24 марта 2009 Архив
Краткий обзор. Мы считаем, что сейчас, когда официальные процентные ставки стран Большой десятки приближаются к нулю, а несколько крупнейших центральных банков проводят политику количественного ослабления (QE), денежная масса является ключевым индикатором эффективности монетарной политики. Внимательное изучение данных показывает, что под влиянием традиционного и нетрадиционного подходов к проблеме уже начался рост денежной массы в ряде крупных экономик. На наш взгляд, это важный шаг на пути к стабилизации экономики позже в этом году, и началу восстановления в 2010 г. В действительности, произошло замедление скорости обращения денежных средств, которая определяется как отношение номинальных расходов к денежной массе, но это вполне обычное явление на ранних этапах денежной экспансии, просто потому, что монетарная политика воздействует на реальную экономику с опозданием. Более того, мы можем доказать, что скорость обращения денег зачастую падала даже во время прошлых экономических восстановлений. Таким образом, мы не разделяем общепринятого мнения, что монетарная политика не может быть эффективной, пока скорость обращения денег падает.
Чрезмерное давление на ставки… пока бушуют споры вокруг целесообразности действий центральных банков, не возникает никаких сомнений, что эти действия порождают чрезмерные давления. В странах Большой десятки официальные процентные ставки находятся практически на нулевом уровне: в США (0-0.25%) и Японии (0.1%) и всего 0.5% в Великобритании, Канаде и Швейцарии. В Еврозоне ставка рефинансирования после недавнего сокращения до сих пор остается на отметке 1.5% , но однодневная эффективная процентная ставка (евро-процентная ставка EONIA) по межбанковским операциям близка к пороговому уровню в 0.5%, установленному ставкой по депозитам ЕЦБ. Таким образом, ставки стран Большой десятки теперь начинаются с нуля. В ближайшие дни, недели или месяцы ожидается дальнейшее снижение ставок в Еврозоне, Японии, Австралии, Новой Зеландии, Швеции, Норвегии и Швейцарии.
… и QE: Более того, как уже говорилось в предыдущей статье на эту тему, несколько центральных банков, включая ФРС, ЕЦБ, Банк Японии и Банк Англии участвуют в разных формах количественного ослабления, которое стимулирует быстрый рост избыточных резервов, размещаемых банками в этих центральных банках. Рост банковских резервов увеличивает монетарную базу, состоящую из обращаемых денежных средств и таких резервов центральных банков, в этих четырех странах. В США денежная база за последний год увеличилась более чем в два раза, а в Еврозоне и Великобритании за тот же период - на 40% и 30% соответственно. Монетарную базу еще называют деньгами повышенной эффективности, потому что банковская система фракционных резервов позволяет банкам во много раз увеличивать число депозитов путем их кредитования небанковским организациям или покупки у них депозитов.
Наблюдение за денежными агрегатами: Изначально, вместо того чтобы создавать новые депозиты посредством кредитования или приобретения активов, банки предпочитали удерживать большую часть своих денежных средств и запасов в центральном банке. Поэтому монетарная база росла быстрее, чем такие агрегаты, как M1, M2, M3 и M4, которые включают деньги в обращении и разные виды депозитов, хранимых небанковскими организациями, например, частными домохозяйствами или компаниями в банках, но не избыточные резервы, которые являются частью монетарной базы. По определению, это подразумевает уменьшение так называемого денежного мультипликатора, т.е. отношения монетарной базы к более широким денежным агрегатам.
Однако совсем недавно рост денежной массы начал ускоряться в ряде крупных экономик, включая США и страны Еврозоны. В США 12-месячные темпы роста M1, которые прошлым летом находились практически на нулевом уровне, подскочили до 13%, а рост удвоился примерно до 10%. В Великобритании M4 растет со скоростью 18%, хотя это, в первую очередь, объясняется ростом депозитов в небанковских финансовых организациях. А в Еврозоне, где M3 продолжает быстро расти, темпы роста M1 недавно поднялись с нуля до 6%. В ближайшие месяцы ожидается дальнейшее ускорение роста денежной массы в развитых странах, поскольку банки все активнее используют свои избыточные ресурсы для покупки безопасных государственных облигаций (давая за них правительствам депозиты, которые те используют для финансирования крупных государственных расходов), а ФРС и Банк Англии планируют дальнейшую покупку активов на открытом рынке. Следует отметить, что подобные действия будут напрямую увеличивать депозиты и, соответственно, денежную массу, только если продавцами активов будут небанковские организации. Если же активы будут продаваться банками, это, в первую очередь, увеличит банковские резервы в центральном банке и монетарную базу. Банки могут либо "солить" свои резервы, либо использовать их для покупки активов или предоставления ссуд небанковским организациям, что будут способствовать росту денежных агрегатов.
Основное внимание денежной массе, а не кредитам: Как уже отмечалось ранее, мы считаем рост денежных агрегатов важным шагом на пути к стабилизации мировой экономикой в этом году и началу восстановления в 2010 г. Обратите внимание, что нас в меньшей степени беспокоит замедление темпов роста кредитных агрегатов (кредитов частному сектору), потому что, на наш взгляд, рост кредитования отстает от цикла, а не опережает его.
Скорость обращения денег падает, ну и что? В ответ на наше утверждение о том, что рост денежной массы - это благоприятный знак, нам часто возражают, что раз скорость обращения денег падает, значит, увеличение денежных агрегатов не оказывает никакого влияния на реальную экономику. Другими словами, это означает, что монетарная политика бессмысленна. Рассмотрим данный аргумент более подробно. Для этого, вспомним, что скорость обращения денег определяется как отношение номинальных расходов, - которые обычно приблизительно равны номинальному ВВП, - к денежной массе.
Во-первых, по меньшей мере, на протяжении пяти последних рецессий скорость тоже падала, так что в снижении скорости на этот раз нет ничего необычного, за исключением того, что на этом так заостряют внимание. Как правило, скорость обращения падает во время рецессии, потому что ослабление монетарной политики ведет к быстрому росту M1, в то время как рост номинального ВВП еще продолжает снижаться. Всем известно, что реальный объем производства и цены реагируют на монетарные действия с запозданием. Таким образом, нет ничего удивительного в том, что монетарное стимулирование в ответ на начало рецессии привело к снижению скорости обращения денег.
Во-вторых, резкое ускорение роста M1 во время рецессий обычно сопровождалось ускорением темпов роста номинального ВВП, и это приводило к завершению рецессии. И снова, деньги влияют на объем производства и цены (объединенные в номинальный ВВП на нашем графике). Что интересно, скорость обращения обычно продолжает падать еще долго после начала экономического восстановления. В США скорость обращения начинала увеличиваться на последних этапах восстановления. Однако в Японии, Еврозоне и Великобритании скорость обращения сохраняла нисходящий тренд на протяжении 90-х и 2000-х гг. Конечно, это является отражением того, что рост денежной массы неизменно превышал рост номинального ВВП. Но в нашем случае ключевым моментом является то, что вопреки общепринятому мнению, дальнейшее снижение скорости обращения НЕ ДОЛЖНО помешать экономическому восстановлению.
Выводы: Традиционное и нетрадиционное монетарное ослабление стимулировало рост монетарной базы в крупных экономиках. Это привело к ускорению роста денежной массы, что кажется нам более важным, чем продолжительное сокращение кредитов, которое обычно отстает от цикла. Более того, прошлый опыт, включая Японию, подсказывает, что недавнее снижение скорости обращения денег не должно помешать мировой экономике стабилизироваться в этом году и начать восстанавливаться в 2010 г.
По материалам Morgan Stanley
/templates/new/dleimages/no_icon.gif (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
Чрезмерное давление на ставки… пока бушуют споры вокруг целесообразности действий центральных банков, не возникает никаких сомнений, что эти действия порождают чрезмерные давления. В странах Большой десятки официальные процентные ставки находятся практически на нулевом уровне: в США (0-0.25%) и Японии (0.1%) и всего 0.5% в Великобритании, Канаде и Швейцарии. В Еврозоне ставка рефинансирования после недавнего сокращения до сих пор остается на отметке 1.5% , но однодневная эффективная процентная ставка (евро-процентная ставка EONIA) по межбанковским операциям близка к пороговому уровню в 0.5%, установленному ставкой по депозитам ЕЦБ. Таким образом, ставки стран Большой десятки теперь начинаются с нуля. В ближайшие дни, недели или месяцы ожидается дальнейшее снижение ставок в Еврозоне, Японии, Австралии, Новой Зеландии, Швеции, Норвегии и Швейцарии.
… и QE: Более того, как уже говорилось в предыдущей статье на эту тему, несколько центральных банков, включая ФРС, ЕЦБ, Банк Японии и Банк Англии участвуют в разных формах количественного ослабления, которое стимулирует быстрый рост избыточных резервов, размещаемых банками в этих центральных банках. Рост банковских резервов увеличивает монетарную базу, состоящую из обращаемых денежных средств и таких резервов центральных банков, в этих четырех странах. В США денежная база за последний год увеличилась более чем в два раза, а в Еврозоне и Великобритании за тот же период - на 40% и 30% соответственно. Монетарную базу еще называют деньгами повышенной эффективности, потому что банковская система фракционных резервов позволяет банкам во много раз увеличивать число депозитов путем их кредитования небанковским организациям или покупки у них депозитов.
Наблюдение за денежными агрегатами: Изначально, вместо того чтобы создавать новые депозиты посредством кредитования или приобретения активов, банки предпочитали удерживать большую часть своих денежных средств и запасов в центральном банке. Поэтому монетарная база росла быстрее, чем такие агрегаты, как M1, M2, M3 и M4, которые включают деньги в обращении и разные виды депозитов, хранимых небанковскими организациями, например, частными домохозяйствами или компаниями в банках, но не избыточные резервы, которые являются частью монетарной базы. По определению, это подразумевает уменьшение так называемого денежного мультипликатора, т.е. отношения монетарной базы к более широким денежным агрегатам.
Однако совсем недавно рост денежной массы начал ускоряться в ряде крупных экономик, включая США и страны Еврозоны. В США 12-месячные темпы роста M1, которые прошлым летом находились практически на нулевом уровне, подскочили до 13%, а рост удвоился примерно до 10%. В Великобритании M4 растет со скоростью 18%, хотя это, в первую очередь, объясняется ростом депозитов в небанковских финансовых организациях. А в Еврозоне, где M3 продолжает быстро расти, темпы роста M1 недавно поднялись с нуля до 6%. В ближайшие месяцы ожидается дальнейшее ускорение роста денежной массы в развитых странах, поскольку банки все активнее используют свои избыточные ресурсы для покупки безопасных государственных облигаций (давая за них правительствам депозиты, которые те используют для финансирования крупных государственных расходов), а ФРС и Банк Англии планируют дальнейшую покупку активов на открытом рынке. Следует отметить, что подобные действия будут напрямую увеличивать депозиты и, соответственно, денежную массу, только если продавцами активов будут небанковские организации. Если же активы будут продаваться банками, это, в первую очередь, увеличит банковские резервы в центральном банке и монетарную базу. Банки могут либо "солить" свои резервы, либо использовать их для покупки активов или предоставления ссуд небанковским организациям, что будут способствовать росту денежных агрегатов.
Основное внимание денежной массе, а не кредитам: Как уже отмечалось ранее, мы считаем рост денежных агрегатов важным шагом на пути к стабилизации мировой экономикой в этом году и началу восстановления в 2010 г. Обратите внимание, что нас в меньшей степени беспокоит замедление темпов роста кредитных агрегатов (кредитов частному сектору), потому что, на наш взгляд, рост кредитования отстает от цикла, а не опережает его.
Скорость обращения денег падает, ну и что? В ответ на наше утверждение о том, что рост денежной массы - это благоприятный знак, нам часто возражают, что раз скорость обращения денег падает, значит, увеличение денежных агрегатов не оказывает никакого влияния на реальную экономику. Другими словами, это означает, что монетарная политика бессмысленна. Рассмотрим данный аргумент более подробно. Для этого, вспомним, что скорость обращения денег определяется как отношение номинальных расходов, - которые обычно приблизительно равны номинальному ВВП, - к денежной массе.
Во-первых, по меньшей мере, на протяжении пяти последних рецессий скорость тоже падала, так что в снижении скорости на этот раз нет ничего необычного, за исключением того, что на этом так заостряют внимание. Как правило, скорость обращения падает во время рецессии, потому что ослабление монетарной политики ведет к быстрому росту M1, в то время как рост номинального ВВП еще продолжает снижаться. Всем известно, что реальный объем производства и цены реагируют на монетарные действия с запозданием. Таким образом, нет ничего удивительного в том, что монетарное стимулирование в ответ на начало рецессии привело к снижению скорости обращения денег.
Во-вторых, резкое ускорение роста M1 во время рецессий обычно сопровождалось ускорением темпов роста номинального ВВП, и это приводило к завершению рецессии. И снова, деньги влияют на объем производства и цены (объединенные в номинальный ВВП на нашем графике). Что интересно, скорость обращения обычно продолжает падать еще долго после начала экономического восстановления. В США скорость обращения начинала увеличиваться на последних этапах восстановления. Однако в Японии, Еврозоне и Великобритании скорость обращения сохраняла нисходящий тренд на протяжении 90-х и 2000-х гг. Конечно, это является отражением того, что рост денежной массы неизменно превышал рост номинального ВВП. Но в нашем случае ключевым моментом является то, что вопреки общепринятому мнению, дальнейшее снижение скорости обращения НЕ ДОЛЖНО помешать экономическому восстановлению.
Выводы: Традиционное и нетрадиционное монетарное ослабление стимулировало рост монетарной базы в крупных экономиках. Это привело к ускорению роста денежной массы, что кажется нам более важным, чем продолжительное сокращение кредитов, которое обычно отстает от цикла. Более того, прошлый опыт, включая Японию, подсказывает, что недавнее снижение скорости обращения денег не должно помешать мировой экономике стабилизироваться в этом году и начать восстанавливаться в 2010 г.
По материалам Morgan Stanley
/templates/new/dleimages/no_icon.gif (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу