2 июня 2019 NZT RUSFOND
Последняя неделя мая подошла к концу. Индекс Мосбиржи прошел на новый исторический рублевый пик 2665+ пунктов или ровно +18% от декабрьского уровня. При этом S&P 500, DAX, Nikkei 225, Brent показывают абсолютно противоположную динамику за текущий месяц.
Прошла ребалансировка фондов MSCI, 29 мая объем торгов дошел почти до 100 млрд рублей на фондовой секции Мосбиржи. Динамика движения в этой ребалансировке была уже не столь сильной, как ранее. О движениях фондов знает практически весь рынок, и соответствующие биды и оффера появляются в стаканах к моменту основного движения.
Поэтому, мы и не уделяли много внимания конкретным идеям для дня основного ребаланса, предпочитая действовать по обстоятельствам. Отток средств фондов MSCI в сторону других стран вполне неплохо был замещен иными деньгами, а рынок остался стоять, сделав новый пик в пятницу.
Отчеты на неделе:
Россети 1 кв МСФО (+ еще отчитались дочки МРСК: Волги, Центра, Центра и Приволжья, Юга)
В Россетях ключевой прирост к прошлому году произошел за счет сделки по обмену активами с ДВУЭК.
Выручка за вычетом опер расходов, т.е. основная деятельность дала +3,7 млрд рублей и еще +0,5 млрд – за счет улучшения нетто финансовых расходов. Выручка, растущая на 2% в год, фактически, стоит на месте. Поскольку компания коммунальная, а тарифы жестко отрегулированы, то ждать прорывных показателей нет смысла. В целом, ситуация стабильна по производству, а вот дивиденды в этом году оказались необычными.
Миноритариев компания оставила без дивидендов за 2018 год. Но по итогам 1 квартала 2019 проявила щедрость. Подача информации менеджментом поштормила котировки. Объем выплат дивидендов оказался нестандартным и трудно понять, это новая будущая реальность, либо же выкачивание разовое.
https://www.vedomosti.ru/business/news/2019/05/27/802572-aktsii
Банк Санкт-Петербург 1 кв МСФО https://www.bspb.ru/investors/financial-statements/IFRS/IFRS_1Q2019_ru.pdf
Отчет смотрим ради примера того, как компания может быть дешевой, и дешевой объективно, долгое время.
Компания подрезала весь выросший результат от работы с нормальным кредитованием за счет прочих расходов, которые, почему-то, не раскрыли в примечании, несмотря на существенный прирост к прошлому году, и за счет не очень удачных спекуляций на финансовых рынках.
Кстати, в докризисное время до 2008 года очень многие банки вместо работы с кредитным риском, который и есть основа банковского заработка, увлекались перераспределением активов на трейдинг и на инвестиционные позиции. В БСП же портфель ценных бумаг лежит не в КОБР и ОФЗ, а в корпоративных инструментах, ну и за год размер портфеля сократился. А потери вышли на валютах и деривативах (т.е. не срочном рынке).
Объем созданных резервов вышел примерно равным к прошлому году, видно, что банк оперативно списал безнадежное и слил в цессию часть токсичных ссуд.
В целом, к банковской деятельности претензии нет. Однако на фоне конкурентов по отрасли банк откровенно слаб, и есть шансы, что он так и останется региональным игроком со слабой оценкой еще долго. Менеджмент старается (с их слов и заявлений) поднять оценку бизнеса, даже раздел IR стал лучше за последние три года. Планируемый выкуп акций с рынка, может быть, и поднимет оценку, но, с другой стороны, фрифлоат похудеет. А размер дисконта к капиталу вовсе не является константой – то, что торгуется за 50% сегодня вполне может быть по 45% завтра и обратную сторону тоже. Хорошей дивдоходности нет и пока не предвидится.
Акрон МСФО 1 квартал https://www.acron.ru/investors/financial-statements/
Компании существенно помогло сочетание прироста цен на NPK (это 42% продаж) и ослабления рубля, так как свыше 80% выручки – это экспорт.В итоге, 1 квартал 2019 получился существенно более прибыльным, чем год назад.
В мае 2019 года Компания заключила дополнительное соглашение о продлении 5-ти летнего синдицированного
структурированного предэкспортного кредита с клубом банков-партнеров на сумму до 750 млн долл. США,
подписанного в мае 2017 года. Срок кредита увеличился на два года. Период, в который не осуществляется
погашение кредита, увеличен с двух до четырех лет.
Лукойл МСФО 1 кв 2019 http://www.lukoil.ru/FileSystem/9/338740.pdf
Позитивный ожидаемый отчет: более высокая цена нефть в рублях сделала свое дело. Текущий же квартал уже идет не в сравнении к низкой базе 2018 года. Объемы же ограничены ОПЕК+, поэтому даже в планах прирост указан как 1%.
В отчетах 2019 года применяется МСФО 16. Нефтяников это слабо задевает, см слайд ниже:
Компания на скупку акций потратила существенную сумму в 1 квартале, о чем мы уже давно знаем. Новая скупка впереди.
Лукойл делает акцент на важности роста отдачи акционерам, что продолжает транслироваться в котировки.
В день ребаланса 25 мая Лукойл можно было купить в больших объемах по 5100, что ниже, чем средняя цена выкупа акций самой компанией.
Газпром МСФО 1 кв http://www.gazprom.ru/f/posts/77/885487/gazprom-ifrs-1q2019-ru.pdf
Высокие цены перекрыли спад продаж на всех рынках присутствия. Отчет вышел отличным, как и ждали во взгляде на неделю.
На текущий момент даже при небольшой просадке в ценах компания способна генерировать стабильный денежный поток. Далее все будет зависеть от баланса капвложений/НДПИ/дивидендов .
В компании главная интрига – это новости про новую дивполитику.
ВТБ https://www.vtb.ru/akcionery-i-investory/finansovaya-informaciya/raskrytie-finansovoj-otchetnosti-po-msfo/
По итогам 1 квартала банк стал чуть более устойчив, в основном за счет улучшения качества ссудной задолженности, о чем банк пишет в презентации.
Учитывая, что в этом году дивиденды были зажаты из-за несоответствия требованиям Базель к достаточности капитала, то этот креативный ход вполне объясним. С достаточной осторожностью можно трактовать это как подготовку почвы под более высокие выплаты дивидендов. ВТБ все же госкомпания, а мы по всем госам наблюдаем массовые повышения выплат в % соотношении к фин результатам.
Получится ли выполнить план по прибыли в 200 млрд?
Аэрофлот https://ir.aeroflot.ru/fileadmin/user_upload/files/rus/reports/msfo/IFRS_1Q19-rus.pdf
Вот тут стандарт МСФО16 убил всех, кто считает мультипликаторы “в лоб”.
С принятием этого, на наш взгляд крайне спорного, стандарта отчеты авиаторов утратили большую часть информативности. Поэтому придется поспорить с членами комитета МСФО. В конце концов, им, как и депутатам надо постоянно что-то писать, даже если это не нужно и вредно.
Признание операционной аренды в полном объеме как активы + обязательства раздувает баланс, причем в случае Аэрофлота искажает презентацию чистых активов компании. Такое принятие ситуации возможно только в случае, если ВСЕ договоры операционной аренды самолетов содержат пункт о единовременной выплате всех будущих платежей за арендованные самолеты в момент досрочного расторжения договоров. Т.е. те, кто считает в лоб p/bv – как ликвидационную стоимость компании тут сильно введены в заблуждение:
Пример со шкалой времени. Есть 2 договора, на 5 лет и на 4 года (будет заключен после первого договора) на один и тот же самолет. Формально – это не финансовая аренда, т.к. не соблюдаются ранее прописанные условия признания.
Синие столбы это амортизированная стоимость самолета, оранжевые – невыплаченная часть аренды. Если мы разрываем отношения с арендодателем, то мы возвращаем самолет и платим платежи, которые содержат в себе гашение тела долга + плату за пользование. А презентация по МСФО показывает договор так, как будто Аэрофлот обязан загасить все проценты контракта 1, которые будут начислены позже – уже после разрыва.
Конечно, если в компании за организацию подписания таких контрактов, например, отвечают слабоумные специалисты, ну или в отрасли вообще так принято и все работают на таких условиях, то есть риск, что реально на расторжении придется платить все. Но это значит, что p/bv и ранее был бестолковым индикатором по авиакомпаниям. Да и в аэрофлоте от него реально нет толку. Т.к. если компанию взять и распродать полностью в момент (гипотетически), то рынка, способного поглотить и переварить весь флот + хозяйство не по цене металлолома банально нету.
Второй неприятный сюрприз – это мощный рост долга. Долг, выросший за счет признания расходов на опер аренду опять же нельзя считать как “сразу много долга” – по той же причине, что выплаты растянуты во времени, и можно просто прекратить аренду как в примере выше. Взятый же деньгами кредит придется отрабатывать, т.е. тут экономическая сущность чуть иная, если нет нормального бизнеса – это путь к банкротству. В случае же с арендой – головная боль на арендодателе. Более жизненный пример – аренда жилья и ипотека. Если вы не можете платить за ипотеку, то вам придется искать деньги, или банк вас выселит на улицу = “маржин колл” для любителей инвестиций в бетон, а в случае с арендой – вы съедете в жилье попроще или “к маме”.
Третий момент – в МСФО расчет отчета ОДДС ведется балансовым методом, а не кассовым как в РСБУ. А коль у нас теперь по тонне активов и обязательств прилипло, то аналогично летит вразнос и разбивка в отчетах по движению денежных средств – теперь мы стали “богаче” за счет рывка в амортизации в OCF и заодно в EBITDA, а в фин деятельности мы теперь сливаем деньги. EBITDA теперь неадекватно огромна, и, если в других отраслях это можно еще как-то проигнорировать, то здесь все приняло гротескный вид и стало малоценным.
Решение следующее – оценку сравнительным методом через мультипликаторы с BV, EV, EBITDA в отрасли не делаем. В любом случае, авиаторы крайне неэффективно оценивались через сравнительные мультипликаторы. Метод восстановительной (ака “создать с нуля”) стоимости неприменим здесь. Остается лишь DCF из прогнозных дивидендов с усреднением через периоды выплат с 2012 года (первые дивиденды) и убиранием выбросов (на разовых факторах). Об этом расскажем позже, т.к. методология не так проста, как кажется.
В текущем отчете margin contribution RASK-CASK по прежнему негативен -0,57 на ASK. При этом компания продолжает заявлять о росте перевозок и о наращивании парка самолетов. Роялти при этом врядли вырастут, керосин не сильно подешевел, т.е. напрашивается субсидирование/госпомощь, которая пока выражается в рекомендациях летать поменьше и минуя Москву, чтоб НДС рейсы не облагались.
Рекомендованные дивиденды в 2,6877р оказались очень близки к тому прогнозу, что мы закладывали по итогам 2018 года.
EN+ МСФО 1 кв https://www.enplusgroup.com/upload/iblock/177/En+%20Group%201Q%202019%20Financial%20results%20ENG%20final.pdf
Здесь результат был ожидаемо слаб на фоне провала цен на алюминий на LME. Санкции полностью отыграны, и компания теперь оценивается по ее производственным показателям и потенциалу отдачи дивидендами. А с такими ценами на металл об отдаче пока речи быть не может.
Новостной поток:
Русгидро – дивиденды по обыкновенным акциям по итогам 2018 года в размере 0,0367388 рублей на одну акцию.
ТМК дивиденды по обыкновенным акциям по результатам первого квартала 2019 года в размере 2 рубля 55 копеек на одну акцию
ГОСА Русала пройдет 20 июня, из интересного там пункт о предоставлении совету директоров мандатов на выпуск до 20% акций “РУСАЛа” и выкуп до 10% с рынка. В случае одобрения мандаты будут действовать в течение года. Интересно, что будут делать с этими мандатами и вообще есть ли в планах их использовать, или же это просто подстраховка на всякий случай.
Продолжается работа по возврату капитала в нашу страну:
Инсайдеры на неделе: https://invest-idei.ru/insider-radar/deals
ТОПы Ростелекома и Магнита получили доли по опционам. Ничего больше интересного отметить не можем.
На международной арене ничего интересного, все такие же заявления с двух сторон от Америки и Китая по поводу торговых войн как и ранее. Так что продолжаем наблюдать за ситуацией
Прошла ребалансировка фондов MSCI, 29 мая объем торгов дошел почти до 100 млрд рублей на фондовой секции Мосбиржи. Динамика движения в этой ребалансировке была уже не столь сильной, как ранее. О движениях фондов знает практически весь рынок, и соответствующие биды и оффера появляются в стаканах к моменту основного движения.
Поэтому, мы и не уделяли много внимания конкретным идеям для дня основного ребаланса, предпочитая действовать по обстоятельствам. Отток средств фондов MSCI в сторону других стран вполне неплохо был замещен иными деньгами, а рынок остался стоять, сделав новый пик в пятницу.
Отчеты на неделе:
Россети 1 кв МСФО (+ еще отчитались дочки МРСК: Волги, Центра, Центра и Приволжья, Юга)
В Россетях ключевой прирост к прошлому году произошел за счет сделки по обмену активами с ДВУЭК.
Выручка за вычетом опер расходов, т.е. основная деятельность дала +3,7 млрд рублей и еще +0,5 млрд – за счет улучшения нетто финансовых расходов. Выручка, растущая на 2% в год, фактически, стоит на месте. Поскольку компания коммунальная, а тарифы жестко отрегулированы, то ждать прорывных показателей нет смысла. В целом, ситуация стабильна по производству, а вот дивиденды в этом году оказались необычными.
Миноритариев компания оставила без дивидендов за 2018 год. Но по итогам 1 квартала 2019 проявила щедрость. Подача информации менеджментом поштормила котировки. Объем выплат дивидендов оказался нестандартным и трудно понять, это новая будущая реальность, либо же выкачивание разовое.
https://www.vedomosti.ru/business/news/2019/05/27/802572-aktsii
Акции «Россетей» в ходе торгов на Московской бирже подешевели на 6% после новости о том, что совет директоров компании рекомендовал не выплачивать дивиденды за 2018 г. из-за убытка.
На 18:12 мск обыкновенные акции «Россетей» стоили 1,1707 руб. за бумагу (-6,1%) при объеме торгов 581 млн руб., привилегированные акции подешевели на 4,7% до 1,498 руб. за бумагу.
В понедельник, 27 мая, компания сообщила, что на годовом собрании 27 июня акционеры рассмотрят вопрос о выплате дивидендов за январь – март этого года в размере 0,07997 руб. на привилегированную акцию и 0,02443 руб. на обыкновенную. «ПАО «Россети» планирует направить на выплату дивидендов за I квартал 2019 г. более 5 млрд руб. Такой уровень дивидендных выплат является беспрецедентным в истории компании, в два раза превышает объем дивидендов, выплаченных по итогам I квартала 2018 г. и сопоставим с объемом дивидендов, выплаченных акционерам за всю историю существования ПАО «Россети», – отметили в пресс-службе компании.
В 2018 г. компания направила акционерам выплаты только за I квартал – 2,467 млрд руб. По итогам 2017 г. «Россети» не стали выплачивать дивиденды из-за убытка.
На 18:12 мск обыкновенные акции «Россетей» стоили 1,1707 руб. за бумагу (-6,1%) при объеме торгов 581 млн руб., привилегированные акции подешевели на 4,7% до 1,498 руб. за бумагу.
В понедельник, 27 мая, компания сообщила, что на годовом собрании 27 июня акционеры рассмотрят вопрос о выплате дивидендов за январь – март этого года в размере 0,07997 руб. на привилегированную акцию и 0,02443 руб. на обыкновенную. «ПАО «Россети» планирует направить на выплату дивидендов за I квартал 2019 г. более 5 млрд руб. Такой уровень дивидендных выплат является беспрецедентным в истории компании, в два раза превышает объем дивидендов, выплаченных по итогам I квартала 2018 г. и сопоставим с объемом дивидендов, выплаченных акционерам за всю историю существования ПАО «Россети», – отметили в пресс-службе компании.
В 2018 г. компания направила акционерам выплаты только за I квартал – 2,467 млрд руб. По итогам 2017 г. «Россети» не стали выплачивать дивиденды из-за убытка.
Банк Санкт-Петербург 1 кв МСФО https://www.bspb.ru/investors/financial-statements/IFRS/IFRS_1Q2019_ru.pdf
Отчет смотрим ради примера того, как компания может быть дешевой, и дешевой объективно, долгое время.
Компания подрезала весь выросший результат от работы с нормальным кредитованием за счет прочих расходов, которые, почему-то, не раскрыли в примечании, несмотря на существенный прирост к прошлому году, и за счет не очень удачных спекуляций на финансовых рынках.
Кстати, в докризисное время до 2008 года очень многие банки вместо работы с кредитным риском, который и есть основа банковского заработка, увлекались перераспределением активов на трейдинг и на инвестиционные позиции. В БСП же портфель ценных бумаг лежит не в КОБР и ОФЗ, а в корпоративных инструментах, ну и за год размер портфеля сократился. А потери вышли на валютах и деривативах (т.е. не срочном рынке).
Объем созданных резервов вышел примерно равным к прошлому году, видно, что банк оперативно списал безнадежное и слил в цессию часть токсичных ссуд.
В целом, к банковской деятельности претензии нет. Однако на фоне конкурентов по отрасли банк откровенно слаб, и есть шансы, что он так и останется региональным игроком со слабой оценкой еще долго. Менеджмент старается (с их слов и заявлений) поднять оценку бизнеса, даже раздел IR стал лучше за последние три года. Планируемый выкуп акций с рынка, может быть, и поднимет оценку, но, с другой стороны, фрифлоат похудеет. А размер дисконта к капиталу вовсе не является константой – то, что торгуется за 50% сегодня вполне может быть по 45% завтра и обратную сторону тоже. Хорошей дивдоходности нет и пока не предвидится.
Акрон МСФО 1 квартал https://www.acron.ru/investors/financial-statements/
Компании существенно помогло сочетание прироста цен на NPK (это 42% продаж) и ослабления рубля, так как свыше 80% выручки – это экспорт.В итоге, 1 квартал 2019 получился существенно более прибыльным, чем год назад.
В мае 2019 года Компания заключила дополнительное соглашение о продлении 5-ти летнего синдицированного
структурированного предэкспортного кредита с клубом банков-партнеров на сумму до 750 млн долл. США,
подписанного в мае 2017 года. Срок кредита увеличился на два года. Период, в который не осуществляется
погашение кредита, увеличен с двух до четырех лет.
Лукойл МСФО 1 кв 2019 http://www.lukoil.ru/FileSystem/9/338740.pdf
Позитивный ожидаемый отчет: более высокая цена нефть в рублях сделала свое дело. Текущий же квартал уже идет не в сравнении к низкой базе 2018 года. Объемы же ограничены ОПЕК+, поэтому даже в планах прирост указан как 1%.
В отчетах 2019 года применяется МСФО 16. Нефтяников это слабо задевает, см слайд ниже:
Компания на скупку акций потратила существенную сумму в 1 квартале, о чем мы уже давно знаем. Новая скупка впереди.
Лукойл делает акцент на важности роста отдачи акционерам, что продолжает транслироваться в котировки.
В день ребаланса 25 мая Лукойл можно было купить в больших объемах по 5100, что ниже, чем средняя цена выкупа акций самой компанией.
МОСКВА, 21 мая — ПРАЙМ. Компания “Лукойл” может направить на выкуп акций у акционеров, без учета Lukoil Securities Limited (LSL), не более 1-2 миллиарда долларов, считает рейтинговое агентство Moody’s.
“Мы оцениваем, что денежные оттоки на приобретение акций у акционеров (не считая LSL) вряд ли превысят 1-2 миллиарда долларов”, — говорится в отчете Moody’s, имеющемся в распоряжении РИА Новости.
Эксперты агентства отмечают, что выкуп акций будет нейтрален для кредитного профиля компании и не повлияет на ее ликвидность.
В середине мая компания “Лукойл” сообщила, что ее акционеры на годовом собрании 20 июня рассмотрят вопрос о сокращении уставного капитала до 715 миллионов акций путем выкупа 35 миллионов акций через публичную оферту, по 5,45 тысячи рублей за штуку, и путем их последующего погашения. Предполагается, что компания погасит акции, приобретенные компанией Lukoil Securities Limited (100%-ным дочерним обществом компании) в рамках программы обратного выкупа акций, объявленной 30 августа 2018 года. В случае одобрения акционерами данного решения Lukoil Securities Limited заявит к продаже имеющиеся у него акции “Лукойла”.
“Мы оцениваем, что денежные оттоки на приобретение акций у акционеров (не считая LSL) вряд ли превысят 1-2 миллиарда долларов”, — говорится в отчете Moody’s, имеющемся в распоряжении РИА Новости.
Эксперты агентства отмечают, что выкуп акций будет нейтрален для кредитного профиля компании и не повлияет на ее ликвидность.
В середине мая компания “Лукойл” сообщила, что ее акционеры на годовом собрании 20 июня рассмотрят вопрос о сокращении уставного капитала до 715 миллионов акций путем выкупа 35 миллионов акций через публичную оферту, по 5,45 тысячи рублей за штуку, и путем их последующего погашения. Предполагается, что компания погасит акции, приобретенные компанией Lukoil Securities Limited (100%-ным дочерним обществом компании) в рамках программы обратного выкупа акций, объявленной 30 августа 2018 года. В случае одобрения акционерами данного решения Lukoil Securities Limited заявит к продаже имеющиеся у него акции “Лукойла”.
Газпром МСФО 1 кв http://www.gazprom.ru/f/posts/77/885487/gazprom-ifrs-1q2019-ru.pdf
Высокие цены перекрыли спад продаж на всех рынках присутствия. Отчет вышел отличным, как и ждали во взгляде на неделю.
На текущий момент даже при небольшой просадке в ценах компания способна генерировать стабильный денежный поток. Далее все будет зависеть от баланса капвложений/НДПИ/дивидендов .
В компании главная интрига – это новости про новую дивполитику.
Москва. 30 мая. INTERFAX.RU – “Газпром” не может гарантировать, что уровень дивидендов в 16,61 рубля на акцию, которые ожидаются по итогам 2018 года, в будущем не снизится, в частности, уже по итогам 2019 года, заявил CFO “Газпрома” Александр Иванников в ходе телеконференции.
“16,61 рубля – нет (не будет неснижаемым уровнем – ИФ). Да, был эффект низкой базы, и он был прогнозируемый – мы его ожидали и тогда, чтобы заверить инвестсообщество, что мы постараемся не разочаровывать, было заявлено, что сохраним (дивиденды – ИФ) не ниже предыдущего года”, – сказал CFO “Газпрома”.
“Сейчас ситуация противоположная – прибыль удвоилась, и это превосходило наши ожидания. И в условиях ожидания принятия новой дивидендной политики я не готов сказать, что мы будем поддерживать правило о неснижаемом уровне. Тем более в презентации мы показали ряд причин, по которым результат текущего года (прибыль – ИФ) может быть ниже предыдущего”, – отметил Иванников.
Говоря о разрабатываемой в настоящее время дивидендной политике компании, топ-менеджер сказал, что планка в 50% прибыли по МСФО (как настаивает Минфин – ИФ) в этом документе вряд ли будет определена как минимальная: “Скорее всего 50% – это будет максимальный уровень планки”.
“16,61 рубля – нет (не будет неснижаемым уровнем – ИФ). Да, был эффект низкой базы, и он был прогнозируемый – мы его ожидали и тогда, чтобы заверить инвестсообщество, что мы постараемся не разочаровывать, было заявлено, что сохраним (дивиденды – ИФ) не ниже предыдущего года”, – сказал CFO “Газпрома”.
“Сейчас ситуация противоположная – прибыль удвоилась, и это превосходило наши ожидания. И в условиях ожидания принятия новой дивидендной политики я не готов сказать, что мы будем поддерживать правило о неснижаемом уровне. Тем более в презентации мы показали ряд причин, по которым результат текущего года (прибыль – ИФ) может быть ниже предыдущего”, – отметил Иванников.
Говоря о разрабатываемой в настоящее время дивидендной политике компании, топ-менеджер сказал, что планка в 50% прибыли по МСФО (как настаивает Минфин – ИФ) в этом документе вряд ли будет определена как минимальная: “Скорее всего 50% – это будет максимальный уровень планки”.
ВТБ https://www.vtb.ru/akcionery-i-investory/finansovaya-informaciya/raskrytie-finansovoj-otchetnosti-po-msfo/
По итогам 1 квартала банк стал чуть более устойчив, в основном за счет улучшения качества ссудной задолженности, о чем банк пишет в презентации.
Учитывая, что в этом году дивиденды были зажаты из-за несоответствия требованиям Базель к достаточности капитала, то этот креативный ход вполне объясним. С достаточной осторожностью можно трактовать это как подготовку почвы под более высокие выплаты дивидендов. ВТБ все же госкомпания, а мы по всем госам наблюдаем массовые повышения выплат в % соотношении к фин результатам.
Получится ли выполнить план по прибыли в 200 млрд?
Аэрофлот https://ir.aeroflot.ru/fileadmin/user_upload/files/rus/reports/msfo/IFRS_1Q19-rus.pdf
Вот тут стандарт МСФО16 убил всех, кто считает мультипликаторы “в лоб”.
С принятием этого, на наш взгляд крайне спорного, стандарта отчеты авиаторов утратили большую часть информативности. Поэтому придется поспорить с членами комитета МСФО. В конце концов, им, как и депутатам надо постоянно что-то писать, даже если это не нужно и вредно.
Признание операционной аренды в полном объеме как активы + обязательства раздувает баланс, причем в случае Аэрофлота искажает презентацию чистых активов компании. Такое принятие ситуации возможно только в случае, если ВСЕ договоры операционной аренды самолетов содержат пункт о единовременной выплате всех будущих платежей за арендованные самолеты в момент досрочного расторжения договоров. Т.е. те, кто считает в лоб p/bv – как ликвидационную стоимость компании тут сильно введены в заблуждение:
Пример со шкалой времени. Есть 2 договора, на 5 лет и на 4 года (будет заключен после первого договора) на один и тот же самолет. Формально – это не финансовая аренда, т.к. не соблюдаются ранее прописанные условия признания.
Синие столбы это амортизированная стоимость самолета, оранжевые – невыплаченная часть аренды. Если мы разрываем отношения с арендодателем, то мы возвращаем самолет и платим платежи, которые содержат в себе гашение тела долга + плату за пользование. А презентация по МСФО показывает договор так, как будто Аэрофлот обязан загасить все проценты контракта 1, которые будут начислены позже – уже после разрыва.
Конечно, если в компании за организацию подписания таких контрактов, например, отвечают слабоумные специалисты, ну или в отрасли вообще так принято и все работают на таких условиях, то есть риск, что реально на расторжении придется платить все. Но это значит, что p/bv и ранее был бестолковым индикатором по авиакомпаниям. Да и в аэрофлоте от него реально нет толку. Т.к. если компанию взять и распродать полностью в момент (гипотетически), то рынка, способного поглотить и переварить весь флот + хозяйство не по цене металлолома банально нету.
Второй неприятный сюрприз – это мощный рост долга. Долг, выросший за счет признания расходов на опер аренду опять же нельзя считать как “сразу много долга” – по той же причине, что выплаты растянуты во времени, и можно просто прекратить аренду как в примере выше. Взятый же деньгами кредит придется отрабатывать, т.е. тут экономическая сущность чуть иная, если нет нормального бизнеса – это путь к банкротству. В случае же с арендой – головная боль на арендодателе. Более жизненный пример – аренда жилья и ипотека. Если вы не можете платить за ипотеку, то вам придется искать деньги, или банк вас выселит на улицу = “маржин колл” для любителей инвестиций в бетон, а в случае с арендой – вы съедете в жилье попроще или “к маме”.
Третий момент – в МСФО расчет отчета ОДДС ведется балансовым методом, а не кассовым как в РСБУ. А коль у нас теперь по тонне активов и обязательств прилипло, то аналогично летит вразнос и разбивка в отчетах по движению денежных средств – теперь мы стали “богаче” за счет рывка в амортизации в OCF и заодно в EBITDA, а в фин деятельности мы теперь сливаем деньги. EBITDA теперь неадекватно огромна, и, если в других отраслях это можно еще как-то проигнорировать, то здесь все приняло гротескный вид и стало малоценным.
Решение следующее – оценку сравнительным методом через мультипликаторы с BV, EV, EBITDA в отрасли не делаем. В любом случае, авиаторы крайне неэффективно оценивались через сравнительные мультипликаторы. Метод восстановительной (ака “создать с нуля”) стоимости неприменим здесь. Остается лишь DCF из прогнозных дивидендов с усреднением через периоды выплат с 2012 года (первые дивиденды) и убиранием выбросов (на разовых факторах). Об этом расскажем позже, т.к. методология не так проста, как кажется.
В текущем отчете margin contribution RASK-CASK по прежнему негативен -0,57 на ASK. При этом компания продолжает заявлять о росте перевозок и о наращивании парка самолетов. Роялти при этом врядли вырастут, керосин не сильно подешевел, т.е. напрашивается субсидирование/госпомощь, которая пока выражается в рекомендациях летать поменьше и минуя Москву, чтоб НДС рейсы не облагались.
Рекомендованные дивиденды в 2,6877р оказались очень близки к тому прогнозу, что мы закладывали по итогам 2018 года.
EN+ МСФО 1 кв https://www.enplusgroup.com/upload/iblock/177/En+%20Group%201Q%202019%20Financial%20results%20ENG%20final.pdf
Здесь результат был ожидаемо слаб на фоне провала цен на алюминий на LME. Санкции полностью отыграны, и компания теперь оценивается по ее производственным показателям и потенциалу отдачи дивидендами. А с такими ценами на металл об отдаче пока речи быть не может.
Revenue decreased by 19.1% to USD 2,781 million (USD 3,438 million in 1Q2018). The
decrease resulted from several factors: 13.9% decrease in the average aluminium price6 on the London Metals Exchange (“LME”) from USD 2,159 per tonne in 1Q2018 to USD 1,859 per tonne in 1Q 2019; The decline in premiums during 1Q 2019 is primarily due to the decrease of VAP share in product sales mix resulted from external market drivers related to the Sanctions. VAP’s share accounted for 29% of total sales, down from 48% in 1Q 20187 7.2% decrease y-o-y in primary aluminium and alloys sales volumes driven by imposed OFAC sanctions; 28.6% decrease y-o-y in alumina sales volumes; depreciation of the rouble, with the average RUB/USD exchange rate increasing by 16.3% y-o-y to 66.13 from 56.88 in 1Q 2018.
EBITDA
The Group’s Adjusted EBITDA decreased by 37.7% y-o-y to USD 579 million, mainly due to a combination of lower LME prices and rouble depreciation. The Group’s Adjusted EBITDA margin for 1Q2019 decreased by 6.2 pp y-o-y to 20.8%.
Net profit
The Group’s net profit dropped by 38.7% to USD 409 million in 1Q2019 (USD 667 million in 1Q2018). The decrease was driven mainly by operating performance, negatively affected by external factors related to the Sanctions.
Capital expenditures
The Group’s capital expenditures amounted to USD 178 million (down 23.3% y-o-y). The Power segment’s capital expenditures accounted for USD 42 million in 1Q 2019 compared to USD 25 million in 1Q 2018. The Metals segment’s capital expenditures decreased to USD 136 million in 1Q 2019 from USD 220 million in 1Q 2018.
decrease resulted from several factors: 13.9% decrease in the average aluminium price6 on the London Metals Exchange (“LME”) from USD 2,159 per tonne in 1Q2018 to USD 1,859 per tonne in 1Q 2019; The decline in premiums during 1Q 2019 is primarily due to the decrease of VAP share in product sales mix resulted from external market drivers related to the Sanctions. VAP’s share accounted for 29% of total sales, down from 48% in 1Q 20187 7.2% decrease y-o-y in primary aluminium and alloys sales volumes driven by imposed OFAC sanctions; 28.6% decrease y-o-y in alumina sales volumes; depreciation of the rouble, with the average RUB/USD exchange rate increasing by 16.3% y-o-y to 66.13 from 56.88 in 1Q 2018.
EBITDA
The Group’s Adjusted EBITDA decreased by 37.7% y-o-y to USD 579 million, mainly due to a combination of lower LME prices and rouble depreciation. The Group’s Adjusted EBITDA margin for 1Q2019 decreased by 6.2 pp y-o-y to 20.8%.
Net profit
The Group’s net profit dropped by 38.7% to USD 409 million in 1Q2019 (USD 667 million in 1Q2018). The decrease was driven mainly by operating performance, negatively affected by external factors related to the Sanctions.
Capital expenditures
The Group’s capital expenditures amounted to USD 178 million (down 23.3% y-o-y). The Power segment’s capital expenditures accounted for USD 42 million in 1Q 2019 compared to USD 25 million in 1Q 2018. The Metals segment’s capital expenditures decreased to USD 136 million in 1Q 2019 from USD 220 million in 1Q 2018.
Новостной поток:
Русгидро – дивиденды по обыкновенным акциям по итогам 2018 года в размере 0,0367388 рублей на одну акцию.
ТМК дивиденды по обыкновенным акциям по результатам первого квартала 2019 года в размере 2 рубля 55 копеек на одну акцию
ГОСА Русала пройдет 20 июня, из интересного там пункт о предоставлении совету директоров мандатов на выпуск до 20% акций “РУСАЛа” и выкуп до 10% с рынка. В случае одобрения мандаты будут действовать в течение года. Интересно, что будут делать с этими мандатами и вообще есть ли в планах их использовать, или же это просто подстраховка на всякий случай.
Продолжается работа по возврату капитала в нашу страну:
Президент Владимир Путин подписал пакет законов о продлении амнистии капиталов. Закон устанавливает ее третий этап на период с 1 июня 2019 г. по 29 февраля 2020 г. Соответствующий документ размещен на официальном портале правовой информации.
Инсайдеры на неделе: https://invest-idei.ru/insider-radar/deals
ТОПы Ростелекома и Магнита получили доли по опционам. Ничего больше интересного отметить не можем.
На международной арене ничего интересного, все такие же заявления с двух сторон от Америки и Китая по поводу торговых войн как и ранее. Так что продолжаем наблюдать за ситуацией
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба