20 ноября 2023 БКС Экспресс | Московская биржа
Главное
• Чистая прибыль 55,5 млрд руб. в 2026 г., снижение с рекордных 2023–2024 гг.
• Стратегия – 2028: чистая прибыль свыше 65 млрд руб. к 2028 г.
• Обороты торгов будут расти на 10% в год до 1493 трлн руб. в 2026 г.
• Комиссионный доход — рост до 67 млрд руб. в 2026 г. (+16% в год).
• Дивиденды — коэффициент постепенно вырастет с 50% до 65% в 2026 г.
• Оценка — целевая цена повышена до 250 руб., избыточная доходность 3%. P/E 2023e 8,0x и EV/EBITDA 2023e 4,3x — достигли справедливых уровней.
• Риски: геополитика, ухудшение макропоказателей.
• Ближайший катализатор: объем торгов (4 декабря), дивиденды (март).
В деталях
Чистая прибыль — рост на 11% в год в 2022–2026 гг. Мы полагаем, что чистая прибыль будет расти на 11% в год до 55,5 млрд руб. в 2026 г. в основном за счет роста комиссионного дохода до 67 млрд руб. (+16% в год против +13% в Стратегии – 2028). Целевое значение чистой прибыли в Стратегии — свыше 65 млрд руб. к 2028 г.
Более высокие процентные ставки позволяют улучшать прогнозы чистого процентного дохода — мы допускаем некоторое сокращение до 41,2 млрд руб. в 2026 г., поскольку закладываем снижение ставки в дальнейшем. Ожидаем рост операционных расходов по сравнению с историческими уровнями и прогнозируем повышение на 13% в год в 2022–2026 гг. до 38,9 млрд руб. при соотношении Операционные расходы / Комиссионные доходы в среднем 57% в 2024–2026 гг. (Стратегия: 50–55% к 2028 г.).
Наш прогноз также хорошо соотносится со Стратегией на уровне ROE: прогнозируем в среднем 22% в 2024–2026 гг., цель компании — 18%+.
Объемы торгов — умеренный рост по всем сегментам. Мы ожидаем, что в 2022–2026 гг. объемы торгов будут расти на 10% в год до 1493 трлн руб. при более высоком росте в сегменте ценных бумаг и умеренном в других сегментах (денежный рынок, деривативы, валютный рынок).
Основной драйвер — рост числа розничных инвесторов (28,5 млн в октябре). Ожидаем, что сильным фактором поддержки станет рост активности корпоративных инвесторов на первичном рынке акций и облигаций. Планы Мосбиржи по развитию цифровых финансовых активов могут способствовать росту объемов, а также сегмента терминалов и данных.
В отношении маркетплейса финуслуг мы ждем хорошего роста, хотя и с низкой базы. Учитывая увеличение объемов торгов и опережающий рост высокодоходных ценных бумаг, мы прогнозируем комиссионные доходы в 67 млрд руб. в 2026 г. (+16% в год в 2022–2026 гг.).
Дивиденды — постепенное увеличение выплат до 65% в 2026 г. с 50% в 2023 г. Вместе со Стратегией – 2028 Московская биржа обновила дивидендную политику. Минимальный размер выплат снизился до 50% чистой прибыли по МСФО против 60% ранее. Выплаты зависят от регуляторных требований к капиталу, капзатрат, сделок M&A, изменений в регуляторной среде, а также потенциальных ограничений на привлечение и использование заемных средств.
Поэтому мы используем более консервативный подход и прогнозируем постепенное увеличение дивидендных выплат до 65% в 2026 г. с 50% в 2023 г. (13 и 16 руб. на акцию соответственно). Исторически Московская биржа выплачивала около 90% чистой прибыли по МСФО (среднее значение за 2017–2020 гг.), при этом за 2021 г. выплат не было, а за 2022 г. — они составили 30% от чистой прибыли.
Оценка: справедливый уровень, «Держать». Наша оценка основана на подходе DCF. После роста котировок мы повышаем целевую цену до 250 руб. за акцию (ранее — 210 руб.), что обусловлено улучшением прогноза на фоне роста процентных ставок, а также с учетом недавно представленной Стратегии – 2028.
Нам нравится кейс компании благодаря ее устойчивости и позитивному эффекту повышения процентных ставок, при этом слабые дивидендные перспективы, а также недавний рост котировок объясняют нейтральный взгляд («Держать»).
Инвестиционный кейс — ключевые графики
Инвестиционный кейс компании
Сильные тренды, но потенциал роста ограничен
Московская биржа представлена в различных сегментах рынка: от ценных бумаг (акции и облигации) до денежного и валютного рынка, деривативов, а также предоставляет депозитарные и расчетные услуги. Два года назад компания запустила маркетплейс финансовых услуг. Мы считаем диверсификацию сильным фактором устойчивости бизнеса.
Риски для инвестиционного кейса — позитивные
• Рост торговой активности в ценных бумагах: вероятность — средняя; влияние — среднее
• Маркетплейс финансовых услуг сильно поддержит комиссионный доход: вероятность — высокая, влияние — среднее
Риски для инвестиционного кейса — негативные
• Крайне низкие рублевые процентные ставки долгосрочно: вероятность — средняя; влияние — среднее
• Снижение торговой активности: вероятность — средняя; влияние — среднее
Ключевые изменения — улучшены ожидания в свете сильных текущих трендов
Мы обновили прогнозы в свете последних тенденций в объемах торгов, изменения ключевой ставки ЦБ, а также с учетом прогнозов на 2028 г. в рамках Стратегии. Ожидаем роста чистой прибыли на 12% в 2022–2026 гг. до 55 млрд руб. в 2026 г., в основном за счет роста комиссионного дохода до 67 млрд руб. (16% в год в 2022–2026 гг. против 13% в Стратегии – 2028).
Наш прогноз также соответствует прогнозам компании в отношении ROE — ожидаем, что в 2024–2026 гг. ROE составит в среднем 22% против целевого уровня 18%+.
БКС против консенсуса — больше оптимизма на уровне чистой прибыли
Оценки БКС опережают консенсус-прогноз на уровне чистой прибыли в 2023–2024 гг. По выручке сравнение прогнозов недоступно.
Оценка — целевая цена повышена, по-прежнему «Держать»
Мы повышаем целевую цену по бумагам Московской биржи c 210 до 250 руб. за акцию (рекомендация «Держать» подтверждена) после недавнего повышения ключевой ставки до 15%, а также с учетом целевых показателей Стратегии – 2028.
Мы также пересчитали модель на 2026 г. Нам нравится кейс компании благодаря ее устойчивости и позитивному эффекту повышения процентных ставок, при этом слабые дивидендные перспективы и недавний рост цен объясняют нейтральный взгляд («Держать»).
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба