АФК Система — финансовый холдинг, инвестирующий в предприятия из разных секторов на стадии роста и монетизирующий их через IPO на стадии зрелости. Отдельные качественные активы компания оставляет в своем портфеле, превращая их в «кэш-машины», выплачивающие щедрые дивиденды.
Одним из способов, которым может быть определена стоимость холдинга, является совокупная стоимость его активов. Для этого мы можем взять рыночную оценку его публичных дочек и сложить с примерной оценкой наиболее крупных непубличных активов.
На 15 июля 2022 г. в составе холдинга находится 14 предприятий, не считая большого количества совсем маленьких компаний и стартапов. Публичные дочки представлены компаниями МТС, Ozon, Segezha и Эталон. Крупнейшие непубличные активы: Агрохолдинг Степь, Медси, Биннофарм Групп, Sitronics Group и БЭСК.
Публичные активы
До 2022 г. рыночная оценка Системы с учетом долга (EV —Enterprise value) большую часть времени была равна совокупной стоимости публичных активов за вычетом дисконта 30%. Этот дисконт связан с дополнительными расходами, которые несет корпоративный центр, а также присущими для холдинга рисками. Значение 30% выглядит избыточным, но рынок в 2021 г. ориентировался именно на него.
В этом году ситуация поменялась. После февральских распродаж акции Системы выглядели лучше акций дочек, за счет чего дисконт сильно сократился. Ниже представлен график, как менялась EV Системы и рыночная стоимость ее публичных активов. Недавние дивиденды, которые должны быть получены от МТС, учтены в оценке чистого долга Системы.
Если в 2021 г. дисконт колебался в диапазоне от 26% до 33%, то на текущий момент он оказался около 16%. Объяснение может быть в том, что рынок высоко оценивает потенциал растущих непубличных активов, которыми владеет холдинг.
Непубличные активы
Мы не ждем, что в ближайшее время Система сможет монетизировать непубличные активы через IPO, но последние растут высокими темпами и могут быть впоследствии реализованы в частном порядке, либо начнут платить щедрые дивиденды в материнский холдинг.
По итогам I квартала есть данные по финансовым метрикам Агрохолдинга Степь, Биннофарм групп и Медси. Эти компании можно примерно оценить по тем мультипликаторам EV/OIBDA, которые характерны для публичных представителей агросектора и медицины. Остальные непубличные активы грубо оценим в одну годовую выручку. Получился следующий результат.
В результате общая стоимость активов системы составила 496,5 млрд руб. против EV Системы на уровне 331 млрд руб. Дисконт составляет порядка 33,4%. Потенциал для сокращения есть, но он ограничен в силу низкой прозрачности в оценке непубличных активов, а также высокого уровня неопределенности. Владея активами в разных отраслях, Система, с одной стороны, диверсифицирует бизнес, с другой — хоть и в небольшой степени, но подвержена рискам в каждой из этих отраслей.
Кроме того, сейчас сложно с уверенностью предсказать темпы роста непубличных активов. До 2022 г. Степь и Биннофарм росли по 40% в год, Медси наращивала OIBDA на 26%. В нынешних условиях темпы роста замедлятся, что может привести к снижению премии по мультипликаторам по сравнению со зрелыми компаниями.
Тем не менее, несмотря на отсутствие значимого потенциала переоценки за счет сокращения дисконта к стоимости активов, взгляд на Систему остается позитивным. В перспективе года при стабильном фоне ожидаем постепенный возврат цены акций в сторону 20 руб. Это одна из немногих оставшихся в нынешних условиях историй роста, которая может показать внушительный апсайд в случае улучшения макроконъюнктуры.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Одним из способов, которым может быть определена стоимость холдинга, является совокупная стоимость его активов. Для этого мы можем взять рыночную оценку его публичных дочек и сложить с примерной оценкой наиболее крупных непубличных активов.
На 15 июля 2022 г. в составе холдинга находится 14 предприятий, не считая большого количества совсем маленьких компаний и стартапов. Публичные дочки представлены компаниями МТС, Ozon, Segezha и Эталон. Крупнейшие непубличные активы: Агрохолдинг Степь, Медси, Биннофарм Групп, Sitronics Group и БЭСК.
Публичные активы
До 2022 г. рыночная оценка Системы с учетом долга (EV —Enterprise value) большую часть времени была равна совокупной стоимости публичных активов за вычетом дисконта 30%. Этот дисконт связан с дополнительными расходами, которые несет корпоративный центр, а также присущими для холдинга рисками. Значение 30% выглядит избыточным, но рынок в 2021 г. ориентировался именно на него.
В этом году ситуация поменялась. После февральских распродаж акции Системы выглядели лучше акций дочек, за счет чего дисконт сильно сократился. Ниже представлен график, как менялась EV Системы и рыночная стоимость ее публичных активов. Недавние дивиденды, которые должны быть получены от МТС, учтены в оценке чистого долга Системы.
Если в 2021 г. дисконт колебался в диапазоне от 26% до 33%, то на текущий момент он оказался около 16%. Объяснение может быть в том, что рынок высоко оценивает потенциал растущих непубличных активов, которыми владеет холдинг.
Непубличные активы
Мы не ждем, что в ближайшее время Система сможет монетизировать непубличные активы через IPO, но последние растут высокими темпами и могут быть впоследствии реализованы в частном порядке, либо начнут платить щедрые дивиденды в материнский холдинг.
По итогам I квартала есть данные по финансовым метрикам Агрохолдинга Степь, Биннофарм групп и Медси. Эти компании можно примерно оценить по тем мультипликаторам EV/OIBDA, которые характерны для публичных представителей агросектора и медицины. Остальные непубличные активы грубо оценим в одну годовую выручку. Получился следующий результат.
В результате общая стоимость активов системы составила 496,5 млрд руб. против EV Системы на уровне 331 млрд руб. Дисконт составляет порядка 33,4%. Потенциал для сокращения есть, но он ограничен в силу низкой прозрачности в оценке непубличных активов, а также высокого уровня неопределенности. Владея активами в разных отраслях, Система, с одной стороны, диверсифицирует бизнес, с другой — хоть и в небольшой степени, но подвержена рискам в каждой из этих отраслей.
Кроме того, сейчас сложно с уверенностью предсказать темпы роста непубличных активов. До 2022 г. Степь и Биннофарм росли по 40% в год, Медси наращивала OIBDA на 26%. В нынешних условиях темпы роста замедлятся, что может привести к снижению премии по мультипликаторам по сравнению со зрелыми компаниями.
Тем не менее, несмотря на отсутствие значимого потенциала переоценки за счет сокращения дисконта к стоимости активов, взгляд на Систему остается позитивным. В перспективе года при стабильном фоне ожидаем постепенный возврат цены акций в сторону 20 руб. Это одна из немногих оставшихся в нынешних условиях историй роста, которая может показать внушительный апсайд в случае улучшения макроконъюнктуры.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter