27 сентября 2016 Открытие
Все последние годы российский банковский сектор находился под сильным давлением. Замедление темпов роста экономики, начавшееся в 2012 году, переросло в рецессию. А падение цен на нефть и финансовые санкции привели к обвалу курса россий-ской национальной валюты. На декабрь 2014 года пришелся пик финансового кризиса в России, во время которого курс USD/RUB показал двукратный рост к летним значениям, а Банку России пришлось резко взвинтить базовую ставку 7-дневного РЕПО до 17,0%.
Между тем, пик кризиса декабря 2014 года стал новой отправной точкой для российской банковской системы. Некоторые банки были санированы, в других прошли слияния/поглощения, а государство запустило программу докапитализации банков посред-ством внесения в капитал ОФЗ общим объемом 1 трлн рублей (подробнее в нашей стратегии от 01.07.15 «В ожидании ФРС: Россия – тотальная докапитализация»). В сочетании с западными финансовыми санкциями против российских госбанков и госкомпаний это косвенным образом немного усилило позиции на российском рынке частных банков.
В январе 2015 года Банк России запустил цикл снижения базовой ставки, что стало глотком кислорода для российской промыш-ленности и банковского сектора. Тем самым денежный регулятор дал понять, что худшее в финансах уже пройдено, и не стоит ждать дальнейшего роста инфляции. Действительно, уже в феврале-марте 2015 года инфляция в России показала максимальные годовые темпы роста, после чего началось ее снижение. Уже в начале прошлого года был зафиксирован рост корпоративного кре-дитования, а также неплохо пережившего кризис рынка ипотечных кредитов.
В то же время российская экономика продолжала падать, достигнув максимальных темпов снижения лишь по итогам 2-го квартала 2015 года. При этом за первой волной падения реальных (за вычетом инфляции) доходов населения весной последовала вторая осенняя волна с падением к концу 2015 года реальных доходов и реальных розничных продаж на 10-15% г/г. Как следствие рынок розничных кредитов начал нащупывать «дно» только в конце прошлого года.
Сейчас же уже можно говорить о том, что российская экономика готовится к выходу из рецессии. Настроения менеджеров по за-купкам (PMI) в промышленности и сфере услуг демонстрируют максимальные значения за последние годы. Наблюдается хоть пока и слабый, но рост промышленного производства, стабилизация доходов населения и розничных продаж. Во втором квартале теку-щего года ВВП снизился лишь на -0,6% г/г при максимальных -4,5% г/г по итогам 2-го квартала 2015 года, и уже во втором полуго-дии можно надеяться на переход поквартальных значений ВВП к положительным значениям.
В условиях ожидаемого выхода экономики из рецессии, ожидающегося продолжительного снижения инфляции и базовой ставки можно надеяться на заметное улучшение финансовых показателей российских банков. При этом также можно рассчитывать на то, что банки, участвующие в программе докапитализации ОФЗ, в соответствии с требованиями будут ограничивать затраты на оплату труда менеджерам при стабильном усилении кредитной активности.
В настоящее время доля внутренних кредитов в ВВП России составляет лишь около 50% ВВП, в то время как во всех развитых и крупных развивающихся странах эта доля составляет 75-100% и более, доходя до 260% в Японии. В связи с этим можно говорить, что российскому кредитному рынку еще далеко до своих пределов, и сектор может сохранять быстрые темпы роста в ближайшие годы, а ставка инвесторов на динамично растущие банки будет оправданной.
Еще одна тенденция, которая, безусловно, будет доминировать в среде банков – продолжение консолидации сектора. Еще в 2002 году тогдашний председатель Банка России Сергей Игнатьев заявил, что банковский сектор будет укрупняться. Этот процесс уско-рился после прихода к управлению центральным банком Эльвиры Набиуллиной и активизации борьбы с «серыми» схемами. В ре-зультате уже сейчас можно говорить, что почти весь приток и отток капитала в России проходит по легальным каналам. Тем не ме-нее, около 1/5 всех российских малых банков неэффективно используют свой капитал, и можно ожидать, что общее количество банков в России в ближайшие годы продолжит снижаться.
Учитывая все представленные тенденции, мы провели оперативный анализ деятельности крупнейших российских публичных бан-ков, чьи акции и депозитарные расписки торгуются на Московской бирже и Лондонской фондовой бирже (LSE), с тем, чтобы выде-лить из них наиболее интересные инвестиционные истории.
Среди быстрорастущих банков, способных резко расширять свою долю на рынке, наше внимание в первую очередь привлекли депозитарные расписки TCS Group Holding (долгосрочный интерес, среднесрочно дорого), а также акции банков ФК Открытие и МКБ, продемонстрировавших максимальные темпы роста активов за последние 3 года (CAGR 3Y). В среднесрочной перспективе интерес для инвесторов могут также представлять акции Промсвязьбанка. В то же время с позиций консервативных инвесторов, покупающих компании стоимости, наиболее интересными, на наш взгляд, могут являться акции Банка Санкт-Петербург, торгующи-еся по отношению рыночной капитализации к собственному капиталу (P/BV) на уровне 0,4. Акции флагмана рынка – Сбербанка – традиционно являются наиболее привлекательными для крупных институциональных инвесторов как в России, так и за рубежом, хотя, на наш взгляд, локально они уже стоят совсем не дешево.
Ниже мы постарались более подробно остановиться на каждом банке, для того, чтобы в максимально лаконичной форме дать ха-рактеристику перспектив его бизнеса и акций
Сбербанк России – крупнейший российский банк с государственным участием. На банк приходится около 30% активов банковской системы, 46% частных вкладов, 39% всех выданных населению кредитов. Размер, близость к государству, охват филиальной сети населения и надежная история позволяют Сбербанку работать с более высоким уровнем чистой процентной маржи (NIM=5,5%). При этом депозит в Сбербанке пусть и под более низкий процент считается наиболее надежным вложе- нием средств массовых инвесторов. Кроме того, банк под руководством Германа Грефа динамично развивает новые технологичные направления (например, Ян- декс.Деньги). В то же время размер банка и участие государства могут являться так- же и ограничительными факторами – антимонопольные органы могут быть вполне закономерно недовольны в случае усиления и без того высокой доли Сбербанка на рынке, а введенные против российских госбанков санкции ограничивают внешнее финансирование.
Акции Сбербанка торгуются на Московской бирже и LSE. Из-за крупного размера эмитента и большого free-float (47,7%) акции Сбербанк АО занимают максимальные веса в индексах ММВБ/РТС наряду с Газпромом и ЛУКОЙЛом.
В октябре прошлого года Сбербанк заявил, что прошел пик формирования резер- вов на возможные потери по кредитам, и начал их постепенное расформирование. В результате прибыль банка начала расти более активными темпами, позволив за- крыть первое полугодие с рентабельностью капитала ROE на уровне 20,2%.
Банковский бизнес Сбербанка традиционно выглядит сильно. Уже по итогам 2016 года банк может получить рекордную чистую прибыль в рублях. Проблема в том, что рынок уже оценил все эти вещи, а потому в моменте акции Сбербанка стоят неде- шево, если не сказать, что дорого.
Второй по размеру после Сбербанка госбанк, также ведущий свою историю из со- ветского прошлого (Внешторгбанк РСФСР). С начала 2000-х годов банк прошел сильную трансформацию. В результате сейчас ВТБ является финансовой группой, включающей более 20 кредитных и финансовых компаний, работающих во всех основных сегментах финансового рынка.
В настоящее время ВТБ – крупнейший российский банк, осуществляющий корпора- тивно-инвестиционные операции. Подразделение ВТБ – Холдинг ВТБ Капитал – яв- ляется доминирующим на российском рынке инвестиционным банком, который в условиях финансовых санкций служит основным агентом государства по приватиза- ции и размещению внешних государственных займов. Ведущим направлением бан- ка также являются казначейские операции.
Группа ВТБ обладает сетью международных представительств, которые позволяют, в том числе обслуживать межправительственные сделки. Между тем, обслуживание интересов государства зачастую оборачивается для банка дополнительными расхо- дами. Также как и Сбербанк, ВТБ проводил «народное» IPO на максимумах 2007 года. В результате для поддержания социальной стабильности в период выборов 2012 года банк был вынужден выкупать в свои акции у физических лиц по цене в 2 раза выше рынка. Также как и Сбербанк, ВТБ находится под западными санкциями.
В 2010 году ВТБ принял на санацию терпящий бедствие Банк Москвы. Размер «ды- ры» в активах последнего оказался кратно выше изначально виденного, в результа- те чего пострадала прибыльность санатора. В середине 2016 года ВТБ заявил, что сделал, все, что мог, для спасения перспективных активов, и выделил оставшиеся «токсичные» активы бывшего Банка Москвы в новый БМ-Банк.
Банковский бизнес ВТБ традиционно выглядит куда слабее, чем у Сбербанка, по- этому и финансовые результаты ВТБ пока относительно слабые. Мультипликатор P/BV у ВТБ сейчас на уровне Сбербанка, что может быть не совсем оправдано.
Банковский бизнес группы «Открытие» является крупнейшим частным банковским бизнесом в России и занимает 4-е место по размеру активов среди российских бан- ковских групп. Универсальный банк ФК Открытие является ядром и самым большим активом Группы. Традиционно сильные стороны ФК Открытие – корпоративный и инвестиционный банкинг, розничный банкинг и работа с малым бизнесом. Подраз- деление банка по работе с драгоценными металлами является одним из крупнейших в России.
Благодаря успешному управлению и политике слияний активы ФК Открытие вырос- ли за последние 5 лет в 8 раз. ЦБ признал банк системно значимым. По итогам 2015 года БФКО стал одним из немногих банков, заметно нарастивших кредитный порт- фель при сохранении наименьшей доли «плохих» кредитов. За последние 5 лет банк показал лучшие результаты роста, а акции БФКО являются наиболее привлекатель- ными по показателю совокупного дохода среди сопоставимых банков.
В условиях финансовых санкций против российских госкомпаний и госбанков ФК Открытие уже успешно продемонстрировало возможности по рефинансированию внешних займов крупных российских компаний. Банк готов выступать агентом для привлечения в Россию зарубежных средств, в том числе азиатских кредиторов и инвесторов.
В пик финансового кризиса декабря 2014 года Открытие Холдинг взял на санацию банк Траст (около 5% активов группы). В августе 2016 года банк ФК Открытие при- соединил к себе розничный банк ХМБ Открытие. Это оптимизирует расходы универ- сального банка, увеличив его эффективность, и даст эффект синергии.
Из-за низкой оборачиваемости на бирже акции ФК Открытие не входят в индексы ММВБ/РТС. Между тем, при расширении ликвидности акции банка имеют все шансы стать одной из «голубых фишек» российского рынка.
Московский кредитный банк — крупный универсальный коммерческий банк, основ- ным акционером которого выступает глава многоотраслевого концерна «Россиум» Роман Авдеев. МКБ позиционирует себя как универсальный банк и успешно дей- ствует во всех секторах финансового рынка России, предоставляет широкий спектр банковских услуг корпоративным клиентам и частным лицам.
В июле 2012 года Европейский банк реконструкции и развития (Великобритания) и Международная финансовая корпорация (США) в результате дополнительной эмис- сии акций МКБ получили по 7,5% в уставном капитале кредитной организации. В настоящее время МФК вышла из капитала банка, а доля ЕБРР сократилась до 5,6%.
В июне 2015 года банк разместил свои акции на Московской бирже в рамках IPO на 13,2 млрд рублей, а уже в декабре провел SPO объемом 16,5 млрд рублей. В ре- зультате сейчас доля розничных инвесторов в акциях банка составляет около 19,4%. За счет роста free-float, капитализации и оборачиваемости акции МКБ в июне 2016 года вошли в индексы ММВБ/РТС.
За последние 5 лет рублевые активы Московского кредитного банка взлетели на +660%, показав вторые после ФК Открытие темпы роста активов из всех крупней- ших российских банков. Кредитный портфель МКБ за 1П2016 вырос в долларовом выражении на +17,2% г/г при относительно низком уровне «плохих» кредитов. В 1- м полугодии 2016 года банк показал сильную прибыль. Хотя по итогам 2015 года банк не был признан системообразующим, он может стать таковым по итогам теку- щего года.
На наш взгляд, МКБ – интересный и качественный банк, который также всегда мо- жет рассчитывать на поддержку основного акционера. По итогам 2014 и 2015 года МКБ признавался лучшим банком года по многим версиям. В случае роста ликвид- ности акций на Московской бирже можно рассчитывать на рост долгосрочного спроса со стороны инвесторов. Мы рекомендуем покупать акции банка.
Кипрская компания TCS Group Holding PLC владеет 100% акций Банка Тинькофф и компанией Тинькофф Страхование. Очередное детище известного российского вен-чурного предпринимателя Олега Тинькова вновь показывает чудеса развития. Биз-несмен прославился своим умением нащупывать новые ниши на уже существующих рынках и выдвигать на них новые инновационные продукты, выстреливающие по спросу. Бизнес Банка Тинькофф – первый, который предприниматель продал не сразу целиком, а только его половину. При этом в октябре 2013 года на Лондонской фондовой бирже LSE были размещены депозитарные расписки TCS Group Holding на уровнях выше 4 капиталов (P/BV) банка, что в тот момент считалось крайне завы-шенным показателем. Тогда Тиньков объяснял высокую стоимость размещения тем, что ТКС является не банком, а IT-компанией с крайне высокими темпами роста. В результате кризис расставил все по своим местам, а GDR TCS Group в долларах по-теряли к сентябрю 2015 года 90% своей стоимости от уровней IPO. Впрочем, после прохождения низшей точки падения реальных доходов россиян спрос на GDR TCS Holding вновь резко активизировался.
Бизнес ТКС является по-своему уникальным. Пока что банк занимается почти исклю-чительно розничным бизнесом, при этом продвигая услуги только дистанционного обслуживания – бизнес кредитных карт и интернет-банкинг. Основные продукты банка — кредитная карта Tinkoff Platinum, дебетовая кэшбэк-карта Tinkoff Black, кредитная карта ALL Airlines с возможностью накопления бонусных миль авиаком-паний, а также вклады. За счет оптовой технологичной работы с розничными клиен-тами и экономии на офисной сети чистая процентная маржа ТКС (NIM) составляет умопомрачительные 29,3% при росте рублевых активов за 5 лет почти в 11 раз. ТКС очень быстро вернулся к прибыльности в 2015 году и уже начал наращивать кре-дитный портфель. Акции банка являются отличным вложением для долгосрочных инвесторов, хотя на текущих уровнях они выглядят очень дорогими.
Банк Алексея и Дмитрия Ананьевых позиционирует себя как универсальный банк. При этом ПСБ занимает традиционно сильные позиции в корпоративном банкинге, а заметная доля кредитного портфеля банка приходится на кредиты среднему бизне-су. С 2005 года банк развивает розничный бизнес, также банк давно присутствует на рынке инвестиционных операций.
В отличие от ФК Открытие и МКБ Промсвязьбанк не может похвастаться быстрым ростом в последние годы – активы банка росли на уровне рынка в целом. С весны 2015 года ПСБ начал скупать акции банка Возрождение, который сейчас почти пол-ностью контролируется Промсвязьбанком и активно интегрируется в его систему. Схожесть бизнесов двух банков определяет успешность этой сделки, банки уже объ-единили сеть банкоматов и интернет-сервисы. В июле прошлого года ПСБ взял на себя миссию по санации проблемного Автовазбанка.
По итогам 2015 года банк признан Банком России системно значимым. В настоящее время ЕБРР является акционером банка с долей в 11,8%. В 2012 году ПСБ планиро-вал выйти на IPO, но отложил его из-за плохой рыночной конъюнктуры.
Качество активов ПСБ можно оценивать хуже, чем у МКБ. Уровень чистой процент-ной маржи (NIM) по итогам 1П2016 оказался на низких уровнях (2,3%), и банк полу-чил слабую прибыль. Средние долгосрочные темпы роста бизнеса также не дают ПСБ каких-либо преимуществ. Между тем, текущие оценочные мультипликаторы по банку могут указывать не некоторую недооценку акций банка рынка в среднесроч-ной перспективе, даже несмотря на низкую ликвидность его бумаг, что позволяет рекомендовать его акции к покупке.
С 1998 года Росбанк активно развивался в качестве основного банка холдинга Ин- террос Владимира Потанина. При этом банк занимал ведущие позиции среди рос- сийских банков, став в 2005 году лидером в области потребительского кредитова- ния.
В 2006 году банк начал этапами продаваться французской группе Societe Generale. 20% акций Росбанка было продано французам уже в 2006 году, а еще 30% – в 2008 году. В настоящее время Societe Generale контролирует 99,5% акций банка, а free-float составляет лишь 0,5%. В феврале 2010 года Bank Societe Generale Vostok и Росбанк были объединены. Также группе Societe Generale в России принадлежат банки Дельтакредит и Русфинанс Банк.
Хотя по итогам 2015 года банк был признан системно значимым, бизнес банка в последние 6 лет развивается крайне медленно, существенно отставая от рынка. Ориентируясь преимущественно на розничный бизнес, Росбанк получил по итогам 2015 года заметные убытки, падение кредитного портфеля на -26,6% в долларовом выражении и рост доли «плохих» кредитов до 12,1%. Слабые показатели банка все последние годы, крайне низкая ликвидность и риск принудительной оферты застав- ляют нас рекомендовать акции Росбанка к продаже.
Банк Санкт-Петербург (экс-Ленбанк) сохраняет позиции одного из ведущих банков северной столицы. БСП осуществляет свою деятельность на территории Санкт-Петербурга, Ленинградской области, Москвы, Калининграда. Осенью 2007 года БСП одним из первых частных банков России провёл IPO на Московской бирже.
Приоритетные направления деятельности Банка — кредитование, расчетно-кассовое обслуживание, обслуживание юридических и физических лиц, операции на валютном рынке, рынке межбанковских кредитов, операции с ценными бумага-ми. При этом на долю корпоративного кредитования и финансовых операций с цен-ными бумагами традиционно приходится львиная доля всех операций БСП, что де-лает его акции наиболее привлекательными в условиях перехода экономики от ре-цессии к росту, когда оба этих сегмента бизнеса дают максимальную прибыльность.
Контроль над банком принадлежит менеджменту БСП, при этом в собственности у ЕБРР находится 5,5% акций банка. Хотя из-за недостаточно большого размера акти-вов банка его акции находятся только в индексах ММВБ Small Caps/РТС-2, высокий free-float и ликвидность акций делают ценные бумаги БСП привлекательными для искушенных инвесторов. В то же время относительно слабый рост активов банка (+108% за 5 лет в рублях) создает угрозу, что со временем доля БСП на рынке будет снижаться вследствие действий более агрессивных конкурентов.
Среди публичных российских банков Банк Санкт-Петербург однозначно самый недооцененный финансовый институт без видимых проблем (P/BV=0,4). Ликвид-ность акций БСП не самая низкая, к тому же банк обещает платить хорошие диви-денды (до 20% чистой прибыли). Хотя банк нельзя рассматривать как быстрорасту-щий бизнес, его акции придутся по душе любителям компаний стоимости, поэтому мы рекомендуем покупать акции БСП в условиях разворота экономики от рецессии к росту.
Один из старейших частных банков новой России, основанный в 1991 году. С мо-мента основания по июнь 2012 года банк возглавлял Дмитрий Орлов. Пик популяр-ности банка пришелся на 90-е годы и начало 2000-х. В 1992 году банк одним из первых стал участником валютных торгов ММВБ, его акции начали торговаться на биржах, а в 1997 году была запущена программа ADR. В начале 2000-х банк активно расширял сеть офисов и банкоматов.
Традиционно сильными сторонами Возрождения всегда были относительно консер-вативный подход и ставка на кредитование крупного и среднего бизнеса с повы-шенным уровнем маржинальности. В результате кризис 2008 года банк пережил без существенных потерь. Но позже консервативный подход скорее стал препятствием для роста бизнеса, в то время как более активные коллеги по банковскому цеху с 2009 года смогли вытеснить банк из топ-30. За последние 5 лет активы Возрождения выросли в рублях лишь на +35%. Как следствие сейчас по размеру активов банк находится ближе к четвертому десятку.
В 2012 году Дмитрий Орлов ушел от управления банком, а в разгар финансового кризиса декабря 2014 года умер. Наследники Орлова решили, что не смогут далее успешно развивать бизнес, и выставили актив на продажу. В сентябре 2015 года 80% акций банка за 200 млн долларов купили братья Алексей и Дмитрий Ананьевы (Промсвязьбанк). В настоящее время Возрождение активно встраивается в структу-ру ПСБ, а на долю сына Дмитрия Орлова – Николая – приходится лишь 6,7% акций банка.
После смены собственников не понятно будущее банка и его дальнейшая стратегия. Банк до сих пор не выбрался из убытков, когда многие конкуренты показывают очень хорошую прибыль. Ликвидность акций банка стала сильно хуже, а по текуще-му рынку Возрождение оценено вдвое дороже Банка Санкт-Петербург. На наш взгляд, в текущих условиях консервативным инвесторам имеет смысл продавать акции банка. Спекулятивно настроенные инвесторы могут пытаться поймать в акци-ях банка возможные оферты, щедрость которых будет зависеть от средств ПСБ.
http://open-broker.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
Между тем, пик кризиса декабря 2014 года стал новой отправной точкой для российской банковской системы. Некоторые банки были санированы, в других прошли слияния/поглощения, а государство запустило программу докапитализации банков посред-ством внесения в капитал ОФЗ общим объемом 1 трлн рублей (подробнее в нашей стратегии от 01.07.15 «В ожидании ФРС: Россия – тотальная докапитализация»). В сочетании с западными финансовыми санкциями против российских госбанков и госкомпаний это косвенным образом немного усилило позиции на российском рынке частных банков.
В январе 2015 года Банк России запустил цикл снижения базовой ставки, что стало глотком кислорода для российской промыш-ленности и банковского сектора. Тем самым денежный регулятор дал понять, что худшее в финансах уже пройдено, и не стоит ждать дальнейшего роста инфляции. Действительно, уже в феврале-марте 2015 года инфляция в России показала максимальные годовые темпы роста, после чего началось ее снижение. Уже в начале прошлого года был зафиксирован рост корпоративного кре-дитования, а также неплохо пережившего кризис рынка ипотечных кредитов.
В то же время российская экономика продолжала падать, достигнув максимальных темпов снижения лишь по итогам 2-го квартала 2015 года. При этом за первой волной падения реальных (за вычетом инфляции) доходов населения весной последовала вторая осенняя волна с падением к концу 2015 года реальных доходов и реальных розничных продаж на 10-15% г/г. Как следствие рынок розничных кредитов начал нащупывать «дно» только в конце прошлого года.
Сейчас же уже можно говорить о том, что российская экономика готовится к выходу из рецессии. Настроения менеджеров по за-купкам (PMI) в промышленности и сфере услуг демонстрируют максимальные значения за последние годы. Наблюдается хоть пока и слабый, но рост промышленного производства, стабилизация доходов населения и розничных продаж. Во втором квартале теку-щего года ВВП снизился лишь на -0,6% г/г при максимальных -4,5% г/г по итогам 2-го квартала 2015 года, и уже во втором полуго-дии можно надеяться на переход поквартальных значений ВВП к положительным значениям.
В условиях ожидаемого выхода экономики из рецессии, ожидающегося продолжительного снижения инфляции и базовой ставки можно надеяться на заметное улучшение финансовых показателей российских банков. При этом также можно рассчитывать на то, что банки, участвующие в программе докапитализации ОФЗ, в соответствии с требованиями будут ограничивать затраты на оплату труда менеджерам при стабильном усилении кредитной активности.
В настоящее время доля внутренних кредитов в ВВП России составляет лишь около 50% ВВП, в то время как во всех развитых и крупных развивающихся странах эта доля составляет 75-100% и более, доходя до 260% в Японии. В связи с этим можно говорить, что российскому кредитному рынку еще далеко до своих пределов, и сектор может сохранять быстрые темпы роста в ближайшие годы, а ставка инвесторов на динамично растущие банки будет оправданной.
Еще одна тенденция, которая, безусловно, будет доминировать в среде банков – продолжение консолидации сектора. Еще в 2002 году тогдашний председатель Банка России Сергей Игнатьев заявил, что банковский сектор будет укрупняться. Этот процесс уско-рился после прихода к управлению центральным банком Эльвиры Набиуллиной и активизации борьбы с «серыми» схемами. В ре-зультате уже сейчас можно говорить, что почти весь приток и отток капитала в России проходит по легальным каналам. Тем не ме-нее, около 1/5 всех российских малых банков неэффективно используют свой капитал, и можно ожидать, что общее количество банков в России в ближайшие годы продолжит снижаться.
Учитывая все представленные тенденции, мы провели оперативный анализ деятельности крупнейших российских публичных бан-ков, чьи акции и депозитарные расписки торгуются на Московской бирже и Лондонской фондовой бирже (LSE), с тем, чтобы выде-лить из них наиболее интересные инвестиционные истории.
Среди быстрорастущих банков, способных резко расширять свою долю на рынке, наше внимание в первую очередь привлекли депозитарные расписки TCS Group Holding (долгосрочный интерес, среднесрочно дорого), а также акции банков ФК Открытие и МКБ, продемонстрировавших максимальные темпы роста активов за последние 3 года (CAGR 3Y). В среднесрочной перспективе интерес для инвесторов могут также представлять акции Промсвязьбанка. В то же время с позиций консервативных инвесторов, покупающих компании стоимости, наиболее интересными, на наш взгляд, могут являться акции Банка Санкт-Петербург, торгующи-еся по отношению рыночной капитализации к собственному капиталу (P/BV) на уровне 0,4. Акции флагмана рынка – Сбербанка – традиционно являются наиболее привлекательными для крупных институциональных инвесторов как в России, так и за рубежом, хотя, на наш взгляд, локально они уже стоят совсем не дешево.
Ниже мы постарались более подробно остановиться на каждом банке, для того, чтобы в максимально лаконичной форме дать ха-рактеристику перспектив его бизнеса и акций
Сбербанк России – крупнейший российский банк с государственным участием. На банк приходится около 30% активов банковской системы, 46% частных вкладов, 39% всех выданных населению кредитов. Размер, близость к государству, охват филиальной сети населения и надежная история позволяют Сбербанку работать с более высоким уровнем чистой процентной маржи (NIM=5,5%). При этом депозит в Сбербанке пусть и под более низкий процент считается наиболее надежным вложе- нием средств массовых инвесторов. Кроме того, банк под руководством Германа Грефа динамично развивает новые технологичные направления (например, Ян- декс.Деньги). В то же время размер банка и участие государства могут являться так- же и ограничительными факторами – антимонопольные органы могут быть вполне закономерно недовольны в случае усиления и без того высокой доли Сбербанка на рынке, а введенные против российских госбанков санкции ограничивают внешнее финансирование.
Акции Сбербанка торгуются на Московской бирже и LSE. Из-за крупного размера эмитента и большого free-float (47,7%) акции Сбербанк АО занимают максимальные веса в индексах ММВБ/РТС наряду с Газпромом и ЛУКОЙЛом.
В октябре прошлого года Сбербанк заявил, что прошел пик формирования резер- вов на возможные потери по кредитам, и начал их постепенное расформирование. В результате прибыль банка начала расти более активными темпами, позволив за- крыть первое полугодие с рентабельностью капитала ROE на уровне 20,2%.
Банковский бизнес Сбербанка традиционно выглядит сильно. Уже по итогам 2016 года банк может получить рекордную чистую прибыль в рублях. Проблема в том, что рынок уже оценил все эти вещи, а потому в моменте акции Сбербанка стоят неде- шево, если не сказать, что дорого.
Второй по размеру после Сбербанка госбанк, также ведущий свою историю из со- ветского прошлого (Внешторгбанк РСФСР). С начала 2000-х годов банк прошел сильную трансформацию. В результате сейчас ВТБ является финансовой группой, включающей более 20 кредитных и финансовых компаний, работающих во всех основных сегментах финансового рынка.
В настоящее время ВТБ – крупнейший российский банк, осуществляющий корпора- тивно-инвестиционные операции. Подразделение ВТБ – Холдинг ВТБ Капитал – яв- ляется доминирующим на российском рынке инвестиционным банком, который в условиях финансовых санкций служит основным агентом государства по приватиза- ции и размещению внешних государственных займов. Ведущим направлением бан- ка также являются казначейские операции.
Группа ВТБ обладает сетью международных представительств, которые позволяют, в том числе обслуживать межправительственные сделки. Между тем, обслуживание интересов государства зачастую оборачивается для банка дополнительными расхо- дами. Также как и Сбербанк, ВТБ проводил «народное» IPO на максимумах 2007 года. В результате для поддержания социальной стабильности в период выборов 2012 года банк был вынужден выкупать в свои акции у физических лиц по цене в 2 раза выше рынка. Также как и Сбербанк, ВТБ находится под западными санкциями.
В 2010 году ВТБ принял на санацию терпящий бедствие Банк Москвы. Размер «ды- ры» в активах последнего оказался кратно выше изначально виденного, в результа- те чего пострадала прибыльность санатора. В середине 2016 года ВТБ заявил, что сделал, все, что мог, для спасения перспективных активов, и выделил оставшиеся «токсичные» активы бывшего Банка Москвы в новый БМ-Банк.
Банковский бизнес ВТБ традиционно выглядит куда слабее, чем у Сбербанка, по- этому и финансовые результаты ВТБ пока относительно слабые. Мультипликатор P/BV у ВТБ сейчас на уровне Сбербанка, что может быть не совсем оправдано.
Банковский бизнес группы «Открытие» является крупнейшим частным банковским бизнесом в России и занимает 4-е место по размеру активов среди российских бан- ковских групп. Универсальный банк ФК Открытие является ядром и самым большим активом Группы. Традиционно сильные стороны ФК Открытие – корпоративный и инвестиционный банкинг, розничный банкинг и работа с малым бизнесом. Подраз- деление банка по работе с драгоценными металлами является одним из крупнейших в России.
Благодаря успешному управлению и политике слияний активы ФК Открытие вырос- ли за последние 5 лет в 8 раз. ЦБ признал банк системно значимым. По итогам 2015 года БФКО стал одним из немногих банков, заметно нарастивших кредитный порт- фель при сохранении наименьшей доли «плохих» кредитов. За последние 5 лет банк показал лучшие результаты роста, а акции БФКО являются наиболее привлекатель- ными по показателю совокупного дохода среди сопоставимых банков.
В условиях финансовых санкций против российских госкомпаний и госбанков ФК Открытие уже успешно продемонстрировало возможности по рефинансированию внешних займов крупных российских компаний. Банк готов выступать агентом для привлечения в Россию зарубежных средств, в том числе азиатских кредиторов и инвесторов.
В пик финансового кризиса декабря 2014 года Открытие Холдинг взял на санацию банк Траст (около 5% активов группы). В августе 2016 года банк ФК Открытие при- соединил к себе розничный банк ХМБ Открытие. Это оптимизирует расходы универ- сального банка, увеличив его эффективность, и даст эффект синергии.
Из-за низкой оборачиваемости на бирже акции ФК Открытие не входят в индексы ММВБ/РТС. Между тем, при расширении ликвидности акции банка имеют все шансы стать одной из «голубых фишек» российского рынка.
Московский кредитный банк — крупный универсальный коммерческий банк, основ- ным акционером которого выступает глава многоотраслевого концерна «Россиум» Роман Авдеев. МКБ позиционирует себя как универсальный банк и успешно дей- ствует во всех секторах финансового рынка России, предоставляет широкий спектр банковских услуг корпоративным клиентам и частным лицам.
В июле 2012 года Европейский банк реконструкции и развития (Великобритания) и Международная финансовая корпорация (США) в результате дополнительной эмис- сии акций МКБ получили по 7,5% в уставном капитале кредитной организации. В настоящее время МФК вышла из капитала банка, а доля ЕБРР сократилась до 5,6%.
В июне 2015 года банк разместил свои акции на Московской бирже в рамках IPO на 13,2 млрд рублей, а уже в декабре провел SPO объемом 16,5 млрд рублей. В ре- зультате сейчас доля розничных инвесторов в акциях банка составляет около 19,4%. За счет роста free-float, капитализации и оборачиваемости акции МКБ в июне 2016 года вошли в индексы ММВБ/РТС.
За последние 5 лет рублевые активы Московского кредитного банка взлетели на +660%, показав вторые после ФК Открытие темпы роста активов из всех крупней- ших российских банков. Кредитный портфель МКБ за 1П2016 вырос в долларовом выражении на +17,2% г/г при относительно низком уровне «плохих» кредитов. В 1- м полугодии 2016 года банк показал сильную прибыль. Хотя по итогам 2015 года банк не был признан системообразующим, он может стать таковым по итогам теку- щего года.
На наш взгляд, МКБ – интересный и качественный банк, который также всегда мо- жет рассчитывать на поддержку основного акционера. По итогам 2014 и 2015 года МКБ признавался лучшим банком года по многим версиям. В случае роста ликвид- ности акций на Московской бирже можно рассчитывать на рост долгосрочного спроса со стороны инвесторов. Мы рекомендуем покупать акции банка.
Кипрская компания TCS Group Holding PLC владеет 100% акций Банка Тинькофф и компанией Тинькофф Страхование. Очередное детище известного российского вен-чурного предпринимателя Олега Тинькова вновь показывает чудеса развития. Биз-несмен прославился своим умением нащупывать новые ниши на уже существующих рынках и выдвигать на них новые инновационные продукты, выстреливающие по спросу. Бизнес Банка Тинькофф – первый, который предприниматель продал не сразу целиком, а только его половину. При этом в октябре 2013 года на Лондонской фондовой бирже LSE были размещены депозитарные расписки TCS Group Holding на уровнях выше 4 капиталов (P/BV) банка, что в тот момент считалось крайне завы-шенным показателем. Тогда Тиньков объяснял высокую стоимость размещения тем, что ТКС является не банком, а IT-компанией с крайне высокими темпами роста. В результате кризис расставил все по своим местам, а GDR TCS Group в долларах по-теряли к сентябрю 2015 года 90% своей стоимости от уровней IPO. Впрочем, после прохождения низшей точки падения реальных доходов россиян спрос на GDR TCS Holding вновь резко активизировался.
Бизнес ТКС является по-своему уникальным. Пока что банк занимается почти исклю-чительно розничным бизнесом, при этом продвигая услуги только дистанционного обслуживания – бизнес кредитных карт и интернет-банкинг. Основные продукты банка — кредитная карта Tinkoff Platinum, дебетовая кэшбэк-карта Tinkoff Black, кредитная карта ALL Airlines с возможностью накопления бонусных миль авиаком-паний, а также вклады. За счет оптовой технологичной работы с розничными клиен-тами и экономии на офисной сети чистая процентная маржа ТКС (NIM) составляет умопомрачительные 29,3% при росте рублевых активов за 5 лет почти в 11 раз. ТКС очень быстро вернулся к прибыльности в 2015 году и уже начал наращивать кре-дитный портфель. Акции банка являются отличным вложением для долгосрочных инвесторов, хотя на текущих уровнях они выглядят очень дорогими.
Банк Алексея и Дмитрия Ананьевых позиционирует себя как универсальный банк. При этом ПСБ занимает традиционно сильные позиции в корпоративном банкинге, а заметная доля кредитного портфеля банка приходится на кредиты среднему бизне-су. С 2005 года банк развивает розничный бизнес, также банк давно присутствует на рынке инвестиционных операций.
В отличие от ФК Открытие и МКБ Промсвязьбанк не может похвастаться быстрым ростом в последние годы – активы банка росли на уровне рынка в целом. С весны 2015 года ПСБ начал скупать акции банка Возрождение, который сейчас почти пол-ностью контролируется Промсвязьбанком и активно интегрируется в его систему. Схожесть бизнесов двух банков определяет успешность этой сделки, банки уже объ-единили сеть банкоматов и интернет-сервисы. В июле прошлого года ПСБ взял на себя миссию по санации проблемного Автовазбанка.
По итогам 2015 года банк признан Банком России системно значимым. В настоящее время ЕБРР является акционером банка с долей в 11,8%. В 2012 году ПСБ планиро-вал выйти на IPO, но отложил его из-за плохой рыночной конъюнктуры.
Качество активов ПСБ можно оценивать хуже, чем у МКБ. Уровень чистой процент-ной маржи (NIM) по итогам 1П2016 оказался на низких уровнях (2,3%), и банк полу-чил слабую прибыль. Средние долгосрочные темпы роста бизнеса также не дают ПСБ каких-либо преимуществ. Между тем, текущие оценочные мультипликаторы по банку могут указывать не некоторую недооценку акций банка рынка в среднесроч-ной перспективе, даже несмотря на низкую ликвидность его бумаг, что позволяет рекомендовать его акции к покупке.
С 1998 года Росбанк активно развивался в качестве основного банка холдинга Ин- террос Владимира Потанина. При этом банк занимал ведущие позиции среди рос- сийских банков, став в 2005 году лидером в области потребительского кредитова- ния.
В 2006 году банк начал этапами продаваться французской группе Societe Generale. 20% акций Росбанка было продано французам уже в 2006 году, а еще 30% – в 2008 году. В настоящее время Societe Generale контролирует 99,5% акций банка, а free-float составляет лишь 0,5%. В феврале 2010 года Bank Societe Generale Vostok и Росбанк были объединены. Также группе Societe Generale в России принадлежат банки Дельтакредит и Русфинанс Банк.
Хотя по итогам 2015 года банк был признан системно значимым, бизнес банка в последние 6 лет развивается крайне медленно, существенно отставая от рынка. Ориентируясь преимущественно на розничный бизнес, Росбанк получил по итогам 2015 года заметные убытки, падение кредитного портфеля на -26,6% в долларовом выражении и рост доли «плохих» кредитов до 12,1%. Слабые показатели банка все последние годы, крайне низкая ликвидность и риск принудительной оферты застав- ляют нас рекомендовать акции Росбанка к продаже.
Банк Санкт-Петербург (экс-Ленбанк) сохраняет позиции одного из ведущих банков северной столицы. БСП осуществляет свою деятельность на территории Санкт-Петербурга, Ленинградской области, Москвы, Калининграда. Осенью 2007 года БСП одним из первых частных банков России провёл IPO на Московской бирже.
Приоритетные направления деятельности Банка — кредитование, расчетно-кассовое обслуживание, обслуживание юридических и физических лиц, операции на валютном рынке, рынке межбанковских кредитов, операции с ценными бумага-ми. При этом на долю корпоративного кредитования и финансовых операций с цен-ными бумагами традиционно приходится львиная доля всех операций БСП, что де-лает его акции наиболее привлекательными в условиях перехода экономики от ре-цессии к росту, когда оба этих сегмента бизнеса дают максимальную прибыльность.
Контроль над банком принадлежит менеджменту БСП, при этом в собственности у ЕБРР находится 5,5% акций банка. Хотя из-за недостаточно большого размера акти-вов банка его акции находятся только в индексах ММВБ Small Caps/РТС-2, высокий free-float и ликвидность акций делают ценные бумаги БСП привлекательными для искушенных инвесторов. В то же время относительно слабый рост активов банка (+108% за 5 лет в рублях) создает угрозу, что со временем доля БСП на рынке будет снижаться вследствие действий более агрессивных конкурентов.
Среди публичных российских банков Банк Санкт-Петербург однозначно самый недооцененный финансовый институт без видимых проблем (P/BV=0,4). Ликвид-ность акций БСП не самая низкая, к тому же банк обещает платить хорошие диви-денды (до 20% чистой прибыли). Хотя банк нельзя рассматривать как быстрорасту-щий бизнес, его акции придутся по душе любителям компаний стоимости, поэтому мы рекомендуем покупать акции БСП в условиях разворота экономики от рецессии к росту.
Один из старейших частных банков новой России, основанный в 1991 году. С мо-мента основания по июнь 2012 года банк возглавлял Дмитрий Орлов. Пик популяр-ности банка пришелся на 90-е годы и начало 2000-х. В 1992 году банк одним из первых стал участником валютных торгов ММВБ, его акции начали торговаться на биржах, а в 1997 году была запущена программа ADR. В начале 2000-х банк активно расширял сеть офисов и банкоматов.
Традиционно сильными сторонами Возрождения всегда были относительно консер-вативный подход и ставка на кредитование крупного и среднего бизнеса с повы-шенным уровнем маржинальности. В результате кризис 2008 года банк пережил без существенных потерь. Но позже консервативный подход скорее стал препятствием для роста бизнеса, в то время как более активные коллеги по банковскому цеху с 2009 года смогли вытеснить банк из топ-30. За последние 5 лет активы Возрождения выросли в рублях лишь на +35%. Как следствие сейчас по размеру активов банк находится ближе к четвертому десятку.
В 2012 году Дмитрий Орлов ушел от управления банком, а в разгар финансового кризиса декабря 2014 года умер. Наследники Орлова решили, что не смогут далее успешно развивать бизнес, и выставили актив на продажу. В сентябре 2015 года 80% акций банка за 200 млн долларов купили братья Алексей и Дмитрий Ананьевы (Промсвязьбанк). В настоящее время Возрождение активно встраивается в структу-ру ПСБ, а на долю сына Дмитрия Орлова – Николая – приходится лишь 6,7% акций банка.
После смены собственников не понятно будущее банка и его дальнейшая стратегия. Банк до сих пор не выбрался из убытков, когда многие конкуренты показывают очень хорошую прибыль. Ликвидность акций банка стала сильно хуже, а по текуще-му рынку Возрождение оценено вдвое дороже Банка Санкт-Петербург. На наш взгляд, в текущих условиях консервативным инвесторам имеет смысл продавать акции банка. Спекулятивно настроенные инвесторы могут пытаться поймать в акци-ях банка возможные оферты, щедрость которых будет зависеть от средств ПСБ.
http://open-broker.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу