3 ноября 2008 Архив
Вспоминая о том, сколько сомнений выплеснул на прошлой неделе Алан Гринспен, невольно задаешься вопросом, насколько можно доверять рынкам? Безусловно, самым сильным аргументом в пользу рынков является идея о том, что рынок - это единственный лучший способ распределения дефицитных ресурсов мира. Такая точка зрения приветствует "освобожденный от оков" капитализм, который делает нас более обеспеченными. Аргумент послабее гласит, что хотя рынки не совершенны, это лучшее из всех неэффективных систем. Неплохо было бы придумать какую-нибудь альтернативу, но все испробованные до сих пор (коммунизм, фашизм, феодализм и т.д.) оказались еще хуже. Есть еще один аргумент, который основан на вере в свободу личности. Согласно этой точке зрения, до тех пор, пока каждый обладает правом выбора, отрицательный результат на уровне общества в целом, или неудачи отдельных людей не имеют значения. Однако такая либеральная позиция скорее прерогатива политических философов, нежели простых экономистов.
Рынки это настоящее чудо - такой точки зрения придерживался Адам Смит, описывая свою теорию "невидимой руки". Но у рынков есть недостатки. Они ни на что не годятся, когда дело касается загрязнения окружающей среды и других социальных расходов, или преимуществ, которые возникают в результате частных решений. Они бесполезны в борьбе с неравенством доходов. Но особенно плохо у них со временем. На ежедневном уровне рынки могут работать достаточно хорошо. Загляните в ваш местный торговый центр или в супермаркет, и, вероятнее всего, вы сможете купить там все, что захотите (в пределах разумного). Естественно, не все можно получить сразу же - скажем, вам придется несколько недель ждать новый диван или машину, отвечающую всем вашим требованиям, но вы никогда не сомневались в том, что сможете обменять ваши деньги на товары.
Не все находятся в одной упряжке. Вдали от пышущих богатством уголков мира большинство людей вынуждены ежедневно бороться за существование. В их представлении рынки либо плохо работают, либо просто не существуют из-за отсутствия прав собственности, неэффективной правовой системы и незаконного присвоения ресурсов недемократическими режимами. А вот в развитом мире главная проблема - это время. Этот феномен был хорошо исследован Джоном Мейнардом Кейнсом и так называемой австрийской школой под руководством Фридриха Хайека и Людвига фон Мизес в 1920-е и 1930-е гг., однако его плохо понимают те, кто слепо верит в правильность рыночных решений. Бывший председатель Федеральной Резервной Системы США Алан Гринспен был вынужден признать перед хищниками Конгресса, что его вера в рынки пошатнулась. Стыдно, правда, что ему потребовалось столько много времени, чтобы понять то, что другие осознали еще 80 лет назад.
Из целого сонма различных проблем с экономическим временем отдельно стоит выделить две из них. Первая - это последствия несовершенной информации. Чтобы оценить стоимость инвестиционного проекта, требуется время, а время стоит денег. В начале любой оценки предприниматель просто может не знать, окажется ли проект жизнеспособным или нет. Сколько времени нужно потратить, чтобы узнать это? Идея о том, что рынки могут помочь разрешить такие неопределенные ситуации, безусловно, абсурдна. Вторая проблема заключается в том, что в пределах финансовых рынков главной движущей силой цен на активы являются мнения о мнениях других. Почему люди с радостью покупали дома два года назад, даже несмотря на то, что цены на жилье были завышены по историческим стандартам? Почему люди скупали акции технологических компаний в конце 1990-х, даже несмотря на то, что стоимость казалась сильно "натянутой"? Просто люди верили, что другие заплатят за актив еще больше, даже если цена уже поднялась до невиданных высот.
Кейнс хорошо прочувствовал эту идею, представив ее через призму конкурса красоты. "Дело уже даже не в том, что мы выбираем лица, которые кто-то считает действительно красивыми, или даже лица, которые считает красивыми подавляющее большинство. Мы достигли третьего уровня, когда мы изо всех сил пытаемся представить себе, что думает "средний" человек о том, каким будет среднее мнение. И я думаю, что есть такие, которые пытаются достичь четвертого, пятого уровня и выше". (Прим. Profinance.ru: Общая теория занятости, процентов и денег, 1936). Кейнс говорил, что фондовые рынки ведут себя подобным образом. Мы не покупаем акции компании на основании восприятия их внутренней стоимости. Мы покупаем акции компании на основании нашего восприятия того, как другие понимают внутреннюю стоимость компании. Остальные делают то же самое. Эта теория работает в обоих направлениях. Она помогает объяснить пузыри, но в равной степени помогает объяснить обвалы. Если я думаю, что все думают, что цены на акции упадут, то я буду не я, если не стану продавать. И если каждый думает, как я, то рынок неизбежно рухнет. Аналогичным образом, если компании увольняют штат, потому что обеспокоены уровнем спроса в будущем, я вряд ли буду нанимать новых сотрудников, поскольку я вижу, что из-за действий других компаний, спрос действительно снизится.
Кейнс проник в самую суть, когда осознал, что при таких обстоятельствах рынки не смогли бы обеспечить полную занятость. Порой его высказывания настолько трудны для понимания, что вызывают раздражение, но он больше всех понимал, что рынки, вынужденные справляться с проблемами самостоятельно, могли спровоцировать нежелательные макроэкономические последствия. Возможно, он совершил ошибку, изложив все это в виде "Общей" теории. Идеи Кейнса применимы только в определенные моменты времени. По большей части рынки функционируют хорошо, и аргументы Кейнса часто остаются в тени. Во время своего выступления на прошлой неделе Гринспен, по сути, признал, что Кейнс был прав, как минимум, что касается "конкурса красоты". "Я ошибся, когда предположил, что личная заинтересованность компаний, в частности банков, позволит им защитить интересы своих собственных акционеров". Он добавил: "На протяжении 40 лет я обладал весомыми доказательствами отличной работы этой теории". Стоит поаплодировать человеку с таким опытом, который публично признал свою ошибку. Однако признание г-ном Гринспеном своей вины не поможет нам выбраться из образовавшегося завала. Понимать, что рынки допустили промашку, это одно. А знать, как разрешить эту проблему, и к тому же знать, что это на самом деле за проблема, это уже совсем другое.
Если посмотреть на то, как рынки вели себя в последние несколько недель, на первый план выходит одна доминирующая тема. Инвесторам жизненно необходима твердая международная валюта. Они не доверяют акциям, они не доверяют корпоративным облигациям, они сомневаются в государственных облигациях и через валютные рынки они выражают свои сомнения по поводу экономических перспектив отдельных стран, от Великобритании до Исландии, от Венгрии до Аргентины. Все, что они хотят, это доллары. Как и на конкурсе красоты, каждый инвестор верит, что все остальные запасаются долларами. В мире нехватка долларов. Эту ситуацию необходимо урегулировать. Дело не только в снижении процентных ставок США. Необходимо перезагрузить всю экономическую систему и убедить людей в том, что недостатка в долларах не будет. Это можно только сделать, запустив печатную машину. Правительству США придется продать ГКО ФРС в обмен на существенное увеличение долларовой массы. Только тогда инвесторы снова начнут думать о внутренних стоимостях на рынке капитала. И только тогда Джон Мейнард Кейнс сможет успокоиться в своей могиле.
Стивен Кинг, управляющий директор HSBC
/templates/new/dleimages/no_icon.gif (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
Рынки это настоящее чудо - такой точки зрения придерживался Адам Смит, описывая свою теорию "невидимой руки". Но у рынков есть недостатки. Они ни на что не годятся, когда дело касается загрязнения окружающей среды и других социальных расходов, или преимуществ, которые возникают в результате частных решений. Они бесполезны в борьбе с неравенством доходов. Но особенно плохо у них со временем. На ежедневном уровне рынки могут работать достаточно хорошо. Загляните в ваш местный торговый центр или в супермаркет, и, вероятнее всего, вы сможете купить там все, что захотите (в пределах разумного). Естественно, не все можно получить сразу же - скажем, вам придется несколько недель ждать новый диван или машину, отвечающую всем вашим требованиям, но вы никогда не сомневались в том, что сможете обменять ваши деньги на товары.
Не все находятся в одной упряжке. Вдали от пышущих богатством уголков мира большинство людей вынуждены ежедневно бороться за существование. В их представлении рынки либо плохо работают, либо просто не существуют из-за отсутствия прав собственности, неэффективной правовой системы и незаконного присвоения ресурсов недемократическими режимами. А вот в развитом мире главная проблема - это время. Этот феномен был хорошо исследован Джоном Мейнардом Кейнсом и так называемой австрийской школой под руководством Фридриха Хайека и Людвига фон Мизес в 1920-е и 1930-е гг., однако его плохо понимают те, кто слепо верит в правильность рыночных решений. Бывший председатель Федеральной Резервной Системы США Алан Гринспен был вынужден признать перед хищниками Конгресса, что его вера в рынки пошатнулась. Стыдно, правда, что ему потребовалось столько много времени, чтобы понять то, что другие осознали еще 80 лет назад.
Из целого сонма различных проблем с экономическим временем отдельно стоит выделить две из них. Первая - это последствия несовершенной информации. Чтобы оценить стоимость инвестиционного проекта, требуется время, а время стоит денег. В начале любой оценки предприниматель просто может не знать, окажется ли проект жизнеспособным или нет. Сколько времени нужно потратить, чтобы узнать это? Идея о том, что рынки могут помочь разрешить такие неопределенные ситуации, безусловно, абсурдна. Вторая проблема заключается в том, что в пределах финансовых рынков главной движущей силой цен на активы являются мнения о мнениях других. Почему люди с радостью покупали дома два года назад, даже несмотря на то, что цены на жилье были завышены по историческим стандартам? Почему люди скупали акции технологических компаний в конце 1990-х, даже несмотря на то, что стоимость казалась сильно "натянутой"? Просто люди верили, что другие заплатят за актив еще больше, даже если цена уже поднялась до невиданных высот.
Кейнс хорошо прочувствовал эту идею, представив ее через призму конкурса красоты. "Дело уже даже не в том, что мы выбираем лица, которые кто-то считает действительно красивыми, или даже лица, которые считает красивыми подавляющее большинство. Мы достигли третьего уровня, когда мы изо всех сил пытаемся представить себе, что думает "средний" человек о том, каким будет среднее мнение. И я думаю, что есть такие, которые пытаются достичь четвертого, пятого уровня и выше". (Прим. Profinance.ru: Общая теория занятости, процентов и денег, 1936). Кейнс говорил, что фондовые рынки ведут себя подобным образом. Мы не покупаем акции компании на основании восприятия их внутренней стоимости. Мы покупаем акции компании на основании нашего восприятия того, как другие понимают внутреннюю стоимость компании. Остальные делают то же самое. Эта теория работает в обоих направлениях. Она помогает объяснить пузыри, но в равной степени помогает объяснить обвалы. Если я думаю, что все думают, что цены на акции упадут, то я буду не я, если не стану продавать. И если каждый думает, как я, то рынок неизбежно рухнет. Аналогичным образом, если компании увольняют штат, потому что обеспокоены уровнем спроса в будущем, я вряд ли буду нанимать новых сотрудников, поскольку я вижу, что из-за действий других компаний, спрос действительно снизится.
Кейнс проник в самую суть, когда осознал, что при таких обстоятельствах рынки не смогли бы обеспечить полную занятость. Порой его высказывания настолько трудны для понимания, что вызывают раздражение, но он больше всех понимал, что рынки, вынужденные справляться с проблемами самостоятельно, могли спровоцировать нежелательные макроэкономические последствия. Возможно, он совершил ошибку, изложив все это в виде "Общей" теории. Идеи Кейнса применимы только в определенные моменты времени. По большей части рынки функционируют хорошо, и аргументы Кейнса часто остаются в тени. Во время своего выступления на прошлой неделе Гринспен, по сути, признал, что Кейнс был прав, как минимум, что касается "конкурса красоты". "Я ошибся, когда предположил, что личная заинтересованность компаний, в частности банков, позволит им защитить интересы своих собственных акционеров". Он добавил: "На протяжении 40 лет я обладал весомыми доказательствами отличной работы этой теории". Стоит поаплодировать человеку с таким опытом, который публично признал свою ошибку. Однако признание г-ном Гринспеном своей вины не поможет нам выбраться из образовавшегося завала. Понимать, что рынки допустили промашку, это одно. А знать, как разрешить эту проблему, и к тому же знать, что это на самом деле за проблема, это уже совсем другое.
Если посмотреть на то, как рынки вели себя в последние несколько недель, на первый план выходит одна доминирующая тема. Инвесторам жизненно необходима твердая международная валюта. Они не доверяют акциям, они не доверяют корпоративным облигациям, они сомневаются в государственных облигациях и через валютные рынки они выражают свои сомнения по поводу экономических перспектив отдельных стран, от Великобритании до Исландии, от Венгрии до Аргентины. Все, что они хотят, это доллары. Как и на конкурсе красоты, каждый инвестор верит, что все остальные запасаются долларами. В мире нехватка долларов. Эту ситуацию необходимо урегулировать. Дело не только в снижении процентных ставок США. Необходимо перезагрузить всю экономическую систему и убедить людей в том, что недостатка в долларах не будет. Это можно только сделать, запустив печатную машину. Правительству США придется продать ГКО ФРС в обмен на существенное увеличение долларовой массы. Только тогда инвесторы снова начнут думать о внутренних стоимостях на рынке капитала. И только тогда Джон Мейнард Кейнс сможет успокоиться в своей могиле.
Стивен Кинг, управляющий директор HSBC
/templates/new/dleimages/no_icon.gif (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу