Мы сохраняем «Нейтральный» взгляд на рынок акций США. Наш целевой диапазон индекса S&P 500 на конец 2025 г. составляет 6500–7000 пунктов, при этом в базовом сценарии мы ожидаем уровень в верхней половине этого коридора. Рынок должны поддержать сезонный эффект IV квартала и политика ФРС. При этом высокие мультипликаторы и зависимость отдельных компаний от выкупов акций (buyback) повышают риски волатильности котировок, в случае пересмотра прогнозов прибыли.
Главное
• IV квартал исторически обеспечивает около 55% годового прироста индекса, в 83% случаев квартал оказывается прибыльным.
• Снижение ставок ФРС (или даже ожидания их снижения) способно временно добавить примерно 2,4% к индексу на каждые -0,25% в течение двух месяцев. Однако реальный, обоснованный эффект составляет около +0,4% на каждое изменение ставки на -0,25%. Со временем индекс возвращается именно к этому уровню после спада чрезмерно эмоциональной реакции рынка.
• P/E S&P 500 22,6x — на 25% выше медианного уровня за 10 лет; потенциал роста ограничен.
• Индексы S&P 400 и S&P 600 (средняя и малая капитализация) торгуются ниже медианных оценок и выглядят привлекательно
• Приоритетные сектора: потребительский нецикличный, промышленность, базовые материалы, а также отдельные сегменты энергетики, ИТ, недвижимости и здравоохранения.
• Инвестиционная стратегия опирается на выбор компаний с прочными рынками сбыта, отраслей на этапе восстановления и бизнесов с оптимальной рентабельностью, чьи акции торгуются вблизи справедливых уровней или ниже.
Трамп, ИИ и сезонный window‑dressing: расширяем прогнозный диапазон S&P 500
Из-за высокой волатильности и неопределенности в экономике инвесторы присматриваются к стратегически важным и фундаментально устойчивым отраслям. Дональд Трамп стремится снизить роль государства в бизнесе и сократить стимулы для таких «социальных» отраслей, как экология, равенство, инклюзивность. И его политика открыла новые возможности для самодостаточных компаний, способных демонстрировать реальный финансовый результат.
Эта тенденция особенно заметна в промышленности, где наблюдаются почти рекордные темпы роста. Дополнительную поддержку получили сектора жилищно-коммунальных услуг, базовых материалов и нефтегаза. При этом в большинстве отраслей рост связан с переоценкой мультипликаторов, тогда как в технологическом секторе ключевым фактором стало повышение ожиданий прибыли. Одновременно усилилось давление на сегменты, связанные с товарами не первой необходимости и эмоциональным потреблением, а также на компании, не выдерживающие конкуренции без господдержки.
При этом сейчас на рынке формируется разрыв между макроэкономическими индикаторами и прогнозами корпоративной прибыли. Несмотря на признаки замедления экономики, крупнейшие технологические компании повышают прогнозы, ожидая роста бизнеса за счет ИИ. Улучшение прогнозов прибыли на акцию позволило им существенно обогнать рынок.
Дополнительным стимулом стало ускорение программ обратного выкупа акций. По итогам I полугодия их объем превысил прошлогодний уровень более чем на 20%, обновив исторический максимум. Спрос на отдельные акции (прежде всего технологических компаний) во многом поддерживают сами эмитенты.
Это повышает риск резкой волатильности котировок при пересмотре прогнозов прибыли.
Мы оцениваем текущую политику как благоприятную для долгосрочного развития экономики США. Фундаментально сильные компании и сектора способны обеспечить умеренно положительную — хотя и ограниченную — динамику широкого рынка. Поддержку может оказать и фактор сезонности: в среднем с 2000 г. IV квартал обеспечивал около 55% годового роста S&P 500, при этом в 83% случаев квартал был прибыльным. Это связано с сильной отчетностью за летний период, ростом потребления в преддверии зимних праздников, эффектом window dressing и перераспределением бюджетов в конце года.
Window dressing — практика управляющих фондами и инвестиционных компаний по «приукрашиванию» портфелей в конце года перед выходом отчетности для клиентов. Управляющие сокращают долю слабых или убыточных бумаг и, наоборот, наращивают позиции в рыночных лидерах и популярных компаниях, чтобы портфель выглядел более качественным и современным. Такой процесс создает дополнительный спрос на акции крупнейших и наиболее успешных эмитентов, что часто приводит к ускорению роста индекса. В результате сезонный эффект window dressing усиливает положительную динамику IV квартала, даже если фундаментально рынок уже близок к высоким уровням.
Также на рынок влияет политика ФРС. Даже ожидания снижения ставок могут поддерживать акции: исторически каждое снижение на 0,25% добавляло около 2,4% к индексу в течение двух месяцев (без учета кризисных периодов). В долгосрочной модели DCF влияние аналогичного снижения соответствует суммарному росту на 0,4%, к которому индекс возвращается через несколько месяцев после излишне эмоциональной реакции на снижение ставок.
В связи с этим мы пересматриваем прогноз уровня индекса S&P 500 на конец 2025 г. Базовый ориентир в 6500 пунктов по-прежнему обоснован моделью DCF, однако текущая рыночная конъюнктура, сезонные факторы и ожидания снижения ставок ФРС формируют потенциал расширения диапазона до 6500–7000 пунктов. Мы видим вероятность закрепления индекса в верхней половине этого коридора.
Основные риски связаны с торговыми конфликтами, геополитической напряженностью и иными форс-мажорными обстоятельствами. Указанные факторы могут привести к снижению индекса более чем на 15% с учетом высокого мультипликатора P/E широкого рынка.
В базовом сценарии предполагается средний уровень ставок ФРС на 2026 год в районе 3,5%, последующее снижение до 3,25% в 2027 г. и дальнейшая нормализация долгосрочных уровней около 3% со II полугодия 2027 г.
Какие факторы сейчас влияют на рынок США
Торговые войны. Расширение ответных тарифов повышает издержки компаний-импортеров и усиливает волатильность. Капитал перетекает в базовые материалы, промышленность и коммунальные услуги, выигрывающие от снижения конкуренции.
Дерегулирование. Снижение роли государства в энергетике и финансах снимает административные барьеры и стимулирует рост. В ИИ, агросекторе и пищевой промышленности ключевые изменения пока лишь ожидаются, но общий настрой поддерживает интерес и к этим направлениям.
Сокращение субсидий. Традиционная энергетика укрепляет позиции, а в возобновляемой урезают финансирование и все больше проектов становится убыточными.
Потребительская уверенность. Давление на индекс доверия потребителей отражает осторожность домохозяйств на фоне тарифов, инфляции и отсутствия стимулов. Сильнее страдают цикличные и эмоциональные покупки, тогда как спрос на товары первой необходимости остается устойчивым.
Высокая оценка S&P 500 ограничивает потенциал темпов роста в среднесрочной перспективе
Мультипликатор P/E индекса S&P 500 составляет 22,7x — на 25% выше медианного уровня за 10 лет (18x) и выше одного стандартного отклонения. Такая крупная премия в оценке ограничивает потенциал роста широкого рынка, что хорошо видно на графике ниже. Это одна из ключевых причин, почему мы сохраняем сдержанный прогноз для уровня S&P 500 на конец 2025 г.
Сравнение индексов подтверждает наличие рыночного дисбаланса. Индекс S&P 500 торгуется существенно выше медианных уровней — и уже даже одного стандартного отклонения. Высокой оценкой индекс во многом обязан узкой группе крупнейших компаний, прежде всего представителям технологического сектора. Однако сейчас даже равновзвешанный индекс S&P 500 находится практически на верхней границе одного стандартного отклонения от своих среднеисторических уровней.
Вместе с тем компании средней и малой капитализации демонстрируют противоположную картину.
S&P 400 включает около 400 наиболее ликвидных компаний средней капитализации (как правило от $3 млрд до $10–12 млрд), представляющих широкий спектр отраслей.
S&P 600 отражает динамику наиболее ликвидных компаний малой капитализации (как правило от $600 млн до ~$3 млрд), которые более чувствительны к экономическим циклам, но при этом остаются драйверами локального роста.
Оба этих индекса сейчас торгуются ниже медианных исторических значений, что открывает возможности для стратегического увеличения их доли в портфелях. Мы ориентируемся на долю крупных компаний 40–60%, а оставшуюся часть предлагаем распределять между компаниями средней и малой капитализации. Такой подход актуален для инвесторов с умеренной лояльностью к риску и его можно корректировать исходя из целевого уровня риска и ожидаемой доходности конкретной инвестиционной стратегии
Большинство секторов торгуются с премией к историческим уровням, что обуславливает необходимость выборочного подхода. Приоритетными направлениями остаются потребительский нецикличный сектор, базовые материалы, промышленность, а также отдельные компании в секторе информационных технологий.
Однако в сегментах малой и средней капитализации мультипликаторы выглядят более привлекательно, тогда как среди крупных компаний высокая оценка ограничивает выбор. Дополнительные возможности формируют коммунальные услуги, энергетика, отдельные сегменты недвижимости и здравоохранения, где цены ближе к историческим нормам.
На графиках ниже представлены следующие секторальные индексы:
TELS — телекоммуникации
INFT — технологический
INDU — промышленный
UTIL — энергосбыт и ЖКУ
FINL — финансовый
MATR — базовые материалы
ENRS — нефть и газ
COND — потребительский цикличный
CONS — потребительский нецикличный
RLST — недвижимость
HLTH — здравоохранение
Перспективные направления для инвесторов на рынке акций США
Тренды, которые формируются в экономике и на фондовом рынке США, повышают значимость более глубокого аналитического подхода при выборе инвестиционных идей. В условиях, когда власти сворачивают меры поддержки ряда компаний, которые показывали высокую доходность в предыдущие годы, а также на фоне роста геополитической напряженности и политики администрации Трампа, акценты смещаются. Приоритет теперь отдается финансовой эффективности бизнеса — как на уровне экономики США, так и с точки зрения интересов инвесторов. В связи с этим многие стратегии, на которые инвесторы опирались в последние годы, становятся неактуальными.
В перспективе ключевыми ориентирами для отбора акций становятся:
Компании с устойчивыми рынками сбыта, способные продавать продукцию независимо от политического курса и с охватом как внутреннего, так и внешних рынков. Это секторы безопасности, ИТ, агро- и пищевые технологии и прочие.
Отрасли с потенциалом восстановления, ранее находившиеся под давлением регулирования или субсидий. Это агропром, оборудование для добычи и агросервиса, нефтесервисные компании и другие.
Конкурентоспособные бизнесы с оптимальной рентабельностью, минимально зависящие от госрегулирования. При этом их акции должны торговаться вблизи справедливых оценок или ниже.
Таким образом, наша стратегия строится на сочетании сезонных и макроэкономических факторов, грамотном управлении долями капитализации в портфеле и на индивидуальном отборе компаний с устойчивыми бизнес-моделями и разумной оценкой. Это позволяет сохранять потенциал роста при контроле рисков на фоне высокой рыночной неопределенности.
Макроэкономика
Макроэкономика: главное
Мировая экономика ощущает негативные последствия многолетнего стимулирования со стороны центробанков.
В новой торговой реальности США — особенно важный игрок. Экономика США более устойчива, укрепляется за счет ключевых стратегических отраслей и оказывает заметное влияние на мировые процессы. Это делает страну привлекательным пунктом для долгосрочных инвестиций.
Политика администрации Трампа в целом рассчитана на рост ключевых секторов и повышение их доходов.
Краткосрочно есть риск замедления деловой активности из-за положительных реальных процентных ставок, но негативный эффект может быть смягчен благодаря налоговым льготам и господержке.
В эпоху глобальных рисков рынок США становятся стратегическим выбором для инвесторов
В последние годы мировая экономика столкнулась с отложенными последствиями монетарного и фискального стимулирования после кризисов 2008 г. и 2021 г. Долгое время процентные ставки в США и ЕС оставались вблизи нуля. Это позволило стимулировать спрос, нарастив долги. Денежная масса существенно увеличивалась. Такая политика поддерживала экономику, но мешала конкурентному отбору среди компаний и ускоряла инфляцию на глобальном уровне.
Мировая экономика все еще пытается справиться с отложенным эффектом многолетних монетарных стимулов.
Доступность долга также вела к росту торгового дефицита США. Его сокращение — одна из основных среднесрочных целей администрации Дональда Трампа. Для ее достижения США начали повышать пошлины и вводить неторговые ограничения. Этому также сопутствовало введение политически мотивированных торговых ограничений и широкомасштабных санкций между США, ЕС, Китаем и другими странами.
В результате выросла средне- и долгосрочная неопределенность на рынке международных инвестиций, стало невозможным совершать привычные финансовые транзакции, увеличился спроса на альтернативные валюты и ценные активы.
Дополнительным фактором стресса стало поддержание нейтральной или жесткой монетарной политики в США, России, ряде других стран. Государства и компании с высокой долговой нагрузкой или нестабильными валютными доходами начали сталкиваться с повышением стоимости долга и сопутствующим повышением рисков неплатежеспособности.
Тем не менее именно в этих условиях США приобретают особую стратегическую ценность, учитывая, что долларовая зона остается крупнейшей валютной зоной. Сокращение доли доллара в мировой торговле — крайне медленный инерционный процесс. Кроме того, лидирующие позиции американских компаний и сравнительно высокая устойчивость экономики и потребителей усиливают привлекательность США как инвестиционного направления.
Статус доллара как международной резервной валюты и основного средства расчетов в мировой торговле обеспечивает американской экономике системную устойчивость, недоступную другим регионам.
С учетом текущей макроэкономической обстановки мы выделяем США как один из оптимальных регионов для инвестирования. Однако для максимальной эффективности вложений важно учитывать экономическую и политическую траекторию страны, чтобы правильно определить перспективные сектора и извлечь выгоду из открывающихся возможностей.
Курс Трампа — ключевой фактор, определяющий динамику экономики США
Экономическая стратегия Дональда Трампа будет одним из основных факторов, формирующих траекторию развития американской экономики в ближайшие годы. В отличие от предыдущих президентов, Трамп подходит к управлению страной с позиции бизнесмена и финансиста, делая ставку прежде всего на практическую эффективность и стимулирование экономического роста, а не на реализацию идеологических программ.
Экономическая политика Трампа строится вокруг двух ключевых направлений:
Реиндустриализация США. Несмотря на рост экономики, объем промышленного производства в США не растет с 2006 г. Это результат переноса производств в развивающиеся страны (прежде всего, в Китай) для сокращения расходов на персонал, энергетику, налоги. Промышленная стагнация — вопрос не только роста экономики, но и национальной безопасности США. Решить эту проблему пытаются двумя путями – стимулированием внутреннего бизнеса (посредством снижения налоговой нагрузки и дерегулирования) и затруднением доступа на свой рынок для иностранного бизнеса (посредством повышения пошлин). Также значительное внимание уделяется локализации производства и ограничению конкуренции в стратегически важных секторах (микроэлектронике, энергетике, металлургии, автомобилестроении).
Оптимизация государственных расходов. В этом блоке акцент делается на сокращении внутренних и международных программ, не приносящих ощутимой финансовой отдачи для американской экономики, ужесточение миграционной политики для ограничения притока низкоквалифицированной рабочей силы. Сюда же можно отнести давление Трампа на ФРС, чтобы та перешла к более мягкой денежно-кредитной политике.
Снижение ставок должно снизить расходы на обслуживание долга как для правительства, так и для бизнеса. Процентные платежи стали ощутимым бюджетным ограничителем как для государства, так и для компаний многих отраслевых сегментов. По нашим оценкам, государственный долг может увеличиться за 2025–2030 гг. со 100% до 113–118% ВВП, а корпоративный будет находиться на исторически рекордных уровнях.
Кроме того, при сравнительно низких реальных ставках возможно возникновение периодов высокой инфляции, поскольку дешевый кредит стимулирует спрос. Инфляция вызовет сокращение реального долга, но также может привести к увеличению долгосрочных инфляционных ожиданий, росту доходности долгосрочных облигаций. В условиях высокой долговой нагрузки на бюджет США и многих американских компаний возможное повышение среднего уровня инфляции — благоприятный фактор для роста капитализации.
В долгосрочной перспективе повышение пошлин создает благоприятные условия для проведения импортозамещения и роста промышленной активности. Недостатками этой политики являются кратко- и среднесрочная волатильность рынков, изменение условий международной торговли, снижение курса доллара.
Период повышения пошлин продолжается
На текущий момент еще не закончены переговоры США с главным контрагентом — Китаем, и их успешность еще не гарантирована. Тем не менее средний эффективный уровень пошлин, на который может выйти экономика США, уже понятен — около 25% в номинальном выражении и 15% в среднем по экономике (с учетом того, что некоторые товары и компании пошлинами не облагаются). Большую часть своей истории США развивались со сравнимым уровнем пошлин. Полагаем, крупные компании смогут адаптировать к ним свои модели бизнеса и они не станут критическим препятствием для развития.
Какие из исходных предпосылок с начала года оказались верными, а какие — нет
В начале года в нашей стратегии мы сформулировали несколько ключевых ожиданий по макроэкономическим показателям. В большинстве случаев они подтвердились, хотя их эффект оказался несколько иным, чем мы изначально предполагали.
Инфляция. Мы прогнозировали, что из-за роста тарифов по итогам 2025 г. годовая инфляция в США может ускориться до 4,5–5%. В реальности ставки пошлин оказались несколько ниже, чем предполагалось ранее, а их эффект оказался отложен из-за продолжительных переговоров. По нашим текущим оценкам, инфляция в США в конце года составит около 4%, а пик роста цен придется на I полугодие 2026 г., а не на IV квартал 2025 г.–I квартал 2026 г., как мы ждали ранее.
Политика ФРС. Мы предполагали, что Федеральная резервная система не будет снижать ставку и удержит ее на уровне 4,5 % до конца 2025 г.Теперь считаем, что под давлением президента Трампа ставка может дойти до 4% к концу 2025 г.
Рост ВВП США. Мы ожидали, что реальный рост ВВП США замедлится до 0,5–2%. В I полугодии 2025 г. годовые темпы роста снизились до 1,5%.
Курс доллара США. Мы ждали, что индекс DXY, отражающий динамику доллара США по отношению к основной корзине валют, спустится до 98 пунктов к концу 2025 г. Фактически это произошло в июне из-за большого оттока капитала в ЕС из США и ожиданий снижения ставки ФРС из-за политического давления. Соответственно, курс евро к доллару оказался крепче ожидавшегося.
Курс юаня. Мы предполагали, что курс юаня останется стабильным и будет крайне постепенно укрепляться к доллару — до 7,1–7,15 юаней/$ к середине 2025 г. и 7-7,05 юаней/$ к концу). Пока реальность совпадает с прогнозом.
Секторальные предпочтения
Базовые материалы
Сектор базовых материалов находится в благоприятной позиции благодаря устойчивому росту спроса — растет численность населения, а вместе с ним и потребление. Источники этих ресурсов ограничены, а расширение производственных мощностей отстает от темпов роста спроса, что создает привлекательные условия в долгосрочной перспективе. Особенно ярко это проявляется в сегменте сельского хозяйства: потребление белка растет быстрее предложения, и уже после 2028 г. прогнозируется дефицит, а по калориям — к 2030–2032 гг. Это повышает ценность как самих ресурсов, так и решений по повышению эффективности сельского хозяйства, включая удобрения и агротехнику (тракторы, комбайны и так далее). Мы также видим потенциал в лесной промышленности.
В металлургии мы осторожны в отношении железной руды, но позитивно оцениваем перспективы производственных металлов с широким профилем применения, особенно меди и алюминия, которые используются в том числе и в высокотехнологичных отраслях.
Дополнительным плюсом для сектора мы считаем высокую дивидендную доходность и переток капитала в защитные активы на фоне геополитической нестабильности.
Товары первой необходимости (потребительский нецикличный сектор)
Как и в случае с базовыми материалами, перспективы сектора подкрепляются фундаментальным спросом. Ранее компании из этой отрасли сталкивались с жестким регулированием со стороны демократов: ограничение ценообразования, требование согласований и судебные иски тормозили их развитие. В результате многие акции оказались недооцененными, что создало привлекательные точки входа.
Компании обладают стабильными денежными потоками и высокой дивидендной доходностью, а ослабление регулирования при Дональде Трампе может дополнительно высвободить их потенциал.
Промышленность
Американская промышленность выигрывает от торговой политики Трампа, особенно в стратегических отраслях, ранее подверженных внешнему давлению. Но, как и в других секторах, важно выбирать компании с устойчивыми рынками сбыта, высокой операционной эффективностью и разумной оценкой.
Мы фокусируемся на:
Производителях инфраструктурных решений
Компаниях, обслуживающих агро-, пищевую и добывающую промышленность
Производителях компонентов для авиа- и автопрома
Нефть и газ
Сектор играет ключевую роль в удовлетворении растущего спроса на энергию как у населения, так и у технологических компаний. Несмотря на усилия по развитию возобновляемых источников, чистая энергия пока остается не такой эффективной и крайне капиталоемкой.
Единственный «зеленый» источник, способный сейчас навязать конкуренцию — атомная энергетика. Этот сектор находился под давлением несколько лет, но стал восстанавливаться с 2022 г. Тогда спрос на уран начал восстанавливаться на фоне заявлений ряда стран о планах по развитию атомной энергетики. Дополнительным фактором стала корректировка господдержки возобновляемых источников энергии: в условиях сокращения субсидий «зелёная» генерация оказалась менее конкурентоспособной по сравнению с атомной. На этом фоне усилился интерес к развитию малых модульных реакторов (SMR), востребованных технологическими компаниями, которым необходим стабильный и экономически эффективный источник чистой энергии для обеспечения растущих вычислительных мощностей, в том числе для ИИ.
После длительного периода давления демократов, политика республиканцев поможет нефтегазовому сектору восстановиться и расширить экспортные рынков сбыта.
Однако, учитывая волатильность и высокую чувствительность отрасли к внешним факторам, мы сохраняем фокус на крупнейших и наиболее устойчивых нефтесервисных компаниях.
Технологический сектор
Технологический сектор был ключевым драйвером роста фондового рынка США в последние годы и получил дополнительное ускорение в этом году благодаря высоким ожиданиям, связанным с внедрением и развитием ИИ. В результате появилась группа компаний с крайне высокой оценкой. Это повышает риски и ограничивает потенциал дальнейшего роста на фоне сохраняющейся неопределенности относительно монетизации ИИ и реального спроса на основанные на нем сервисы. Тем не менее в секторе остаются компании с привлекательной рыночной оценкой, устойчивым спросом на продукцию и высокой операционной эффективностью.
По мнению аналитиков нашей команды, интерес представляют отдельные производители и поставщики полупроводников с умеренным уровнем текущей оценки, такие как AMD и Dell.
Полупроводники — важнейший элемент технологической инфраструктуры. Они применяются практически во всех ключевых отраслях — от индустриальных решений до искусственного интеллекта. Это обеспечивает высокий и устойчивый спрос в долгосрочной перспективе.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба