28 ноября 2023 smart-lab.ru
Перевод статьи Скотта Галлоуэя
Цунами частного капитала, обрушившееся на цифровые инновации после 2008 года, сформировало новый экономический субъект - единорог. Среди частных компаний стоимостью более 1 миллиарда долларов, двумя, ознаменовавшими эпоху, были Uber и WeWork. Uber стала второй технологической компанией, превысившей оценку частного рынка в 50 миллиардов долларов (Facebook был первым), а WeWork достигла пика оценки в 47 миллиардов долларов. С тех пор как они покинули эту группу, их пути разошлись: Uber торгуется на бирже, приносит прибыль и оценивается более чем в 100 миллиардов долларов; На этой неделе WeWork подала заявление о банкротстве после того, как потратила 22 миллиарда долларов — в одиночку ведущий инвестор Softbank пожертвовал 14 миллиардами долларов, что, вероятно, стало крупнейшим убытком предприятия в истории.
Оценки WeWork & Uber
Эти два предприятия привлекли в совокупности капитал в размере 44 миллиардов долларов, что значительно больше, чем общий совокупный капитал, предоставленный Amazon, Apple, Facebook, Google и Microsoft. Как Uber смог превратить свой огромный капитал в предприятие, приносящее прибыль, в то время как WeWork прожигал его? Я считаю, что два фундаментальных фактора привели к таким разным результатам: идолопоклонство перед новаторами и мощь модели "asset-light".
Дилемма иноватора
Создание бизнеса, который достигнет любого уровня успеха, требует амбиций, таланта, иррациональной веры в то, что “это” имеет смысл, и, самое главное, способности привлечь толпу инвесторов, которые согласятся участвовать в вашей галлюцинации. Лучшие основатели - фанатики.
Фанатики - это люди с высоким талантом и высокой энергией, но они также склонны быть самовлюбленными и склонными к разногласиям мудаками. Если вы думаете, что “нужно знать друг друга”, доверяйте своим инстинктам. Из фанатиков получаются хорошие основатели, но по мере взросления компаний соотношение их страсти к затратам, связанным с их сложными личностями, снижается. Зрелость требует трезвых лидеров, которые лучше справляются с управлением рисками и удовлетворяют стремление рынка к предсказуемому, если не выдающемуся росту: прагматиков.
Некоторые (т.е. немногие) основатели могут совершить переход, умерив ртутные аспекты своей личности, не теряя при этом своей целеустремленности или дальновидности. Наблюдать за эволюцией Билла Гейтса - значит видеть, как человек эволюционировал от австралопитека афарского до Homo sapiens за одну жизнь. Самый богатый человек в мире, Илон Маск, все еще стучит костяшками пальцев по полу в своих компаниях. Антисемит, контролирующий влиятельный медиабизнес и глобальную коммуникационную сеть — что может пойти не так? Прогноз: Рекорды по наибольшей созданной и потерянной акционерной стоимости будут установлены одним и тем же человеком. Но я отвлекся.
Uber и WeWork имели благословение/проклятие быть основанными фанатиками, людьми, настолько иррационально преданными своему видению, что они игнорировали скептиков, проблемы бизнеса, законы, этику и математику. Хотя на сегодняшний день пренебрежение законами или моралью было особенностью, а не ошибкой инновационной экономики. Математика, оказывается, является арбитром того, кто выживает/процветает. WeWork был высшим проявлением компании, основанной фанатиками, демонстрирующей гиперрост, множество побочных проектов и корпоративную культуру, основанную на культе личности, граничащем с культом (подождите этого). Основатель Адам Нойманн вдохновлял на преданность делу и требовал от своей команды упорного труда, но он создал рабочее место, которое больше походило на фильм недели, чем на публичную компанию. Вероятно, он мог бы пережить это, как это сделал Uber, но расточительные траты (60 миллионов долларов на Gulfstream G650) и сделки с самообслуживанием (личная лицензия бренда “We” компании за 5,9 миллиона долларов) вызвали рвотный рефлекс у рынка.
Недостатки Нойманна были очевидны инсайдерам задолго до того, как несостоявшееся IPO компании в 2019 году позволило инвесторам заглянуть внутрь циркового шатра и потребовало от правления, наконец, решения проблемы Нойманна. Однако это сменило одного фанатика на другого — в данном случае величайшего активиста в истории бизнеса: сына Масаёши из SoftBank. Японский миллиардер был крупнейшим спонсором WeWork, инвестировав 6,4 миллиарда долларов к моменту неудачного IPO, и однажды он сказал Нойманну, что ему нужно быть “более сумасшедшим”. Маса удвоил свои инвестиции (буквально, выделив “спасательный пакет” в размере 9,5 миллиардов долларов) и сам возглавил компанию.
Достойное определение “сумасшествия” - это делать одно и то же, ожидая другого результата. Итак, Сын последовал своему собственному совету и стал чертовски безумным, загребая хорошие деньги за плохими. После судебной тяжбы с Нойманном и крупнейшего в мире иска от Маса (заплатившего Нойманну миллиард за его акции) произошел разрыв и еще большая утечка капитала.
Совокупные убытки WeWork
Если WeWork была самой фанатичной фирмой, то Uber не сильно отставал. Компания использовала несколько сомнительных бизнес-стратегий под руководством Трэвиса Каланика, в том числе рассылала спама конкурирующим приложениям для такси с поддельными поездками, отслеживала частоту поездок для "встреч на одну ночь" по городу (и придумала название Uber home “поездка славы”) и в целом уклонялась (нарушала) закон. Несколько обвинений в мошенничестве, скандалы с сексуальными домогательствами и бунт пяти крупнейших инвесторов компании позже привели к тому, что Каланик был вынужден уйти в отставку. (Он также продал большую часть своих акций SoftBank, но Масе впоследствии пришлось продать их, чтобы компенсировать свои потери в других инвестициях, включая WeWork.)
WeWork помог Нойманну даже после того, как уволил его. Uber, напротив, запоздало продемонстрировал достойное восхищения корпоративное управление. Совет директоров уволил Каланика и назначил ловкого прагматика Дару Хосровшахи. Дара учился своему ремеслу у оператора Зала славы Барри Диллера, затем провел 12 лет в качестве генерального директора Expedia, оттачивая его. Возможно, лучшее доказательство того, что Хосровшахи был подходящим человеком для этой работы? Он от неё отказался. “Зачем мне вообще ввязываться в эту историю?” был его ответ. (И когда он сказал Диллеру, что рассматривает это, его наставник сказал: “Ты, б***ь, сумасшедший”, и повесил трубку.) Изменив свое мнение, он провел Uber через болезненные, но необходимые изменения. Четыре года назад убыток компании в третьем квартале составил 1,2 миллиарда долларов; в этом году чистая прибыль составила 221 миллион долларов — второй прибыльный квартал подряд. Так, вероятно, будет продолжаться. Прагматик.
OPA
На протяжении большей части истории бизнеса иметь активы было хорошо, а иметь больше - еще лучше. Однако одним из тектонических открытий технологии было возвышение информации (битов) над объектами (атомами). В век информации владение активами - это один бизнес, а управление ими - совсем другой, и каждый из них требует определенной структуры капитала, подходов к управлению и операционных навыков. Предприятия, предлагающие наибольшую отдачу от инвестированного капитала, не обладают большим капиталом (активами) и могут быстрее расширяться, поскольку они не привязывают себя к автомобилям, квартирам или даже инвентарю. (Подумайте: Amazon Marketplace.) Использование активов других людей делает фирмы более устойчивыми, потому что в трудные времена они могут сокращать масштабы так же недорого, как и наращивали. Я писал об этом в 2020 году, размышляя об уроках пандемии:
Uber арендует места в чужих автомобилях, которыми управляют не сотрудники (по крайней мере, с точки зрения закона). В ту секунду, когда автомобиль Uber перестает приносить компании прибыль, активы и рабочая сила исчезают и почти ничего не стоят компании. Выручка может упасть до нуля в условиях кризиса, а Uber может сократить расходы на 60-80%. Hertz, с другой стороны, владеет своими автомобилями и обанкротился. У Boeing есть наличные в размере 10 миллиардов долларов, но если выручка снизится на 80%, они могут снизить расходы, может быть, на 10%, может быть, на 20%.
Когда WeWork подала свой злополучный проспект IPO в 2019 году, одной из многих пугающих деталей информации были обязательства по аренде. Хотя WeWork не владел зданиями, которыми он управлял, он заключил долгосрочные договоры аренды с арендодателями, что является следующим лучшим / худшим вариантом владения. Это дало WeWork право единоличного пользования/ответственности за эту недвижимость — функционально аналогично покупке недвижимости с долгосрочным финансированием. На момент попытки IPO, WeWork были обязаны по контракту выплатить арендные платежи в размере 47,2 миллиарда долларов в течение следующих 15 лет. Этого достаточно, чтобы построить 31 небоскреб Бурдж-Халифа с нуля.
Арендные обязательства WeWork до IPO
Перенесемся в 2023 год, и эти арендные обязательства привели WeWork к банкротству. 6 сентября генеральный директор признал, что они составляют “две трети от общих операционных расходов... и резко не соответствуют текущим рыночным условиям”, и объявил о планах пересмотреть их. Разговор на тему “Мы знаем, что по контракту обязаны платить, но предпочли бы платить меньше” прошел не очень хорошо. Uber, напротив, смог справиться с уходом своего генерального директора и растущей/падающей конкуренцией, а также сделал стратегические ставки с переменным успехом в сфере питания, логистики и других смежных отраслях благодаря гибкости своей модели распределения активов. У WeWork есть только одно средство выживания: арендовать больше рабочих мест. Он не мог, поэтому не сделал этого.
Еще не всё
Банкротство, одна из лучших фишек капитализма, создано вручную для фирмы, главной проблемой которой являются... обязательства по аренде. Одним из путей продвижения вперед для WeWork было бы использовать банкротство, чтобы пересмотреть свой портфель офисов, отказаться от аренды неэффективных помещений и получить более выгодные предложения по хорошим. У этого должны быть какие-то рычаги воздействия: рынок коммерческих офисов после пандемии был дерьмовым, его стоимость снизилась на 25% с начала года после потери 38% в прошлом году. Ожидается, что к 2029 году стоимость офисной недвижимости будет на 40% ниже, чем в 2019 году. Подумайте об этом. Скорее всего, коммерческие офисные помещения в США потеряли в цене больше, чем любой другой класс активов во всем мире. Предложение Софи “сократите эту ставку вдвое, или мы уйдем” может оказаться предложением, от которого среднестатистический арендодатель не сможет отказаться.
Но, возможно, есть способ получше. Воспользуйтесь преимуществом и попросите кого-нибудь другого стать владельцем этого помещения. Гостиничные бренды поняли это десятилетия назад, и ничто так не напоминает WeWork, как отель. Они оба являются REaaS, если позаимствовать аббревиатуру от техно-компаний, "Недвижимость как услуга". Вот как это делают Four Seasons и the Ritz: они управляют своими отелями на основе эксплуатационных контрактов с владельцами зданий, зарабатывая им комиссионные и долю от общего дохода. Это “один странный трюк”, который превращает бизнес, отягощенный дорогой неликвидной недвижимостью, в операцию с минимальными затратами на активы в 21 веке. Другим подходом может быть франчайзинг бизнеса — именно это WeWork версии 2 (эпоха после увольнения Нойманна и до главы 11) сделала со своими международными операциями. Франчайзи должны разобраться со своими рисками и стратегией в сфере недвижимости, но у них есть преимущество в виде местного опыта. (Крайним вариантом с минимальными затратами было бы полностью перейти на Uber, хотя лучшей аналогией является Airbnb: преобразовать бизнес в сеть провайдеров, которые сдают в аренду свои собственные офисные помещения. Но это не обещание и не продукт, которые предлагает WeWork, и это, вероятно, чревато рисками для безопасности и операционными проблемами.)
И у WeWork, и у Uber есть активы стоимостью в миллиарды долларов, бренды, которые достигли Элизиума — это общий термин для их категории. Бренд WeWork пострадал от бизнес-неудач последних нескольких лет, но влияние корпоративных ошибок на потребительские бренды, как правило, незначительно. Авиакомпании, например, не могут избежать суда по делам о банкротстве (недавние примеры - American, Delta и United), но их бренды продолжают летать. Я ожидаю, что многие потенциальные покупатели прямо сейчас проводят опросы по оценке репутации бренда, оценивая силу потенциально самого ценного актива WeWork. Держу пари, Барри Стернлихт выведет фирму из банкротства. Посмотрим.
Все это предполагает наличие рынка для того, что продает WeWork. Он есть. Трое из четырех работников предпочли бы “гибкую рабочую среду” более высокой оплате труда. Но для большинства людей младше 40 лет кухонный стол или местный Starbucks (еще один бренд, который мог бы попасть в это пространство?) не помогут. И контракт с WeWork более привлекателен, чем аренда, для работодателя, стремящегося сэкономить на активах. Сервисный аспект краткосрочной аренды и аренды небольших участков - это бизнес будущего офисных помещений. База активов - "альбатрос".
Домашняя игра
В C-Suite типы личности Фанатика и прагматика являются последовательными в эволюции фирмы. В отношениях они хорошо сочетаются. Я просматривал фотографии из туристического путешествия, которое я совершил по Европе со своим другом Ли 35 лет назад. Он принес карты, пояс-бумажник и дорожные чеки. В поезде он планировал наш день, а я прочесывал поезд и пытался найти новых друзей (то есть женщин), с которыми мы могли бы пообщаться в пункте назначения. У нас с Ли был один и тот же врач (Рауль Циммерман), который подвел итог нашим отношениям, когда услышал, что мы направляемся в Европу: “Ли позаботится о том, чтобы вы не пропустили слишком много поездов, а Скотт позаботится о том, чтобы вы пропустили несколько”. Ли привел посмотреть меня выступление комика Билла Мара пару недель назад, и после этого Ли отвел меня в сторону и сказал: “Я просто так горжусь тобой и тем, чего ты достиг”. Это было так важно для меня. Я считаю себя довольно бесстрашным человеком, но у меня никогда не хватало уверенности сказать это другу-мужчине. Еще есть время. В любом случае, мы пропускаем и успеваем на поезда на протяжении четырех десятилетий.
/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter