24 февраля 2010
Создание правильного сегмента листинга может способствовать привлечению первоклассных институциональных инвесторов и резкому росту ликвидности российского рынка
С апреля 2010 года на основной площадке (Main Market) Лондонской биржи вступает правило, что с будущего года все эмитенты, акции которых торгуются на этой площадке, включая иностранные компании, разместившие на LSE свои депозитарные расписки, подпадают под требование соблюдать положения Объединенного кодекса корпоративного управления Великобритании. Данный Кодекс, принятый под нажимом институциональных инвесторов в 2003 году, с добавлениями в 2006 году, служит рекомендательным сводом лучшей практики корпоративного управления. Биржи в правилах листинга предусматривают требование к торгуемым компаниям раскрывать в годовом отчете и в отчетах биржи информацию о соблюдении этих правил или объяснять причину, почему они не соблюдаются. Это позволяет инвесторам судить о защищенности их прав и об особенностях работы компании, куда они инвестировали деньги.
До недавнего времени требование о соблюдении этого правила относилось только к «домашним» компаниям. От иностранных эмитентов, имеющих программы депозитарных расписок, требовалось только подтверждение соответствию требований регуляторов своих стран.
В результате сделанных после кризиса выводов о необходимости более четкого регулирования финансовых рынков и появления Доклада Уолкера, касающегося, прежде всего, ужесточения деятельности финансовых институтов, возникли предложения пересмотреть и в очередной раз дополнить Объединенный Кодекс. Ну, и как следующая мера – расширение круга действия правил листинга и распространение их на иностранные компании, торгуемые на основном сегменте Лондонской биржи.
Нужно отметить, что и до принятия данного правила, иностранные компании, выводившие свои акции на основную площадку Лондонской биржи в виде депозитарных расписок, как правило, стремились соответствовать Объединенному Кодексу. Многие удовлетворяли даже более жестким требованиям американского закона Сарбейнса-Оксли 2002 года, для того чтобы американские институциональные инвесторы, ограниченные этими рамками, могли на Лондонской бирже покупать эти бумаги в свои портфели. Так что кардинальным образом новые требования ничего не меняют, закрепляя де-юре то, что уже фактически стало привычной практикой.
Все это не касается малоликвидной площадки альтернативных инструментов – AIM, на которой размещаются компании малой капитализации, причем, только среди квалифицированных инвесторов. Показательна тенденция: слабые требования к системе корпоративного управления – низкая ликвидность.
Не является ли данная ситуация одной из причин недоверия международных инвесторов к россискому рынку, и объяснением относительно скромного его размера, по сравнению с другими международными финансовыми центрами?
Если проанализировать внедрение в компаниях положений российского Кодекса корпоративного управления, реализованное через выполнение требований биржевого листинга, то получается, что соответствуют этим положениям 10–15 компаний, входящих в высший биржевой сегмент листинга А1. Для остальных компаний требования значительно слабее. При этом создается парадоксальная ситуация: большинство компаний размещаются одновременно в Лондоне и в Москве. Там они соответствуют требованиям Объединенного кодекса Великобритании, а здесь – вписываются только в заниженные требования листинга российских бирж. Получается, что серьезные институциональные инвесторы идут покупать акции российских компаний в Лондон, где есть привычная для них удобная инфраструктура, и где их права формально более защищены.
Что мешает российским биржам поднять планку требований к корпоративному управлению? Конкуренция бирж, отсутствие единой фондовой инфраструктуры в виде центрального депозитария, гарантирующей инвестору минимизацию его рисков. А также отсутствие скоординированности в работе по формированию в России международного финансового центра, требующей рассматривать задачу не с точки зрения интересов отдельных участников рынка, а с точки зрения рынка в целом. Регуляторы финансовых рынков заняты разруливанием текущих вопросов, а стратегия развития фондового рынка, по-видимому, решается в кабинетах, перегруженных другой работой.
А ведь есть пример, где фондовая биржа совместно с регулятором, озабоченным судьбой национального фондового рынка, за считанные годы смогли превратить свою страну в настоящий региональный международный финансовый центр. Экономика получила капиталы ведущих интернациональных инвесторов через национальные компании, размещающие акции на домашнем рынке, а не в Лондоне, Нью-Йорке или Гонконге. В конце 90-х гг. бразильский рынок представлял собой картину еще более неприглядную, чем современное состояние российского фондового рынка: большинство крупных национальных компаний торговались на зарубежных площадках, остальные формировали малоликвидный рынок компаний с доминантными акционерами, нарушавшими права миноритарных акционеров, и ограниченным фри флоатом.
Создание к началу 2000 года на национальной бирже Bovespa в Сан-Паоло нового сегмента – Novo Mercado – уровня листинга компаний, добровольно принимающих на себя обязательства применять лучшие стандарты корпоративного управления, позволило Бразилии на волне подъема рынка 2000–2008 гг. провести 155 IPO местных компаний на этом премиальном сегменте и двух промежуточных. При этом только 2 IPO из указанных были проведены одновременно на NYSE, за остальными акциями международные инвесторы пришли на локальную биржу. Рынок из раздробленного неликвида с кучкой компаний с доминантными семейными акционерами превратился в № 1 среди стран БРИК по ликвидности, уступая только Китаю по темпам роста и доходности.
Сейчас Россия находится в фазе, похожей на Бразилию конца 90-х, и ожидание новой волны IPO может дать шанс повторить такой опыт на наших биржах. То есть создание правильного сегмента листинга может способствовать привлечению первоклассных институциональных инвесторов и резкому росту ликвидности российского рынка за счет повышения доверия инвесторов к нему.
До кризиса я разговаривал по поводу этой идеи с председателем совета директоров одной крупной компании, собиравшейся проводить IPO, и получил подтверждение заинтересованности быть пилотом на новом сегменте рынка, если это не увеличит издержки размещения. Поскольку сейчас большинство компаний будут одновременно выходить на биржи в Москве и в Лондоне, где с апреля эмитенты депозитарных расписок полностью подпадают под требование соответствия с Combined Code, являющимся образцом лучшего корпоративного управления, то дополнительных издержек эмитент нести не будет. Вопрос в скорости организации такого сегмента, чтобы синхронизировать его запуск с приливом денег инвесторов и с выходом первых хороших пилотов.
Кстати, сейчас Лондонская биржа переформатирует свою линейку уровней листинга, вводя сегменты Premium и Standard вместо Prime и Secondary, так что создание новых биржевых сегментов сейчас вполне актуально. Рынок инноваций и инвестиций – РИИ ММВБ (ИРК-2) еще один из таких примеров, представляющий, правда, попытку создания организованного рынка частных размещений для инновационных и растущих компаний малой капитализации. Но это, скорее, российский AIM. Для создания привлекательных условий для крупных международных портфельных инвесторов нужно работать с лидерами рынка, повышая доверие к их системе корпоративного управления и расширяя линейку таких компаний, выходящих на IPO в новом, наиболее привлекательном для инвесторов сегменте.
Александр Филатов
С апреля 2010 года на основной площадке (Main Market) Лондонской биржи вступает правило, что с будущего года все эмитенты, акции которых торгуются на этой площадке, включая иностранные компании, разместившие на LSE свои депозитарные расписки, подпадают под требование соблюдать положения Объединенного кодекса корпоративного управления Великобритании. Данный Кодекс, принятый под нажимом институциональных инвесторов в 2003 году, с добавлениями в 2006 году, служит рекомендательным сводом лучшей практики корпоративного управления. Биржи в правилах листинга предусматривают требование к торгуемым компаниям раскрывать в годовом отчете и в отчетах биржи информацию о соблюдении этих правил или объяснять причину, почему они не соблюдаются. Это позволяет инвесторам судить о защищенности их прав и об особенностях работы компании, куда они инвестировали деньги.
До недавнего времени требование о соблюдении этого правила относилось только к «домашним» компаниям. От иностранных эмитентов, имеющих программы депозитарных расписок, требовалось только подтверждение соответствию требований регуляторов своих стран.
В результате сделанных после кризиса выводов о необходимости более четкого регулирования финансовых рынков и появления Доклада Уолкера, касающегося, прежде всего, ужесточения деятельности финансовых институтов, возникли предложения пересмотреть и в очередной раз дополнить Объединенный Кодекс. Ну, и как следующая мера – расширение круга действия правил листинга и распространение их на иностранные компании, торгуемые на основном сегменте Лондонской биржи.
Нужно отметить, что и до принятия данного правила, иностранные компании, выводившие свои акции на основную площадку Лондонской биржи в виде депозитарных расписок, как правило, стремились соответствовать Объединенному Кодексу. Многие удовлетворяли даже более жестким требованиям американского закона Сарбейнса-Оксли 2002 года, для того чтобы американские институциональные инвесторы, ограниченные этими рамками, могли на Лондонской бирже покупать эти бумаги в свои портфели. Так что кардинальным образом новые требования ничего не меняют, закрепляя де-юре то, что уже фактически стало привычной практикой.
Все это не касается малоликвидной площадки альтернативных инструментов – AIM, на которой размещаются компании малой капитализации, причем, только среди квалифицированных инвесторов. Показательна тенденция: слабые требования к системе корпоративного управления – низкая ликвидность.
Не является ли данная ситуация одной из причин недоверия международных инвесторов к россискому рынку, и объяснением относительно скромного его размера, по сравнению с другими международными финансовыми центрами?
Если проанализировать внедрение в компаниях положений российского Кодекса корпоративного управления, реализованное через выполнение требований биржевого листинга, то получается, что соответствуют этим положениям 10–15 компаний, входящих в высший биржевой сегмент листинга А1. Для остальных компаний требования значительно слабее. При этом создается парадоксальная ситуация: большинство компаний размещаются одновременно в Лондоне и в Москве. Там они соответствуют требованиям Объединенного кодекса Великобритании, а здесь – вписываются только в заниженные требования листинга российских бирж. Получается, что серьезные институциональные инвесторы идут покупать акции российских компаний в Лондон, где есть привычная для них удобная инфраструктура, и где их права формально более защищены.
Что мешает российским биржам поднять планку требований к корпоративному управлению? Конкуренция бирж, отсутствие единой фондовой инфраструктуры в виде центрального депозитария, гарантирующей инвестору минимизацию его рисков. А также отсутствие скоординированности в работе по формированию в России международного финансового центра, требующей рассматривать задачу не с точки зрения интересов отдельных участников рынка, а с точки зрения рынка в целом. Регуляторы финансовых рынков заняты разруливанием текущих вопросов, а стратегия развития фондового рынка, по-видимому, решается в кабинетах, перегруженных другой работой.
А ведь есть пример, где фондовая биржа совместно с регулятором, озабоченным судьбой национального фондового рынка, за считанные годы смогли превратить свою страну в настоящий региональный международный финансовый центр. Экономика получила капиталы ведущих интернациональных инвесторов через национальные компании, размещающие акции на домашнем рынке, а не в Лондоне, Нью-Йорке или Гонконге. В конце 90-х гг. бразильский рынок представлял собой картину еще более неприглядную, чем современное состояние российского фондового рынка: большинство крупных национальных компаний торговались на зарубежных площадках, остальные формировали малоликвидный рынок компаний с доминантными акционерами, нарушавшими права миноритарных акционеров, и ограниченным фри флоатом.
Создание к началу 2000 года на национальной бирже Bovespa в Сан-Паоло нового сегмента – Novo Mercado – уровня листинга компаний, добровольно принимающих на себя обязательства применять лучшие стандарты корпоративного управления, позволило Бразилии на волне подъема рынка 2000–2008 гг. провести 155 IPO местных компаний на этом премиальном сегменте и двух промежуточных. При этом только 2 IPO из указанных были проведены одновременно на NYSE, за остальными акциями международные инвесторы пришли на локальную биржу. Рынок из раздробленного неликвида с кучкой компаний с доминантными семейными акционерами превратился в № 1 среди стран БРИК по ликвидности, уступая только Китаю по темпам роста и доходности.
Сейчас Россия находится в фазе, похожей на Бразилию конца 90-х, и ожидание новой волны IPO может дать шанс повторить такой опыт на наших биржах. То есть создание правильного сегмента листинга может способствовать привлечению первоклассных институциональных инвесторов и резкому росту ликвидности российского рынка за счет повышения доверия инвесторов к нему.
До кризиса я разговаривал по поводу этой идеи с председателем совета директоров одной крупной компании, собиравшейся проводить IPO, и получил подтверждение заинтересованности быть пилотом на новом сегменте рынка, если это не увеличит издержки размещения. Поскольку сейчас большинство компаний будут одновременно выходить на биржи в Москве и в Лондоне, где с апреля эмитенты депозитарных расписок полностью подпадают под требование соответствия с Combined Code, являющимся образцом лучшего корпоративного управления, то дополнительных издержек эмитент нести не будет. Вопрос в скорости организации такого сегмента, чтобы синхронизировать его запуск с приливом денег инвесторов и с выходом первых хороших пилотов.
Кстати, сейчас Лондонская биржа переформатирует свою линейку уровней листинга, вводя сегменты Premium и Standard вместо Prime и Secondary, так что создание новых биржевых сегментов сейчас вполне актуально. Рынок инноваций и инвестиций – РИИ ММВБ (ИРК-2) еще один из таких примеров, представляющий, правда, попытку создания организованного рынка частных размещений для инновационных и растущих компаний малой капитализации. Но это, скорее, российский AIM. Для создания привлекательных условий для крупных международных портфельных инвесторов нужно работать с лидерами рынка, повышая доверие к их системе корпоративного управления и расширяя линейку таких компаний, выходящих на IPO в новом, наиболее привлекательном для инвесторов сегменте.
Александр Филатов
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба