Часть 2. Баланс ЕЦБ и инструменты монетарной политики
Согласно данным, опубликованным 21 декабря 2012 г., баланс Европейского Центрального Банка (ЕЦБ) выглядел следующим образом:
Как видно из представленной таблицы, основной статьей в активе баланса ЕЦБ является кредитование финансовых институтов еврозоны через операции монетарной политики (Lending to euro area credit institutions related to monetary policy operations denominated in euro), составляющей 1 122,3 млрд. евро (37% актива баланса). Практически такой же объем (928,0 млрд. евро) приходится на статью обязательства перед кредитными институтами еврозоны, относящимися к монетарной политике (Liabilities to euro area credit institutions related to monetary policy operations denominated in euro) в пассиве баланса европейского регулятора. Эти статьи формируются на основе операционной деятельности (operational framework) ЕЦБ, которая проводится с помощью следующих основных инструментов монетарной политики:
1. Open Market Operation (OMO) - Операции на открытом рынке ЕЦБ 2. Standing Facilities - Постоянные механизмы кредитования 3. Minimum reserves - Минимальный уровень резервов кредитных институтов
1. Операции на открытом рынке ЕЦБ – Open Market Operation (OMO)
ЕЦБ разделяет операции на открытом рынке (OMO) на 3 большие группы:
EURO operations
Non-EURO operations
EURO outright operations
EURO operations:
- Money Market Operations (MRO+LTRO) – Операции на денежном рынке
ЕЦБ предоставляет европейскому банковскому сектору неограниченные объемы ликвидности через операции на денежном рынке сроками до 1 недели (Main Refinancing Operations, MRO), 1 и 3 месяцев (Longer-Term Refinancing Operations, LTRO). С целью недопущения нового витка кризиса ликвидности в системе ЕЦБ стал проводить тендеры на более длительные сроки: 6, 12, 36 месяцев.
Объем MRO в активе баланса ЕЦБ представлен в п.5.1, LTRO – в п.5.2.
*Программа выдачи 3-летних кредитов в неограниченном количестве под ставку 1% в рамках LTRO является нестандартным методом предоставления долгосрочной ликвидности банковскому сектору Еврозоны. Первый этап программы 3-летних LTRO был реализован 21 декабря 2011 г., второй - 29 февраля 2012 г. После этого, статья Longer-Term Refinancing Operations в объеме 1 035,7 млрд. евро стала крупнейшей в балансе ЕЦБ и составляет 34% этого баланса.
- Fine-Tuning Operations – Операции тонкой настройки
Fine-tuning operations осуществляются на специальной основе для управления ликвидностью и регулирования уровня процентных ставок, в частности для сглаживания последствий непредвиденных колебаний уровня ликвидности (см. п.5.3 в активе баланса ЕЦБ).
- Structural Operations – Структурные операции
В рамках Евросистемы могут проводиться структурные операции путем эмиссии долговых сертификатов, операций РЕПО и аутрайт (см. п.5.4 в активе баланса ЕЦБ).
Суммарная оценка программ Money Market Operations: 1 108,3 млрд. евро.* (37% баланса ЕЦБ).
*В нашем случае, это объем Money Market Operations, т.е. MRO + LTRO, т.к. объемы Fine-Tuning Operations и Structural Operations равны 0.
Non-EURO operations
- Dollar Swap Facility – Операции долларового свопирования
В мае 2010 г., в ответ на взрывной рост ставок на долларовое фондирование в Европе, Банк Канады, ЕЦБ и Швейцарский Национальный Банк возобновили программу долларового свопирования с ФРС США. Такие меры были предприняты с целью улучшения ситуации с ликвидностью на рынке долларового фондирования и для сужения расширяющихся спрэдов на денежном рынке. Программа была возобновлена в январе 2010 г. Долларовая ликвидность в рамках данных операций предоставлялась ЕЦБ сроком на 7 дней.
15 сентября 2011 г. ЕЦБ объявил о проведении дополнительных 3 тендеров по предоставлению долларовой ликвидности сроком на 3 месяца (84 дня). В целом схожие по своей сути с операциями OMO, Non-EURO operations могут периодически возобновляться при резком ухудшении ситуации на денежном рынке.
Суммарная оценка Non-EURO operations: 7,3 млрд. евро.
EURO outright operations
- Covered Bond Purchase Programme (CBPP) – Первая программа выкупа облигаций с покрытием
С 4 июля 2009 г. по 30 июня 2010 г. ЕЦБ выкупил облигаций с покрытием на €61 млрд. в рамках прямого финансирования банковского сектора. С учетом вновь возникающих проблем с фондированием, рестарт программы покупки бондов с покрытием может стать еще одним инструментом предоставления ликвидности банковскому сектору.
Оценка CBPP: 52,1 млрд. евро (программа завершена)
- Covered Bond Purchase Programme 2 (CBPP2) – Вторая программа выкупа облигаций с покрытием
В ноябре 2011 г. в рамках Евросистемы была запущена вторая программа CBPP с целью смягчений условий фондирования кредитных институтов и побуждения этих учреждений к увеличению кредитования реального сектора экономики. Согласно первоначальному плану, в рамках программы CBPP2 ЕЦБ должен был выкупить бондов с покрытием на 40 млрд. евро до октября 2012 г. Однако, по данным на ноябрь 2012 г. было выкуплено бумаг всего на 16,4 млрд. евро. Покупки совершаются как на первичном (33%), так и на вторичном долговом рынке (66%).
Оценка CBPP2: 16,4 млрд. евро
- Securities Market Programme (SMP) - Выкуп облигаций на вторичном рынке
10 мая 2010 г. Евросистема запустила программу покупки суверенных бондов у коммерческих банков на вторичном долговом рынке (SMP). Средства, вырученные от продажи бондов коммерческими банками, ЕЦБ в дальнейшем стерилизует* (выводит из системы) в рамках еженедельных депозитных операций. В рамках SMP могли покупаться как суверенные, так и корпоративные облигации.
Оценка: 208,5 млрд. евро
- Outright Market Operations (OMT) - Выкуп облигаций на вторичном рынке
6 сентября 2012 г. ЕЦБ объявил о намерении запустить программу прямых монетарных транзакций (Outright Market Transactions, OMT). Со слов Драги, цель программы прямых операций – создание прямого и надежного канала передачи ликвидности странам-должникам и сохранение единства денежной политики внутри всего валютного союза.
OMT позволит справиться с нарушениями и искажениями в работе рынка суверенных облигаций, которые начались из-за необоснованных опасений инвесторов насчет судьбы стран-членов Еврозоны и будущего евро.
Однако, необходимым условием для проведения OMT является четкое и эффективное выполнение странами-должниками условий, которые им объявят антикризисные фонды EFSF/ESM. Это могут быть как широкомасштабные программы реформ, так и предварительные, тактические программы правительств. Так или иначе, ЕЦБ через OMT будет работать только на вторичном рынке облигаций, а фонды EFSF/ESM - на первичном. Управляющий совет ЕЦБ намерен проводить операции OMT до тех пор, пока они будут нужны рынку и монетарной системе ЕС.
Операции будут проводиться в отношении суверенных облигаций со сроком погашения 1-3 года. Ликвидность, которая будет создана в рамках OMT, будет полностью стерилизована. Момент начала программы полностью зависит от воли правительств Италии и Испании.
Оценка: программа еще не запущена.
Суммарная оценка EURO outright operations: 277 млрд.евро. В активе баланса ЕЦБ объем программ CBPP, CBPP2, SMP и OMT представлен в п.7.1.
*Стерилизация. Депозитные аукционы ЕЦБ.
Очень интересная ситуация с аукционами по привлечению депозитов в рамках стерилизации денежной ликвидности, полученной коммерческими банками еврозоны в рамках программы SMP (208,5 млрд. евро) сложилась 28 декабря 2012 г., когда ЕЦБ не смог привлечь желаемый объем средств на депозиты в объеме 203,5 млрд. евро.
Реальный объем привлеченных на депозитные счета ЕЦБ средств составил 194,2 млрд. евро, таким образом, коэффициент покрытия оказался на уровне 0,95x, опустившись ниже 1x в шестой раз за всю историю с мая 2010 г, когда программа по выкупу гособлигаций SMP была впервые запущена Европейским Центральным Банком. Примечательно, что в последний раз ЕЦБ не мог привлечь необходимый объем в депозитных аукционов 29 ноября 2011 г. за день до скоординированной глобальной интервенции центральных банков!
Единая европейская валюта после публикации результатов депозитного аукциона стала резко снижаться против американского доллара. Но не стоит слишком драматизировать. Наиболее вероятной причиной неудачного аукциона может стать ребалансировка портфелей европейских коммерческих банков перед новым годом. Как бы то ни было, европейские банки усилили процесс репатриации евро для пополнения ликвидности.
2. Standing Facilities - Постоянные механизмы кредитования
- Marginal lending facility – Кредиты овернайт ЕЦБ коммерческим банкам
В случае напряженной ситуации с ликвидностью на межбанковском рынке, банк может обратиться за помощью к кредитору последней инстанции, т.е. к ЕЦБ. Естественно, ставка по кредитам ЕЦБ (Marginal Lending Facility), под которую регулятор одалживает деньги кредитным институтам, выше ставок на межбанковском рынке. Это верхняя граница ставок овернайт. На данный момент ставка Marginal Lending Facility равна 1,5%.
- Deposit facility – Размещение избыточных резервов на счетах ЕЦБ
Депозитная ставка ЕЦБ (Deposit facility) – это ставка, под которую ЕЦБ привлекает избыточную ликвидность (или избыточные резервы) банков в конце каждого рабочего дня. Депозитная ставка является нижней границей ставок овернайт.
Увеличивая депозитную ставку, ЕЦБ стимулирует хранить резервы в ЕЦБ (абсорбирует ликвидность), уменьшая депозитную ставку - стимулирует банки к уменьшению остатков на его корсчетах (увеличивает ликвидность). В июле 2012 г. Совет управляющих ЕЦБ принял решение снизить уровень депозитной ставки с 0,25% до 0%.
На представленном выше графике хорошо видно, что практически вся ликвидность от операций 3-летних LTRO на деле практически не вышла за пределы европейского регулятора, отправившись прямиком на депозиты овернайт в ЕЦБ, несмотря на то, что в декабре ЕЦБ снизил ставку овернайт с 0,75% до 0,25%. А только после того, как регулятор обнулил депозитную ставку в июле 2012 г., деньги с депозитов овернайт (Deposit Facility) перетекли на текущие счета (Current accounts).
Сделаем небольшое отступление и еще раз обговорим политику процентных ставок ЕЦБ.
- Ставка рефинансирования, депозитная ставка и overnight
Текущее значение ставки рефинансирования, под которую ЕЦБ кредитует банки еврозоны, составляет 0,75%. Депозитная ставка, на июльском заседании пониженная до нуля – это ставка, под которую ЕЦБ привлекает избыточную ликвидность (или избыточные резервы) банков, в конце каждого рабочего дня.
В нормальных условиях ставка рефинансирования выступает бенчмарком для ставки овернайт, под которую банки занимают деньги друг у друга на межбанковском рынке, а минимальную планку для овернайта определяет уровень депозитной ставки.
Но сегодняшние условия сложно назвать нормальными. Объем избыточных резервов коммерческих банков Еврозоны превышает 700 млрд. евро, и ставки овернайт “отвязались” от ставки рефинансирования и практически “приклеились” к уровню депозитной ставки (см. график ниже). Таким образом, понижение ставки рефинансирования практически не окажет влияния на ставку овернайт. Если ЕЦБ хочет понизить уровень ставок на денежном рынке Еврозоны, то скорее регулятору нужно снизить депозитную ставку до отрицательного значения.
Однако снижение депозитной ставки будет иметь куда меньший эффект, нежели запуск ранее указанных нестандартных мер монетарной политики ЕЦБ, таких как Outright Market Transactions (OMT). Проблемы Еврозоны заключаются не в политике процентных ставок и не в объеме избыточной ликвидности банковской системы. Вопрос лежит несколько в другой плоскости. Дело в том, что монетарная политика регулятора оказывает неравномерное влияние на разные части европейского региона. Именно на этой проблеме ЕЦБ должен концентрировать свое внимание. Хотя, если внешняя конъюнктура резко ухудшится, то у ЕЦБ просто не останется других опций и регулятор будет вынужден опустить ставки до отрицательных значений. Но, вероятность этого недостаточно высока.
3. Минимальные обязательные резервные требования
- Relaxed Reserve Requirement – Обязательные резервные требования
Система обязательных минимальных резервов предназначена для стабилизации процентных ставок денежного рынка, создания (или увеличения) дефицита ликвидности и управления денежной экспансией. Резервные требования каждого учреждения определяются на основе элементов его баланса. Принятие резервных требований должно основываться на усредненных за месяц ежедневных резервных показателях учреждения.
8 декабря 2011 года ЕЦБ снизил уровень обязательных резервов до 1% от общих обязательств европейских банков с целью высвобождения дополнительной ликвидности (порядка 100 млрд. евро) в систему.
Оценка: примерно 100 млрд. евро
- Emergency Lending Assistance (ELA) - Экстренная кредитная помощь
Хотя эта программа и не является обязательной в рамках ЕЦБ, мировые центральные банки могут оказывать экстренную кредитную помощь конкретным европейским финансовым институтам. Несмотря на временный характер таких операций, на практике они оказываются серьезным инструментом фондирования для отдельных банков и финансовых институтов.
http://www.brokerkf.ru/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter