11 апреля 2025 БКС Экспресс Куликов Антон
Сохраняем позитивный взгляд на долговой рынок в рублях. Состав портфеля не меняем.
Главное
• Недельная инфляция замедлилась до 0,16% с 0,2% неделей ранее — по-прежнему нейтрально из-за устойчивых компонентов
• C учетом текущего курса рубля сохраняем ожидания по снижению инфляции в апреле
• Макродрайверы: кредитный портфель Сбербанка вырос в марте на 0,8% — умеренно позитивно, на уровне ожиданий
В деталях
Инфляция по устойчивым компонентам за неделю ускорилась с 0,13% до 0,14% из-за туризма
Исключая волатильную плодоовощную продукцию, которая пострадала от заморозков (картофель, помидоры, огурцы, капуста, свекла, яблоки), отмечаем ускорение инфляции с 0,13% до 0,14%. Это нейтрально и соответствует годовым темпам — примерно 6%. Кредитование осталось подавленным, но сохранило сезонный рост в размере около 0,8% в месяц.
Такой рост кредитования сильно уступает темпам II-III кварталов 2024 г. (2-4% в месяц). Сохраняем умеренно позитивный взгляд на рынок в долгосрочной перспективе, так как к 2026–2027 гг. ожидаем постепенное снижение доходностей длинных ОФЗ с более чем 15% до 9–11%.
Выделяем ДелоПортс
Сэтл Групп — крупнейший девелопер на рынке Санкт-Петербурга c долей 22%, а также входит в топ-7 в России. Облигации Сэтл Групп стали жертвой распродажи облигаций всех девелоперов, хотя риски выглядят минимальными. Прибыльность бизнеса лучше конкурентов (рентабельность по EBITDA 30–32% против 24–26% у других девелоперов).
Долговая нагрузка минимальная среди всех девелоперов 2-го эшелона: коэффициент Чистый Долг/EBITDA составляет 0,4x, то есть компания может погасить весь долг за полгода в идеальных условиях. Акционер может погасить весь чистый долг компании из выплаченных дивидендов. Доходность (YTM) к оферте-пут (аналог погашения) через год выглядит очень привлекательно при низких рисках — 29%. Ожидаем доход свыше 16% и 29% за полгода и год.
Эмитенты и выпуски
ДелоПортс — морской порт в Новороссийске на Юге России. ДелоПортс входит в топ-2 портов в России по контейнерообороту с долей рынка 11% и является портом №1 по перевалке зерна, занимая 15% российского рынка. Компания имеет лучшую эффективность в отрасли с рентабельностью по EBITDA в 78% и долей 40-50% на юге России. Входит в одноименную группу «Дело», которая также владеет портами на востоке и западе (через Глобал Портс Инвестментс, эмитенты ВСК и ПКТ), а также Трансконтейнером.
Долговая нагрузка средняя: показатель Чистый долг/EBITDA по итогам 2024 г. составил 2,4х, то есть в идеальных условиях компания может погасить долг менее чем за 2,5 года. Доходность нового выпуска на 1% выше, чем доходность сестринских компаний группы ВСК и ПКТ, при этом рейтинги ВСК, ПКТ и группы Дело находятся в одной и той же категории АА, а ДелоПортс — лучший по эффективности актив группы. Ожидаем доход 15% и более 27% за полгода и год с учетом роста тела облигации из-за уменьшения доходности. Подробнее в нашей идее.
Доходность к погашению (YTM) — 22,7%.
Джи-групп — крупнейший девелопер в Татарстане с долей 10%+ и низкой или очень низкой долговой нагрузкой (на основе предварительных данных оцениваем показатель Чистый Долг/EBITDA около 1х). Эмитент хорошо отчитался за 2024 г., а операционная прибыль до неденежных статей (EBITDA) за II полугодие 2024 г. была на рекордном уровне, несмотря на замедление в отрасли. Эффективность бизнеса (рентабельность по EBITDA 28%) немного лучше, чем в среднем по рынку.
Новый 2-летний выпуск Джи-групп предлагает доходность к погашению (YTM) 26,2%, что на 1% выше по спреду к ОФЗ (разница между доходностями выпуска и ОФЗ с таким же сроком/дюрацией), чем у более короткой бумаги. Вместе с тем доходность текущей облигации более чем на 1% выше, чем у похожего по кредитоспособности 2-х летнего выпуска ЛСР с YTM 23,5%. Ожидаем доход 15% и более 27% за полгода и год.
Доходность к погашению (YTM) — 26,2%.
Сэтл Групп — крупнейший девелопер на рынке Санкт-Петербурга c долей 22%, а также входит в топ-5 в России. Облигации Сэтл Групп стали жертвой распродажи облигаций всех девелоперов, хотя риски выглядят минимальными. Прибыльность бизнеса лучше конкурентов (рентабельность по EBITDA 30–32% против 24–26% у конкурентов), долговая нагрузка минимальная среди всех девелоперов 2-го эшелона (показатель Чистый Долг/EBITDA — 0,4x, может погасить весь долг за полгода в идеальных условиях), а акционер может погасить весь чистый долг компании из выплаченных дивидендов. Ожидаем доход свыше 16% за полгода.
Доходность к погашению (YTM) — 29,2%.
Европлан — крупная российская автолизинговая компания с эффективным бизнесом и низкими финансовыми рисками в устойчивом к кризисам секторе. Портфель Европлана на 85% составляет лизинг под залог легковых иномарок и иностранных грузовиков, которые дорожают из-за роста курса в кризис, а также утильсбора, что уменьшает убытки по портфелю в кризис, так как стоимость залога растет. Поэтому качество активов у Европлана хорошее — на уровне Сбербанка.
Достаточность капитала Европлана по коэффициенту Капитал/Лизинг (Кредиты) достигает очень высокого уровня в 21% — лучше, чем 17% у Сбера. Европлан 001Р-09 предлагает доходность почти на 1% выше облигаций с таким же рейтингом АА, на 1,5%+ выше собственной кривой (на сопоставимом сроке). Прогнозируем снижение доходности на 1%+, ожидаемый доход за полгода и год с учетом переоценки тела более 18% и 33%.
Доходность к погашению (YTM) — 23,1%.
У России отрицательный чистый долг и растущая экономика. По бумагам ожидаем снижения доходности на 1% за полгода и 2–2,5% — за год, так как опережающие индикаторы (повышение налогов, более низкий дефицит бюджета, замедление кредитования, геополитика и курс рубля) указывают на снижение напряженности на рынке облигаций с фиксированным купоном
Доходность к погашению (YTM) — от 15,6% до 16,0%.
Новые технологии — нефтесервисная компания, производящая и обслуживающая насосы для наземной добычи нефти. Долговая нагрузка средняя: 2,1х по показателю Чистый долг/EBITDA. Выпуск предлагает отличную доходность к погашению (YTM) в среднем 2-м эшелоне (рейтинг А) — 27,2% на полтора года, что на 1-1,5% выше собственной кривой и доходностей других машиностроительных компаний (ГМС и Синара ТМ). Потенциальный доход за полгода (купон + переоценка тела) превышает 14% — привлекательно.
Доходность к погашению (YTM) — 29,9%.
ЛСР — топ-5 девелопер в России, занимает 15% на рынке Санкт-Петербурга (топ-2). Долговая нагрузка ЛСР очень низкая: 0,9х по показателю Чистый Долг/EBITDA (может погасить весь долг менее чем за год в идеальных условиях). Продажи ЛСР в IV квартале 2024 г. выросли в квартальном сопоставлении в рублях на 60%, в метрах — на 50%. Худшее для девелоперов позади.
Облигации ЛСР на полтора года торгуются с доходностью 27% годовых — на 1–2% выше собственной кривой и на 1% выше сопоставимых выпусков других девелоперов. Ожидаем доход за полгода и год с учетом переоценки тела более 15% и 30%.
Доходность к погашению (YTM) — 26,7%.
Главное
• Недельная инфляция замедлилась до 0,16% с 0,2% неделей ранее — по-прежнему нейтрально из-за устойчивых компонентов
• C учетом текущего курса рубля сохраняем ожидания по снижению инфляции в апреле
• Макродрайверы: кредитный портфель Сбербанка вырос в марте на 0,8% — умеренно позитивно, на уровне ожиданий
В деталях
Инфляция по устойчивым компонентам за неделю ускорилась с 0,13% до 0,14% из-за туризма
Исключая волатильную плодоовощную продукцию, которая пострадала от заморозков (картофель, помидоры, огурцы, капуста, свекла, яблоки), отмечаем ускорение инфляции с 0,13% до 0,14%. Это нейтрально и соответствует годовым темпам — примерно 6%. Кредитование осталось подавленным, но сохранило сезонный рост в размере около 0,8% в месяц.
Такой рост кредитования сильно уступает темпам II-III кварталов 2024 г. (2-4% в месяц). Сохраняем умеренно позитивный взгляд на рынок в долгосрочной перспективе, так как к 2026–2027 гг. ожидаем постепенное снижение доходностей длинных ОФЗ с более чем 15% до 9–11%.
Выделяем ДелоПортс
Сэтл Групп — крупнейший девелопер на рынке Санкт-Петербурга c долей 22%, а также входит в топ-7 в России. Облигации Сэтл Групп стали жертвой распродажи облигаций всех девелоперов, хотя риски выглядят минимальными. Прибыльность бизнеса лучше конкурентов (рентабельность по EBITDA 30–32% против 24–26% у других девелоперов).
Долговая нагрузка минимальная среди всех девелоперов 2-го эшелона: коэффициент Чистый Долг/EBITDA составляет 0,4x, то есть компания может погасить весь долг за полгода в идеальных условиях. Акционер может погасить весь чистый долг компании из выплаченных дивидендов. Доходность (YTM) к оферте-пут (аналог погашения) через год выглядит очень привлекательно при низких рисках — 29%. Ожидаем доход свыше 16% и 29% за полгода и год.
Эмитенты и выпуски
ДелоПортс — морской порт в Новороссийске на Юге России. ДелоПортс входит в топ-2 портов в России по контейнерообороту с долей рынка 11% и является портом №1 по перевалке зерна, занимая 15% российского рынка. Компания имеет лучшую эффективность в отрасли с рентабельностью по EBITDA в 78% и долей 40-50% на юге России. Входит в одноименную группу «Дело», которая также владеет портами на востоке и западе (через Глобал Портс Инвестментс, эмитенты ВСК и ПКТ), а также Трансконтейнером.
Долговая нагрузка средняя: показатель Чистый долг/EBITDA по итогам 2024 г. составил 2,4х, то есть в идеальных условиях компания может погасить долг менее чем за 2,5 года. Доходность нового выпуска на 1% выше, чем доходность сестринских компаний группы ВСК и ПКТ, при этом рейтинги ВСК, ПКТ и группы Дело находятся в одной и той же категории АА, а ДелоПортс — лучший по эффективности актив группы. Ожидаем доход 15% и более 27% за полгода и год с учетом роста тела облигации из-за уменьшения доходности. Подробнее в нашей идее.
Доходность к погашению (YTM) — 22,7%.
Джи-групп — крупнейший девелопер в Татарстане с долей 10%+ и низкой или очень низкой долговой нагрузкой (на основе предварительных данных оцениваем показатель Чистый Долг/EBITDA около 1х). Эмитент хорошо отчитался за 2024 г., а операционная прибыль до неденежных статей (EBITDA) за II полугодие 2024 г. была на рекордном уровне, несмотря на замедление в отрасли. Эффективность бизнеса (рентабельность по EBITDA 28%) немного лучше, чем в среднем по рынку.
Новый 2-летний выпуск Джи-групп предлагает доходность к погашению (YTM) 26,2%, что на 1% выше по спреду к ОФЗ (разница между доходностями выпуска и ОФЗ с таким же сроком/дюрацией), чем у более короткой бумаги. Вместе с тем доходность текущей облигации более чем на 1% выше, чем у похожего по кредитоспособности 2-х летнего выпуска ЛСР с YTM 23,5%. Ожидаем доход 15% и более 27% за полгода и год.
Доходность к погашению (YTM) — 26,2%.
Сэтл Групп — крупнейший девелопер на рынке Санкт-Петербурга c долей 22%, а также входит в топ-5 в России. Облигации Сэтл Групп стали жертвой распродажи облигаций всех девелоперов, хотя риски выглядят минимальными. Прибыльность бизнеса лучше конкурентов (рентабельность по EBITDA 30–32% против 24–26% у конкурентов), долговая нагрузка минимальная среди всех девелоперов 2-го эшелона (показатель Чистый Долг/EBITDA — 0,4x, может погасить весь долг за полгода в идеальных условиях), а акционер может погасить весь чистый долг компании из выплаченных дивидендов. Ожидаем доход свыше 16% за полгода.
Доходность к погашению (YTM) — 29,2%.
Европлан — крупная российская автолизинговая компания с эффективным бизнесом и низкими финансовыми рисками в устойчивом к кризисам секторе. Портфель Европлана на 85% составляет лизинг под залог легковых иномарок и иностранных грузовиков, которые дорожают из-за роста курса в кризис, а также утильсбора, что уменьшает убытки по портфелю в кризис, так как стоимость залога растет. Поэтому качество активов у Европлана хорошее — на уровне Сбербанка.
Достаточность капитала Европлана по коэффициенту Капитал/Лизинг (Кредиты) достигает очень высокого уровня в 21% — лучше, чем 17% у Сбера. Европлан 001Р-09 предлагает доходность почти на 1% выше облигаций с таким же рейтингом АА, на 1,5%+ выше собственной кривой (на сопоставимом сроке). Прогнозируем снижение доходности на 1%+, ожидаемый доход за полгода и год с учетом переоценки тела более 18% и 33%.
Доходность к погашению (YTM) — 23,1%.
У России отрицательный чистый долг и растущая экономика. По бумагам ожидаем снижения доходности на 1% за полгода и 2–2,5% — за год, так как опережающие индикаторы (повышение налогов, более низкий дефицит бюджета, замедление кредитования, геополитика и курс рубля) указывают на снижение напряженности на рынке облигаций с фиксированным купоном
Доходность к погашению (YTM) — от 15,6% до 16,0%.
Новые технологии — нефтесервисная компания, производящая и обслуживающая насосы для наземной добычи нефти. Долговая нагрузка средняя: 2,1х по показателю Чистый долг/EBITDA. Выпуск предлагает отличную доходность к погашению (YTM) в среднем 2-м эшелоне (рейтинг А) — 27,2% на полтора года, что на 1-1,5% выше собственной кривой и доходностей других машиностроительных компаний (ГМС и Синара ТМ). Потенциальный доход за полгода (купон + переоценка тела) превышает 14% — привлекательно.
Доходность к погашению (YTM) — 29,9%.
ЛСР — топ-5 девелопер в России, занимает 15% на рынке Санкт-Петербурга (топ-2). Долговая нагрузка ЛСР очень низкая: 0,9х по показателю Чистый Долг/EBITDA (может погасить весь долг менее чем за год в идеальных условиях). Продажи ЛСР в IV квартале 2024 г. выросли в квартальном сопоставлении в рублях на 60%, в метрах — на 50%. Худшее для девелоперов позади.
Облигации ЛСР на полтора года торгуются с доходностью 27% годовых — на 1–2% выше собственной кривой и на 1% выше сопоставимых выпусков других девелоперов. Ожидаем доход за полгода и год с учетом переоценки тела более 15% и 30%.
Доходность к погашению (YTM) — 26,7%.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба