15 апреля 2014 УК «Арсагера»
Характеристика базовых прав акционеров-владельцев обыкновенных акций
Вопрос о правах акционеров в акционерном обществе является одним из ключевых в рамках корпоративного управления(КУ). Более того, гармоничное сосуществование разных акционеров в обществе во многом и определяет уровень КУ. Однако, качественное корпоративное управление требует правильного понимания целого ряда нюансов, как лежащих на поверхности, так и скрытых глубоко внутри.
Следует отметить тот факт, что право собственности на имущество акционерного общества не принадлежит полностью крупнейшему акционеру или акционеру, владеющему контрольным пакетом. Принципы работы акционерного общества базируются на совместном владении бизнесом большим количеством акционеров. Это юридическая конструкция, которая развивается сотни лет и впитала опыт огромного количества различных деловых ситуаций. Наличие большого количества независимых акционеров (собственников) акционерного общества – один из основных отличительных признаков данной организационно-правовой формы. Поэтому отсутствие единого собственника не означает отсутствие собственников в принципе. Бессмысленно отрицать тот факт, что, владея разным количеством акций, акционеры могут оказывать разное влияние на деятельность компании. Более того, законодательство предусматривает возникновение ряда прав акционеров после того, как их доли превысят определенные пороговые значения. Но наличие дополнительных прав у крупных акционеров вовсе не исключает миноритарных акционеров из состава совладельцев бизнеса.
Большая доля акций – это не возможность принять решение в свою пользу, а лишь возможность принять решение, которое будет распространяться на всех (пропорционально доле, но одинаково!). Каждый из акционеров, независимо от размера участия, имеет право на все экономические достижения акционерного общества пропорционально своей доле. То есть создаваемая бизнесом экономическая выгода на одну акцию должна быть одинаковой, вне зависимости в рамках крупного или мелкого пакета осуществляется владение этой акцией. В современной истории акционерная форма собственности — это оптимальная и жизнеспособная форма, сформированная практикой. Именно такая форма наиболее конкурентна для реализации масштабных проектов и объединения усилий и ресурсов большого числа участников. Также это способ жизни бизнеса, который позволяет ему существовать в течение длительного временного периода (превышающего срок жизни отдельного человека).
Также необходимо различать два понятия: права на саму ценную бумагу и права, вытекающие из владения ценной бумагой. Владелец акции обладает правом собственности на акцию. А уже сама акция дает ему определенные права собственника, предусмотренные законодательством.
Исходя из природы акции как делового финансового инструмента, акцию как ценную бумагу характеризует базовый объем прав:
право на участие в управлении акционерным обществом;
право на долю в прибыли в виде дивидендов;
право на получении части имущества при ликвидации.
Особо отметим, что акция НЕ ДАЕТ акционеру право требовать конкретное имущество или его часть. Это имущество принадлежит обществу и учитывается на его балансе. Зачастую именно здесь возникает непонимание прав акционера: дескать, если нет права собственности на имущество, значит, акция не дает никакого права собственности вообще. Под правом собственности акционера следует понимать право на часть результатов работы общества (дивиденды, имущество при ликвидации), реализуемое путем участия в управлении обществом, а при необходимости – путем защиты своих прав в суде.
Помимо базовых прав, определяющих сущность акции как ценной бумаги, имеющей долевую природу (основанную на отношении совладения), законодательство содержит еще целый ряд прав, которыми может воспользоваться владелец акции. Полный перечень этих прав содержит закон «Об акционерных обществах». Среди наиболее важных отметим:
право свободно распоряжаться своими акциями без согласия общества и других акционеров;
преимущественное право приобретения акций, размещаемых в рамках дополнительной эмиссии обществом;
право требовать выкупа обществом принадлежащих акций в случаях, предусмотренных законодательством;
право получать информацию о деятельности общества и знакомиться с уставом и т.д.
Кроме того, появление ряда прав у акционера ставится в зависимость от его доли в акционерном обществе (созыв внеочередного собрания, выдвижения кандидатов в органы управления обществом и т.д.). ПЧСД должен следить за тем, чтобы такие акционеры могли реализовать дополнительно предусмотренные права, а органы управления не чинили им в этом препятствий.
Характеристика базовых прав акционеров-владельцев привилегированных акций
Соблюдение прав акционеров — владельцев привилегированных акций является одним из наиболее злободневных вопросов в российской практике корпоративного управления. Большое количество нарушений в этой сфере объясняется низким уровнем понимания природы привилегированных акций и, как следствие, объема и безусловности прав, вытекающих из владения такими инструментами. Наличие в структуре акционерного капитала привилегированных акций не только повышает риски корпоративного управления, но и усложняет корректную оценку акционерного общества как бизнеса. В этой связи обществу можно рекомендовать воздержаться от выпуска привилегированных акций как инструмента привлечения акционерного капитала, а тем обществам, у которых они уже выпущены – направить усилия на их ликвидацию путем выкупа (более сложно технически) или конвертации (такая возможность должна быть предусмотрена уставом общества). Если же по каким-либо причинам ни то, ни другое в короткие сроки сделать невозможно, ПЧСД должен уделять особое внимание голосованию по вопросам, затрагивающим права владельцев привилегированных акций.
Первое, что необходимо понимать, изучая привилегированные акции – это то, что они, по сути, являются гибридом долгового и долевого инструмента (в отличие от обыкновенных акций, где в основе лежат только отношения совладения). Изначально привилегированные акции появились, как способ привлечь финансирование на безвозвратной основе и сохранить расстановку сил, уже сформировавшуюся в бизнесе. Иными словами, акция как бессрочный инструмент, не требует возврата средств покупателю (в отличие от облигации или банковского кредита); кроме того, владельцы привилегированных акций не допускались к участию в управлению обществом. Их задачей было предоставить средства (по сути, стать «спящим инвестором»). Но взамен нужно было предложить что-то такое, что стимулировало бы вкладывать средства на таких достаточно жестких условиях. Этим «что-то» стала, во-первых, приоритетность выплаты дивидендов (или ликвидационной стоимости) перед владельцами обыкновенных акций; во-вторых, указание на конкретный механизм исчисления данных показателей (что и роднит привилегированные акции с долговыми инструментами). И, в-третьих, самое важное, но мало кем понимаемое обстоятельство — безусловность исполнения обязательств по привилегированным акциям при наличии финансовых возможностей. Иными словами, если у общества есть финансовая база для выплат акционерам, обязательства по привилегированным акциям должны быть исполнены независимо от воли владельцев обыкновенных акций. Это право нельзя волюнтаристски променять на право голоса. И только в том случае, если дела в обществе шли неважно (оно несло убытки, и базы для выплат дивидендов по привилегированным акциям не было), владельцы таких акций получали право голоса. Этот механизм позволял «спящим инвесторам» принять участие в управлении обществом, словно говоря: мы доверили владельцам обыкновенных акций все права по управлению обществом и не вмешивались в их деятельность, но раз они не смогли делать это успешно, пришел наш черед вмешаться в ситуацию. По сути дела, невыплата дивидендов и обретение голоса владельцами привилегированных акций становятся автоматическими событиями, для которых не нужно дополнительное волеизъявление акционеров. У общества нет дилеммы: заплатить дивиденды владельцам привилегированных акций или позволить им голосовать. У общества есть обязанность заплатить дивиденды согласно уставу при наличии финансовой базы, и только когда ее нет, привилегированные акции трансформируются в голосующие. В противном случае права владельцев привилегированных акций становятся фантомом, а сами акции — пародией на долевую ценную бумагу. Понимание этих фактов поможет ПЧСД принимать юридически корректные решения при голосованиях по вопросам, затрагивающим права владельцев как обыкновенных, так и привилегированных акций.
Рассмотрим наиболее распространенные случаи нарушения прав акционеров обоих типов акций.
Требования закона «Об акционерных обществах» указывают на необходимость иметь одинаковый номинал всем обыкновенным акциям общества, а также привилегированным акциям общества одного типа (их может быть выпущено несколько). Мы со своей стороны беремся утверждать, что в акционерном обществе вообще все акции (и обыкновенные, и привилегированные) должны иметь одинаковый номинал, хотя такой императивной нормы не содержится напрямую в законе. Зато она логически вытекает из основного принципа голосования («одна акция — один голос»), а также квоты на выпуск привилегированных акций (не более 25% уставного капитала). Если у акций разного типа будет разный номинал, то количество привилегированных акций может оказаться таким, что при совместном голосовании (например, по вопросу реорганизации общества) владельцы привилегированных акций, чья доля в уставном капитале относительно невелика, смогут заблокировать подобные решения. Например, манипулируя номиналами, можно подобрать вариант, при котором небольшой процент привилегированных акций от уставного капитала (но большее их количество в силу меньшего номинала) при голосовании получит права, аналогичные блокирующему, а то и контрольному пакету акций. Осознание подобных нелепостей привело к тому, что в настоящий момент среди публичных компаний практически не наблюдается примеров разного номинала обыкновенных и привилегированных акций. Тем не менее, поскольку напрямую подобная норма в законе не прописана (скорее, ее можно прочесть между строк), понимание ПЧСД таких нюансов представляется достаточно важным.
В уставе акционерного общества в части привилегированных акций должен быть определен как минимум один из моментов: размер дивиденда и (или) ликвидационная стоимость. Если ни того, ни другого нет, устав общества составлен с нарушениями и подлежит приведению в соответствии с законом «Об акционерных обществах». Любопытно, но в этом случае, когда впервые в уставе прописывается как минимум один из этих двух показателей, владельцы привилегированных акций не голосуют, хотя формально затрагиваются их права. В этом случае ПЧСД может быть рекомендовано выступить за вариант определения дивиденда как процента от чистой прибыли (с учетом доли привилегированных акций в уставном капитале), а ликвидационную стоимость определить как номинал привилегированной акции (т.е. то, что когда-то вложили акционеры при учреждении общества).
Дивиденд по привилегированным акциям может быть определен в уставе несколькими способами: в твердой денежной сумме, в процентах от номинала. Размер дивиденда также считается определенным, если уставом общества установлен порядок его определения, т.е. по сути, описана формула их расчета (на практике, как правило, этот вариант сводится к проценту от чистой прибыли общества). Иными словами, дивиденд считается прописанным корректно, если, открыв устав, любой желающий может четко и однозначно понять, на что может рассчитывать владелец привилегированных акций. Ключевым термином здесь является понятие определимости дивиденда. Не может считаться корректным определение дивиденда, создающее простор для манипуляции его величиной. Невозможность однозначно определить дивиденд по привилегированным акциям может привести к нарушению прав как владельцев привилегированных, так и владельцев обыкновенных акций, создавая возможность бесконтрольного распределения чистой прибыли среди одной группы в ущерб другой. Именно поэтому неправильным считаются такие способы определения дивиденда как «не менее (более) ….процентов от номинала, «не менее (более) ….процентов от чистой прибыли общества». Правильными вариантами будут «…процентов от номинала», «…процентов от чистой прибыли общества».
Закон предусматривает, что в случае, если уставом не определен размер дивиденда по привилегированным акциям, то он считается равным дивиденду по обыкновенным акциям. Выше уже отмечалось, что если уставом дивиденд никак не определен, это означает, что в обязательном порядке уставом должна быть определена ликвидационная стоимость привилегированной акции. Только в этом случае может использоваться данная норма. Если устав общества не содержит указаний и на ликвидационную стоимость, то он не соответствует законодательству (непонятно в таком случае, чем же привилегированная акция отличается от обыкновенной акции, хотя одна из них дает право голоса, а другая – нет) и требует внесения соответствующих изменений.
Если уставом общества предусмотрен порядок определения дивиденда по привилегированной акции в виде процента от чистой прибыли общества, целесообразно предусмотреть ряд моментов. Во-первых, четко определить, в соответствии с какими стандартами бухгалтерского учета рассчитывается эта прибыль. Во-вторых, корректируется ли она на какие-либо статьи (прежде всего, статьи финансового характера: например, единовременные доходы/расходы, связанные с продажей или переоценкой имущества). В-третьих, необходимо учесть долю привилегированных акций в уставном капитале общества. В частности, можно прописать процент от чистой прибыли при условии, что квота привилегированных акций в уставном капитале будет полностью использована, т.е. составит 25%. Если же по факту их окажется выпущено меньше, то и процент чистой прибыли корректируется пропорционально. В противном случае на ограниченный объем выпущенных привилегированных акций может приходиться такой объем чистой прибыли, что выплаты по ним окажутся весьма значительными. В данном случае будут нарушены права акционеров-владельцев обыкновенных акций.
В уставах многих компаний в части дивиденда по привилегированным акциям содержится так называемая «защитная оговорка». Суть ее состоит в том, что если дивиденд по обыкновенным акциям превышает дивиденд по привилегированным акциям, то дивиденд по последним автоматически должен быть доведен до размера дивиденда по обыкновенным акциям. Иными словами, нельзя платить дивиденд на обыкновенную акцию больше, чем на привилегированную. Напрямую закон не содержит подобной императивной нормы. Однако, по сути, она является таковой. Природа данного утверждения проистекает из императивной нормы, описывающей порядок распределения оставшегося при ликвидации имущества общества пропорционально между владельцами обыкновенных и привилегированных акций.
Дело в том, что отсутствие «защитной оговорки» позволит владельцам обыкновенных акций принимать решения о выплате себе дивидендов на акцию в размере, большем чем на привилегированную. По сути дела, владельцы привилегированных акций лишаются права на собственный капитал общества, что по смыслу противоречит вышеуказанной императивной норме. Этим могут воспользоваться владельцы обыкновенных акций: например, за год до ликвидации общества выплатить себе львиную долю нераспределенной прибыли, а на следующий год принять решение о ликвидации общества. Естественно, что к этому моменту владельцы привилегированных акций не смогут претендовать на сколько-нибудь серьезные выплаты из имущества, оставшегося при ликвидации, так как накопленная нераспределенная прибыль осядет в карманах «предусмотрительных» владельцев обыкновенных акций.
Указанные последствия противоречат равному вкладу в уставный капитал, сделанному акционерами при учреждении общества, что выражается в равенстве номиналов обыкновенных и привилегированных акций между собой (подробно этот момент рассматривался в пункте 1), а, значит, доход акционеров-владельцев обыкновенных и привилегированных акций на единицу вложенных средств будет существенно различаться. Это противоречит принципу равной отдачи на капитал: один внесенный рубль владельцем обыкновенной акций не может быть оценен выше, чем рубль, внесенный владельцем привилегированной акции. Если же такая оговорка в уставе есть, то владельцы привилегированных акций защищены от досрочного перераспределения накопленной нераспределенной прибыли. В этом случае владельцам привилегированных акций гарантировано право собственности на долю в собственном капитале общества: либо через выплаты как минимум одинаковых периодических дивидендов, либо при ликвидации общества пропорционально своей доле в капитале. В большинстве уставов такая оговорка встречается, однако там, где ее нет, ПЧСД должен инициировать вопрос о внесении необходимых изменений в устав.
Как уже отмечалось выше, одним из важнейших прав, характеризующих привилегированные акции как ценные бумаги, является безусловность исполнения обязательств по ним при наличии финансовых возможностей. Иными словами, если у общества есть финансовая база для выплат акционерам, обязательства по привилегированным акциям должны быть исполнены независимо от воли владельцев обыкновенных акций. В этой ситуации ПЧСД обязан голосовать за решение о выплате дивидендов по привилегированным акциям. Собрание акционеров может и не принять рекомендацию совета директоров по дивидендам, полностью отказавшись от их выплаты. Такое решение нарушит права акционеров-владельцев привилегированных акций. В настоящий момент российские суды, не разобравшись в сути привилегированных акций как инструмента, занимают иную позицию, считая основных фактором выплаты дивидендов решение общего собрания акционеров. Однако по смыслу эта логика является неверной. В такой ситуации право на получение дивидендов по привилегированным акциям является безусловным, вытекающим из природы привилегированной акции, и не может быть поставлено ниже волюнтаристского решения собрания акционеров, голосовать на котором по данному вопросу будут владельцы обыкновенных акций, по определению имеющие серьезный конфликт интересов (средства останутся в обществе и в будущем при ликвидации подлежат пропорциональному распределению между акционерами-владельцами всех категорий акций, в т.ч. и обыкновенных). В частности, в год, когда чистая прибыль общества покажется владельцам обыкновенных акций достаточно высокой, ими может быть принято решение не платить дивиденды по привилегированным акциям: дескать, пусть год голосуют, затем обязательство общества по выплате им дивидендов за отчетный период прекратится, а деньги останутся в компании. Подобная практика может привести к тому, что при появлении каких-либо причин владельцы привилегированных акций не будут получать никаких выплат, что нарушает базовое право акционера на получение части прибыли в виде дивидендов и разрывает взаимосвязь стоимости акции и экономических результатов деятельности общества. В этих условиях выплата дивидендов по привилегированным акциям вместо коммерческих взаимоотношений, основанных на договоренности акционеров и закрепленных в уставе общества, трансформируется в некоммерческие взаимоотношения, основанные на доброй воле акционеров-владельцев обыкновенных акций, т.е., по сути, превращаются с их стороны в благотворительность. Физический смысл разделения акций по типам и специфика реализации базовых прав по ним имеют приоритет перед субъективными решениями органов управления обществом. Стоит отметить, что если в прошлом общество нарушало права владельцев привилегированных акций, не выплачивая дивиденды в полном объеме, ПЧСД обязан поставить вопрос о выплате таких дивидендов по итогам предыдущих периодов и недопущении подобной практике впредь.
В уставе общества может быть прописана ликвидационная стоимость привилегированной акции (в твердой денежной сумме или в процентах от номинала). Напомним, что императивной нормой закона «Об акционерных обществах» установлен четкий порядок распределения имущества ликвидируемого общества. Сначала общество обязано выкупить акции, предъявленные ему в соответствии со статьей 75 закона; затем производятся выплаты начисленных, но не выплаченных дивидендов по привилегированным акциями определенной уставом общества ликвидационной стоимости по привилегированным акциям, и только после этого оставшаяся часть имущества распределяется пропорциональномежду всеми владельцами обыкновенных и привилегированных акций. Мы видим, что перед тем, как владельцы обыкновенных акций смогут претендовать на свою часть имущества, владельцам привилегированных акций возвращается ликвидационная стоимость (если она прописана в уставе); как правило, это номинал, т.е. то, что когда-то при учреждении общества они внесли в уставный капитал (еще одна привилегия перед владельцами обыкновенных акций). Но и потом владельцы привилегированных акций претендуют на оставшееся имущество наряду с владельцами обыкновенных акций. Таким образом, привилегированные акции при ликвидации общества принимают участие сразу на двух уровнях распределения имущества. Из этого следует, что понятие ликвидационной стоимости не тождественно понятию стоимости оставшегося имущества при ликвидации. Первый термин касается только владельцев привилегированных акций и может быть прописан в уставе. Второй термин относится к владельцам обоих типов акций и носит, по сути, императивный характер.
Выше уже отмечалась безусловность и бессрочность обязательства общества заплатить дивиденды по привилегированным акциям при наличии финансовой базы. Однако здесь возникает вопрос: для чего законодательство вводит понятие кумулятивных привилегированных акций, если, исходя из природы данного инструмента, происходит накопление обязательств по дивидендам? Чтобы ответить на него, вспомним, что общество может и не получить прибыль в отчетном периоде, а также тот факт, что дивиденд по привилегированным акциям может прописан в уставе несколькими способами.
Если дивиденд определяется с помощью специального механизма (процент от чистой прибыли), то все просто: есть прибыль – дивиденды выплачиваются автоматически; при этом невыплата дивидендов в такой ситуации является нарушением и делает привилегированные акции «кумулятивными» автоматически, в силу природы возникшего обязательства. В этом случае в уставе нет смысла наделять их дополнительным свойством кумулятивных. Если же базы для выплаты в отчетном периоде не возникло, то никакие дивиденды не выплачиваются (в противном случае, это будет уже нарушением прав владельцев обыкновенных акций), а сами привилегированные акции становятся голосующими. Традиционное понятие кумулятивности здесь не применяется.
Иная ситуация может сложиться, если дивиденд прописан в виде фиксированной суммы или процента от номинала. В такой ситуации их выплата уже зависит не только от финансовой базы текущего года, но и от того, определены ли такие привилегированные акции в уставе как кумулятивные. При наличии финансовой базы, как и в предыдущем случае, возникает безусловное обязательство выплатить дивиденды по привилегированным акциям, а их невыплата будет являться нарушением прав акционеров-владельцев привилегированных акций. Если же обществом получен убыток, то возможны два варианта. Некумулятивные привилегированные акции дивидендов не получают вне зависимости от механизма определения дивидендов; более того, исчезает безусловность обязательства по выплате дивидендов в отчетном периоде (по аналогии с предыдущим примером), и акции становятся голосующими. Особо отметим, что выплата дивидендов по привилегированным акциям в этом случае будет рассматриваться как нарушение прав владельцев обыкновенных акций.
Кумулятивные же привилегированные акции будут претендовать на выплату дивидендов в такой ситуации, несмотря на убыток в отчетном периоде. Эти дивиденды могут быть выплачены либо из нераспределенной прибыли или средств резервного фонда в отчетном периоде, либо в следующем отчетном периоде, когда обществом будет получен положительный финансовый результат. До момента выплаты дивидендов кумулятивные привилегированные акции автоматически получают статус голосующих.
В целом можно сделать вывод о том, что наличие привилегированных акций значительно усложняет структуру акционерного капитала, повышает риски корпоративного управления с точки принятия неверных решений, способных нарушить права акционеров (причем как владельцев обыкновенных, так и привилегированных акций), а также затрудняет корректную рыночную оценку акций компании. В этой связи обществу лучше воздерживаться от эмиссии привилегированных акций (зачастую, это еще и достаточно дорогой инструмент для привлечения капитала), а тем обществам, которые уже имеют в обращении привилегированные акции – предпринять все меры для их ликвидации (правильнее всего – путем конвертации в обыкновенные акции общества в соотношении 1:1).
П.С. С материалами Кодекса профессионального члена совета директоров можно ознакомиться по тегу «Кодекс ПЧСД»
http://www.arsagera.ru/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу