Золото — спекулятивный пузырь?

Золото на днях пробило $5110 за унцию, серебро взлетело до $110 — впервые за 45 лет. За два года золото выросло на 155%, серебро — на 380%. Все вокруг кричат про пузырь. Но давайте посмотрим на цифры, а не на заголовки.

Главный аргумент против версии о пузыре — поведение спекулянтов. Обычно в пузырях «горячие деньги» льются рекой, все скупают актив на хаях. Здесь всё наоборот: позиции управляющих капиталом в декабре 2025-го составляли половину от уровня октября 2024-го. Спекулянты даже сократили позиции со 160 тыс. до 92 тыс. контрактов — но цены не упали. Историческая корреляция между позициями спекулянтов и ценой просто сломалась.

Кто же тогда покупает? Центральные банки. Три года подряд они закупали больше 1000 т золота ежегодно — вдвое выше среднего за 2010-2021 годы. За 2022-2024 годы набрали 3220 т. Причём покупали даже на рекордных ценах: в третьем квартале 2025-го взяли 220 т при цене выше $3800. Это не спекуляция — это стратегия. После заморозки $300 млрд российских резервов в 2022-м многие страны задумались о диверсификации. По опросам, 73% центробанков ожидают снижения доли доллара в резервах.

Западные инвесторы долго стояли в стороне. В 2022-2024 годах из золотых ETF даже был отток на $5.7 млрд. Но в 2025-м всё изменилось: рекордный приток $89 млрд, в сентябре — $17 млрд за один месяц. Азиатские ETF за 2025 год получили больше денег, чем за весь период 2007-2024. Это не хайп, а осознание структурных изменений.

Макроэкономика тоже на стороне золота. Реальные ставки около нуля, доля доллара в резервах упала до 57.3% с 70% в 2000-м, геополитика не успокаивается. Goldman Sachs прогнозирует $4900, J.P. Morgan — $5000 к концу 2026-го.

Да, лонг золота стал самым популярным трейдом по опросам Bank of America — это настораживает. Но структура покупок принципиально отличается от классических пузырей. Здесь нет спекулятивной эйфории, есть только холодный расчёт центробанков и переосмысление роли доллара в мировой системе.