RAZB0RKA отчета YANDEX по МСФО 3кв'23.
В последнее время приходится усилием воли заставлять себя делать разборку отчетов YANDEX
Почему?
Во-первых, потому что эти отчеты бесполезны
Вы наверное знаете, что планируется разделить компанию на 2 части: российскую и зарубежную
В разборке отчета 1 квартала делал детальный анализ отчета ООО ЯНДЕКС и того, что может составить российскую часть
Во-вторых, потому что отчеты YANDEX сложны, наполнены кучей нюансов и из-за этого разборки получаются очень громоздкими
В 2 квартале таким "сюрпризом-нюансом" был выкуп российской доли UBER за 57 млрд руб
Выкуп на фоне отрицательного денежного потока привел к значительному увеличению долга и сокращению денежной позиции компании
Отдельный вопрос почему "недружественному" UBER дали "уехать" по такой высокой цене
Менеджмент заявляет, что процесс разделения компании идет по плану и может завершится до конца года
На мой взгляд, это ключевой момент в инвестиционном кейсе компании и смысла анализировать отчеты по-прежнему нет
Но большинство читателей думают иначе и в голосовании на канале YANDEX набрал 35% голосов уступив только СОВКОМФЛОТ
Что же, давайте посмотрим какие сюрпризы "принес" отчет компании в этот раз
Напомню, что бизнес YANDEX состоит из почти 100 разных сервисов, объединенных в 4 больших направления
При этом анализируя динамику выручки менеджмент использует 7 сегментов
Динамика показателей выручки 3 квартала:
Поиск и портал 90.4 млрд руб (+48%)
Райдтех 45.1 млрд руб (+46%)
e-Commerce 42.2 млрд руб (+79%)
Выручка O2O 22.1 млрд руб (+112%)
ЯНДЕКС+ 17.4 млрд руб (+123%)
Доски объявлений 7.1 млрд руб (+111%)
Прочее 18.8 млрд руб (+68%)
Всего: 204.8 млрд руб (+54%)
Ну что сказать?
Очень круто растет выручка компании по всем фронтам
Благодаря чему идет такой быстрый рост?
Выручка основного сегмента растет за счет увеличения доли компании на рынке поиска и за счет перетекания рекламных бюджетов с заблокированных социальных платформ
Важным общим фактором роста всех других сегментов является увеличение количества подписчиков ЯНДЕКС+
На конец 3 квартала их уже было почти 26 млн человек
Наличие подписки естественным образом стимулирует людей использовать все компоненты экосистемы YANDEX
Это приводит к синергетическому росту оборотов такси, маркет-плейса и доставки еды
Динамика товарооборота 3 квартала:
Райдтех 299 млрд руб (+51%)
ЯНДЕКС-МАРКЕТ 121 млрд руб (+61%)
Доставка еды 84 млрд руб (+79%)
Обратили внимание как резко ускорился сегмент Райдтех?
На рынке такси YANDEX является доминирующим игроком с долей 70%
Как ФАС позволил компании занять такую долю рынка и почему не заставляет ее снизить?
Не знаю
Но так или иначе, цены на такси по данным РОССТАТ подорожали в Москве на 40% в этом году
Компания объясняет такой значительный рост цен нехваткой водителей и проблемами с доступностью машин эконом-класса
На рост цен повлиял и вступивший в силу с 1 Сентября указ Президента, требующий от водителей иметь специальный страховой полис стоимость которого может доходить до 100-150 тыс руб
Неудивительно, что водители с недорогими машинами отказываются работать в таких условиях
Так же не понимаю, как ФАС позволил YANDEX купить DeliveryClub, что по данным ТИНЬКОФФ увеличило долю компании на рынке готовой еды до 80%
На графике GMV хорошо виден скачок оборота в 3кв'22 после этой сделки
А вот на рынке e-commerce у YANDEX совсем иное положение дел
Вроде бы оборот площадки растет и достиг уже 120 млрд руб в квартал
Но OZON продавал в 2 квартале в 4 раза, а WILDBERRIES в 6 раз больше чем YANDEX!
На общем графике рост оборота ЯНДЕКС-МАРКЕТ почти и незаметен
Как писал уже неоднократно, шансы догнать лидеров у YANDЕX улетучиваются с каждым кварталом
А это значит, что и общая привлекательность экосистемы YANDEX будет снижаться с каждым кварталом
С выручкой и товарооборотом разобрались - ВСЁ быстро растет!
Давайте посмотрим что с прибылью сегментов
В отличие от Выручки, менеджмент раскрывает EBITDA только 5 сегментов
Прибыльным является только сегмент Поиска и еще немного дает ЯНДЕКС+
Динамика показателей EBITDA 3 квартала:
Поиск и портал 47.0 млрд руб (+36%)
e-Commerce+Райдтех+O2O -4.5 млрд руб (+68%)
ЯНДЕКС+ 1.0 млрд руб (+169%)
Доски объявлений 0.2 млрд руб (-1%)
Прочее -17.7 млрд руб (+64%)
Всего: 26.5 млрд руб (+33%)
Не спрашивайте меня почему менеджмент объединяет прибыль сегмента Такси, и убытки Маркета и Доставки
26.5 млрд руб EBITDA 3-го квартала это всего 73 руб/акция
В годовом выражении EBITDA/акция выросла до 225 руб/акция
При текущей цене в 2640 руб. компания без учета долга оценена в 12 годовых EBITDA
Но если мы декомпозируем из чего состоит EBITDA, то узнаем что вклад операционной прибыли в 3 квартале составил всего 12 млрд руб или 33 руб/акция
Большая часть EBITDA сформирована амортизацией, налогами, процентами и бонусами сотрудникам
Операционная прибыль в 3 квартале выросла всего на 12% г-к-г до 33 руб/акция
В годовом выражении операционная прибыль выросла до 90 руб/акция
Из позитивного отмечу, что бонусы сотрудников снизились на 9% до 5.9 млрд руб
Тем не менее, это 50% квартальной операционной прибыли!
Сальдо финансовых доходов и расходов резко ухудшилось и составило -2.5 млрд руб
При этом долг за квартал вырос на 17 млрд до 109 млрд руб
Долг перед государством по налогам вырос до 42 млрд руб
Напомню, что в 2022-2024 годах действует 0-ая налоговая ставка для IT компаний
Но это вовсе не означает, что YANDEX вообще не платит налог на прибыль!
Платит, да еще как!
При доналоговой прибыли 3 квартала 15.4 млрд руб, налог на прибыль составил 7.7 млрд руб!
Таким образом эффективная налоговая ставка в 3 квартале составила 50%!
Почему такая рекордно высокая эффективная ставка?
В пресс-релизе по этому поводу написана солянка из 7 налоговых факторов
После уплаты налогов в чистой прибыли осталось всего 7.6 млрд руб
Но и тут есть опять нюанс!
7.5 млрд руб прибыли принесли "бумажные" курсовые разницы
Таким образом, очищенная чистая прибыль составила всего 0.1 млрд руб!
Компания очищает прибыль иначе и добавляет к 0.1 млрд руб еще 3.1 млрд расходов на бонусы сотрудникам!
Сами судите на сколько это корректно, но в итоге чистая скорректированная прибыль по версии компании составила 3.4 млрд руб или 9 руб/акция
EBITDA 73 руб -> Операционная прибыль 33 руб -> Чистая прибыль 9 руб
Если делать оценку исходя из 45 руб прибыли LTM, то компания оценена без учета долга в 58 годовых прибылей
В завершении пару слов про денежные потоки
Операционный денежный поток вырос в 3 квартале до 22 млрд руб или 62 руб/акция
Вроде бы позитивно?
Но тут опять очередной нюанс!
Из 22 млрд более 13 млрд руб было вызвано увеличением долга компании перед поставщиками до рекордных 160 млрд руб
Полученные 22 млрд руб были направлены на рекордные капитальные затраты в размере 27 млрд руб
Еще 4 млрд руб было потрачено на покупку арендных активов
Общая сумма инвестиций за квартал составила 33 млрд руб
В результате, свободный денежный поток опять ушел в отрицательную зону: -9.6 млрд руб или -27 руб/акция
Это и привело к необходимости увеличения долга которое мы видели ранее
Денежная позиция компании выросла до 85 млрд руб
Из них 8.3 млрд руб было получено по новой статье доходов "Банковские депозиты"
На сколько я понимаю, это деньги полученные компанией от клиентов по накопительным счетам ЯНДЕКС СЕЙВ
Для объективной картины их нужно вычитать из денежной позиции
Что в итоге?
Обороты растут быстро
Выручка растет быстро
Операционная прибыль растет медленно
Бонусы сотрудникам составляют 50% операц.прибыли
Проценты по кредитам растут очень быстро
Долг растет быстро
Прибыли нет
Денежный поток отрицательный
Больших сюрпризов в отчете нет: выручка растет, прибыли нет
Мне такой бизнес не нравится
Может быть через 5-10 лет YANDEX и станет генерировать стабильный денежный поток не в сторону сотрудников, а акционеров
Но кушать хочется уже сейчас, а виртуальный рост выручки на хлеб не намажешь
Акции голландского YANDEX N.V. стоят сегодня на МОСБИРЖЕ 2630 руб
Я не знаю текущие цены в Euroclear, но в середине года цены на YANDEX были в 2-3 раза ниже цен на МОСБИРЖЕ
Российский инвестор готов давать 3-ую премию за непонятные акции голландской компании
Ключевой вопрос остается прежним
Что получат российские миноритарии после разделения компании?
Что будет с акциями голландского YANDEX N.V.?
Ждем новостей от менеджмента
(C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter