Главное
• В качестве чрезвычайных последствий очередного обострения ирано-израильского конфликта отметим возможную временную блокировку важных проливов — Ормузского и Баб-эль-Мандебского. Хотя нефтяные цены и выросли в пятницу, они далеки даже от уровней 2022 г. (средний Brent — $101/барр.), когда риски касались поставок из РФ.
• Вероятен и вариант повторения событий апреля и октября 2024 г., когда обстрелы не привели к существенному росту средних цен за месяц.
• Повышение мировых цен на нефть и газ благоприятно для российских производителей. Вопрос теперь в дальнейших шагах противоборствующих сторон, длительности и степени эскалации конфликта.
• Рост цены Urals на 15% за неделю до 5 тыс. руб. за баррель является позитивным импульсом для акций, но сама по себе текущая цена пока отстает от нашего прогноза и оценки Минфина на 2025 г.
• Лучшее положение в связи с ростом мировых цен у нефтяников с низкой долей выручки от продажи нефтепродуктов на внутреннем рынке: у Роснефти, ЛУКОЙЛа, Сургутнефтегаза и РуссНефти. Фундаментально «Позитивный» взгляд у нас на бумаги двух их них: ЛУКОЙЛ и РуссНефть.
Мы видим несколько вариантов развития ситуации
1. Ограниченный характер взаимных обстрелов Израиля и Ирана
Подобная ситуация дважды имела место в 2024 г. — в апреле и октябре. Как следствие, в апреле 2024 г. средняя цена Brent выросла за месяц на $5/барр., до $90/барр. Но в мае без продолжения обстрелов котировки корректировались вниз на $8/барр.
Обострение же ситуации в октябре 2024 г. уже не вызвало какого-либо существенного всплеска нефтяных цен в помесячном сопоставлении: средняя котировка Brent в $76/барр. сложилась выше сентябрьской на $2/барр. По нашим оценкам, ограниченная напряженность на Ближнем Востоке дает премию к цене нефти около $5/барр. на время непродолжительного конфликта — так котировки реагировали на обострение, а потом на новости о переговорах после атаки вооруженных палестинских формирований на территорию Израиле в октябре 2023 г.
2. Атаки Израиля на иранские месторождения, под риском и крупное газовое месторождение Израиля
Текущая добыча Ираном жидких углеводородов составляет 4,7 мбс (4,5% мирового производства), из которых 1,9 мбс потребляются на территории страны. Долгосрочное выпадение экспортных объемов, по сути, устраняет эффект профицита на мировом нефтяном рынке из-за идущего процесса восстановления ОПЕК+ добычи нефти на 2,5 мбс к осени 2026 г. Мы видим равновесной для нефтяного рынка цену бурения новой скважины в США в $69/барр. (в 2025 г.), и устранение фактора профицита из-за действий ОПЕК+ привело бы к средней цене нефти на остаток 2025 г. и весь 2026 г. в диапазоне $70–75/барр.
У Ирана также значительные объемы газодобычи: 250 млрд кубических метров в год (6% от мирового производства), но практически все производство направляется на внутреннее потребление.
У Израиля объем добычи газа скромнее — около 24 млрд кубических метров в год (0,6% мирового производства), а на экспорт направляются порядка 5 млрд кубических метров в год (0,5% мирового экспорта газа). В случае выпадения объемов Израиля эффект на мировой баланс и цены газа мы считаем весьма ограниченным.
3. Блокирование Ираном Ормузского пролива с риском поставок и нефти, и газа
Не исключается вероятность перекрытия судоходства йеменскими хуситами в Баб-Эль-Мандебском проливе, но эта ситуация, пожалуй, могла бы быстро быть разрешена мировым сообществом. Фактическая невозможность экспорта углеводородов из Персидского залива приведет к резкому всплеску котировок нефти до трехзначных величин за баррель, и планка в $130 может стать далеко не верхним пределом для роста. Опасения о снижении добычи РФ в 2022 г. держали цену нефти выше $100/барр. более полугода. Будущая траектория будет зависеть от продолжительности реализации риска срыва поставок, ведь экономики стран, экспортирующих нефть через Персидский залив, тогда останутся без львиной доли доходов бюджета без альтернативных маршрутов для поставок.
Мировое предложение и экспорт могут недополучить четверть объемов
Текущая добыча жидких углеводородов Саудовской Аравии (ключевой порт Рас-Таннура Персидского залива) — 10,8 мбс (экспорт 6,7 мбс), Ирака — 4,4 мбс (экспорт 3,5 мбс), Ирана — 4,7 мбс (экспорт 2,9 мбс), ОАЭ (один из ключевых портов, Фуджейра, правда, не может быть географически блокирован) — 4,3 мбс (экспорт 3,2 мбс), Кувейта — 2,8 мбс (экспорт 2,4 мбс), Катара — 1,8 мбс (экспорт 1,4 мбс), Бахрейна — 0,2 мбс (экспорт 0,2 мбс). Мировое же производство жидких углеводородов сейчас мы оцениваем в 104 мбс, а общий объем торговли — 69 мбс.
СПГ Катара (110 млрд кубических метров в год) — десятая часть мировых объемов торговли газом
В терминах рынка СПГ, на котором общий объем торговли мы оцениваем в 550 млрд кубических метров в год, потенциальные относительные потери могут составить 20%. Катар и Австралия делят 2–3 место по объемам экспорта СПГ вслед за США. Скромнее, но возможны потери в экспорте СПГ и у ОАЭ (8 млрд кубических метров в год).
Нефтегазовый сектор РФ в выигрыше от роста международных цен на энергоресурсы
Цены на нефть в национальной валюте, заметно ослабевшие с апреля, за несколько дней выросли почти на 15%, что придает импульс ценам акций нефтегазовых компаний. Российский экспорт не испытывает проблем с увеличением объемов поставок в рамках сделки ОПЕК+, а высокие международные цены на нефть, наверняка, повысят популярность российский сортов, следствием чего станет и сокращение дисконтов на российскую нефть и нефтепродукты.
Если в начале прошлой недели котировки Urals достигали 4,4 тыс. руб. за баррель, то на закрытие пятницы они составили 5 тыс. руб. за баррель. При прочих равных, при Brent $100/барр. цена российской нефти достигнет 7 тыс. руб. за баррель.
Текущая котировка Urals на уровне 5 тыс. руб./барр., тем не менее, из-за крепкого рубля ниже фактической за 2024 г. (6,3 тыс. руб./барр.), за I квартал 2025 г. (5,9 тыс. руб./барр) и хуже ожиданий как наших (базовый сценарий 6,3 тыс. руб./барр.), так и обновленного прогноза Минфина РФ (5,3 тыс. руб./барр.). Цену в 7 тыс. руб./барр. также нельзя назвать выдающейся — выше российская нефть торговалась в I квартале 2022 г. и затем близко к этому уровню во II полугодии 2023 г.
Нефтяной сектор: более существенные преимущества у компаний с меньшей долей внутреннего рынка нефтепродуктов
В сложившейся ситуации относительно лучшее положение у нефтяников, занимающихся экспортом нефти и нефтепродуктов (Роснефть, Сургутнефтегаз, ЛУКОЙЛ), а также реализацией нефти преимущественно в РФ (РуссНефть), чем у компаний со значительной долей продажи нефтепродуктов на внутреннем рынке (Газпром нефть, Татнефть, Башнефть), выручка которых не вырастет так существенно ввиду увеличения демпферной компенсации из бюджета при реализации бензина и дизтоплива в РФ.
На динамике EBITDA скажется тот факт, что у компаний с большой долей нефтепереработки для внутреннего рынка непропорционально выше, чем выручка, повысятся затраты на приобретение сырой нефти и налоги на добычу, зависящие именно от цены сырой нефти. По нашим оценкам, потенциальное увеличение демпферных платежей от государства для нефтепродуктов внутреннего рынка не покроет рост налогов и стоимости приобретаемой сырой нефти.
У нас «Позитивный» взгляд на акции ЛУКОЙЛа, Газпром нефти и РуссНефти. ЛУКОЙЛ с РуссНефтью с точки зрения роста мировых цен на энергоносители находятся в более выигрышном положении.
Газовый сектор: улучшение показателей за счет цен как на нефть, так и на газ
У группы Газпром привязка к мировым ценам на углеводороды у нефтяного бизнеса, за исключением выручки Газпром нефти от реализации нефтепродуктов в РФ, газового бизнеса в отношении продаж углеводородов в Европу (основной бенчмарк — TTF) и Китай (цены на нефть и нефтепродукты). Еще большая зависимость выручки от международных котировок у НОВАТЭКа (65% против 47% у Газпрома). Кроме того, в периметр консолидации НОВАТЭКа не входят проекты «Ямал СПГ» и «Арктик СПГ — 2», у которых продажи СПГ по долгосрочным контрактам и реализация жидких углеводородов были привязаны к нефти, а СПГ по краткосрочным контрактам — к мировым газовым котировкам.
На графике ниже показан процент выручки компаний, напрямую коррелирующей с международными ценами на нефть и газ, то есть из общих продаж исключена продажа нефтепродуктов на внутреннем рынке, газа и выручка от ненефтегазового сегмента, а на следующем графике — оценка эффекта на EBITDA при значительном росте мировых цен на нефть и газ.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба