27 мая 2024 General Invest | Элемент
На СПБ Бирже планируется первое для этой торговой площадки IPO компании ГК «Элемент», дочерней компании АФК Система и государ-ственного Ростеха.
Группа компаний «Элемент» — крупнейший российский производитель микроэлектроники.
Компания была создана в результате слияния активов «Ростеха» и АФК «Система» в сфере микроэлектроники в 2019 году.
основные параметры IPO ГК Элемент
Предполагаемая дата листинга и начала торгов –конец мая – начало июня 2024 года.
В рамках IPO инвесторам будут предложены акции компании дополнительного выпуска.
Ожидается, что по результатам IPO free-float составит не менее 13%.
Размещение пройдет по схеме Cash-In (все средства от IPO пойдут в бизнес компании, на его развитие).
Привлеченные в ходе IPO средства будут направлены на финансирование программы развития, которая предполагает расширение действующих и создание новых производств, поддержку запуска новых продуктов и экспансию на международные рынки.
Элемент рассчитывает на включение бумаг в котировальный список первого уровня, в этом случае IPO будет доступно и неквалифицированным инвесторам.
Головное юрлицо группы — АО «Элемент» — находится под блокирующими санкциями США, его некоторые дочерние предприятия, например один из крупнейших в России производителей микросхем завод «Микрон», также попали под ограничительные меры. СПБ Биржа тоже включена в американский SDN-лист, что привело к приостановке торгов всеми иностранными активами на площадке (США, Гонконг, Европа). – подробнее в разделе «Санкции» далее в данном обзоре.
Описание компании
Группа компаний «Элемент» — крупнейший российский производитель микроэлектроники. Компания была создана в результате слияния активов «Ростеха» и АФК «Система» в сфере микроэлектроники в 2019 году. «Ростех» и входящая в него «Росэлектроника» получили в совместном предприятии (СП) 49,99%, а «РТИ-Микроэлектроника», структура АФК «Система», стала владельцем 50,01% акций, доплатив «Ростеху» 1,35 млрд. за разницу для получения контрольной доли.
В холдинг вошли 19 предприятий, специализирующихся на разработке, производстве и сертификации электронной компонентной базы. По данным на 2024 год, в СП входит более 30 компаний, которые занимаются производством интегральных микросхем, полупроводниковых приборов, силовой электроники, модулей, корпусов для микросхем и контактирующих устройств, а также радиоэлектронной аппаратуры.
Полный список предприятий не раскрывается, но одним из основным активов является зеленоградский завод «Микрон», который занимает ведущее положение на рынке чипов для документов, в том числе для загранпаспортов нового образца, и банковских карт.
В целом же, по оценке группы, она обеспечивает более 50% российского производства электронной компонентной базы. Численность персонала группы составила 8 745 человек (+22% г/г).
Рынок микроэлектроники
По данным аудиторской компании Kept, в период с 2020 по 2022 год среднегодовой темп роста российского рынка микроэлектроники составил около 22,1% в год, что существенно выше аналогичных показателей мирового рынка (14%). В 2023 г. рынок вырос на 38%, с 210 млрд до 289 млрд. руб. Объем продукции именно российских производителей увеличился с 45 млрд руб. до 59 млрд. руб. (+30%), то есть около 20% от общего рынка
Эксперты Kept отмечают, что в 2022-2023 гг. на рынке наблюдался пик потребления на фоне ажиотажного спроса на ЭКБ со стороны производителей конечной продукции в результате введенных торговых ограничений, который покрывался преимущественно за счет импортных поставок. В исследовании Kept говорится, что доля азиатских стран составляла около 70%.
Рынок продукции российских производителей характеризуется высокой степенью консолидации. В 2022 г. на долю топ-5 компаний пришлось около 80% по показателю выручки. При этом на российском рынке микроэлектроники значительную долю занимают IDM-игроки, характеризующиеся высоким уровнем вертикальной интеграции.
Структура потребления ЭКБ в РФ значительно отличается от мировой в силу специфики локального производства. Наибольший спрос на российском рынке со стороны отраслей потреблении микроэлектронной продукции приходится на цифровые ИС – около 64% от совокупного потребления ЭКБ. Основным отличием российского рынка от мирового является преобладание промышленности (включая городскую инфраструктуру и ЖКХ) в структуре потребления ЭКБ, доля которой по итогам 2023 г. оценочно составила 66% в денежном выражении. При этом более низкий спрос со стороны сегмента вычислительной инфраструктуры и телекоммуникаций по сравнению с мировым вызван низким уровнем локализации производства в этих отраслях в России.
В базовом сценарии аналитики Kept прогнозируют, что до 2030 года российский рынок микроэлектроники будет расти в среднем на 15,2% в год и достигнет 780 млрд. руб. в 2030 г., а доля отечественных производителей на российском рынке в общем объеме достигнет 45%. В оптимистичном сценарии объем рынка может вырасти до 1,05 трлн. руб. По мнению экспертов, рост будет обусловлен как глобальными факторами, такими как цифровизация экономики и внедрение новых технологий, так и российскими, включая тренд на импортозамещение и локализацию отраслей потребления микроэлектроники, а также меры господдержки. Говоря о господдержке, в 2023 году на господдержку сектора микроэлектроники было выделено 147 млрд руб., а в 2024 г эта цифра составит 210 млрд, по словам министра промышленности и торговли Дениса Мантурова.
Кроме того, рынок дружественных стран, по данным Kept, составляет 40% от мирового - и удвоится к 2030 году. А Элемент одним из направлений своей стратегии заявляет выход на рынки дружественных стран.
Описание деятельности ГК «Элемент»
ГК «Элемент» — единственная в России компания на рынке ЭКБ с полным циклом разработки и производства. Предприятия ГК «Элемент» охватывают все четыре этапа производства микроэлектронной продукции. Это дизайн-центры (fables, занимаются производством и проектированием микросхем), заводы, производящие ЭКБ (контрактное производство, foundry, специализируются на выпуске ЭКБ или выполнении части операций производственного процесса), производители интегрированных устройств (integrated device manufacturer, IDM, специализируются как на разработке и проектировании, так и на производстве микроэлектроники в едином корпусе), производители комплектующих и материалов (специализируются на производстве корпусов для дискретных устройств и модулей, а также материалов для производства пластин).
Компания на 30% обеспечена собственной и партнерской линейкой производственного оборудования.
По данным компании, в нее входит девять производственных активов, 10 дизайн-центров и фабрика по корпусированию в Китае. Группа производит 2,2 тыс. различных изделий. Имеющийся у группы технологический базис производства включает диаметр пластин от 100 до 20 мм и топологию микросхем от 3 мкм до 90 нм с возможностью производства до 120 тыс. пластин в год в 200 мм эквиваленте. Технологические компетенции в разработке позволяют вести разработку микросхем по топологическим нормам от 3 мкм до 22 нм.
В 2022 г. группа приступила к разработке и производству программируемых логистических контроллеров, интерфейсных модулей на российской программно-аппаратной платформе быстрой разработке электронных устройств (Vostok) для промышленной электроники, робототехники и образования на основе российской электронной компонентной базы.
В 2023 г. создана производственная компания для реализации проекта по созданию производства интегральных микросхем и полупроводниковых приборов в металлополимерных корпусах.
Клиенты
В настоящее время у ГК «Элемент» 2,9 тыс. клиентов. На долю 10 крупнейших из них приходится 29%. Доля крупнейшего из клиентов сократилась с 12% в 2021 г. до 5% в 2023 г. На органы государственной власти приходится 12% от общего числа заказов.
Основной драйвер роста бизнеса ГК Элемент - повышенный внутренний спрос на российские микрочипы в условиях санкций и других ограничительных мер на поставку в РФ соответствующего оборудования.
Финансы
22 апреля ГК «Элемент» впервые с момента создания холдинга опубликовала консолидированную отчетность по МСФО за 2020-2023 гг.
Основные финансовые показатели
Основные показатели за 2023 год
Выручка выросла на 46% г/г до 35,8 млрд рублей на фоне роста спроса на российскую электронную компонентную базу. При этом темпы роста всего рынка были на уровне 38%
Показатель EBITDA вырос на 68% г/г до 8,7 млрд рублей вследствие увеличения объемов производства и повышения операционной эффективности
Чистая прибыль увеличилась на 93% г/г до 5,3 млрд рублей за счет оптимизации расходов при росте объемов производства.
Чистый долг на конец 2023 г. составлял 10,9 млрд руб.
Соотношение чистого долга к EBITDA - 1,3х против 1,8х годом ранее. Доля льготных источников финансирования (с процентной ставкой от 1% до 3%) в 2023 г. составила 55%, увеличившись в пять раз по сравнению с 2021 г.
Капитальные затраты в 2023 г. выросли почти в четыре раза до 11,8 млрд руб., из них 6,2 млрд руб. пришлось на госсубсидии. Рост капзатрат обусловлен увеличением инвестиций Группы в расширение существующих и создание новых мощностей, а также в разработку новой продукции и технологий. Среди инвестпроектов – расширение производства интегральных микросхем на пластинах диаметром 200 мм, модернизация кристальных производств и запуск линий по корпусированию микросхем в пластик. Новые разработки включают запуск в серийное производство серии 32-разрядных микроконтроллеров на ядрах RISC-V, создание линейки модулей связи и навигации, а также линейки электронной компонентной базы для промышленности и энергетического сектора.
Дивидендная политика компании предполагает выплату в качестве дивидендов не менее 25% чистой прибыли, что транслируется в дивидендную доходность за 2023 г. на уровне около 1%.
Таким образом, результаты за 2023 г. сильные, компания показала рост выручки выше рынка, сильный рост EBITDA и чистой прибыли, а также снижение долговой нагрузки по отношению к EBITDA. В то же время очевидно, что такой рост бизнеса компании обусловлен, прежде всего, благоприятной конъюнктурой рынка, а именно ограничениями из-за санкций на поставку продукции зарубежного производства, а также повышенным текущим спросом на продукцию компании.
Прогнозы
Очевидно, что в ближайшее время основные факторы роста бизнеса компании – тренд на снижение зависимости от импорта, а также высокий спрос на соответствующую продукцию отечественного производства, - сохранятся. Ожидаем, что в ближайшие годы благодаря сохранению благоприятной конъюнктуры рынка и своему почти монопольному положению на рынке, компания сумеет сохранить опережающие рынок темпы роста выручки и прибыли.
Преимущества компании
Компания работает на масштабном и растущем российском рынке микроэлектроники
Бесспорный лидер на данном рынке с долей выше 50%
Единственный производитель с полным циклом разработки и производства в наиболее востребованных сегментах
Исключительно сильные финансовые показатели в последние годы – рост выручки и прибыли, растущая рентабельность
Высокий уровень господдержки
Сильные перспективы на ближайшие годы
Риски
Непрозрачность бизнеса (не до конца понятен состав активов группы, соотношение долей Ростеха и АФК Системы и т.п.) и качества корпоративного управления
Сохраняющаяся зависимость от импорта оборудования может стать барьером для наращивания производственных мощностей.
Возможное усиление конкуренции со стороны иностранных производителей
Снижение господдержки в будущем может оказать материальное влияние на деятельность Группы и ее финансовые показатели
Инфраструктурные риски, связанные с размещением на СПБ Бирже, что может ограничить базу инвесторов
Уход фактора геополитической напряженности, который сейчас выступает мощным драйвером роста спроса на продукцию компании
Возможное усиление санкционного давления
В схеме размещения ГК Элемент будут принимать участие следующие компании, находящиеся под санкциями:
Эмитент ПАО «Элемент» в настоящее время находится под следующими санкциями: блокирующие санкции (SDN лист) и запрет экспорта США, блокирующие санкции Канады, блокирующие санкции и запрет экспорта Японии, санкции Швейцарии, санкции Евросоюза.
СПБ Биржа в настоящее время находится под следующими санкциями: блокирующие санкции (SDN лист) США
Брокер по размещению ПАО «Совкомбанк» также находится под блокирующими санкциями ЕС, Великобритании, Новой Зеландии, Швейцарии, Канады, США, Японии, Австралии
НРД – блокирующие санкции ЕС, Швейцарии
Таким образом, эмитент является объектом санкций ряда государств, в случае введения дополнительных санкций против контрагентов Группы, ужесточения санкционного режима против российской экономики или индустрии микроэлектроники в целом, имеется вероятность, что Группа временно может оказаться не в состоянии своевременно и в полном объеме приобретать необходимые для производства материалы и оборудование, а также эффективно реализовывать свою продукцию за рубежом, в том числе в дружественных юрисдикциях. Это может оказать негативное влияние на финансовые результаты и перспективы развития Группы.
Оценка
ГК Элемент установила диапазон размещения акций — от 223,6 руб. до 248,4 руб. за лот, включающий 1 тыс. акций. Это соответствует диапазону капитализации до допэмиссии (pre-money) от 90 млрд. руб. до 100 млрд. руб. или после допэмиссии (post-money) от 112,4 млрд. руб. до 124,8 млрд. руб.
На российском рынке у компании нет аналогов. Оценка компании по прогнозным мультипликаторам P/E24 и EV/EBITDA24 представляет дисконт в районе 50% к западным аналогам, что представляется обоснованным, учитывая огромную разницу в масштабах, технологическом уровне, эффективности и прозрачности.
Дисконты к средним показателям по российскому сектору ИТ составляют 16-27% по P/E24 и EV/EBITDA24 и порядка 12%-21% по P/S24. Но нужно учитывать, что все они непрямые аналоги, многие из компаний демонстрируют более высокие темпы роста и финансовой эффективности, и ни одна из указанных компаний не является столь капиталоемкой, как ГК Элемент.
Таким образом, полагаем, что диапазон размещения акций ГК Элемент выглядит достаточно обоснованным, но участие в размещении более интересно в области нижней границы цены размещения.
Заключение
ГК Элемент —лидер отрасли микроэлектроники в РФ, обладающий значительным потенциалом по расширению мощностей, технологий и ассортимента производимой продукции. Компания является бенефициаром текущей конъюнктуры рынка, обусловленной значительными санкционными ограничения, требованиями к импортозамещению и высоким спросом на продукцию компании. Рынок микроэлектроники, по оценкам, будет расти не менее, чем на 15%, а у ГК Элемент как лидера рынка есть потенциал показывать в ближайшие годы темпы роста, значительно опережающие рынок. Кроме того, компания является бенефициаром мер господдержки, которые выражаются, как в льготах (налоговых, регуляторных), так и в прямых финансовых субсидиях. Финансовые показатели компании за последние два года значительно улучшились, при высоких темпах роста компании удалось увеличить рентабельность. При это следует отметить и текущие ограничения, такие как ограничения по производственных мощностям в условиях взрывного спроса на продукцию компании, технологическое отставание, зависимость от импортного оборудования, недостаточная прозрачность, зависимость от госсубсидий. Санкционные риски также могут оказать влияние на материальное положение компании. Размещение акций на открытом рынке позволит компании получить средства для дальнейшего развития и реализации текущих конъюнктурных возможностей. Полагаем, что участие в IPO будет интересно по ценам в области нижней границы диапазона размещения.
УМЕРЕННО-ПОЗИТИВНЫЙ, с учетом санкционных рисков
https://generalinvest.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter