19 мая 2015 Sberbank CIB
РЫНКИ: Рубль торговался ниже 49 руб/долл. Новый отчет МЭА: война ОПЕК с конкурентами только началась.
НОВОСТИ ПО СТРАНАМ: Слабость апрельских макропоказателей в США: стагнация в обработке, нулевой рост розничных продаж, дефляция цен производителей. Рост еврозоны в 1кв 2015 года ускорился до 0,4%кк. Рост Китая в первом квартале поддержан экспортом. Замедление Китая продолжается при стабильном росте кредитования. Инфляция в Индии замедлилась в апреле до 4,9%гг. Первая оценка ВВП Венгрии - рост устойчив (3,4%).
РОССИЯ: Экономика в 1 кв. 2015 сократилась на 1,3%кк или 1,9%гг и официально вошла в рецессию. Несмотря на то, что пока рецессия оказывается более мягкой, чем в 2009 г., мы ожидаем углубления падения ВВП в ближайшие кварталы.
СОСЕДИ: На Украине сокращение ВВП в 1 кв. 2015г составило 17,6%гг или 6,5%кк. Усиливающийся эффект базы замедлит падение. В Беларуси НББ перешел к монетарному таргетированию и ввел новые инструменты регулирования ликвидности банковской системы.
Фокус: возвращение ЦБ на валютный рынок
Банк России начал покупать валюту объемами 100-200 млн/день, чтобы сдержать чрезмерное укрепление рубля.
Укрепление рубля несет риски углубления спада экономики без нормализации положения потребителей
Желаемый уровень курса для регулятора - 50руб/$, но возможное ралли цен на нефть может скорректировать политику регулятора
Банк России вернулся на валютный рынок. Регулятор сообщил о проведении с 13 мая постоянных операций по покупке иностранной валюты в объеме $100-200 млн./день для пополнения международных резервов. На этом заявлении рубль потерял к доллару более 2%, но ослабление достаточно быстро закончилось. Объемы покупок ЦБР пока очень небольшие, и они не смогли перевесить поддержку рубля в период уплаты налогов. Курс рубля стабилизировался на ~50 руб./$.
Возвращение регулятора на валютный рынок, на наш взгляд, было обусловлено новой волной укрепления рубля, тестировавшего отметку в 49 руб./$. Начавшееся еще в феврале значительное укрепление национальной валюты – риск углубления спада экономики в ближайшие кварталы. Переход ЦБР к политике плавающего валютного курса в 2014 году вызвал резкое сокращение импорта, которое в 1 кв 2015 года «компенсировало» эффект спада потребления для роста ВВП. Сокращение ВВП в 1 кв. 2015 (см. раздел «Россия») оказалось значительно более скромным, чем ожидалось.
Укрепление рубля уменьшит вклад в экономический рост внешнего сектора при слабом внутреннем спросе. По нашим оценкам, сокращение внутреннего спроса в 1 кв отняло от экономического роста 4,5-5пп. В этот раз в отличие от 2009 г. за кризис расплачивается в основном население: оно пострадало и от более значительного ослабления рубля (?50% сейчас и ?30% в 2009), и от более высокой инфляции (максимум сейчас 16,9%гг, максимум в 2009 г. - 14%гг). Но укрепление рубля не сможет помочь положению конечных потребителей. Спад потребления - результат падения доходов и зарплат в реальном выражении из-за стремительного роста цен, уже реализованного и необратимого из-за высокой степени монополизации экономики. Принципиально другая политика валютного курса ЦБР в 2009 г. (управляемая девальвация) позволила тогда сдержать спад потребления до потребительского спроса кризис докатился только во 2 кв. 2009 г.. Однако в 2009г политика ЦБР не позволила вовремя купировать развитие банковского кризиса, который привел в 2009 г. к шоку производства в промышленности (-16,7%гг и -14,6%гг в 1 и 2 кв. 2009 г.) и резкому провалу инвестиций (-16,2% в 1 кв. и -19,4%гг во 2 кв. 2009 г.), включая сокращение запасов. Поэтому в 2009 году падение ВВП составило 9,2%гг при падении потребления на 0,5%гг в 1 кв 2009г, а в 1 кв 2015 ВВП сократился всего на 1,9%, тогда как падение розничного товарооборота достигло 6,7%гг.
Банк России, уверенно снижавший ключевую ставку на каждом из последних трех заседаний, дал понять, что динамика экономической активности теперь также неявно входит в приоритеты регулятора. Возвращение регулятора на валютный рынок – ясный сигнал, что регулятор не хочет видеть рубль крепче 50 руб/$. Мы считаем, что это создает условия для продолжения резкого снижения ставки на 150бп-200бп на заседании 30 июня 2015г.
Определенный регулятором предел укрепления курса рубля ставит вопрос о дальнейших действиях Банка России в случае продолжения ралли цен на нефть и их колебаний в районе к $70-75/барр. Для предотвращения новой волны укрепления рубля регулятор будет вынужден либо увеличить покупку валюты, либо перейти к более агрессивному снижению ключевой ставки. Но даже кажущийся безобидным первый вариант сразу ставит вопросы о должной стерилизации рублевой эмиссии и возможном общем (рублевая+долларовая) сокращении ликвидности в банковском секторе.
Финансовые рынки
Мировые финансовые площадки: ослабление доллара…
… и очередная неделя укрепления рубля
Динамика основных мировых индексов на прошлой неделе была умеренно негативной. Индекс MSCI Global к пятнице 8 мая вырос порядка 0,7%, MSCI Emerging Markets снизился на 1,1%. Американские Dow Jones и SnP 500 снизились на 0,5 и 0,7% соответственно. Европейские DAX и FTSE 100 потеряли порядка 1%. На рынке наблюдается очередное изменение настроений инвесторов, на этот раз – в отношении доллара США. Существенное укрепление в начале года сейчас кажется рынку преждевременным, и консенсус склоняется к более позднему повышению процентных ставок ФРС. В краткосрочной перспективе это охладит интерес к доллару США (евро-доллар закончил неделю у 1,14) и поддержит цены на сырье и активы развивающихся рынков.
Долларовый индекс РТС и рублевый ММВБ на прошлой неделе двигались разнонаправленно: первый потерял 1%, второй прибавил 8,5%. Интересная ситуация сложилась на валютном рынке. С одной стороны, укрепление рубля беспокоит ЦБ России, который начал проводить интервенции, поддерживая доллар на российском рынке. С другой стороны, поддержку рублю оказала дорожающая нефть, прибавившая за торговую неделю еще 2%. К этому добавился эффект общего ослабления доллара по отношению к мировым валютам, что склонило настроения на торговых площадках в пользу рубля – он впервые за долгое время торговался ниже отметки 49 руб. за доллар. В итоге, российская валюта вновь подорожала по отношению к американской, укрепившись на 2,5% к пятнице 8 мая.
Товарные рынки
Urals и Brent торгуются около $65/барр
Майские отчеты МЭА и ОПЕК
Нефть сортов Urals и Brent на прошлой неделе подорожали в пределах 2% к пятнице 8 мая. Поддержку ценам оказало ослабление доллара к прочим валютам. В целом на рынке сохраняются позитивные настроения, хотя и слышны отдельные голоса скептиков, считающих текущий подъем временным явлением.
На прошлой неделе вышли ежемесячные отчеты двух исследовательских центров: МЭА и ОПЕК. По сравнению с апрелем, прогноз Международного Энергетического Агентства на этот год изменился незначительно. Мировой спрос на нефть сохранится на уровне 93,6 мб/д, на 1,1 мб/д выше, чем в 2014 году. Добыча в странах, не входящих в ОПЕК, в новой версии прогноза больше на 200 тб/д (+830 тб/д по сравнению с 2014): агентство мотивирует это изменение стойкостью нефтедобытчиков, в том числе в России и Бразилии. В первой поддержку отрасли оказал гибкий налоговый режим, во второй, наконец, началась отдача от сделанных ранее масштабных инвестиций. ОПЕК также наращивает добычу (выше 31 мб/д в апреле), а вот американские добытчики легкой нефти замедлили темпы роста производства, но пока не сократили их. По мнению МЭА, картель находится лишь в начале своей борьбы с конкурентами, американские производители еще приложат усилия, чтобы остаться наплаву.
Отчет ОПЕК уделил особое внимание прогнозу мировой экономики. В новой версии мировой экономический рост скорректирован вниз до 3,3% с 3,4%: рост экономик США и Китая скорректирован вниз (до 2,6% и 6,9%, с 2,9% и 7%, соответственно) из-за относительно слабых результатов первого квартала. На прогнозе нефтяного сектора это, тем не менее, сильно не сказалось: апрельские цифры остались практически без изменений
НОВОСТИ ПО СТРАНАМ
США
Снижение в промышленности на 0,3%мм, стагнация в обработке
Рост розничных продаж в апреле в нуле после мартовского плюса отложенного спроса
Цены производителей снижаются, подтверждая слабость экономической ситуации
Слабость макроэкономических показателей продолжилась в апреле
Выпуск в промышленности снизился на 0,3%мм. Добывающий сектор упал на 0,8%мм, что, конечно, было ожидаемо - ведь негативная реакция на снижение мировых цен на энергоносители будет наблюдаться еще несколько месяцев. Хуже то, что продолжается стагнация в обрабатывающем секторе – апрельский рост остался на нуле. Годовой рост пока остался в положительной области, +1,9 для промышленности в целом и +2,5%гг для обработки, благодаря позитиву второй половины 2014 года.
Розничные продажи в апреле зафиксировали нулевой рост в номинальном выражении. Реальный рост тоже наверняка окажется близок к нулю, так как инфляция в марте около нуля, а статистика по апрельской инфляции выйдет на следующей неделе. Похоже, что мартовский плюс в рознице был обусловлен в основном отложенным спросом после зимнего негатива.
Статистика по динамике цен производителей также указывает на слабость роста реального сектора. ИЦП в апреле снизился на 0,4%мм, а базовая компонента снизилась на 0,2%мм. В отличие от начала года, сейчас это минус при растущих ценах на энергоносители, что указывает на проблемы со сбытом, заставляющие производителей снижать цены.
Предварительная оценка настроений потребителей в мае, вычисляемая Университетом Мичигана и Рейтерс, говорит о спаде оптимизма. Индекс снизился до 88,6 пунктов после средних 96 пунктов за первые 4 месяца года. Впрочем, майский уровень лучше показателей всего посткризисного периода и находится около исторического среднего докризисных настроений потребителей, так что скорее можно говорить о завершении короткого (всего 5 месяцев) периода избыточного оптимизма.
Еврозона
Промпроизводство в еврозоне в 1кв 2015 года выросло на 0,9%кк
ВВП еврозоны в 1кв 2015 года ускорился до 0,4%кк
Промышленное производство в еврозоне продолжает стагнировать. После роста на 1%кк в феврале, в марте оно вновь упало, падение составило 0,3%мм. Сократилось производство всех групп товаров, кроме потребительских, недлительного пользования. Энергетические товары снизились на 1,7%мм, инвестиционные – на 0,9%мм, промежуточные – на 0,3%мм, потребительские товары длительного пользования – на 0,9%мм.. Страны, обеспечившие падение: Германия (-0,7%мм), Франция (-0,2%мм), Нидерланды (-3,6%мм). И всё равно, несмотря на неудовлетворительные результаты марта, 1й квартал 2015 года стал лучшим за последние 4 года: +0,9%кк. Это соответствует и цифрам ускорения роста в 1кв 2015 года. При этом, судя по индексам PMI, предел ускорения либо уже достигнут, либо будет достигнут в этом квартале.
Рост ВВП еврозоны уже 4-й квартал подряд ускоряется с минимальным возможным темпом. В 1кв 2015 года рост составил 0,4%кк или 1,0%гг. При этом картина роста вновь изменилась. В этот раз результат обеспечила не Германия (её рост замедлился с 0,7%кк в прошлом квартале до 0,3%кк), а Франция, Италия и Испания. Эффект количественного смягчения и сократившихся цен на топливо ожидаемо отразились и в статистике национальных счетов. Гораздо интереснее, как будет расти еврозона после окончания действия этих шоков. Возвращения цен на нефть к уровням середины 2014 года мы не ждём; преждевременное сворачивание QE маловероятно. Поэтому эти положительные шоки продолжат, на наш взгляд, разгонять экономику еврозоны в 2015 году (до 1,5%гг) и первой половине 2016 года. К какому потенциальному росту она вернётся после этого, пока не ясно. Из печальных, но ожидаемых новостей ВВП отметим продолжение рецессии в Греции: -0,2%кк. Напомним, в 3кв 2014 года Греция с 0,7%кк была лидером роста в еврозоне, но из-за нового витка переговоров о бюджетной дисциплине экономика вернулась к сокращению.
Китай
Рост в первом квартале поддержан экспортом
Макропоказатели неоднозначны
Рост ВВП в первом квартале составил 7,0%гг. Большая часть роста была обусловлена потреблением (вклад 4,5 пп). Китайские власти рассматривают внутренний потребительский спрос как новый фактор роста. Для роста потребления в Китае есть все возможности – сейчас частное потребление оценивается лишь в 36% ВВП, еще 13% ВВП приходится на государственное потребление. Хотя декларируется уход от экспортно-ориентированной модели роста, именно чистым экспортом (вклад 1,3 пп) были поддержаны пусть и невысокие для Китая темпы роста. Значительно снизился вклад инвестиций в рост – лишь 1,2 пп. Этот показатель является рекордно низким для Китая. В последние годы отмечается падение эффективности инвестиций – хотя их объем почти достиг 50% ВВП, рост экономики замедляется.
Макропоказатели за апрель продемонстрировали неоднозначную динамику. Промышленное производство выросло на 5,9%гг (после провала 5,6% в марте), однако этот показатель все же ниже роста в первом квартале (6,3%). Рост розницы в очередной раз обновил антирекорд – 10%гг (10,2% в марте). Наибольшее замедление отмечено в инвестициях в капитал – их объем в апреле вырос на 12%, замедлившись с 13,5% месяцем ранее. Экономика в целом демонстрирует сохранение тенденции к замедлению. В то же время рост кредитования остается стабильным. В апреле объем новых кредитов вырос на 14,1%гг. Проводящееся с конца 2014 года постепенное монетарное смягчение дает свои результаты. Среднегодовой рост кредитования в прошлом году составил 13,7%. Средний рост объема кредитов за первые четыре месяца текущего года выше – 14,1%. Несмотря на определенные успехи монетарной политики, мы ожидаем продолжения постепенного смягчения для стимулирования потребительского спроса. Вероятно, в 2015 году мы еще увидим и снижение ставки по кредиту, и смягчение резервных требований, которые сейчас все еще остаются высокими – 18,5% для крупных банков.
Индия
Инфляция в апреле замедлилась до 4,9%гг после 5,25%гг в марте
Снижение ключевой ставки на 0,25пп в июне становится вероятней
Промпроизводство в марте сократилось на 1,7% с учетом сезонности
Визит премьер-министра Моди в Китай принес соглашения на $22 млрд
Инфляция в апреле замедлилась до 4,9%гг после 5,25%гг в марте. Рост цен за месяц составил 0,25% с учетом сезонности против 0,5%мм ранее. Замедление инфляции вызвано замедлением роста цен на продукты питания, доля которых в потребительской корзине значительна – 46%. Позитивным сигналом также является стабильность базовой инфляции. Однако риски ускорения инфляции остаются существенными. Восстановление цен на нефть и плохой урожай из-за недостатка муссонов могут вызвать серьезный рост цен. А по прогнозу государственной метеорологической службы, существует 68% риск дефицита муссонов в этом году.
Снижение ключевой ставки на 0,25пп до 7,25% в июне становится все более вероятным. Ранее в этом году ставка была снижена дважды и оба раза на 0,25пп. По заявлению ЦБ, комфортным для экономики является ставка 1,5%- 2% в реальном выражении, что оставляет возможность для третьего и, вероятно, последнего снижения ставки в 2015 году.
Промпроизводство в марте сократилось на 1,7% с учетом сезонности. В годовом выражении темп роста упал с 4,9%гг до 2,1%гг при консенсус- прогнозе в 3%. Основной причиной явилось сокращение производства потребительских товаров на -3,4%мм или -0,9%гг. Производство капитальных товаров также сократилось в марте на -1,6%мм, но в годовом выражении рост составил 8,4%гг.
Премьер-министр Нарендра Моди нанес официальный трехдневный визит в Китай, итогом которого стали экономические соглашения на $22 млрд. Визит Моди – давно ожидаемое событие и благоприятный сигнал улучшения отношений. Вместе с тем, нет поводов для сверхоптимизма. Вопрос о спорных территориях остается нерешенным, а позиция премьер- министра по этому поводу известна своей категоричностью.
Венгрия
Первая оценка ВВП – рост устойчив
Реальный сектор в плюсе
Рост ВВП в первом квартале, согласно предварительной оценке, составил 3,4%гг и 0,6%кк. Некоторое замедление в сравнении с прошлым годом (3,6% в 2014 году) было ожидаемо – замедляется рост инвестиций. И Еврокомиссия, и ЕБРР прогнозируют замедление роста до 2,5% в текущем году. Мы ожидаем, что замедление инвестиций, а также умеренные темпы восстановления еврозоны окажут сдерживающее влияние на рост. Однако по итогам года экономика вырастет на 2,8-3,0%. Взгляд министерства экономики Венгрии еще более оптимистичен – они ожидают, что рост ВВП в 2015 году превысит 3%. Подробная разбивка ВВП по компонентам за первый квартал будет опубликована статистическим офисом Венгрии 5 июня.
В реальном секторе сохраняется стабильный рост. Промышленное производство за первый квартал выросло на 7,8%гг (с учетом корректировки на сезонность и количество рабочих дней). Это лучший показатель со второго квартала 2014 года. Объем розничных продаж вырос на 6,7% в первом квартале. Наибольший рост заметен в секторе строительства – 8,6%гг. Впрочем, положительная динамика строительства оказывает на экономику лишь незначительное влияние – доля строительного сектора в ВВП составляет 5%. Основной рост был отмечен в инфраструктурном строительстве. Этот рост поддерживается государственными проектами в области дорожного и ж/д строительства. Куда важнее тот факт, что сохраняется негативная динамика в заказах. Третий квартал подряд падает количество новых заказов. За 1 кв. 2015 года количество новых заказов сократилось на треть по сравнению с 1 кв. 2014. Такая динамика заказов позволяет ожидать нового падения в строительном секторе в конце 2015-начале 2016 года.
Россия
Экономика в 1 кв. 2015 сократилась на 1,3%кк или 1,9%гг и официально вошла в рецессию
Пока рецессия оказывается более мягкой, чем в 2009 г., но мы ожидаем углубления падения ВВП в ближайшие кварталы
По оценке Росстата, падение экономики в 1 кв. 2015 г. составило 1,9%гг, что лучше консенсуса (-2,6%гг) и предварительной оценки МЭР(-2,2%гг). Судя по всему, улучшение оценки обусловлено уточнениями динамики внешнего сектора, данные по которому стали доступны в начале мая. Помимо значительного сокращения импорта, положительный вклад в рост экономики вносит рост экспорта нефтепродуктов, перераспределенный с конца прошлого года на 1 кв. 2015 г. из-за налогового маневра.
Сокращение экономики в квартальном выражении, по нашим оценкам, составило 1,3%кк – экономика официально вошла в рецессию. Текущая рецессия пока оказывается гораздо более мягкой, чем кризис 2009 г., но мы ожидаем углубления падения ВВП в ближайшие кварталы. По нашим оценкам, этому будет способствовать сокращение падения импорта из-за укрепившегося рубля и углубление спада инвестиций, первые признаки которого продемонстрировало апрельское исследование PMI. Зато удачная политика ЦБР предотвратила развитие банковского кризиса, компании получали финансирование оборотного капитала и резкого падения запасов удалось избежать. Если цены на нефть останутся в районе $60-65/барр, то падение ВВП по итогам года может составить 3-3,5%гг
Украина
Сокращение ВВП в 1 кв. 2015г составило 17,6%гг или 6,5%кк, что оказалось хуже ожиданий как рынка, так и представителей власти
Усиливающийся эффект базы позволит замедлить падение уже в этом квартале, прогноз на 2015 г в целом – около-8%гг
По предварительной оценке государственной службы статистики, ВВП Украины в 1 квартале сократился на 17,6%гг или 6,5%кк (-14,8%гг или - 3,8%кк в 4 кв.2014г). Стоит отметить, что падение экономики оказалось глубже, чем ожидали эксперты (консенсус-прогноз агентства Bloomberg: - 13,5%гг) и представители власти (министерство финансов говорило о -7- 10%гг, НБУ о -15%гг).
Несмотря на отсутствие детальной разбивки ВВП, очевиден отрицательный вклад всех основных отраслей экономики. По итогам первого квартала падение промышленного производства составило -21,4%гг, оборот розничной торговли сократился на -23,9%гг, объемы строительства упали на -31,1%гг, а производство в секторе сельского хозяйства снизилось на - 4,7%гг. Основной причиной глубокой рецессии реального сектора остается конфликт на юго-востоке страны. Военное противостояние привело к разрушению инфраструктуры в регионе и разрыву производственных связей между предприятиями. Ситуация осложняется сжатием внутреннего спроса, которое происходит из-за падения доходов населения и ускорения инфляции.
Полное урегулирование военного конфликта в ближайшее время вряд ли возможно, что делает дальнейшее сокращение экономики вероятным. Тем не менее, усиливающийся эффект базы позволит значительно замедлить темпы падения ВВП в терминах год к году уже по итогам следующего квартала. Мы ставим свои прогнозы по сокращению экономики в 2015г на пересмотр в сторону их ухудшения. Однако, согласно предварительным оценкам, падение ВВП в этом году не должно превысить 8%гг.
Беларусь
НББ перешел к реализации на практике политики монетарного таргети-рования
Национальный банк изменил систему регулирования банковской лик-видности, введя еженедельные аукционы
Остаются значительные риски возобновления роста денежного предло-жения в преддверии президентских выборов
С 13 мая Национальный банк объявил о практических шагах по переходу к политике монетарного таргетирования. Регулятор собирается использовать контроль над денежным предложением как основной инструмент достижения цели по инфляции. Промежуточным ориентиром определен количественный прирост денежной массы, а в качестве операционного - уровень рублевой денежной базы. Но в своем заявлении регулятор не указал целевых значений этих показателей.
Для достижения поставленных целей НББ будет воздействовать на денежный рынок через регулирование уровня ликвидности банковской системы. С помощью еженедельных аукционов сроком на 7 дней регулятор уже начал предоставлять/изымать необходимый объем средств. Аукционы проводятся в форме конкурса процентных ставок с удовлетворением заявок по "американскому" способу. При этом Национальный банк больше не станет ограничивать минимальную и максимальную ставки, а планируемый объем предоставления ликвидности продолжит сообщать банкам заранее. В ситуациях, когда в интервалах между основными аукционами непредсказуемо и существенно изменяется ликвидность всей банковской системы, Национальный банк планирует проводить дополнительные аукционы на короткие сроки (в пределах 7 дней).
Процентные ставки по постоянно доступным инструментам и операциям по поддержке ликвидности (по которым ранее происходило кредитование банковской системы) будут установлены на штрафном уровне по отношению к ставке по аукционным операциям предоставления ликвидности. В ходе первого аукциона, проведённого 13 мая, НББ предоставил банкам 2,7 трлн. бел. руб. (около $191 млн) удовлетворив 100% допущенных заявок. Средневзвешенная ставка составила 26,1%.
Мы приветствуем действия властей, направленные на совершенствование инструментов проведения денежно-кредитной политики и их стремление обуздать инфляцию. Однако при этом мы видим некоторые риски возобновления роста денежного предложения и, соответственно, ускорения инфляции, связанные с политическими причинами и предвыборным популизмом. Напомним, что 15 ноября 2015г в Беларуси состоятся президентские выборы. Действующее руководство страны может вновь запустить печатный станок для реализации своих целей.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба