21 мая 2024 БКС Экспресс
Сохраняем взгляд на долговой рынок в рублях нейтральным. В портфеле меняем облигации Ульяновской области на ЕвразХолдинг Финанс.
Главное
• Минфин молчит: флоатеры не объявлял, занял выжидательную позицию.
• Ожидаем отмену аукционов ведомства на этой неделе.
• Пока сохраняем ожидания по снижению ставки в конце III или IV квартала 2024 г.
• Рубль укрепился ниже 91 за доллар — умеренно позитивно.
• Нефть Urals выше $70 за баррель — умеренно позитивно.
• В портфель добавляем ЕвразХолдинг Финанс вместо облигаций Ульяновской области.
В деталях
Ожидаем вторую попытку разместить новые выпуски длинных ОФЗ — возможна отмена аукционов. Участники рынка ОФЗ уже хотят видеть от Минфина доходности свыше 14,5% по самым длинным ОФЗ, а таких доходностей уже не было более 10 лет. Однако не думаем, что ведомство готово давать такую премию ко вторичному рынку сейчас. Не исключаем административное решение, но склоняемся к отмене аукционов.
Ситуацию с повышением ставки из-за возможного превышения инфляции таргета на 2% — 6% вместо 4% и прогноза ЦБ в 4,8% — и прочих факторов, вроде ускорения роста экономики, рынка труда, заморозки и прочего, считаем преждевременной. ЦБ понимает, что нужно дождаться отмены льготной ипотеки, на которую вместе с семейной прямо или косвенно, через застройщиков, приходится свыше 50% всех банковских кредитов в России.
В долгосрочной перспективе у нас умеренно позитивный взгляд на рынок, поскольку к 2025–2026 гг. ожидаем постепенного снижения доходностей длинных ОФЗ до 9–11% с более чем 14%.
Меняем облигации Ульяновской области на ЕвразХолдинг Финанс с максимальной условной YTM среди 1-го эшелона до стабилизации ситуации с Минфином. ЕВРАЗ НТМК (эмитент ЕвразХолдинг Финанс) — российский стальной дивизион группы Evraz plc. Занимает сильные позиции в производстве стали для строительной и железнодорожной отрасли в РФ (54% выручки), имеет высокую маржинальность по EBITDA на уровне 27% из-за вертикальной интеграции в железную руду, а также очень низкую долговую нагрузку: Чистый долг/EBITDA — 0,8x.
Условная YTM 18,6% — максимум для 1-ого эшелона, ожидаем снижения. Потенциальный доход за полгода — 10%, привлекательно.
Эмитенты и выпуски
ПКБ
ПКБ БО 001P-04
Первое клиентское бюро (ПКБ) — крупный, цифровой (технологичный) коллектор на российском рынке с долей 20%. Основа кредитоспособности — очень низкие финансовые риски и крепкий бизнес профиль. Так, долговая нагрузка крайне низкая по показателю Скорректированный чистый долг/Cash EBITDA — 0,7x, а достаточность капитала очень высокая: Скорректированный капитал/Кредиты — 60%. 50% условного портфеля кредитов погашается в течение года, что полностью покроет все долги.
Костяк портфеля ПКБ — 0,8 млн платящих клиентов. 60% платят через приставов, а оставшиеся 40% — по графику ПКБ, чтобы списать большую часть долга и полностью обелить кредитную историю. Акционер сменился с Baring Vostok на Романа Ковалева, обладающего опытом в финансовой сфере.
Ожидаем повышения рейтинга до ruA- или ruA после завершения всех расчетов после смены акционера. ПКБ торгуется с доходностью на 1% выше облигаций с похожим рейтингом, ожидаем доход по выпуску 001Р-04 (переоценка тела + купон + реинвестирование) 12% за полгода.
Норильский никель
Серия БО-001Р-07
Норильский никель занимается добычей и первичной переработкой никеля, меди, металлов платиновой группы (МПГ) и побочных продуктов с долей экспорта около 90%. Доля на мировом рынке палладия достигает 40%, а высокосортного никеля — 17%. По себестоимости входит в топ-10 в мире. Долговая нагрузка низкая: Чистый Долг/EBITDA — 1,2х.
Ожидаем доход 10% за полгода по выпуску с переменным купоном (ключевая ставка + 1,3%). Облигация торгуется с условной доходностью 18,5% — почти максимальная среди бумаг эмитентов 1-го эшелона, а также имеет ежемесячные купонные выплаты, что больше подходит розничным инвесторам.
У аналитиков БКС Мир инвестиций «Нейтральный» взгляд на акции компании с целевой ценой 180 руб.
Сегежа
Серия 002P-05R
Сегежа занимается лесозаготовкой и деревообработкой, кейс основан на слабом рубле и поддержке 62%-го акционера АФК Система. Компания сильно пострадала из-за санкций — пришлось перенаправить часть продукции из Европы в Китай, что сильно увеличило издержки.
Ожидаем снижения долговой нагрузки с заоблачных 17х до 5,5х в 2024 г. на фоне слабого рубля по 95 за доллар — эффект уже был во II квартале 2023 г., когда EBITDA увеличилась в три раза при среднем курсе 81 за доллар. Чистый Долг/EBITDA АФК Система составляет около 3,8х, но погасить треть долга можно, продав долю в Ozon.
Помощь Сегеже при этом никак не повлияет на долговую нагрузку. Пропорционально консолидированная EBITDA составляет 150–160 млрд руб., из которых на стабильный бизнес МТС приходится 70%.
Ожидаем снижения доходности до более приемлемых 22%, или на 7% к выпускам АФК Система. Потенциальный доход: 23% за полгода, 36% — за год.
У аналитиков БКС Мир инвестиций «Негативный» взгляд на акции компании с целевой ценой 3,7 руб.
ЕвразХолдинг Финанс
Серия 001Р-03
ЕВРАЗ НТМК (эмитент ЕвразХолдинг Финанс) — российский стальной дивизион группы Evraz plc. Занимает сильные позиции в производстве стали для строительной и железнодорожной отрасли в РФ (54% выручки), имеет высокую маржинальность по EBITDA (27%) из-за вертикальной интеграции в железную руду, а также характеризуется очень низкой долговой нагрузкой по показателю Чистый долг/EBITDA 0,8x. Доля экспорта — 38% от выручки, приходится в основном на Азиатский регион.
Условная YTM 18,6% — максимум для 1-го эшелона, ожидаем снижения. Потенциальный доход за полгода 10% — привлекательно.
Евроторг (Ритейл Бел Финанс)
Серия 001Р-02
Ритейл Бел Финанс — специальная компания для привлечения долга белорусского продуктового ритейлера Евроторг, аналога российских X5 Group и Магнита. Доля рынка в Белоруссии достигает 20%, низкая долговая нагрузка по показателю Чистый Долг/EBITDA — 1,6х, рентабельность по EBITDA — 12%, не хуже, чем в среднем по рынку.
Ожидаем снижения доходности выпуска 001Р-02 на 1–2% в течение полугода, что позволит заработать 9–10% за полгода.
МТС
Серия 002Р-05
МТС — крупный мобильный оператор сотовой связи в России с долей рынка 31%, средней эффективностью: рентабельность по EBITDA на уровне 39%. Низкая долговая нагрузка: Чистый Долг/EBITDA — 1,9x. Основной акционер, АФК Система, оказывает умеренно негативное влияние на МТС из-за долга на уровне холдинга.
Выпуск 002Р-05 с предлагает лучшую условную доходность 18,5% среди эмитентов 1-го эшелона. Средняя премия выпуска к эшелону и собственной кривой составляет 0,3–0,5%. Считаем, что такая премия может существенно снизиться, а потенциальный доход составит 10% за полгода по выпуску МТС 002P-05 с YTM 18,5%.
У аналитиков БКС Мир инвестиций «Позитивный» взгляд на акции компании с целевой ценой 380 руб.
Россия
Серия 26244
Серия 26243
Россия имеет отрицательный чистый долг, экономика растет.
YTM 13,5% по ОФЗ 26243 и 26244 на 0,2% выше кривой ОФЗ из-за их первичного размещения — закончится в течение 2-х месяцев. YTM 13,5% соответствует уровням марта 2022 г., когда после месячной паузы торги госбумагами возобновились. Считаем, что доходности длинных ОФЗ слишком сильно упали, и на этих уровнях бумаги привлекательны для покупки. Дополнительным драйвером могут стать комментарии Минфина по планам на II квартал 2024 г
Россети Ленэнерго
Серия 001Р-01
Россети Ленэнерго – эмитент первого эшелона, рейтинг ruAAA. Естественный монополист в сфере энергоснабжения (передача электроэнергии по проводам) в Санкт-Петербурге и Ленинградской области с очень высокой маржинальностью по EBITDA 54% и очень низкой долговой нагрузкой 0,1х EBITDA.
Тарифы регулируются. Акционеры: 67% — Россети, 29% — у РФ, 4% — в свободном обращении. Россети также имеют очень низкую долговую нагрузку — около 0,9х EBITDA.
Выпуск 001Р-01 — условная доходность 18,4% при максимальной для первого эшелона 18,5%, ожидаем снижения. Потенциальный доход за полгода — от 9%.
ГТЛК
Серия 002Р-03
ГТЛК — финансовый институт поддержки транспортной отрасли РФ через услуги лизинга. Основа кредитоспособности — поддержка 100%-го акционера, государства. Это выражается в практически ежегодной докапитализации и получении льготных кредитов.
Качество активов удовлетворительное, крупнейший заемщик — Аэрофлот с долей 18% от портфеля кредитов. Достаточность капитала с учетом возможного недорезервирования в отчетности средняя.
Выпуск 002Р-03 с условной YTM 19,3% имеет лучшую доходность среди облигаций 2-го эшелона, ожидаем доход 10% за полгода и 18,6% за год.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Главное
• Минфин молчит: флоатеры не объявлял, занял выжидательную позицию.
• Ожидаем отмену аукционов ведомства на этой неделе.
• Пока сохраняем ожидания по снижению ставки в конце III или IV квартала 2024 г.
• Рубль укрепился ниже 91 за доллар — умеренно позитивно.
• Нефть Urals выше $70 за баррель — умеренно позитивно.
• В портфель добавляем ЕвразХолдинг Финанс вместо облигаций Ульяновской области.
В деталях
Ожидаем вторую попытку разместить новые выпуски длинных ОФЗ — возможна отмена аукционов. Участники рынка ОФЗ уже хотят видеть от Минфина доходности свыше 14,5% по самым длинным ОФЗ, а таких доходностей уже не было более 10 лет. Однако не думаем, что ведомство готово давать такую премию ко вторичному рынку сейчас. Не исключаем административное решение, но склоняемся к отмене аукционов.
Ситуацию с повышением ставки из-за возможного превышения инфляции таргета на 2% — 6% вместо 4% и прогноза ЦБ в 4,8% — и прочих факторов, вроде ускорения роста экономики, рынка труда, заморозки и прочего, считаем преждевременной. ЦБ понимает, что нужно дождаться отмены льготной ипотеки, на которую вместе с семейной прямо или косвенно, через застройщиков, приходится свыше 50% всех банковских кредитов в России.
В долгосрочной перспективе у нас умеренно позитивный взгляд на рынок, поскольку к 2025–2026 гг. ожидаем постепенного снижения доходностей длинных ОФЗ до 9–11% с более чем 14%.
Меняем облигации Ульяновской области на ЕвразХолдинг Финанс с максимальной условной YTM среди 1-го эшелона до стабилизации ситуации с Минфином. ЕВРАЗ НТМК (эмитент ЕвразХолдинг Финанс) — российский стальной дивизион группы Evraz plc. Занимает сильные позиции в производстве стали для строительной и железнодорожной отрасли в РФ (54% выручки), имеет высокую маржинальность по EBITDA на уровне 27% из-за вертикальной интеграции в железную руду, а также очень низкую долговую нагрузку: Чистый долг/EBITDA — 0,8x.
Условная YTM 18,6% — максимум для 1-ого эшелона, ожидаем снижения. Потенциальный доход за полгода — 10%, привлекательно.
Эмитенты и выпуски
ПКБ
ПКБ БО 001P-04
Первое клиентское бюро (ПКБ) — крупный, цифровой (технологичный) коллектор на российском рынке с долей 20%. Основа кредитоспособности — очень низкие финансовые риски и крепкий бизнес профиль. Так, долговая нагрузка крайне низкая по показателю Скорректированный чистый долг/Cash EBITDA — 0,7x, а достаточность капитала очень высокая: Скорректированный капитал/Кредиты — 60%. 50% условного портфеля кредитов погашается в течение года, что полностью покроет все долги.
Костяк портфеля ПКБ — 0,8 млн платящих клиентов. 60% платят через приставов, а оставшиеся 40% — по графику ПКБ, чтобы списать большую часть долга и полностью обелить кредитную историю. Акционер сменился с Baring Vostok на Романа Ковалева, обладающего опытом в финансовой сфере.
Ожидаем повышения рейтинга до ruA- или ruA после завершения всех расчетов после смены акционера. ПКБ торгуется с доходностью на 1% выше облигаций с похожим рейтингом, ожидаем доход по выпуску 001Р-04 (переоценка тела + купон + реинвестирование) 12% за полгода.
Норильский никель
Серия БО-001Р-07
Норильский никель занимается добычей и первичной переработкой никеля, меди, металлов платиновой группы (МПГ) и побочных продуктов с долей экспорта около 90%. Доля на мировом рынке палладия достигает 40%, а высокосортного никеля — 17%. По себестоимости входит в топ-10 в мире. Долговая нагрузка низкая: Чистый Долг/EBITDA — 1,2х.
Ожидаем доход 10% за полгода по выпуску с переменным купоном (ключевая ставка + 1,3%). Облигация торгуется с условной доходностью 18,5% — почти максимальная среди бумаг эмитентов 1-го эшелона, а также имеет ежемесячные купонные выплаты, что больше подходит розничным инвесторам.
У аналитиков БКС Мир инвестиций «Нейтральный» взгляд на акции компании с целевой ценой 180 руб.
Сегежа
Серия 002P-05R
Сегежа занимается лесозаготовкой и деревообработкой, кейс основан на слабом рубле и поддержке 62%-го акционера АФК Система. Компания сильно пострадала из-за санкций — пришлось перенаправить часть продукции из Европы в Китай, что сильно увеличило издержки.
Ожидаем снижения долговой нагрузки с заоблачных 17х до 5,5х в 2024 г. на фоне слабого рубля по 95 за доллар — эффект уже был во II квартале 2023 г., когда EBITDA увеличилась в три раза при среднем курсе 81 за доллар. Чистый Долг/EBITDA АФК Система составляет около 3,8х, но погасить треть долга можно, продав долю в Ozon.
Помощь Сегеже при этом никак не повлияет на долговую нагрузку. Пропорционально консолидированная EBITDA составляет 150–160 млрд руб., из которых на стабильный бизнес МТС приходится 70%.
Ожидаем снижения доходности до более приемлемых 22%, или на 7% к выпускам АФК Система. Потенциальный доход: 23% за полгода, 36% — за год.
У аналитиков БКС Мир инвестиций «Негативный» взгляд на акции компании с целевой ценой 3,7 руб.
ЕвразХолдинг Финанс
Серия 001Р-03
ЕВРАЗ НТМК (эмитент ЕвразХолдинг Финанс) — российский стальной дивизион группы Evraz plc. Занимает сильные позиции в производстве стали для строительной и железнодорожной отрасли в РФ (54% выручки), имеет высокую маржинальность по EBITDA (27%) из-за вертикальной интеграции в железную руду, а также характеризуется очень низкой долговой нагрузкой по показателю Чистый долг/EBITDA 0,8x. Доля экспорта — 38% от выручки, приходится в основном на Азиатский регион.
Условная YTM 18,6% — максимум для 1-го эшелона, ожидаем снижения. Потенциальный доход за полгода 10% — привлекательно.
Евроторг (Ритейл Бел Финанс)
Серия 001Р-02
Ритейл Бел Финанс — специальная компания для привлечения долга белорусского продуктового ритейлера Евроторг, аналога российских X5 Group и Магнита. Доля рынка в Белоруссии достигает 20%, низкая долговая нагрузка по показателю Чистый Долг/EBITDA — 1,6х, рентабельность по EBITDA — 12%, не хуже, чем в среднем по рынку.
Ожидаем снижения доходности выпуска 001Р-02 на 1–2% в течение полугода, что позволит заработать 9–10% за полгода.
МТС
Серия 002Р-05
МТС — крупный мобильный оператор сотовой связи в России с долей рынка 31%, средней эффективностью: рентабельность по EBITDA на уровне 39%. Низкая долговая нагрузка: Чистый Долг/EBITDA — 1,9x. Основной акционер, АФК Система, оказывает умеренно негативное влияние на МТС из-за долга на уровне холдинга.
Выпуск 002Р-05 с предлагает лучшую условную доходность 18,5% среди эмитентов 1-го эшелона. Средняя премия выпуска к эшелону и собственной кривой составляет 0,3–0,5%. Считаем, что такая премия может существенно снизиться, а потенциальный доход составит 10% за полгода по выпуску МТС 002P-05 с YTM 18,5%.
У аналитиков БКС Мир инвестиций «Позитивный» взгляд на акции компании с целевой ценой 380 руб.
Россия
Серия 26244
Серия 26243
Россия имеет отрицательный чистый долг, экономика растет.
YTM 13,5% по ОФЗ 26243 и 26244 на 0,2% выше кривой ОФЗ из-за их первичного размещения — закончится в течение 2-х месяцев. YTM 13,5% соответствует уровням марта 2022 г., когда после месячной паузы торги госбумагами возобновились. Считаем, что доходности длинных ОФЗ слишком сильно упали, и на этих уровнях бумаги привлекательны для покупки. Дополнительным драйвером могут стать комментарии Минфина по планам на II квартал 2024 г
Россети Ленэнерго
Серия 001Р-01
Россети Ленэнерго – эмитент первого эшелона, рейтинг ruAAA. Естественный монополист в сфере энергоснабжения (передача электроэнергии по проводам) в Санкт-Петербурге и Ленинградской области с очень высокой маржинальностью по EBITDA 54% и очень низкой долговой нагрузкой 0,1х EBITDA.
Тарифы регулируются. Акционеры: 67% — Россети, 29% — у РФ, 4% — в свободном обращении. Россети также имеют очень низкую долговую нагрузку — около 0,9х EBITDA.
Выпуск 001Р-01 — условная доходность 18,4% при максимальной для первого эшелона 18,5%, ожидаем снижения. Потенциальный доход за полгода — от 9%.
ГТЛК
Серия 002Р-03
ГТЛК — финансовый институт поддержки транспортной отрасли РФ через услуги лизинга. Основа кредитоспособности — поддержка 100%-го акционера, государства. Это выражается в практически ежегодной докапитализации и получении льготных кредитов.
Качество активов удовлетворительное, крупнейший заемщик — Аэрофлот с долей 18% от портфеля кредитов. Достаточность капитала с учетом возможного недорезервирования в отчетности средняя.
Выпуск 002Р-03 с условной YTM 19,3% имеет лучшую доходность среди облигаций 2-го эшелона, ожидаем доход 10% за полгода и 18,6% за год.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter