Ветер перемен: чему нас (не) учат блестящие доходности последних 40 лет

15 февраля 2023 Тинькофф Банк Комаровский Павел
Павел Комаровский, бывший аудитор KPMG и консультант McKinsey, автор блога RationalAnswer

Есть такой парень по имени Говард Маркс, известный тем, что он заработал себе пару миллиардов долларов инвестициями в безнадежные долги (что? да!), а также своей нерегулярной почтовой рассылкой для интересующихся темой финансов. Ну это та рассылка, про которую Уоррен Баффет как-то сказал: «Как только вижу в ящике письмо от Говарда, сразу бросаю все и несусь читать, роняя тапки!»

В декабре прошлого года Говард написал отличную заметку под названием Sea Change — если вы свободно читаете на английском, то рекомендую ознакомиться с оригиналом; для всех же остальных я кратко изложу ее суть ниже.

Ветер перемен: чему нас (не) учат блестящие доходности последних 40 лет

Говард Маркс. Твое лицо, когда у тебя фамилия «Маркс», но ты решил создать «Капитал» не в литературном, а сразу в денежном формате

📌 Что-то мне это напоминает: скачок нефтяных цен и инфляции

Говард Маркс пишет о том, что на своем веку (скорее даже полувеку — с учетом его стажа в индустрии более 50 лет) он пережил два фундаментальных сдвига парадигмы инвестиций. Один был связан с крахом Nifty Fifty 1970-х (идеи о том, что решительно всем надо вкладываться в 50 «лучших американских компаний» по любым ценам), а другой — с супердлинным периодом падающих процентных ставок, который начался в 1980-х и продолжался до недавнего времени.

Дело в том, что 70-е выдались непростым десятилетием для цен на нефть: сначала, в 1973 году, ОПЕК объявила эмбарго всем западным странам, поддерживающим Израиль, тем самым бодро учетверив стоимость черной жижи, а в 1979 году еще и произошла Иранская революция, которая снизила глобальную добычу нефти и увеличила цены еще в три раза.

В результате к 1980 году инфляция в США достигла 15% годовых, и для борьбы с ней ФРС пришлось задрать ставку процента аж до 20% (привет всем молодым российским инвесторам, которые думают, что такие цифры бывают только в отечественной экономике). Ну, а с тех пор процентные ставки в Штатах неуклонно снижались 40 лет подряд, и это имело важное значение для всех финансовых рынков.


TradingView: Почти 40 лет снижения ставки процента на примере доходности десятилетних государственных облигаций США

📌 Как эпоха снижения ставок повлияла на рынки

За рассматриваемый период падения ставок (с 1981 по 2020 год) рынок акций США принес внушительные 8% доходности сверх инфляции, а облигации (на примере тех же десятилетних US Treasuries) — тоже весьма неплохие 5% годовых сверх инфляции. Логика мира финансов подсказывает, что долгосрочный тренд на снижение процентных ставок сыграл в достижении этих блестящих результатов по основным классам активов далеко не последнюю роль.

Для облигаций тут все понятно: снижение ставки доходности — это же и есть, по сути, синоним роста цен на эти облигации (ведь чем дороже цена приобретения долговой бумаги, тем меньше будущий денежный поток от нее принесет в процентах к вложенной сумме). Так что снижение ставок мгновенно делает инвесторов в облигации богаче прямым и непосредственным образом.

Что касается рынка акций, то тут факторы влияния скорее косвенные, но тоже весьма существенные. Во-первых, чем ниже процентная ставка, тем бодрее развивается экономика: бизнесам легче брать кредиты на развитие, потребители охотнее тратят деньги и так далее. Во-вторых, чем меньшую доходность дают консервативные варианты вложения (облигации), тем с большим энтузиазмом инвесторы готовы вкладываться в более агрессивные варианты вроде акций.



В общем, вы поняли: любому деду-инвестору за 60, заработавшему козырную доходность за последние несколько десятков лет, неплохо было бы сказать за это спасибо Федрезерву США

📌 Периоду нулевых ставок приходит конец?

После финансового кризиса 2008 года в экономиках западного мира начали происходить уж вообще какие-то удивительные события: правительства решили, что можно опустить ставки процента ниже плинтуса (ну то есть буквально кое-где даже ниже нуля) и держать их в этом положении лет десять и дольше. Некоторых людей терзают смутные сомнения: уж не благодаря ли такой политике мы видели взрывной рост цен на разные рисковые активы — от «акций роста» технологических компаний до разных биткоинов и догикоинов?



Краткий пересказ того нарратива, который мы слышим практически из каждого утюга последние лет восемь

Долгое время развитым экономикам удавалось проворачивать этот чудесный трюк с нулевыми процентными ставками и низкой инфляцией. Но после залитого океаном вброшенных денег ковидного кризиса инфляция опять начала резко расти, вплотную приблизившись к давно не виданным западным миром двузначным значениям, — и в 2022 году ставки пришлось довольно резко поднимать.

Создается впечатление, что сейчас большинство инвесторов ожидают относительно скорого возврата к старому сценарию: высокую инфляцию удастся успешно забороть, ставки процента опять быстро снизят, а эти ваши гуглы и биткоины снова устремятся в небеса (как говорится — To The Moon). И такое действительно может произойти! Но как говаривал Слепаков: «А что, блин, если нет?»
📌 Что (не) будет дальше

В заключение Говард Маркс пишет, что инвестиционный мир в следующие лет десять, скорее всего, будет мало похож на то, что мы наблюдали последние 40 лет. Из этого можно сделать вывод, что если вы экстраполируете отличную историческую доходность рынка на будущее, то, возможно, стоило бы слегка поумерить свои аппетиты.

Но при этом Маркс предостерегает от попыток делать смелые макропрогнозы и принимать инвестиционные решения на их основе: «У нас в фонде не возбраняется иметь мнение на этот счет — запрещено только действовать так, как будто это мнение является верным».

Тем не менее Говард дает несколько личных макропрогнозов.

ФРС вряд ли быстро вернется к политике снижения процентной ставки: сначала эти ребята захотят увидеть уверенную победу над инфляцией (возврат ее к 2%), а этого будет не так просто достичь с учетом разогретого рынка труда и проинфляционного давления начавшегося тренда на деглобализацию.
Молодым инвесторам может казаться, что текущий уровень процентных ставок является повышенным (на фоне истории последних 15 лет), но в контексте экономической истории последнего века вряд ли есть основания так считать.
Как вывод: ставка процента в США в ближайшие годы с большей вероятностью будет находиться в диапазоне 2—4%, а не 0—2%, как было раньше.

Еще раз подчеркну: ни Говард Маркс, ни я лично не советуем вам срочно нестись переделывать весь свой инвестиционный портфель на базе этих предсказаний. Накопленная статистика подсказывает нам, что попытки «угадать правильные точки входа и выхода из рынка на базе макропрогнозов» заканчиваются для подавляющего большинства инвесторов довольно печально (возможно, об этом мы поговорим в следующий раз).
https://tinkoff.ru (C)

При копировании ссылка обязательна | Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
Поддержите нас - ссылаясь на материалы и приводя новых читателей
Нашли ошибку: выделите и Ctrl+Enter
Добавьте Элиттрейдер в избранное Дзен новостей