5 июня 2015 Project Syndicate
Бомба замедленного действия угрожает мировой экономике: из-за проведения мягкой кредитно-денежной политики центральными банками все больше и больше денег утекает на фондовые рынки. Это привело к формированию пузырей, которые когда-нибудь могут лопнуть.
С момента всемирного финансового кризиса 2008 на финансовых рынках индустриальных стран наблюдается парадокс. Массивная избыточная ликвидность стала следствием нетрадиционных мер денежно-кредитной политики. Однако серия недавних потрясений позволяет заключить, что вливание денежной ликвидности в последнее время сопровождается серьезным сокращением ликвидности финансовых рынков.
Процентные ставки в большинстве промышленно развитых стран находятся в непосредственной близости от нуля (а, порой, они еще и отрицательные), а денежная база (эмитированные центральными банками денежные средства и ликвидные резервы коммерческих банков) становится все больше. По сравнению со временем перед кризисом она удвоилась, утроилась, а в Соединенных Штатах выросла в четыре раза.
Отрицательные процентные ставки в Европе и Японии
Вследствие этого краткосрочные и долгосрочные процентные ставки остаются на очень низком уровне (а в Европе и Японии даже отрицательные). В результате, последовало сокращение волатильности на рынках облигаций и увеличение цен на многие активы (в том числе акции, недвижимость, корпоративные и государственные облигации).
Тем не менее, инвесторы имеют основания для беспокойства. Это началось с "флэш-крэша" в мае 2010 года, когда основные фондовые индексы США в течение 30 минут упали почти на 10 %, после чего быстро подскочили обратно. Затем весной 2013 года случился шок, когда тогдашний председатель ФРС Бен Бернанке объявил о скором прекращении ежемесячных покупок ЦБ долгосрочных ценных бумаг и долгосрочные процентные ставки в США выстрелили вверх на 100 базисных пунктов.
Падение Wall Street как предупредительный сигнал
В октябре 2014 года доходность американских казначейских облигаций в течение нескольких минут упала почти на 40 базисных пунктов, что, по статистике, должно происходить раз в три миллиарда лет. Наиболее известный недавний эпизод случился в прошлом месяце, когда в течение нескольких дней доходность немецких государственных облигаций взлетела с пяти базисных пунктов до почти восьмидесяти пунктов.
Эти события привели к росту опасений, что даже очень глубокие и ликвидные рынки - такие как рынок американских акций или рынок государственных облигаций в США и Германии – могут оказаться недостаточно ликвидными. Чем грозит это сочетание денежной ликвидности и неликвидности финансовых рынков?
Стадное поведение инвесторов усиливается
Во-первых, на фондовых площадках становится все больше высокочастотных трейдеров (HFT), которые используют компьютерные алгоритмы, чтобы следовать тенденциям рынка. Это, естественно, приводит к стадному поведению. На самом деле, торги в США сегодня концентрируются на первом и последнем часе торгового дня, когда HFT наиболее активны. В оставшейся части дня рынки неликвидны, происходит только несколько сделок.
Вторая причина заключается в том, что бумаги с фиксированным доходом - такие как облигации, выпущенные правительствами, корпорациями и развивающимися странами - не торгуются как акции на более ликвидных биржах. Вместо этого, они торгуются на внебиржевых неликвидных рынках. Это создает угрозу панических продаж
В-третьих, облигации с фиксированной процентной ставкой – которые получили широкое распространение благодаря возросшему предоставлению частных и публичных кредитов до и после финансового кризиса – не только более неликвидны, но и в большинстве случаев находятся в управлении открытых фондов, которые дают инвесторам право немедленного выхода из активов.
Представьте себе, что банк инвестирует в неликвидные активы, но вкладчикам разрешено в любое время отзывать свои деньги, тогда, если происходит набег вкладчиков на банк, тот должны будет продавать неликвидные активы, что может привести к резкому падению цен, вызванному паническими продажами. В-четвертых, банки до кризиса 2008 года, были основными дилерами бумаг с фиксированной ставкой. Они держали большие объемы этих инструментов, что содействовало ликвидности и выравнивало повышенную волатильность.
Но из-за новых правил регулирования, которые предусматривают наказание за такую торговлю, банки и другие финансовые учреждения ограничили свои торговые операции. Поэтому в периоды сильных ценовых колебаний облигаций банки теперь оказывают лишь небольшое стабилизирующее воздействие.
Сюрпризы с негативными последствиями
Короче говоря, хотя избыточная ликвидность центральных банков и заставляет снижаться доходность и волатильность облигаций, она привела к сокращению объемов торговли (с увеличением доли HFT, следующих тенденции и стадному поведению) и увеличению инвестиций в неликвидные фонды облигаций. Одновременно более строгое регулирование привело к тому, что первичные дилеры больше не могут выполнять свою стабилизирующую рынки функцию.
Поэтому возможны неожиданные сюрпризы – если, к примеру, ФРС раньше, чем ожидается, сигнализирует об отказе от политики нулевых процентных ставок, могут сильно вырасти нефтяные цены, или, если усилится экономический рост в еврозоне – которые приведут к тому, что акции и, особенно, облигации придут к резкому и драматичному движению: в этом случае все участники узких рынков должны будут продавать одновременно.
Также и в других местах случаются примеры стадного поведения: поскольку многие инвестиции размещены в неликвидные фонды, а традиционные первичные дилеры больше не в состоянии сглаживать волатильность, продавцы будут вынуждены панически распродавать.
Риск краха возрастает
Такая комбинация избыточной денежной ликвидности и рыночной неликвидности представляет собой бомбу замедленного действия. Пока она привела лишь к "флэш-крешу" и внезапным изменениям в ценах облигаций и акций.
Однако, чем дольше центральные банки создают дополнительную ликвидность, которая подавляет краткосрочную волатильность, тем больше раздуваются спекулятивные пузыри в акциях, облигациях и на других рынках. Чем больше инвесторов инвестирует в переоцененные, все более неликвидные активы – такие как облигации – тем больше будет риск долгосрочного краха.
Это - парадоксальный результат политического ответа на финансовый кризис. Избыточная денежная ликвидность ведет ко все большим спекулятивным пузырям, но неликвидность рынков в конце концов заставит их лопнуть.
С момента всемирного финансового кризиса 2008 на финансовых рынках индустриальных стран наблюдается парадокс. Массивная избыточная ликвидность стала следствием нетрадиционных мер денежно-кредитной политики. Однако серия недавних потрясений позволяет заключить, что вливание денежной ликвидности в последнее время сопровождается серьезным сокращением ликвидности финансовых рынков.
Процентные ставки в большинстве промышленно развитых стран находятся в непосредственной близости от нуля (а, порой, они еще и отрицательные), а денежная база (эмитированные центральными банками денежные средства и ликвидные резервы коммерческих банков) становится все больше. По сравнению со временем перед кризисом она удвоилась, утроилась, а в Соединенных Штатах выросла в четыре раза.
Отрицательные процентные ставки в Европе и Японии
Вследствие этого краткосрочные и долгосрочные процентные ставки остаются на очень низком уровне (а в Европе и Японии даже отрицательные). В результате, последовало сокращение волатильности на рынках облигаций и увеличение цен на многие активы (в том числе акции, недвижимость, корпоративные и государственные облигации).
Тем не менее, инвесторы имеют основания для беспокойства. Это началось с "флэш-крэша" в мае 2010 года, когда основные фондовые индексы США в течение 30 минут упали почти на 10 %, после чего быстро подскочили обратно. Затем весной 2013 года случился шок, когда тогдашний председатель ФРС Бен Бернанке объявил о скором прекращении ежемесячных покупок ЦБ долгосрочных ценных бумаг и долгосрочные процентные ставки в США выстрелили вверх на 100 базисных пунктов.
Падение Wall Street как предупредительный сигнал
В октябре 2014 года доходность американских казначейских облигаций в течение нескольких минут упала почти на 40 базисных пунктов, что, по статистике, должно происходить раз в три миллиарда лет. Наиболее известный недавний эпизод случился в прошлом месяце, когда в течение нескольких дней доходность немецких государственных облигаций взлетела с пяти базисных пунктов до почти восьмидесяти пунктов.
Эти события привели к росту опасений, что даже очень глубокие и ликвидные рынки - такие как рынок американских акций или рынок государственных облигаций в США и Германии – могут оказаться недостаточно ликвидными. Чем грозит это сочетание денежной ликвидности и неликвидности финансовых рынков?
Стадное поведение инвесторов усиливается
Во-первых, на фондовых площадках становится все больше высокочастотных трейдеров (HFT), которые используют компьютерные алгоритмы, чтобы следовать тенденциям рынка. Это, естественно, приводит к стадному поведению. На самом деле, торги в США сегодня концентрируются на первом и последнем часе торгового дня, когда HFT наиболее активны. В оставшейся части дня рынки неликвидны, происходит только несколько сделок.
Вторая причина заключается в том, что бумаги с фиксированным доходом - такие как облигации, выпущенные правительствами, корпорациями и развивающимися странами - не торгуются как акции на более ликвидных биржах. Вместо этого, они торгуются на внебиржевых неликвидных рынках. Это создает угрозу панических продаж
В-третьих, облигации с фиксированной процентной ставкой – которые получили широкое распространение благодаря возросшему предоставлению частных и публичных кредитов до и после финансового кризиса – не только более неликвидны, но и в большинстве случаев находятся в управлении открытых фондов, которые дают инвесторам право немедленного выхода из активов.
Представьте себе, что банк инвестирует в неликвидные активы, но вкладчикам разрешено в любое время отзывать свои деньги, тогда, если происходит набег вкладчиков на банк, тот должны будет продавать неликвидные активы, что может привести к резкому падению цен, вызванному паническими продажами. В-четвертых, банки до кризиса 2008 года, были основными дилерами бумаг с фиксированной ставкой. Они держали большие объемы этих инструментов, что содействовало ликвидности и выравнивало повышенную волатильность.
Но из-за новых правил регулирования, которые предусматривают наказание за такую торговлю, банки и другие финансовые учреждения ограничили свои торговые операции. Поэтому в периоды сильных ценовых колебаний облигаций банки теперь оказывают лишь небольшое стабилизирующее воздействие.
Сюрпризы с негативными последствиями
Короче говоря, хотя избыточная ликвидность центральных банков и заставляет снижаться доходность и волатильность облигаций, она привела к сокращению объемов торговли (с увеличением доли HFT, следующих тенденции и стадному поведению) и увеличению инвестиций в неликвидные фонды облигаций. Одновременно более строгое регулирование привело к тому, что первичные дилеры больше не могут выполнять свою стабилизирующую рынки функцию.
Поэтому возможны неожиданные сюрпризы – если, к примеру, ФРС раньше, чем ожидается, сигнализирует об отказе от политики нулевых процентных ставок, могут сильно вырасти нефтяные цены, или, если усилится экономический рост в еврозоне – которые приведут к тому, что акции и, особенно, облигации придут к резкому и драматичному движению: в этом случае все участники узких рынков должны будут продавать одновременно.
Также и в других местах случаются примеры стадного поведения: поскольку многие инвестиции размещены в неликвидные фонды, а традиционные первичные дилеры больше не в состоянии сглаживать волатильность, продавцы будут вынуждены панически распродавать.
Риск краха возрастает
Такая комбинация избыточной денежной ликвидности и рыночной неликвидности представляет собой бомбу замедленного действия. Пока она привела лишь к "флэш-крешу" и внезапным изменениям в ценах облигаций и акций.
Однако, чем дольше центральные банки создают дополнительную ликвидность, которая подавляет краткосрочную волатильность, тем больше раздуваются спекулятивные пузыри в акциях, облигациях и на других рынках. Чем больше инвесторов инвестирует в переоцененные, все более неликвидные активы – такие как облигации – тем больше будет риск долгосрочного краха.
Это - парадоксальный результат политического ответа на финансовый кризис. Избыточная денежная ликвидность ведет ко все большим спекулятивным пузырям, но неликвидность рынков в конце концов заставит их лопнуть.
http://www.project-syndicate.org/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба