12 декабря 2019 Сбербанк (SBER) | Альфа-Капитал
Сбербанк (ВЫШЕ РЫНКА; РЦ 288 руб./обыкновенную акцию) вчера провел День инвестора, в ходе которого представил свой прогноз на 2020 г. и углубленный анализ нескольких бизнес сегментов. Менеджмент прогнозирует рост прибыли на акцию в двузначном выражении в 2020 г. при ROE более 20% на фоне умеренного ускорения роста корпоративного кредитования, устойчивых ЧПМ и стоимости риска. Сильный коэффициент достаточности капитала поддерживает коэффициент дивидендных выплат на уровне 50% по итогам 2019П (что указывает на дивидендную доходность 8-9% 2019П) и позволяет сохранить его, как минимум, на уровне 50% в 2020 г. и далее. В целом представленный прогноз на 2020 г. соответствует нашему сценарию в финансовой модели, указывая на небольшой потенциал роста наших оценок. В то же время замедление роста и снижение рентабельности основного бизнеса остается предметом долгосрочных опасений для рынка, на наш взгляд, тогда как потенциал роста, связанный с экосистемой Сбербанка вряд ли проявится в ближайшие 3-5 лет. В этом отношении способность Сбербанка показывать высокую дивидендную доходность в дальнейшем занимает центральное место в инвестиционной привлекательности акций Сбербанка, более того позиция банка по капиталу позволяет это.
Рост кредитов: замедление розничного бизнеса… По прогнозу Сбербанка, рост розничных кредитов замедлится до 12-14% в 2020 г. в сравнении с +18-19% в 2019 г/г (наш прогноз чуть более консервативен и составляет +10% г/г). Банк указал на то, что средний PTI по кредитам, выданным в июле-октябре 2019 г. достиг 47% (против 41% в 2018 г.), превысив максимальные уровни 2013-2014 гг. (44-45%). При росте портфеля на 12-14% PTI вряд ли будет заметно превышать текущий уровень, по мнению банка, учитывая более жесткие стандарты одобрения, а также конъюнктуру более низких процентных ставок.
…будет нейтрализовано ускорением роста корпоративного сегмента. По прогнозам менеджмента, рост рынка корпоративного кредитования ускорится на 6-8% в 2020 г. (против 4-5% в 2019 г.), тогда как портфель Сбербанка покажет даже немного более сильный рост (что соответствует нашему прогнозу). Сбербанк видит рост аппетита со стороны крупных корпоративных клиентов на фоне снижения процентных ставок, а также умеренной поддержки со стороны нацпроектов. В то же время Сбербанк отметил, что кредитование МСП является ключевым драйвером роста прибыли корпоративного сегмента, который в 1,5 раза прибыльней в сравнении с кредитованием крупных компаний, даже с учетом риска. Количество клиентов в сегменте малого и среднего бизнеса достигло 2,2 млрд в 2019 г., что указывает на рост в 1,5 раза г/г. Среди прочих драйверов Сбербанк указал на рост финансирования девелоперов по схеме эскроу, где Сбербанку принадлежит 76% рынка, и банк ожидает роста этого бизнеса в два раза в 2020 г.
ЧПМ: негативные макро-факторы будут нейтрализованы корпоративными факторами. По ожиданиям менеджмента, ЧМП в 2020 г. будет находиться в среднем в диапазоне 5,1-5,3%, то есть не изменится в сравнении с 2019 г., что соответствует нашим ожиданиям. ЧПМ, вероятно, достигнет пика в 4К19-1К20 на фоне сокращения стоимости фондирования и затем начнет снижаться на фоне переоценки активов по более дешевым ставкам. Макроэкономическая конъюнктура будет негативно влиять на ЧПМ в 2020 г., учитывая замедление роста розничного кредитования, чрезмерную валютную ликвидность (коэффициент “кредиты/ депозиты” в иностранной валюте составляет 65% по сектору) и более низкие ставки по экономике в целом. В то же время это может быть отчасти смягчено внутренними факторами Сбербанка, такими как использование ликвидности (кредиты/депозиты должен достичь 99% в конце 2020 г., как по прогнозу Сбербанка, так и по нашей оценке), путем расширения доли высокомаржинальных кредитных продуктов (кредиты в рублях, кредиты МСП и неипотечные кредиты), а также за счет увеличения доли текущих счетов в средствах клиентов. Как отметил менеджмент, на горизонте в один год снижение рублевых процентных ставок позитивно отражается на Сбербанке (сокращение на 100 б. п. ведет к росту чистого процентного дохода на 25-28 млрд руб.), тогда как по мере увеличения доли кредитов с плавающими ставками (20% портфеля на данный момент), чувствительность ЧПД к этому фактору, на наш взгляд, будет снижаться.
Стоимость риска: традиционно консервативные ожидания. По прогнозу менеджмента, стоимость риска составит 1-1,1% в 2020 г., что соответствует оценке банка на 2019 г. Наши ожидания немного более оптимистичны (0,9% в 2019-2020 гг.). Годовой прогноз на 2019 г. предусматривает значительное ухудшение качества кредитов в 4К19, учитывая стоимость риска на уровне лишь 0,7% за 9М19 (при этом создание резервов по НПЗ было сбалансировано высвобождением резервов по долгу Агрокора). Стоимость риска в розничном сегменте в 2020 г., как ожидается, не изменится в сравнении с 2019 г.
Комиссионный доход: рост более чем на 10%, несмотря на регуляторное давление. По прогнозу Сбербанка, рост комиссионного дохода замедлится в 2020 г., однако сохранится на уровне более 10% (против наших ожиданий роста на 8% г/г). Замедление будет вызвано, главным образом, отменой комиссионных за переводы p2p, тогда как сегмент операций с банковскими картами продолжит демонстрировать стабильный рост.
Операционные расходы: инвестиции в повышение эффективности и лояльности клиентов в будущем. По прогнозам Сбербанка, коэффициент “расходы/доходы” в 2020 г. немного увеличится в сравнении с 2019 г. на фоне инвестиций в ИТ-инфраструктуру, необходимую для проектов в области ИИ и экосистемы. С конца 2017 г. Сбербанк сократил 30 тыс. сотрудников в тех областях бизнеса, которые были автоматизированы, и нанял 15 тыс. специалистов ИТ, которые, в свою очередь, являются более дорогостоящими для банка. По прогнозам банка, проекты в области экосистемы сохранятся ниже уровня безубыточности в ближайшие 3-5 лет. В то же время повышенный рост операционных расходов в краткосрочной перспективе может привести к повышению эффективности бизнеса и лояльности клиентов в более долгосрочной перспективе. По словам менеджмента Сбербанка, все мероприятия в области ИИ в целом оказали позитивный эффект на прибыль банка на сумму в размере 42 млрд руб. в 2019 г. (по нашей оценке, это 5% чистой прибыли банка) и, по прогнозам, в 2020 г. на них придется 67 млрд руб. (то есть 7% чистой прибыли).
ROE сохранится на уровне более 20%; позиция по капиталу комфортна для коэффициента дивидендных выплат 50%. Сбербанк прогнозирует ROE на уровне более 20% в 2020 г., что соответствует стратегическим планам банка и нашим ожиданиям на 2020 г. По прогнозам менеджмента, рост дохода на акцию превысит 10% в 2020 г., (наш прогноз предусматривает рост на 15% г/г). В итоге коэффициент достаточности базового капитала (CET1 CAR) может достичь 14% в конце 2020 г.; при этом есть некоторый потенциал его роста на фоне потенциально более низких взвешенных на риск активов в сегменте корпоративного кредитования. Менеджмент подтвердил свои планы направить 50% прибыли за 2019 г. на дивиденды (при дивидендной доходности 8-9% по итогам 2019 г.) и направлять на дивиденды минимум 50% прибыли по итогам 2020 г. и далее.
Yandex, Mail.ru: ключевые заявления о совместных цифровых проектах со Дня инвестора Сбербанка
СП Яндекс.Маркет. Основная платформа для сравнения цен и товаров показала рост выручки на 30% г/г за 9M19, что указывает на ускорение роста с 25% г/г за 9М18. «Беру» по-прежнему является убыточным сервисом, однако его рентабельность улучшается благодаря 1) улучшения условий закупки товаров по мере роста сервиса 2) увеличению доли модели маркетплейса в выручке и 3) снижению удельных расходов на доставку. В 2020 г. компания планирует увеличить количество наименований товаров более чем до 1 млн. По словам гендиректора Яндекс.Маркета, проект Bringly, который специализировался на трансграничной торговле товаров с некитайских Интернет-площадок, был закрыт из-за слабого спроса. В начале 2020 г. компания планирует протестировать аналогичный формат, хотя и в меньших объемах, на платформе «Беру».
Выручка Delivery Club (будет переведен в СП с Mail.ru в сегменте O2O) продолжает демонстрировать быстрый рост. Помимо сильного сетевого эффекта, по мнению менеджмента доставка собственными курьерами (1P) является главным драйвером роста, так как способствует росту показателя удержания клиентов. По итогам 2019 г. компания может продемонстрировать более чем двукратное увеличение выручки (с 1,9 млрд руб. в 2018 г., самый последний прогноз Mail.ru предусматривает двукратный рост этого показателя г/г). В дальнейшем компания планирует тестировать новые форматы в сегменте фудтеха с целью удовлетворить все запросы клиентов в области продуктов питания и еды. Логистические расходы на один заказ улучшаются на фоне улучшения планирования, и менеджмент видит больше возможностей для роста эффективности по мере прогресса технологии.
Ситимобил (будет переведен в СП с Mail.ru в сегменте O2O) получит следующие преимущества в результате сотрудничества со Сбербанком и Mail.ru: 1) доступ к более широкой клиентской базе (оффлайн и онлайн), 2) технологическую поддержку и 3) возможность делать привлекательные предложения водителям с целью повысить их лояльность, улучшая, таким образом, сервис. Количество поездок быстро растет после запуска сервиса в новых городах (>460 000 поездок в день против 300 000, по последним данным Mail.ru, опубликованным к конце октября), совокупное количество поездок превысило в ноябре 10 млн. В 1П20, по прогнозам компании, количество поездок вырастет в пять раз в годовом сопоставлении.
Рост кредитов: замедление розничного бизнеса… По прогнозу Сбербанка, рост розничных кредитов замедлится до 12-14% в 2020 г. в сравнении с +18-19% в 2019 г/г (наш прогноз чуть более консервативен и составляет +10% г/г). Банк указал на то, что средний PTI по кредитам, выданным в июле-октябре 2019 г. достиг 47% (против 41% в 2018 г.), превысив максимальные уровни 2013-2014 гг. (44-45%). При росте портфеля на 12-14% PTI вряд ли будет заметно превышать текущий уровень, по мнению банка, учитывая более жесткие стандарты одобрения, а также конъюнктуру более низких процентных ставок.
…будет нейтрализовано ускорением роста корпоративного сегмента. По прогнозам менеджмента, рост рынка корпоративного кредитования ускорится на 6-8% в 2020 г. (против 4-5% в 2019 г.), тогда как портфель Сбербанка покажет даже немного более сильный рост (что соответствует нашему прогнозу). Сбербанк видит рост аппетита со стороны крупных корпоративных клиентов на фоне снижения процентных ставок, а также умеренной поддержки со стороны нацпроектов. В то же время Сбербанк отметил, что кредитование МСП является ключевым драйвером роста прибыли корпоративного сегмента, который в 1,5 раза прибыльней в сравнении с кредитованием крупных компаний, даже с учетом риска. Количество клиентов в сегменте малого и среднего бизнеса достигло 2,2 млрд в 2019 г., что указывает на рост в 1,5 раза г/г. Среди прочих драйверов Сбербанк указал на рост финансирования девелоперов по схеме эскроу, где Сбербанку принадлежит 76% рынка, и банк ожидает роста этого бизнеса в два раза в 2020 г.
ЧПМ: негативные макро-факторы будут нейтрализованы корпоративными факторами. По ожиданиям менеджмента, ЧМП в 2020 г. будет находиться в среднем в диапазоне 5,1-5,3%, то есть не изменится в сравнении с 2019 г., что соответствует нашим ожиданиям. ЧПМ, вероятно, достигнет пика в 4К19-1К20 на фоне сокращения стоимости фондирования и затем начнет снижаться на фоне переоценки активов по более дешевым ставкам. Макроэкономическая конъюнктура будет негативно влиять на ЧПМ в 2020 г., учитывая замедление роста розничного кредитования, чрезмерную валютную ликвидность (коэффициент “кредиты/ депозиты” в иностранной валюте составляет 65% по сектору) и более низкие ставки по экономике в целом. В то же время это может быть отчасти смягчено внутренними факторами Сбербанка, такими как использование ликвидности (кредиты/депозиты должен достичь 99% в конце 2020 г., как по прогнозу Сбербанка, так и по нашей оценке), путем расширения доли высокомаржинальных кредитных продуктов (кредиты в рублях, кредиты МСП и неипотечные кредиты), а также за счет увеличения доли текущих счетов в средствах клиентов. Как отметил менеджмент, на горизонте в один год снижение рублевых процентных ставок позитивно отражается на Сбербанке (сокращение на 100 б. п. ведет к росту чистого процентного дохода на 25-28 млрд руб.), тогда как по мере увеличения доли кредитов с плавающими ставками (20% портфеля на данный момент), чувствительность ЧПД к этому фактору, на наш взгляд, будет снижаться.
Стоимость риска: традиционно консервативные ожидания. По прогнозу менеджмента, стоимость риска составит 1-1,1% в 2020 г., что соответствует оценке банка на 2019 г. Наши ожидания немного более оптимистичны (0,9% в 2019-2020 гг.). Годовой прогноз на 2019 г. предусматривает значительное ухудшение качества кредитов в 4К19, учитывая стоимость риска на уровне лишь 0,7% за 9М19 (при этом создание резервов по НПЗ было сбалансировано высвобождением резервов по долгу Агрокора). Стоимость риска в розничном сегменте в 2020 г., как ожидается, не изменится в сравнении с 2019 г.
Комиссионный доход: рост более чем на 10%, несмотря на регуляторное давление. По прогнозу Сбербанка, рост комиссионного дохода замедлится в 2020 г., однако сохранится на уровне более 10% (против наших ожиданий роста на 8% г/г). Замедление будет вызвано, главным образом, отменой комиссионных за переводы p2p, тогда как сегмент операций с банковскими картами продолжит демонстрировать стабильный рост.
Операционные расходы: инвестиции в повышение эффективности и лояльности клиентов в будущем. По прогнозам Сбербанка, коэффициент “расходы/доходы” в 2020 г. немного увеличится в сравнении с 2019 г. на фоне инвестиций в ИТ-инфраструктуру, необходимую для проектов в области ИИ и экосистемы. С конца 2017 г. Сбербанк сократил 30 тыс. сотрудников в тех областях бизнеса, которые были автоматизированы, и нанял 15 тыс. специалистов ИТ, которые, в свою очередь, являются более дорогостоящими для банка. По прогнозам банка, проекты в области экосистемы сохранятся ниже уровня безубыточности в ближайшие 3-5 лет. В то же время повышенный рост операционных расходов в краткосрочной перспективе может привести к повышению эффективности бизнеса и лояльности клиентов в более долгосрочной перспективе. По словам менеджмента Сбербанка, все мероприятия в области ИИ в целом оказали позитивный эффект на прибыль банка на сумму в размере 42 млрд руб. в 2019 г. (по нашей оценке, это 5% чистой прибыли банка) и, по прогнозам, в 2020 г. на них придется 67 млрд руб. (то есть 7% чистой прибыли).
ROE сохранится на уровне более 20%; позиция по капиталу комфортна для коэффициента дивидендных выплат 50%. Сбербанк прогнозирует ROE на уровне более 20% в 2020 г., что соответствует стратегическим планам банка и нашим ожиданиям на 2020 г. По прогнозам менеджмента, рост дохода на акцию превысит 10% в 2020 г., (наш прогноз предусматривает рост на 15% г/г). В итоге коэффициент достаточности базового капитала (CET1 CAR) может достичь 14% в конце 2020 г.; при этом есть некоторый потенциал его роста на фоне потенциально более низких взвешенных на риск активов в сегменте корпоративного кредитования. Менеджмент подтвердил свои планы направить 50% прибыли за 2019 г. на дивиденды (при дивидендной доходности 8-9% по итогам 2019 г.) и направлять на дивиденды минимум 50% прибыли по итогам 2020 г. и далее.
Yandex, Mail.ru: ключевые заявления о совместных цифровых проектах со Дня инвестора Сбербанка
СП Яндекс.Маркет. Основная платформа для сравнения цен и товаров показала рост выручки на 30% г/г за 9M19, что указывает на ускорение роста с 25% г/г за 9М18. «Беру» по-прежнему является убыточным сервисом, однако его рентабельность улучшается благодаря 1) улучшения условий закупки товаров по мере роста сервиса 2) увеличению доли модели маркетплейса в выручке и 3) снижению удельных расходов на доставку. В 2020 г. компания планирует увеличить количество наименований товаров более чем до 1 млн. По словам гендиректора Яндекс.Маркета, проект Bringly, который специализировался на трансграничной торговле товаров с некитайских Интернет-площадок, был закрыт из-за слабого спроса. В начале 2020 г. компания планирует протестировать аналогичный формат, хотя и в меньших объемах, на платформе «Беру».
Выручка Delivery Club (будет переведен в СП с Mail.ru в сегменте O2O) продолжает демонстрировать быстрый рост. Помимо сильного сетевого эффекта, по мнению менеджмента доставка собственными курьерами (1P) является главным драйвером роста, так как способствует росту показателя удержания клиентов. По итогам 2019 г. компания может продемонстрировать более чем двукратное увеличение выручки (с 1,9 млрд руб. в 2018 г., самый последний прогноз Mail.ru предусматривает двукратный рост этого показателя г/г). В дальнейшем компания планирует тестировать новые форматы в сегменте фудтеха с целью удовлетворить все запросы клиентов в области продуктов питания и еды. Логистические расходы на один заказ улучшаются на фоне улучшения планирования, и менеджмент видит больше возможностей для роста эффективности по мере прогресса технологии.
Ситимобил (будет переведен в СП с Mail.ru в сегменте O2O) получит следующие преимущества в результате сотрудничества со Сбербанком и Mail.ru: 1) доступ к более широкой клиентской базе (оффлайн и онлайн), 2) технологическую поддержку и 3) возможность делать привлекательные предложения водителям с целью повысить их лояльность, улучшая, таким образом, сервис. Количество поездок быстро растет после запуска сервиса в новых городах (>460 000 поездок в день против 300 000, по последним данным Mail.ru, опубликованным к конце октября), совокупное количество поездок превысило в ноябре 10 млн. В 1П20, по прогнозам компании, количество поездок вырастет в пять раз в годовом сопоставлении.
/templates/new/dleimages/no_icon.gif
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба