработицы в США падает в 2-2,5 раза быстрее, чем ожидала ФРС. Как следствие цикл повышения ставок может быть запущен уже в октябре 2015 года. На наш взгляд, для большинства «бумаж-ных» активов США это будет сильной медвежьей новостью. Мы не ожидаем скорого сваливания американской экономики в ре-цессию, но для большинства акций, облигаций крупнейших американских корпораций и гособлигаций это может быть неудач-ный период.
На ожиданиях усиления инфляционных тенденций и возможном запуске цикла повышения ставки мы предпочитаем рекомен-довать акции компаний, выигрывающих от ускорения цен на сырье.
Рассасывание «навеса» излишнего предложения домов на рынке США, исторически высокие ставки аренды и усиление инфля-ционных ожиданий также вновь делают привлекательной к покупке жилую недвижимость и акции/паи фондов/ETF/REIT, вкла-дывающихся в нее.
Период повышенной боязни риска у глобальных инвесторов (2007-2012) привел к тому, что за последние 5 лет вложения нере-зидентов в рынок гособлигаций США фактически удвоились, а их доходности в середине 2012 года (во время «банкротства» ев-розоны) достигли исторических минимумов. Ожидания же ускорения инфляции и подъем ставок могут привести к обратному процессу. Мы рекомендуем сокращать позиции в американских госбумагах и искать моменты для покупки акций ETF, ориенти-рованных на снижение их рыночных цен.
Ведущие экономики: Европейский Союз
Ключевые события с момента выхода предыдущей стратегии:
В январе ЕЦБ объявил конкретные параметры предстоящей программы количественного смягчения объемом 1 трлн евро, а 9 марта запустил первую волну выкупа ценных бумаг, обеспеченных активами (ABS).
На выборах в Греции победила коалиция левых радикальных сил СИРИЗА. Сразу после выборов новое правительство активи-зировало переговоры о сокращении долгового бремени Греции. Премьер-министр Алексис Ципрас заявил, что он будет при-держиваться планов по отмене мер жесткой экономии и отказу от расширения программы международной помощи. ЕЦБ отка-зался принимать греческие облигации в качестве обеспечения по новым займам для страны, а рейтинговое агентство Standard & Poor 's понизило суверенный рейтинг Греции. В течение февраля Греция активно торговалась по новым условиям долгов, в первую очередь с консервативной Германией. При этом Германия отвергала просьбы Греции о продлении кредита, получая в ответ возобновление претензий Греции по репарациям за ущерб, нанесенный в ходе немецкой оккупации. В результате ЕС согласился продлить финансовую помощь Греции до июня в ответ на представленный греческой стороной пакет плановых ре-форм. Также Греция добилась уменьшения размера процентной ставки по обслуживаемым долгам с 4,2% до 3,0% ВВП. ЕБРР также одобрил кредитование Греции до конца 2020 года. При этом в конце марта глава еврогруппы сделал тревожное заявле-ние о возможном введении ограничений на движение капитала в Греции.
15 января центральный банк Швейцарии внезапно решил отказаться от потолка укрепления курса швейцарского франка к евро на 3-летнем уровне 1,2 и опустил ключевую ставку до -0,75%. После данной новости курс EUR/CHF обвалился на 30%, опустив-шись ниже уровня паритета с единой европейской валютой до отметки 0,85. Следствием резкого взлета внутридневной вола-тильности франка стало банкротство ряда валютных трейдеров (в том числе Alpari UK). Еще большую сумятицу изменение курса франка принесло на рынки недвижимости Восточной Европы – за период 3-летнего стояния курса EUR/CHF огромные объемы ипотечных кредитов в Чехии, Польше, Словакии и Венгрии выдавались банками в швейцарских франках. Как следствие резкий взлет курса франка добавил плохих долгов по ипотеке, а центральный банк Польши пошел на снижение базовой ставки до 1,5%. Один из крупнейших европейских банков Raiffeisen заявил об уходе из Польши и сокращении присутствия в России.
Президент Италии, 89-летний Джорджо Наполитано, ушел в отставку после почти девяти лет у власти.
Падение цен на энергоносители и снижение инфляции сдвинуло ожидания повышения базовой ставки Банком Англии. Прото-кол заседания комитета Банка Англии по денежно-кредитной политике от 4-5 февраля показал, что очень слабый краткосроч-ный прогноз инфляции оправдывает сохранение ключевой ставки на рекордном минимуме 0,5%. При этом два чиновника по-считали, что за пределами краткосрочной перспективы может возникнуть повод для повышения ставки банка в этом году.
Страны ЕС завили очередные консолидирующие реформы. Министры стран ЕС обсудят создание единого энергетического рын-ка. Также ЕС намерен завершить создание единого рынка капитала к 2019 году.
Министерство финансов Германии заявило, что бюджет страны будет профицитным до 2018 года.
Фармацевтический гигант Merck заявил о покупке производителя антибиотиков Cubist Pharma за 9,5 млрд долларов.
Французская нефтяная компания Total готовится продать или провести IPO подразделения по производству резины и изоляци-онных материалов Hutchinson, которое может быть оценено в сумму до 4 миллиардов евро.
Наше мнение/рекомендации:
Затягивание бюджетных поясов в Европе не привело к катастрофе, но стабилизировало зарплатные ожидания и улучшило кон-курентоспособность европейских производителей. Сейчас есть все предпосылки для дальнейшего ускорения роста европей-ской экономики. В сентябре ЕЦБ провел первый аукцион по двухлетней кредитной программе TLTRO, а в конце ноября совер-шил первые покупки в рамках выкупа обеспеченных активами ценных бумаг (ABS). 9 марта ЕЦБ, наконец, запустил полноцен-ную программу выкупа активов объемом 1 трлн евро, что, на наш взгляд, способно поддержать разгон темпов роста ВВП ЕС до уровня темпов роста ВВП США/Великобритании в течение 2-3 лет. Как следствие покупки акций крупнейших европейских кон-цернов в ближайшие годы могут принести повышенную выгоду.
Несмотря на снижение курса евро к доллару в последние полгода, рост в паре EUR/USD в среднесрочной и долгосрочной пер-спективах, на наш взгляд, после запуска программы европейского QE может восстановиться. Крепкий торговый баланс и ожи-дания притока капитала под выкуп активов со стороны ЕЦБ будут способствовать этому процессу.
Несмотря на риск замедления экономики Германии, немецкая недвижимость, на наш взгляд, остается привлекательной к по-купке. Растущий тренд в ценах на жилье начал формироваться относительно недавно, а сами цены по-прежнему остаются до-вольно низкими относительно средних доходов населения и средних ставок аренды.
Ведущие экономики: Китай
Ключевые события с момента выхода предыдущей стратегии:
Осенью реализовался очередной этап либерализации юаня. Произошло объединение шанхайской и гонконгской бирж, что обеспечило приток иностранных инвесторов на китайский рынок акций.
Народный Банк Китая после почти 5 лет крайне жесткой денежной политики, наконец, перешел к ее смягчению, снизив уровни базовой ставки 2-й раз за полгода. Также Народный Банк Китая впервые решил понизить норму обязательных резервов для банков на 0,5%. В начале марта центральный банк Китая сократил процентные ставки по краткосрочным кредитам (SLF) для местных банков и почти утроил сумму средств, доступных в рамках этой программы, стремясь снизить стоимость финансирова-ния. Ставка overnight была снижена с 5,0% до 4,5%, а семидневная ставка упала с 7,0% до 5,5%.
Власти Китая анонсировали введение в действие схемы страхования банковских депозитов с 1 мая.
В результате агрессивного роста китайских фондовых индексов китайские регуляторы решили запретить трем крупным брокер-ских компаниям открывать новые счета для маржинальной торговли.
Рост экономики Китая в 2014 году оказался самым медленным за 24 года. С 1998 года Китай впервые не достиг поставленной цели по экономическому росту. ЦБ Китая не исключил замедления экономики до 7,1% в 2015 году. При этом денежный регуля-тор начал изучать возможность смягчения требований к ликвидности банков. Китай также велел своим банкам выдавать боль-ше кредитов в последние месяцы и ослабил ограничения, наложенные на отношение кредитов к депозитам.
Специальный показатель, введенный правительством в 2011 году и учитывающий теневую банковскую деятельность – общее социальное финансирование (TSF) оказался успешным: объем этого теневого сектора сократился во второй половине 2014 го-да примерно до 21,9 трлн юаней (3,5 трлн долларов). Тем не менее, сейчас объем теневого кредитования в Китае оценивается в 45% от объема кредитов в традиционной банковской системе.
По итогам 2014 года Китай стал третьим в мире экспортером оружия, сместив Германию.
Банк HSBC опубликовал прогноз, согласно которому половина торговых расчетов Китая будет осуществляться в юанях к 2020 году.
Великобритания, Франция, Германия, Италия, Австралия и Япония решили присоединиться к Азиатскому инфраструктурному инвестиционному банку (AIIB), учрежденному Китаем. Этот шаг подрывает влияние США в Азиатско-Тихоокеанском регионе, а бывший госсекретарь Мадлен Олбрайт уже заявила о большой ошибке штатов в своей китайской стратегии.
После продолжительной паузы китайский регулятор фондового рынка с осени прошлого года начал одобрять масштабные IPO китайских компаний.
Второй крупнейший в мире девелопер шоппинг-моллов и офисных зданий Dalian Wanda Commercial Properties Co Ltd сократил примерно на треть размер своего гонконгского IPO – до 3,7 млрд долларов, чтобы привлечь инвесторов, обеспокоенных суще-ственным долгом компании.
Материнская компания Lenovo планирует IPO в Гонконге до 3 млрд долларов.
После успешного IPO в США китайский онлайн-ритейлер Alibaba дополнительно успешно разместил облигации на 550 млн дол-ларов.
Наше мнение/рекомендации:
Китайская экономика остается наиболее обещающей из всех крупнейших экономик. За последние годы страна незаметно для остального мира успешно перешла с экспортно-ориентированной инвестиционной модели на потребительскую модель. Прави-тельство и Народный Банк Китая принудительно снизили темпы роста экономики в 2 раза до 7% в год. Но даже несмотря на крайне жесткую денежную политику и контролируемое замедление экономики, темпы ее роста остаются максимальными из всех крупных экономик. При этом текущие темпы роста инфляции снизились до 1,4% в год, что является крайне привлекатель-ный уровнем относительно темпов роста экономики.
Сейчас сохраняются все условия для стабильного роста китайской экономики в долгосрочной перспективе. Инвестиции на ки-тайском фондовом рынке, на наш взгляд, могут показывать стабильно повышенную доходность на протяжении более 10 лет. Основной интерес могут представлять компании финансового и потребительского секторов, нефтегазового сектора, химии и нефтехимии, машиностроения. Между тем, после полугодового взлета китайских фондовых индексов почти в 2 раза, на наш взгляд, имеет смысл ждать постепенного перехода китайских индексов к горизонтальной консолидации, после которой уже мо-жет последовать очередная волна роста.
Китайский юань может продолжать укрепляться к доллару США в длительной перспективе. Кроме роста экономики, крепкого торгового баланса и реально положительных ставок, дополнительным фактором для усиления китайской валюты может быть продолжающаяся история либерализации юаня и придания ему статуса мировой резервной валюты.
Основные риски при долгосрочном инвестировании в Китай сейчас могут лежать в политической области, но возможности рас-шатать ситуацию извне ограничены, а внутри режим остается стабильным с постепенной либерализацией. Риски перегрева рынка недвижимости сейчас практически отсутствуют – относительно доходов населения и ставок аренды цены на жилую не-движимость в Китае пока являются достаточно скромными. Народный Банк Китая около 5 лет проводил крайне жесткую денеж-ную политику, что сдерживало рост «пузырей». Сейчас центральный банк переходит к мягкой политике, что даст новый импульс к росту экономики. Риск старения китайского населения существует и реален, но, на наш взгляд, он полностью нивелируется все еще относительно низкими уровнями урбанизации (около 50%).
Ведущие экономики: Япония
Ключевые события с момента выхода предыдущей стратегии:
В 4-м квартале Япония вышла из очередной рецессии – рост ВВП составил +0,6%.
На досрочных парламентских выборах выиграла коалиция Синдзо Абэ, несмотря на все неудачи «Абэномики».
Япония одобрила рекордный бюджет на следующий бюджетный год. Текущий дефицит бюджета составил 7,6% ВВП. При этом правительство заявило, что потратит дополнительно 30 млрд долларов на восстановление экономики регионов.
Япония может импортировать рекордный объем нефти из РФ в 2015 году.
На фоне ухудшения ситуации с долгами и слабого экономического роста агентство Moody’s понизило суверенный рейтинг Япо-нии с Aa3 до A1.
Наше мнение/рекомендации:
Ситуация в японской экономике остается весьма сложной. Программа удвоения денежной базы «2-2-2-2» привела к взлету ин-фляции выше 3% в прошлом году. При этом промышленное производство и розничные продажи остаются крайне слабыми, а нехватка рабочей силы в Японии достигает критичной отметки, от чего страдает не только промышленность, но и сектор услуг.
Резко выросший после фукусимской катастрофы импорт природного газа испортил торговый баланс Японии, но гораздо боль-шей проблемой стало замещение традиционных технологичных статей японского экспорта китайскими конкурентами. Как след-ствие, японский торговый баланс в последние годы резко расширял дефицит, и только заметное ослабление иены в последние два года, наконец, начало его выправлять. Взлет инфляции также резко перевел реальные доходности по японскому госдолгу в глубоко отрицательную область. Учитывая, что сейчас госдолг Японии составляет около 230% ВВП, вряд ли стоит ждать активно-го притока средств нерезидентов в этот сегмент рынка.
На наш взгляд, при сохранении текущих тенденций имеет смысл продавать японскую иену к основным валютам, искать возмож-ности для открытия коротких позиций в государственных облигациях страны, выборочно покупать наиболее качественные объ-екты недвижимости. Впрочем, в долгосрочной перспективе мы уже видим первые признаки стабилизации японской валюты.
Ведущие экономики: Развивающиеся рынки
Ключевые события с момента выхода предыдущей стратегии:
После «полицейского разворота» в процентных ставках и ценах активов на российском рынке главным изгоем среди крупных экономик в последние месяцы была назначена Бразилия. Если в декабре прошлого на обложке журнала Economist был изоб-ражен раненый медведь, то теперь на обложках журнала фигурирует раненая бразильская экономика. Уровень девальвации бразильского реала пока был меньше, чем у рубля, при этом настроения на фондовом рынке страны пока продолжают оста-ваться пессимистичными. Настроения менеджеров по закупкам (индексы PMI) в Бразилии также хуже, чем в России. При этом органы статистики солнечной страны сильно затягивают публикацию показателя ВВП за 2014 год, а крупнейшие госкомпании сотрясают скандалы. Генеральный директор и еще пять топ-менеджеров бразильской государственной нефтяной компании Petrobras ушли в отставку на фоне коррупционного скандала. Впрочем, как это обычно бывает, за пиком пессимизма в отноше-нии активов какой-либо страны зачастую следует восстановительное «ралли». В этом отношении бразильские акции сейчас мо-гут быть отражением уровней по российским акциям в декабре прошлого года. Известный инвестиционный гуру и управляю-щий Templeton Emerging Markets Investment Trust Марк Мобиус уже завил, что «активно присматривается» к увеличению вло-жений в бразильские акции, которые подверглись массированным распродажам в последние недели.
Национальный банк Азербайджана разово девальвировал манат на 33,5% к доллару и на 30% к евро.
Центральный банк Индии в январе последовал примеру Народного Банка Китая и впервые за несколько лет начал снижать процентные ставки.
Агрохимический холдинг Акрон бизнесмена Вячеслава Кантора готовится продать часть калийного проекта индийской горно-добывающей компании NMDC.
Индия неожиданно заявила исторический пересмотр методики расчета ВВП. В результате темпы экономического ВВП страны в последние кварталы стали чудесным образом опережать темпы роста ВВП Китая.
МВФ одобрил выделение Украине 17,5 млрд долларов на 4 года и перечислил 5 млрд уже в марте. При этом общий план под-держки предусматривает объем в 40 млрд долларов. Европарламент одобрил предоставление Украине кредита в 1,8 млрд ев-ро. Впрочем, глава Минфина Украины уже заявила, что для восстановления украинской экономики обещанных Западом креди-тов недостаточно, и страна нуждается в дополнительной финансовой поддержке. Джордж Сорос заявил, что вложит 1 млрд дол-ларов в Украину, если Запад окажет ей дополнительную помощь. Одновременно с получением кредита МВФ Украина запустила переговоры по реструктуризации своих текущих долгов. Россия отказала отсрочить украинский долг в 3 млрд долларов. С мо-мента начала переговоров о реструктуризации цены на 5-летние кредитные дефолтные свопы (CDS) Украины резко взлетели вверх. При этом МВФ прогнозирует, что в 2015 году госдолг Украины вырастет до 94% ВВП.
Украинская гривна потеряла за год 3/4 своей стоимости к доллару США. Валютные резервы Украины упали на 63% в 2014 году до 10-летнего минимума. При этом курсовая политика Национального Банка Украины (НБУ) в последние месяцы характеризо-валась непоследовательностью и подверженностью политическим влияниям. НБУ сначала пообещал перейти к рыночному ме-ханизму курсообразования. После дальнейшего обвала гривны НБУ фактически закрыл межбанковский валютный рынок и ввел ограничения на обращение валюты, но после возмущений премьера Яценюка вынужден был отказаться от этих решений. По-пытка введения валютных аукционов ни к чему не привела. В результате НБУ в феврале повысил базовую ставку сначала с 14% до 19%, а позже и до 30%. Кроме того, в стране сохраняется режим продажи экспортерами 75% валютной выручки. Следстви-ем неурядиц в экономике и финансах стало банкротство 4-го по размерам активам украинского банка Дельта.
Украина пригрозила отказаться от закупок российского газа с 1 апреля. В результате Газпром решил продлить скидку на газ для Украины еще на 3 месяца. В 2014 году Украина почти вдвое сократила импорт газа из России.
За последний квартал экономические и политические отношения между Россией и Украиной продолжили ухудшаться. Украина прекратила железнодорожное сообщение с Крымом, запретила россиянам въезд в страну по внутрироссийским паспортам, от-ключила газоснабжение Донбасса. Россия запретила ввоз соли крупнейшего украинского импортера.
Наше мнение/рекомендации:
Постепенное усиление инфляционных тенденций в мире, близость ужесточения денежной политики в США и Великобритании стимулирует рост вложений глобальных инвесторов в активы с более высоким риском, в том числе в товарные активы, акции сырьевых компаний и развивающихся стран.
Текущие уровни цен на бразильские акции уже могут быть интересны для среднесрочных и долгосрочных покупок.
С учетом усиления глобальных инфляционных ожиданий имеет смысл покупать акции развивающихся рынков, ориентирован-ных на производство и экспорт сырьевых товаров. Страны, зависящие от импорта природных ресурсов, с относительно высокой долговой нагрузкой и двойными дефицитами бюджета и внешнеторгового счета (такие как Турция, Индия) могут служить источ-ником риска в долгосрочной перспективе.
Товарные рынки
Оксана Лукичева, аналитик по товарным рынкам
Ключевые события с момента выхода предыдущей стратегии:
В январе в Саудовской Аравии умер король Абдалла. Его место автоматически занял его брат Салман, заявив, что политика Са-удовской Аравии на рынке нефти останется неизменной.
Следствием ценовой войны ОПЕК на рынке нефти стал обвал числа действующих буровых установок в США почти в два раза к минимальным уровням 2002 и 2009 годов. Между тем, уровень производства нефти в США пока продолжает держаться на ис-торически максимальных уровнях. Так как производительность сланцевых скважин резко падает уже в первый год добычи, можно рассчитывать на снятие избытка предложения на рынке на годовом горизонте. По последним данным, прирост добычи нефти в штатах составил лишь 1 тыс. баррелей, что может говорить о выходе траектории производства нефти в штатах на плато. Управление энергетической информации (EIA) прогнозирует, что рост добычи нефти в США замедлится до символических 2,2% в 2016 году, в то время как за последние 4 года производство нефти в штатах фактически удвоилось.
После сезонной консолидации в декабре-январе цены на «черное золото» уже в феврале развернулись к росту на данных об обвале числа буровых. Одна из крупнейших нефтедобывающих компаний в США Apache Corp. объявила о сокращении буровых вышек сразу на 70% в нынешнем году. Total, BP и Royal Dutch Shell также поддержали тренд на сокращение инвестиционных программ по освоению новых месторождений. Одна из крупнейших компаний, занимавшихся разработкой сланцевых место-рождений в США, American Eagle Energy подала заявление о банкротстве.
Запасы нефти в Кашинге (Оклахома) продолжают стремительный рост, что вновь расширяет спред между марками нефти Brent и WTI. При этом запасы дистиллятов в штатах находятся на крайне низких уровнях. Зачастую такая ситуация с запасами в США складывается в начале долгосрочного растущего тренда цен на «черное золото». В конце февраля президента Обама наложил вето на строительство нового трубопровода Keystone XL из Канады (Hardisty) в США (Steel City). Эти действия снижают потенциал чрезмерного предложения нефти в хранилищах Кашинга.
США разрешили Shell экспорт газового конденсата.
В марте Саудовская Аравия впервые за полгода повысила официальные цены продажи нефти, а страны ОПЕК обсудили воз-можность внеочередного заседания в случае дальнейшего снижения цен на «черное золото». Впрочем, единой позиции в от-ношении цен в странах ОПЕК по-прежнему нет, и последние продолжают полагаться на «невидимую руку», которая стабилизи-рует ситуацию на рынке. Министр нефти Объединенных Арабских Эмиратов (ОАЭ) призвал страны вне ОПЕК снизить добычу и не заниматься безответственными поставками, которые затоваривают рынок. В то же время посол ОАЭ в США пригрозил, что его страна не планирует сокращать добычу нефти независимо от того, насколько низко упадет ее стоимость. Министр нефтяной промышленности Кувейта предположил, что цены будут расти во втором полугодии за счет сокращения добычи. Министр нефти Саудовской Аравии выразил уверенность, что нефть восстановит свои позиции вместе с глобальным ростом экономики. Оман заявил о намерении увеличить добычу на 4%, невзирая на переизбыток предложения на мировом рынке.
Генеральный секретарь ОПЕК Абдулла аль-Бадри в январе заявил, что цены на нефть возможно достигли низшей точки и далее их ждет рост. При этом недостаток инвестиций в отрасли может спровоцировать взлет цен на «черное золото» до 200 долларов за баррель на горизонте в три-четыре года. Глава итальянского энергетического гиганта Eni Клаудио Дескальци независимо от генерального секретаря ОПЕК также указал на угрозу роста цен на нефть до 200 долларов в ближайшие годы.
Ситуация вокруг ливийской нефти также остается ключевой для глобального рынка. За последние полгода из стран ОПЕК имен-но Ливия резко наращивала производство. При этом многие поставки на внешний рынок, по сути, осуществлялись по нелегаль-ным каналам. 12 февраля Совет безопасности ООН принял резолюцию России о санкциях за торговлю с ИГИЛ. Евросоюз также заявил, что обсуждает эмбарго на поставки нефти из Ливии. А в конце февраля Ливия остановила добычу на месторождении Сарир из-за прекращения подачи электроэнергии.
Китай по-прежнему остается главным генератором спроса на энергоносители в глобальном масштабе. По прогнозам CNPC, Поднебесная повысит потребление нефти на +3% в 2015 году, при этом ее импорт вырастет на +5,4%. В декабре импорт Китаем нефти из России обновил исторический рекорд, при этом совокупный импорт впервые превысил 7 млн баррелей в сутки, что в моменте уже превысило уровень импорта нефти США. Китайская Госкомиссия по развитию и реформам страны ввела новое предписание, согласно которому все нефтеперерабатывающие предприятия должны держать запасы нефти, которых хватит на 15 суток бесперебойной работы.
В результате падения цен на нефть Total решила на полгода отложить бурение на черноморском шельфе Болгарии. Chevron за-явила о прекращении поиска сланцевого газа в Польше, при том что ранее польский сланцевый газ преподносили в качестве реальной альтернативы газу Газпрома.
ArcelorMittal опубликовала прогноз, в котором ждет замедления роста спроса на сталь до 1,5-2,0% в 2015 году. Австралийская Rio Tinto, львиная доля выручки которой зависит от цен на базовые металлы, запланировала выкуп акций на 2 млрд долларов на фоне обвала прибыли.
Министерство юстиции США и Комиссия по торговле товарными фьючерсами (CFTC) начали расследование в отношении по меньшей мере 10 крупных банков, подозревая их в манипуляциях на рынках драгоценных металлов. В число банков, попавших под подозрение, входят HSBC, Bank of Nova Scotia, Barclays, Credit Suisse Group AG, Deutsche Bank AG, Goldman Sachs Group Inc, JPMorgan Chase & Co, Societe Generale, Standard Bank Group Ltd и UBS AG.
В середине марта Банк России одобрил продажу палладия из своих запасов Норильскому никелю – крупнейшему производите-лю этого металла в мире. Ожидается, что кроме Норильского никеля в фонде палладия будет участвовать Evraz Романа Абрамо-вича.
Россия продолжила увеличивать золотой запас 9 месяцев подряд.
За последний квартал сырьевые рынки в целом продолжили устанавливать негативные рекорды, в основном благодаря расту-щему курсу доллара США. Усиливали падение сезонные и фундаментальные факторы, чаще всего показывавшие избыток кон-кретного вида сырья на мировом рынке. Наибольшее падение цен показали кофе сорта арабика, пшеница и нефть сорта WTI.
Кофе арабика (NY) потеряло в среднемесячной стоимости -23,2% в связи с улучшением погодных условий в Бразилии, повыше-нием оценок по бразильскому урожаю 2015-16 за счет сокращения ранее переоцененных потерь от прошлогодней засухи, а также увеличением экспорта кофе из Бразилии в связи с резко падающим курсом бразильского реала.
Кофе-робуста (Лондон) потеряло -6,3% из-за роста предложения кофе из Вьетнама, где в прошедший период собирался урожай сезона 2014-15. Несмотря на пониженные объемы урожая и сдерживание продаж фермерами, цены на кофе сорта робуста все же сильно снизились из-за падения цен на кофе сорта арабика. Немаловажное влияние оказал и растущий курс доллара США.
Пшеница потеряла -18,8% из-за наступления посевной в Северном полушарии, что увеличило продажи среди фермеров, а так-же сезонно понизившегося спроса. Кроме того, ЕС и Россия увеличили поставки пшеницы на мировой рынок в связи с ослабле-нием курса евро и рубля к доллару США. Переходящие запасы пшеницы на мировом рынке остаются высокими, а избыток в се-зоне 2014-15 снизится совсем незначительно.
Сахар-сырец потерял -11,5% в связи с ростом поставок сахара из Таиланда и Индии, а также сильно ослабевшим курсом бра-зильского реала, который делает поставки сырца из страны на мировой рынок рентабельными. Высокие переходящие запасы сахара в мире продолжают держать цены на мировом рынке под давлением. Этот вид сырья еще несколько сезонов продолжит оставаться в избыточном состоянии в связи с проводимыми в отрасли реформами, а также огромными накопленными запаса-ми сахара, которые сосредоточены в основном на складах перерабатывающих предприятий. Несмотря на ожидаемый неболь-шой дефицит в сезоне 2015-16 мировой рынок сахара не будет испытывать дефицит поставок.
Соевый шрот потерял -10,2% на фоне увеличившегося предложения из Индии и Южной Америки. Индия увеличила поставки соевого шрота в Иран в связи с ослаблением санкций. Кроме того, падающие цены на соевые бобы как начальное сырье спо-собствовали падению цен на соевый шрот. Потребление соевого шрота в мире в сезоне 2015-16 слегка сократится из-за увели-чения потребления кукурузы в животноводстве. Запасы шрота на мировом рынке остаются высокими, что оказывает давление на цены.
Платина потеряла -5% в результате снижения цен на золото в ожидании повышения процентной ставки ФРС США, а также паде-ния потенциала мирового потребления и роста мирового предложения, особенно вторичного в виде рециклирования автомо-бильных катализаторов. Дефицит на мировом рынке платины в 2015 году ожидается ниже, чем в 2014 году. Наземные запасы по оценкам резко сократились, что показывает избыточность снижения цен. Однако, потенциал роста спроса на платину, осо-бенно в Европе, пока не виден.
Растущими сырьевыми рынками в прошедший период были лишь хлопок +2,9%, палладий +1,3%, какао-бобы (Лондон) +2,6%. Рынок хлопка поддерживало завершение уборки урожая сезона 2014-15 в Северном полушарии. Палладий оставался дефи-цитным металлом в результате роста поставок в Китай, хотя общее падение цен на драгоценные металлы, и особенно на плати-ну, не оставляло возможности показать более существенные темпы роста цен. Рынок какао-бобов поддерживало завершение основного сезона уборки урожая в Кот-Дивуаре, а также проблемы с качеством поставляемых бобов в результате увеличения требований экспортеров к поставляемому какао.
Наше мнение/рекомендации:
После очередной волны снижения цен на товары сейчас мы наблюдаем периоды консолидации. Инфляция в развитых странах после резкого падения вновь начинает ускоряться, а базовые индексы цен (за исключением цен на еду и энергоносители) нахо-дятся на уровнях существенно выше. Запуск циклов ужесточения денежной политики в США и Великобритании, а также ожида-ния ускорения глобальной инфляции будут способствовать росту цен на товарных рынках.
Текущие цены на нефть крайне привлекательны для среднесрочных и долгосрочных покупок. В случае реализации резкого со-кращения инвестиционных программ нефтяных компаний с одновременным ожидающимся ускорением глобальной экономик, мы сможем увидеть кратный рост цен на «черное золото».
Цены на драгоценные металлы с момента декабрьского заседания ФРС демонстрируют свою силу. На наш взгляд, это дает от-личные возможности для долгосрочных покупок. Внутри года мы можем еще увидеть коррекцию при подъеме ставок ФРС.
Российская экономика и финансовые рынки
Ключевые события с момента выхода предыдущей стратегии:
Крупнейшие институты пересмотрели прогнозы в отношении роста российской экономики. В декабре Банк России ожидал в 2015 году инфляцию в 15-16% и падение ВВП на -4,5% г/г при нефти около 50 долларов за баррель. Всемирный банк ожидает падения экономики РФ в 2015 году на -2,9%. МВФ ухудшил прогнозы российской экономики до падения на -3,0%, а в следую-щем году на -1,0%. Минэкономики РФ ждет в 2015 году падение ВВП на -3% при нефти 50 долларов за баррель. По данным ми-нистерства, ВВП РФ в январе упал на -1,5% г/г.
Банк Росси в декабре обвинил в обвале курса рубля крупных корпоративных клиентов, которые заключали с банками внебир-жевые валютные деривативы (форвардные контракты), срабатывание маржин-коллов по которым и привело обвалу. По расче-там агентства Moody’s убытки банковского сектора РФ могут достигнуть 1 трлн рублей в 2015 году. Банк России определил, что увидит проблемы с капиталом у российских банков в случае падения ВВП на -6% и больше, и при удвоении безработицы. Также денежный регулятор определил, что ждет просрочки в банковской рознице до 8% в 2015 году.
Россия испытала рекордный отток капитала в 151,5 млрд долларов в 2014 году, при этом доля серого оттока капитала, по оцен-кам регулятора, сократилась практически до 0%.
После декабрьского обвала курса рубля и взлета процентных ставок Банк России и АСВ инициировали ускорение процесса ре-структуризации проблемных банков. Крупнейший из упавших банк Траст передали на санацию банку ФК Открытие, при этом ВТБ приобрел 9,99% холдинга Открытие. У Судостроительного банка ЦБ показательно отобрал лицензию. Бинбанк был выбран в качестве инвестора Рост банка, банка Кедр, СКА-банка, Тверьуниверсалбанка и Аккобанка. К запущенной программе докапи-тализации банковского сектора объемом 1 трлн рублей присоединились большинство банков из шорт-листа. ВТБ оперативно получил первый транш помощи, а второй транш в 150 млрд рублей и транш в 100 млрд рублей Газпромбанку могут быть сдви-нуты на 2-й квартал. Сбербанк не будет докапитализирован через ОФЗ, но может получить средства напрямую от ЦБ. В отноше-нии банка Российский кредит ЦБ вынес предписание о необходимости символической докапитализации на 1 млрд рублей. Ин-трига с банком Уралсиб не получила продолжения, ЦБ заявил о плановой проверке, санация банка не обсуждается.
Президент Путин наказал банкам придержать ставки по ипотеке на умеренном уровне. Банкам оставят субсидии по ипотеке до снижения ставки ЦБР до 8,5%. От валютных ипотечных кредитов было принято решение не отказываться, но Банк России за-жмет валютную ипотеку запретительным коэффициентом риска. ВТБ 24 объявил, что ожидает сокращения на треть выдачи но-вых кредитов в 2015 году.
18 декабря на самом дне фондового рынка главу АФК Системы Владимира Евтушенков чудесным образом освободили из-под стражи. Акции АФК Системы взлетели на торгах на 150% за день после заявлений Владимира Путина на пресс-конференции о том, что следствие не доказало причастность главы компании Владимира Евтушенкова к легализации преступных доходов и сняло с него обвинений в этой части. Позже суд взыскал в пользу холдинга АФК Система 70,7 миллиарда рублей с компании Урал-Инвест, продавшей в 2009 году Системе акции Башнефти. Позже Система и Урал-Инвест полностью урегулировали споры путем заключения мирового соглашения уже на 46,5 млрд рублей. Изъятые же осенью у Евтушенкова акции Башнефти теперь могут остаться в государственной собственности на ближайшие 3 года.
Sberbank CIB отложил форум «Россия» Вместо него в апреле компания проведет в Москве конференцию для крупных инвесто-ров, сохраняющих интерес к российскому рынку.
После напряженного ноябрьского саммита стран G20 в австралийском Брисбене в России начали намечаться признаки смягче-ния внутриполитической ситуации – суд поддержал иск Андрея Макаревича, возобновил работу старейший McDonald’s на Тверской, завершился конфликт с руководством Эха Москвы. Между тем, в конце декабря известный оппозиционный блогер Алексей Навальный получил условный срок, а его брат Олег – 3,5 года тюрьмы. Шоком для либеральной общественности стало убийство Бориса Немцова 27 февраля на Большом Москворецком мосту возле Кремля.
По данным EPFR, на неделе, завершившейся 18 февраля, приток средств в фонды, инвестирующие в акции РФ, составил 283 млн долларов. С 1 января по 25 марта чистый приток составил 42,7 млн долларов.
Девальвация российского рубля поставила в затруднительное положение власти стран Таможенного союза. Александр Лука-шенко заявил, что не будет девальвировать свой рубль вслед за российским, назвал запрет на ввоз еды в Россию «глупым и безмозглым». Белоруссия также заморозила цены и тарифы, а ЦБ Белоруссии ввел ограничения на валютном рынке.
Внутриполитическая ситуация в Казахстане вновь накалилась. Бывший зять и яростный критик бессменного президента Казах-стана Нурсултана Назарбаева Рахат Алиев был найден повесившимся в венской тюрьме. В ответ на призывы сторонников Нур-султана Назарбаева продлить его полномочия действующий президент назначил внеочередные выборы на 26 апреля. При этом Назарбаев дезавуировал собственные намеки на уход в тень ради смены политической декорации и подтвердил готовность править страной еще как минимум пять лет.
Волатильность рубля, замедление экономики и взлет процентных ставок запустили процессы банкротств и реструктуризации долгов российских компаний. ЮТэйр получила иск о банкротстве, но суд Ханты-Мансийского автономного округа – Югры отка-зался признать третью по объему перевозок пассажиров в РФ авиакомпанию банкротом. ЮТэйр заявила о планах запросить у РФ до 38,4 млрд рублей госгарантий по долгам и о подготовке допэмиссии на 3,1 млрд рублей. Ранее Трансаэро уже получила 9 млрд рублей от ВТБ под госгарантии. Аэрофлот показал в отчетности МСФО за 2014 год огромный убыток, приведший компа-нию к отрицательному капиталу. При этом почти весь убыток пришелся на неграмотное использование стратегий хеджирования рисков. Авиакомпания Ак Барс Аэро ушла с рынка из-за финансовых проблем. Банк ВТБ обратился в арбитражный суд с иском о банкротстве Мечела через месяц после официального уведомления кредиторов, попросив суд взыскать с Мечела 50,2 млрд рублей долгов. Мечел, в свою очередь, заявил о планах продать в 2015 году небольшую долю в Эльгинском месторождении. На днях Сбербанк подал иск в суд о банкротстве СУ-155.
Объем ввода в эксплуатацию жилья в РФ в 2014 году вырос на 15% до 81 млн квадратных метров, что является рекордом для страны как минимум с 1990-го года.
Россияне в неделю экстремального обесценения рубля потратили на электронику и одежду в 2,5-3,5 раза больше, чем годом ранее. Рост оборота в магазинах электроники в эту неделю составлял от 215 до 309 процентов в разные дни, в среднем оборот увеличился в 2,5 раза, в магазинах одежды – от 256 до 436 процентов, в среднем увеличившись в 3,5 раза.
Продажи автомобилей в РФ рухнули на -38% в феврале. Корейская SsangYong заявила о приостановке импорта автомобилей в Россию, а американская General Motors объявила о сворачивании производства в России. В то же время СОЛЛЕРС заявил, что будет активно бороться за освободившуюся нишу GM.
Прошедшая зима оказалось самой теплой за 150 лет. Наряду со снижением экономики можно предположить, что компании ТГК продемонстрировали этой зимой минимальные уровни тепловой генерации.
Минпромторг пригрозил металлургам введением экспортных пошлин в случае завышения внутренних цен на металлы.
Дискуссия о размере предстоящего секвестирования бюджета (на 10% или на 17,5%) пока завершилась победой сторонников более умеренного варианта. В январе Россия показала дефицит бюджета в 4,2% ВВП, в январе-феврале – в 7,4% ВВП (февраль – 10,5% ВВП). На первых аукционах по размещению ОФЗ после декабрьского провала рынка спрос превышал предложение в 2-4 раза, но на аукционе в конце марта из предложенных Минфином 5 млрд рублей 10-летних ОФЗ было приобретено бумаг только на 850 млн рублей. 23 марта на Московской бирже в секции торгов ОФЗ был запущен режим торгов Т+1, а 27 апреля те-кущий режим торгов Т0 полностью уйдет, уступив место Т+1.
Статистика января-февраля вполне ожидаемо показала слабые цифры по российской экономике. Промышленное производ-ство в РФ в феврале упало на -1,6% г/г. Реальная (за вычетом инфляции) заработная плата в феврале сократилась на -9,9% г/г. Реальные располагаемые доходы населения снизились на -0,6% г/г. Розничный товарооборот снизился на -7,7% г/г. Инвести-ции в основной капитал упали на -6,5%. Безработица поднялась до уровня 5,8%. Годовая инфляция в феврале-марте ожидаемо достигла своих пиков, хотя и на более высоких уровнях, чем ожидалось ранее (+16,7% г/г). Недельная же инфляция после пи-ков в +0,9% снизилась в феврале до +0,2%. Масштаб провала экономических показателей в январе-феврале 2015 года соста-вил от 1/3 до 2/3 обвала показателей кризисного 2009 года.
Российские компании, прежде всего экспортеры, активизировали обратные выкупы акций и досрочные погашения облигаци-онных выпусков. Русал заявил о планах погашения долгов на 1 млрд долларов досрочно в 2015 году. Nord Gold, Evraz и Нориль-ский никель заявили о выкупе своих акций. Группа Эталон изучает возможность buy back акций. Совладелец группы ПИК Сергей Гордеев докупил акции компании, увеличив свою долю до 29,9% с 24,9%. Национальная топливная компания купила у Arce-lorMittal Северный Кузбасс.
Онлайн-кинотеатр ivi.ru впервые в 2014 году получил операционную прибыль. Онлайн-ритейлер Юлмарт увеличил продажи на +50% в 2014 году и заявил о планах 1,5 млрд долларов в рамках IPO в 2016 году. Ритейлер Лента успешно провел SPO на 225 млн долларов, якорным инвестором в котором выступил РФПИ. Выделенный из Фармстандарта Отисифарм принял решение о листинге в Москве.
Сибур заявил планы крупнейшего завода по производству полимеров в России и без проблем договорился о кредите от евро-пейских банков на 1,6 млрд евро. Газпром решил строить завод СПГ на Балтике мощностью до 15 млн тонн. Полюс Золото воз-обновил переговоры с китайцами о разработке Наталки, планируя запуск крупнейшего золотого месторождения через 2 года. В качестве антикризисного плана РФ профинансирует проекты РЖД почти на 70 млрд рублей.
ФАС возбудила дело против Google о нарушении антимонопольного законодательства.
Наше мнение/рекомендации:
Покупать акции компаний, сохраняющих высокие темпы роста бизнеса, несмотря на замедление экономики.
Весь прошлый год мы рекомендовали покупать акции российских экспортеров. Сейчас же после девальвации рубля и макси-мального взлета рисков и процентных ставок имеет смысл постепенно увеличивать вложения в акциях финансового сектора и отраслях, ориентированных на внутреннее потребление.
В долгосрочной перспективе акции компаний нефтегазового сектора, сектора химии и нефтехимии, потребительского и IT сек-торов, сектора цветных и драгоценных металлов могут показывать динамику роста лучше рынка.
Покупать высокодоходные рублевые облигации (high yield) с понятным кредитным профилем.
Покупать рублевые гособлигации со средней и длинной дюрацией на ожиданиях продолжительного снижения инфляции и про-центных ставок.
Покупать российские суверенные еврооблигации на снижении рисков в экономике, за исключением чрезмерно выросших в последние месяцы бумаг России-2030.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба