13 марта 2015 Project Syndicate
Хватит думать, будто приток капитала – панацея для бедных экономик. Нередко он лишь стимулирует потребление и при этом замедляет экономический рост.
Почему контроль за капиталом считается крайней мерой
Новая мода в инвестиционных кругах – так называемые пограничные рыночные экономики. Хотя эти страны с низким уровнем дохода – включая Бангладеш и Вьетнам в Азии, Гондурас и Боливию в Латинской Америке, Кению и Гану в Африке – имеют маленькие, неразвитые финансовые рынки, они быстро растут и, как ожидается, станут развивающимися экономиками будущего. В последние четыре года приток частного капитала в пограничные экономики был почти на 50% выше (по отношению к ВВП), чем поступает в страны с развивающейся рыночной экономикой. Следует ли это приветствовать или сокрушаться по этому поводу – вопрос, ставший своего рода тестом Роршаха для экономических аналитиков и политиков.
Мы знаем, что надежды на свободное передвижение капитала не оправдались. По большому счету всплеск притока капитала привел к росту потребления, а не инвестиций в странах-получателях, в результате чего экономическая нестабильность усугубилась, а болезненные финансовые кризисы стали более частыми. Вместо обеспечения дисциплины и сдержанности это повысило доступность кредита на мировых финансовых рынках, ослабило бюджетные ограничения для расточительных правительств и еще больше раздуло банковские балансы.
Лучший аргумент в пользу свободного движения капитала высказал почти двадцать лет назад Стэнли Фишер, тогда второе лицо в Международном валютном фонде, а ныне вице-председатель Федеральной резервной системы США. Хотя Фишер признавал опасность свободного движения капитала, он утверждал, что решение этой проблемы – не сохранение контроля над движением капитала, но проведение реформ, необходимых для смягчения рисков.
Фишер выступил с этим аргументом в то время, когда МВФ активно стремился закрепить либерализацию движения капитала в своем уставе. Но потом мир стал свидетелем финансовых кризисов в Азии, Бразилии, Аргентине, России, Турции и в конечном итоге в Европе и Америке. Надо признать, что тогда МВФ смягчил свою установку на контроль капитала.
Тем не менее в МВФ и в развитых странах по‑прежнему преобладает мнение, что контроль за движением капитала – крайняя мера, которая должна использоваться только после того, как традиционные средства макроэкономической и финансовой политики уже исчерпаны. Свободное движение капитала по‑прежнему остается конечной целью, даже если некоторым странам, возможно, понадобится время, чтобы его обеспечить.
Две ошибки
В этой позиции есть два изъяна. Во-первых, как неустанно отмечают сторонники движения капитала, страны должны выполнить длинный список условий, прежде чем смогут извлечь выгоду из финансовой глобализации. Другими словами, политика, которая должна обеспечить экономический рост в развивающихся странах, требует сначала внедрения институтов, существующих в ведущих странах.
Хуже того, список этот не просто длинный, но открытый. Как показывает опыт развитых стран, мировой финансовый кризис продемонстрировал, что даже самые изощренные системы регулирования и надзора далеко не надежны. Поэтому требовать от развивающихся стран строительства учреждений, делающих потоки капитала более надежными, – задача не только некорректная, но и бессмысленная.
Вторая проблема – это вероятность, что приток капитала может быть вреден для роста экономики, даже если оставить в стороне опасения по поводу финансовой неустойчивости. Сторонники мобильности капитала предполагают, что в бедных странах есть множество выгодных инвестиционных возможностей, которые не реализуются из‑за нехватки инвестиционных средств. Откройте дорогу капиталу, говорят они, и тогда начнутся инвестиции и настоящий экономический рост.
Но многие развивающиеся страны сталкиваются как раз с низким спросом на инвестиции, а не дефицитом внутренних сбережений. Социальная отдача от инвестиций может быть высокой, но частная отдача – низкой из‑за внешних факторов, высоких налогов, слабых институтов или любого другого из широкого спектра факторов.
Приток капитала в экономики, которые страдают от низкого спроса на капиталовложения, способствует потреблению, а не накоплению капитала. Он также способствует повышению обменного курса, который усугубляет инвестиционный дефицит. Страдает от этого прибыльность наиболее конкурентоспособных отраслей, и инвестиционный спрос падает дальше. В таких странах приток капитала может даже замедлить рост, а не стимулировать его.
Хирурги не нужны
Такие опасения побудили развивающиеся рыночные экономики экспериментировать с различными вариантами контроля за движением капитала. В принципе, пограничные финансовые рынки могут многому научиться из этого опыта. Как отметил экономист Университета Джонса Хопкинса Оливье Жанн на недавней конференции МВФ, организованной как раз для поддержки такого обучения, меры по поощрению притока капитала, вошедшие в моду в последнее время, не очень хорошо работают.
Проблема не в том, что эти меры не позволяют управлять масштабами или структурой этих потоков, а потому, что это влияние достаточно невелико. Бразилия, Колумбия, Южная Корея и другие страны столкнулись с тем, что ограниченный контроль, ориентированный на конкретные рынки, не позволяет существенно повлиять на ключевые параметры – валютный курс, монетарную независимость или внутреннюю финансовую стабильность. И выходит, что по‑настоящему эффективный контроль за движением капитала, возможно, должен быть не хирургическим и узконаправленным, а более прямолинейным и всеобъемлющим.
Ограничения на движение капитала – не панацея, и они часто создают более серьезные проблемы, такие как коррупция или задержки необходимых реформ, чем те, что удается таким образом решить. Но так обстоит дело и в любой другой области деятельности правительства. Мы живем в неидеальном мире, где политические меры практически всегда частично проводятся в чьих‑то интересах (и эффективны лишь частично) и где благонамеренные реформы в одной области могут иметь неприятные последствия в других частях системы.
В таком мире не слишком логично воспринимать контроль за движением капитала исключительно как крайнюю меру; такой подход – лишь фетишизация финансовой глобализации. В зависимости от ситуации мир может нуждаться в твердолобом прагматизме и в признании, что контроль за движением капитала иногда должен выдвигаться на первый план.
Почему контроль за капиталом считается крайней мерой
Новая мода в инвестиционных кругах – так называемые пограничные рыночные экономики. Хотя эти страны с низким уровнем дохода – включая Бангладеш и Вьетнам в Азии, Гондурас и Боливию в Латинской Америке, Кению и Гану в Африке – имеют маленькие, неразвитые финансовые рынки, они быстро растут и, как ожидается, станут развивающимися экономиками будущего. В последние четыре года приток частного капитала в пограничные экономики был почти на 50% выше (по отношению к ВВП), чем поступает в страны с развивающейся рыночной экономикой. Следует ли это приветствовать или сокрушаться по этому поводу – вопрос, ставший своего рода тестом Роршаха для экономических аналитиков и политиков.
Мы знаем, что надежды на свободное передвижение капитала не оправдались. По большому счету всплеск притока капитала привел к росту потребления, а не инвестиций в странах-получателях, в результате чего экономическая нестабильность усугубилась, а болезненные финансовые кризисы стали более частыми. Вместо обеспечения дисциплины и сдержанности это повысило доступность кредита на мировых финансовых рынках, ослабило бюджетные ограничения для расточительных правительств и еще больше раздуло банковские балансы.
Лучший аргумент в пользу свободного движения капитала высказал почти двадцать лет назад Стэнли Фишер, тогда второе лицо в Международном валютном фонде, а ныне вице-председатель Федеральной резервной системы США. Хотя Фишер признавал опасность свободного движения капитала, он утверждал, что решение этой проблемы – не сохранение контроля над движением капитала, но проведение реформ, необходимых для смягчения рисков.
Фишер выступил с этим аргументом в то время, когда МВФ активно стремился закрепить либерализацию движения капитала в своем уставе. Но потом мир стал свидетелем финансовых кризисов в Азии, Бразилии, Аргентине, России, Турции и в конечном итоге в Европе и Америке. Надо признать, что тогда МВФ смягчил свою установку на контроль капитала.
Тем не менее в МВФ и в развитых странах по‑прежнему преобладает мнение, что контроль за движением капитала – крайняя мера, которая должна использоваться только после того, как традиционные средства макроэкономической и финансовой политики уже исчерпаны. Свободное движение капитала по‑прежнему остается конечной целью, даже если некоторым странам, возможно, понадобится время, чтобы его обеспечить.
Две ошибки
В этой позиции есть два изъяна. Во-первых, как неустанно отмечают сторонники движения капитала, страны должны выполнить длинный список условий, прежде чем смогут извлечь выгоду из финансовой глобализации. Другими словами, политика, которая должна обеспечить экономический рост в развивающихся странах, требует сначала внедрения институтов, существующих в ведущих странах.
Хуже того, список этот не просто длинный, но открытый. Как показывает опыт развитых стран, мировой финансовый кризис продемонстрировал, что даже самые изощренные системы регулирования и надзора далеко не надежны. Поэтому требовать от развивающихся стран строительства учреждений, делающих потоки капитала более надежными, – задача не только некорректная, но и бессмысленная.
Вторая проблема – это вероятность, что приток капитала может быть вреден для роста экономики, даже если оставить в стороне опасения по поводу финансовой неустойчивости. Сторонники мобильности капитала предполагают, что в бедных странах есть множество выгодных инвестиционных возможностей, которые не реализуются из‑за нехватки инвестиционных средств. Откройте дорогу капиталу, говорят они, и тогда начнутся инвестиции и настоящий экономический рост.
Но многие развивающиеся страны сталкиваются как раз с низким спросом на инвестиции, а не дефицитом внутренних сбережений. Социальная отдача от инвестиций может быть высокой, но частная отдача – низкой из‑за внешних факторов, высоких налогов, слабых институтов или любого другого из широкого спектра факторов.
Приток капитала в экономики, которые страдают от низкого спроса на капиталовложения, способствует потреблению, а не накоплению капитала. Он также способствует повышению обменного курса, который усугубляет инвестиционный дефицит. Страдает от этого прибыльность наиболее конкурентоспособных отраслей, и инвестиционный спрос падает дальше. В таких странах приток капитала может даже замедлить рост, а не стимулировать его.
Хирурги не нужны
Такие опасения побудили развивающиеся рыночные экономики экспериментировать с различными вариантами контроля за движением капитала. В принципе, пограничные финансовые рынки могут многому научиться из этого опыта. Как отметил экономист Университета Джонса Хопкинса Оливье Жанн на недавней конференции МВФ, организованной как раз для поддержки такого обучения, меры по поощрению притока капитала, вошедшие в моду в последнее время, не очень хорошо работают.
Проблема не в том, что эти меры не позволяют управлять масштабами или структурой этих потоков, а потому, что это влияние достаточно невелико. Бразилия, Колумбия, Южная Корея и другие страны столкнулись с тем, что ограниченный контроль, ориентированный на конкретные рынки, не позволяет существенно повлиять на ключевые параметры – валютный курс, монетарную независимость или внутреннюю финансовую стабильность. И выходит, что по‑настоящему эффективный контроль за движением капитала, возможно, должен быть не хирургическим и узконаправленным, а более прямолинейным и всеобъемлющим.
Ограничения на движение капитала – не панацея, и они часто создают более серьезные проблемы, такие как коррупция или задержки необходимых реформ, чем те, что удается таким образом решить. Но так обстоит дело и в любой другой области деятельности правительства. Мы живем в неидеальном мире, где политические меры практически всегда частично проводятся в чьих‑то интересах (и эффективны лишь частично) и где благонамеренные реформы в одной области могут иметь неприятные последствия в других частях системы.
В таком мире не слишком логично воспринимать контроль за движением капитала исключительно как крайнюю меру; такой подход – лишь фетишизация финансовой глобализации. В зависимости от ситуации мир может нуждаться в твердолобом прагматизме и в признании, что контроль за движением капитала иногда должен выдвигаться на первый план.
http://www.project-syndicate.org/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба