14 июня 2024 БКС Экспресс Холоденко Оксана
Второе полугодие может оказаться жарким — на мировые рынки придет волатильность. Такой прогноз обусловлен рядом факторов.
«Пузыря всего» пока не наблюдается. Негативные триггеры могут быть связаны с американской экономикой и действиями ФРС, геополитикой, рынком недвижимости, структурными проблемами еврозоны.
Давайте остановимся на последнем моменте и оценим долговую проблему еврозоны, есть ли она и насколько опасна для мировой финансовой системы.
Экскурс в прошлое
Европейский долговой кризис — прямой продолжение глобального финансового кризиса 2007–2009 гг. В 2007 г. взорвался рынок недвижимости в США. Первыми пострадали банки, балансы которых были переполнены ипотекой низкого качества и производными от нее финансовыми продуктами. Это перекинулось на реальный сектор. Справится с кризисом помогли меры господдержки, включая фискальное и монетарное стимулирование, прямые интервенции.
Первой европейской страной, на которую перекинулся кризис США стала Исландия. Банковская система Исландии завершила приватизацию в 2003 г. Совокупные активы финансового сектора страны превзошли 1000% ВВП, внешний долг превысил 500%. В 2008 г. набег вкладчиков спровоцировал коллапс банка Landsbankinn.
Европейский долговой кризис официально стартовал в 2009 г. Он был спровоцирован высоким уровнем государственного долга. Эпицентром стала группа стран PIIGS — Португалия, Ирландия, Италия, Греция и Испания. Каждая из стран прославилась вкладом в системный кризис региона. Речь идет о взрыве рынка недвижимости в Испании, провале банковского сектора Ирландии, стагнации экономики Португалии и Италии, неэффективном сборе налогов в Греции. Взлетели доходности суверенных облигаций. Пример: в 2010–2011 гг. доходность португальских 10-леток взлетела с 4,4% до 16,4%, соотношение долг/ ВВП Греции в 2015 г. достигло 175%. Наблюдался политический кризис. Регуляторы еврозоны отреагировали интервенциями. В частности, с 2008 по 2016 г. ставка ЕЦБ была снижена с 4,25% до 0%.
Долговой кризис в регионе формально завершился в 2015 г. после согласования пакета помощи Греции в размере 86 млрд евро, но на этом проблемы еврозоны не закончились. В 2016 г. акции Deutsche Bank потеряли почти 40%. В начале сентябре 2016 г. банк рапортовал о падении чистой прибыли по итогам II кв. на 98% — до лишь 20 млн евро, что вынудило финучреждение отказаться второй год подряд от выплаты бонусов. Акции DBK установили исторический минимум в 2020 г.
Пандемия коронавируса привела к новой кризисной ситуации. Рецессия в еврозоне продлилась полгода. Во II квартале 2020 г. ВВП региона провалился на 11,3% (кв/кв). За этим последовала стагнация экономики на фоне усиления геополитических и внешнеторговых рисков. Давайте посмотрим, не привело ли это к новой долговой проблеме в регионе.
Актуальна ли долговая проблема
Предлагаю оценить ситуацию в двух плоскостях. Первая — экономическая. По соотношению «долг / ВВП» еврозоны сейчас выглядит достаточно нейтрально, хотя угрожающие признаки есть. Маастрихтский договор 1992 г., который де-юре положил начало Европейскому союзу, предполагает несколько критериев для вступления стран в Европейский валютный союз. Среди них: дефицит госбюджета не должен превышать 3% ВВП, государственный долг не должен быть выше 60% ВВП. Речь идет о вступлении, но эти значения можно анализировать в качестве референсных.
В еврозоне речь идет о 89% по сравнению с 122% США. В пандемийный 2020 г. соотношение «долг / ВВП» еврозоны составляло 97% — исторический максимум. В страновом разрезе: Греция — 162%, Италия — 137%, Франция — 111%, Испания — 108%. Исторический максимум по показателю наиболее проблемной из стран PIIGS Греции был достигнут не в ходе долгового кризиса, а в 2020 г. — 207%. По итогам 2023 г. дефицит бюджета еврозоны составил -3,6%. В списке аутсайдеров Италия (-7,2%), Франция (-5,5%).
Вторая плоскость — рыночная, то есть доходности гособлигаций. На пике европейского долгового кризиса в 2011–2012 гг. доходности 10-летних суверенных бондов Италии и Испании были близки к 7,5% годовых. По греческим выпускам наблюдались 37%. Сейчас доходности Германии, Испании, Греции, Италии находятся в диапазоне от 2,5% до 5%. С начала 2022 г. они сделали новый рывок наверх на фоне усиления геополитических рисков. Экономическая стагнация в регионе, в частности, его крупнейшей экономике Германии заставила ЕЦБ перейти к стимулирующей фазе кредитно-денежной политике. В июне центробанк еврозоны снизил все три базовые процентные ставки, впервые с сентября 2023 г. Давайте оценим ситуацию поподробней.
Политика ЕЦБ и банки
По итогам заседания ЕЦБ указал на ослабление базовой инфляции и инфляционных ожиданий. Регулятор намерен убедиться в возвращении ценового давления к 2% целевому ориентиру. ЕЦБ намерен сохранять инфляцию на ограничительных уровнях.
ЕЦБ занимается сокращением баланса. Это нужно, чтобы избежать пузырей в финансовых активах. С осени баланс ЕЦБ сократился с 8,8 млрд евро до 6,6 млрд евро. Перед кризисом, спровоцированным пандемией коронавируса, показатель составлял 4,7 млрд евро.
Портфель бумаг, приобретенных в рамках антикризисной программы APP, снижается последовательно и предсказуемо. Полученные от истекших бумаг средства не реинвестируются. Аналогичный процесс в рамках программы PEPP продолжится до конца первой половины 2024 г. Во II полугодии регулятор намерен сокращать портфель PEPP в среднем на 7,5 млрд евро в месяц. Реинвестиции истекших в рамках PEPP бумаг продолжатся до конца 2024 г.
Банки продолжают возвращать средства, полученные в рамках долгосрочных программ рефинансирования. Управляющий совет ЕЦБ регулярно оценивает, как таргетированные операции кредитования банковской системы и продолжающееся погашение этих кредитов влияют на ситуацию в монетарной политике.
С 2015 г. показатели достаточности капитала системно значимых финучреждений еврозоны увеличились примерно на 20%. Общий коэффициент достаточности увеличился с 16% до 19,7%.
Доля проблемных кредитов за аналогичный период сократилась с 7,5% до 2%. Речь идет об общем показателе. Без «кэша» и депозитов до востребования со II квартала 2020 г. по IV квартал 2023 г. коэффициент снизился с 3,5% до 2,5%. Речь идет о банках, которые напрямую регулирует ЕЦБ. Совокупная ROE этих финучреждений с 2016 г. выросла с 5,5% до 9%.
Так грозит еврозоне долговой кризис?
Такие риски есть, но пока они невысокие. Ситуация в еврозоне выглядит как непрекращающийся процесс с периодическими эпизодами эскалации, усилением политических рисков и турбулентности на финансовых рынках. Для новой волны кризиса в регионе может быть достаточно наступления рецессии в США. Согласно прогнозу ФРБ Нью-Йорка, вероятность реализации такого сценария весной 2025 г. чуть превышает 50%. Сроки снижения ключевой ставки ФРС потихоньку сдвигаются на отдаленную перспективу. Риски, связанные с долговой проблемой еврозоны, могут быть действительно актуальны в следующем году.
Европейские индексы начали корректироваться. В качестве локального негативного фактора стоит отметить политическую напряженность во Франции, конкретно потенциальную победу партии Марин Ле Пен «Национальное объединение» на предстоящих парламентских выборах. Они пройдут в июне–июле. При реализации такого сценарии возможна остановка некоторых реформ, смягчение бюджетной политики, понижение кредитного рейтинга Франции.
Движения на европейском рынке можно отыграть при помощи производных инструментов, которые торгуются на Мосбирже. DAX- — расчетный фьючерс без покупки активов в Германии. Позволяет отыграть тенденции одноименного индекса. Фьючерс STOX- позволяет сделать ставку на движения базового индекса, который включает топ-50 компаний еврозоны из около 7 стран. Сильную турбулентность на финансовых рынках можно будет отыграть при помощи фьючерсов на золото (GOLD-).
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
«Пузыря всего» пока не наблюдается. Негативные триггеры могут быть связаны с американской экономикой и действиями ФРС, геополитикой, рынком недвижимости, структурными проблемами еврозоны.
Давайте остановимся на последнем моменте и оценим долговую проблему еврозоны, есть ли она и насколько опасна для мировой финансовой системы.
Экскурс в прошлое
Европейский долговой кризис — прямой продолжение глобального финансового кризиса 2007–2009 гг. В 2007 г. взорвался рынок недвижимости в США. Первыми пострадали банки, балансы которых были переполнены ипотекой низкого качества и производными от нее финансовыми продуктами. Это перекинулось на реальный сектор. Справится с кризисом помогли меры господдержки, включая фискальное и монетарное стимулирование, прямые интервенции.
Первой европейской страной, на которую перекинулся кризис США стала Исландия. Банковская система Исландии завершила приватизацию в 2003 г. Совокупные активы финансового сектора страны превзошли 1000% ВВП, внешний долг превысил 500%. В 2008 г. набег вкладчиков спровоцировал коллапс банка Landsbankinn.
Европейский долговой кризис официально стартовал в 2009 г. Он был спровоцирован высоким уровнем государственного долга. Эпицентром стала группа стран PIIGS — Португалия, Ирландия, Италия, Греция и Испания. Каждая из стран прославилась вкладом в системный кризис региона. Речь идет о взрыве рынка недвижимости в Испании, провале банковского сектора Ирландии, стагнации экономики Португалии и Италии, неэффективном сборе налогов в Греции. Взлетели доходности суверенных облигаций. Пример: в 2010–2011 гг. доходность португальских 10-леток взлетела с 4,4% до 16,4%, соотношение долг/ ВВП Греции в 2015 г. достигло 175%. Наблюдался политический кризис. Регуляторы еврозоны отреагировали интервенциями. В частности, с 2008 по 2016 г. ставка ЕЦБ была снижена с 4,25% до 0%.
Долговой кризис в регионе формально завершился в 2015 г. после согласования пакета помощи Греции в размере 86 млрд евро, но на этом проблемы еврозоны не закончились. В 2016 г. акции Deutsche Bank потеряли почти 40%. В начале сентябре 2016 г. банк рапортовал о падении чистой прибыли по итогам II кв. на 98% — до лишь 20 млн евро, что вынудило финучреждение отказаться второй год подряд от выплаты бонусов. Акции DBK установили исторический минимум в 2020 г.
Пандемия коронавируса привела к новой кризисной ситуации. Рецессия в еврозоне продлилась полгода. Во II квартале 2020 г. ВВП региона провалился на 11,3% (кв/кв). За этим последовала стагнация экономики на фоне усиления геополитических и внешнеторговых рисков. Давайте посмотрим, не привело ли это к новой долговой проблеме в регионе.
Актуальна ли долговая проблема
Предлагаю оценить ситуацию в двух плоскостях. Первая — экономическая. По соотношению «долг / ВВП» еврозоны сейчас выглядит достаточно нейтрально, хотя угрожающие признаки есть. Маастрихтский договор 1992 г., который де-юре положил начало Европейскому союзу, предполагает несколько критериев для вступления стран в Европейский валютный союз. Среди них: дефицит госбюджета не должен превышать 3% ВВП, государственный долг не должен быть выше 60% ВВП. Речь идет о вступлении, но эти значения можно анализировать в качестве референсных.
В еврозоне речь идет о 89% по сравнению с 122% США. В пандемийный 2020 г. соотношение «долг / ВВП» еврозоны составляло 97% — исторический максимум. В страновом разрезе: Греция — 162%, Италия — 137%, Франция — 111%, Испания — 108%. Исторический максимум по показателю наиболее проблемной из стран PIIGS Греции был достигнут не в ходе долгового кризиса, а в 2020 г. — 207%. По итогам 2023 г. дефицит бюджета еврозоны составил -3,6%. В списке аутсайдеров Италия (-7,2%), Франция (-5,5%).
Вторая плоскость — рыночная, то есть доходности гособлигаций. На пике европейского долгового кризиса в 2011–2012 гг. доходности 10-летних суверенных бондов Италии и Испании были близки к 7,5% годовых. По греческим выпускам наблюдались 37%. Сейчас доходности Германии, Испании, Греции, Италии находятся в диапазоне от 2,5% до 5%. С начала 2022 г. они сделали новый рывок наверх на фоне усиления геополитических рисков. Экономическая стагнация в регионе, в частности, его крупнейшей экономике Германии заставила ЕЦБ перейти к стимулирующей фазе кредитно-денежной политике. В июне центробанк еврозоны снизил все три базовые процентные ставки, впервые с сентября 2023 г. Давайте оценим ситуацию поподробней.
Политика ЕЦБ и банки
По итогам заседания ЕЦБ указал на ослабление базовой инфляции и инфляционных ожиданий. Регулятор намерен убедиться в возвращении ценового давления к 2% целевому ориентиру. ЕЦБ намерен сохранять инфляцию на ограничительных уровнях.
ЕЦБ занимается сокращением баланса. Это нужно, чтобы избежать пузырей в финансовых активах. С осени баланс ЕЦБ сократился с 8,8 млрд евро до 6,6 млрд евро. Перед кризисом, спровоцированным пандемией коронавируса, показатель составлял 4,7 млрд евро.
Портфель бумаг, приобретенных в рамках антикризисной программы APP, снижается последовательно и предсказуемо. Полученные от истекших бумаг средства не реинвестируются. Аналогичный процесс в рамках программы PEPP продолжится до конца первой половины 2024 г. Во II полугодии регулятор намерен сокращать портфель PEPP в среднем на 7,5 млрд евро в месяц. Реинвестиции истекших в рамках PEPP бумаг продолжатся до конца 2024 г.
Банки продолжают возвращать средства, полученные в рамках долгосрочных программ рефинансирования. Управляющий совет ЕЦБ регулярно оценивает, как таргетированные операции кредитования банковской системы и продолжающееся погашение этих кредитов влияют на ситуацию в монетарной политике.
С 2015 г. показатели достаточности капитала системно значимых финучреждений еврозоны увеличились примерно на 20%. Общий коэффициент достаточности увеличился с 16% до 19,7%.
Доля проблемных кредитов за аналогичный период сократилась с 7,5% до 2%. Речь идет об общем показателе. Без «кэша» и депозитов до востребования со II квартала 2020 г. по IV квартал 2023 г. коэффициент снизился с 3,5% до 2,5%. Речь идет о банках, которые напрямую регулирует ЕЦБ. Совокупная ROE этих финучреждений с 2016 г. выросла с 5,5% до 9%.
Так грозит еврозоне долговой кризис?
Такие риски есть, но пока они невысокие. Ситуация в еврозоне выглядит как непрекращающийся процесс с периодическими эпизодами эскалации, усилением политических рисков и турбулентности на финансовых рынках. Для новой волны кризиса в регионе может быть достаточно наступления рецессии в США. Согласно прогнозу ФРБ Нью-Йорка, вероятность реализации такого сценария весной 2025 г. чуть превышает 50%. Сроки снижения ключевой ставки ФРС потихоньку сдвигаются на отдаленную перспективу. Риски, связанные с долговой проблемой еврозоны, могут быть действительно актуальны в следующем году.
Европейские индексы начали корректироваться. В качестве локального негативного фактора стоит отметить политическую напряженность во Франции, конкретно потенциальную победу партии Марин Ле Пен «Национальное объединение» на предстоящих парламентских выборах. Они пройдут в июне–июле. При реализации такого сценарии возможна остановка некоторых реформ, смягчение бюджетной политики, понижение кредитного рейтинга Франции.
Движения на европейском рынке можно отыграть при помощи производных инструментов, которые торгуются на Мосбирже. DAX- — расчетный фьючерс без покупки активов в Германии. Позволяет отыграть тенденции одноименного индекса. Фьючерс STOX- позволяет сделать ставку на движения базового индекса, который включает топ-50 компаний еврозоны из около 7 стран. Сильную турбулентность на финансовых рынках можно будет отыграть при помощи фьючерсов на золото (GOLD-).
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter