Оценка акций. Мы возобновляем покрытие акций потребительского сектора и рекомендуем «ПОКУПАТЬ» обыкновенные акции Магнита и ДИКСИ, установив справедливую цену в 14 288 руб. и 563 руб., что предполагает потенциал роста в 32,6% и 51,1% соответственно. Также мы рекомендуем «ДЕРЖАТЬ» GDR X5 Retail Group с нашей оценкой в 22,3 долл. и потенциалом роста на 12,9%
Перспективы отрасли. Перспектива отрасли российского ритейла в лице компаний, ориентированных на развитие сетей дискаунтеров, выглядит более чем оптимистично в условиях двузначной инфляции, а также понижения покупательской способности населения. Снижение реального располагаемого дохода населения, которое длится с ноября 2014 г., приведет к переориентации части потребительского спроса на магазины формата дискаунтеров. Доля выручки от магазинов данного формата для всех трех сетей крайне велика и составляет 76%, 79% и 68% для Магнита, ДИКСИ и X5 Retail Group соответственно. В то же время заметно ухудшившаяся макроэкономическая обстановка внутри страны привела к тому, что перераспределение потребительского потока происходит внутри и самих сетей с форматов гипермаркетов и супермаркетов на форматы магазинов дискаунтеров. Так, менеджмент X5 Retail Group по итогам результатов за 1 кв. 2015 г. отметил факт смещения покупательского потока из магазинов сетей «Перекресток» и «Карусель» в торговую сеть «Пятерочка». Наибольшей долей выручки от магазинов формата супермаркетов и гипермаркетов располагает сеть X5 Retail Group, на которую приходится до 29% совокупной выручки, что значительно увеличивает риски не только перераспределения выручки внутри самой сети, но также и возможного снижения покупательского трафика. У Магнита и ДИКСИ данная доля значительно ниже – по 18%.
Однако фактор перераспределения покупательского потока на магазины формата дискаунтеров нужно рассматривать лишь в течение ограниченного периода времени, поскольку практика предыдущих лет показала, что по ряду регионов постепенно происходит обратный эффект – смена покупательского потока с магазинов «у дома» в супермаркеты и гипермаркеты. Поэтому с улучшением экономической ситуации в стране мы ожидаем, что наибольшее увеличение трафика будет наблюдаться у магазинов большего формата с широким ассортиментом товара.
Перспектива изменения покупательского трафика на магазины большего формата может свидетельствовать и о факте предельного насыщения магазинами ряда регионов. Об этом свидетельствует и статистика по региональной структуре оборота розничной торговли в России, которая отличается своей неравномерностью. Так, в 2014 г. на 11 субъектов приходилось 51,1% всей розничной торговли. Проникновение сетевых ритейлеров по ряду регионов подошло к предельному значению, при котором строительство дополнительных торговых площадей уже не будет приносить прежний приток покупателей и рост выручки. Наименее диверсифицированной по регионам присутствия является торговая сеть ДИКСИ, 70% торговых точек которой расположены в
В то же время рынок российского ритейла еще рано называть окончательно сформировавшимся, что подразумевает под собой наличие потенциала для крупных игроков. Доля пяти крупнейших компаний розничной торговли на российском рынке за 2014 г. составила лишь 20%, в то время как на более развитых рынках данное значение в разы превышает российский показатель. Так, в Бразилии пятерка крупнейших ритейлеров контролирует 32% рынка, в США – 45%, во Франции и Великобритании – 61%, а в Германии и вовсе – 69%.
На ближайший год крупнейшие сетевые компании планируют продолжить придерживаться политики агрессивного роста, предполагающей открытие значительного числа новых торговых площадей. Между тем, ряд из них уже столкнулся с проблемой сдерживания объема инвестиционных программ. Фактически, перед компаниями будет стоять выбор проведения органического роста путем увеличения числа арендуемых помещений или открытия точек с нуля. В первом случае компаниям удастся снизить объем CAPEXа, а также объем привлечения долгового капитала, который необходим для реализации инвестиционной программы. С другой стороны, увеличение числа арендуемых площадей в конечном итоге будет в большей степени влиять на рентабельность бизнеса. В наших моделях мы придерживаемся сценария, при котором компании будут придерживаться незначительных изменений в долговой нагрузке, пересматривая по ходу реализации инвестиционной программы свои планы по числу арендных помещений и открытий точек с нуля, исходя из текущей ситуации на рынке недвижимости.
Дальнейший рост компаний будет зависеть от их желания выходить и развиваться в новых регионах. Данный шаг будет зависеть и от возможностей сетей увеличивать расходы на создание новых логистических и распределительных центров. На данный момент крупнейшая логистическая и распределительная сеть принадлежит Магниту, который также является и одним из лидеров по диверсификации регионов присутствия.
Повышенная волатильность курса российского рубля станет фактором, оказывающим негативное воздействие на финансовые результаты российских ритейлеров. Мы не исключаем, что компании в течение года будут фиксировать более значительные убытки от курсовых разниц, связанные с контрактами по прямому импорту.
Улучшение экономической ситуации, а также урегулирование политических напряженностей могут стать неплохим условием для проведения IPO внутри отрасли. Мы считаем, что вероятность проведения IPO при улучшающихся условиях крайне высока для российской дочки немецкого Metro Cash&Carry, а также для Детского Мира. Обе компании планировали провести размещения в 2014 г., однако отложили их после начала событий на Украине и в экономике России до подходящей конъюнктуры рынка. Впоследствии размещение данных компаний может стать сигналом для оживления интереса у инвесторов к потребительскому сектору.
Магнит
По итогам 2014 г. компания сохранила за собой звание лидера среди российских ритейлеров как по числу торговых точек, так и по рентабельности бизнеса. Маржа по EBITDA и чистой прибыли (11,25% и 6,25% соответственно) остается самой высокой не только на российском рынке, но и среди мировых ритейлеров.
За 2014 г. компании удалось увеличить сеть на 1618 магазинов, открыв 1745 новых торговых точек, 71% из которых пришелся на основной формат Магнита «Магазин у дома». В текущем году политика по увеличению числа торговых точек будет еще более агрессивной и подразумевает открытие в общей сложности 2090 точек продаж. Изначально компания планировала сохранить уровень капитальных затрат на год на уровне 2014 г. (65 млрд руб.) за счет аренды большего числа площадей, а не покупки готовых точек. Однако впоследствии компании все же пришлось скорректировать вверх объем инвестиционной программы на 23% до 80 млрд руб.
Компания прогнозирует увеличение выручки по итогам года на 28-32%, что совпадает с нашим прогнозом в 977,42 млрд руб. Мы считаем, что у Магнита есть шансы стать одним из немногих ритейлеров, способным хоть и незначительно, но увеличить свою рентабельность по итогам года. В последующие годы мы ожидаем, что улучшение экономической ситуации будет положительно сказываться как на покупательской способности населения, так и на потребительском спросе в целом. Поэтому прогнозируем рост финансовых показателей Магнита при постепенном повышении рентабельности бизнеса.
Магнит – один из немногих ритейлеров, совершающих выплаты акционерам, сохранит свою дивидендную политику, предполагающую выплату 40% чистой прибыли, без изменений. Совокупная доходность выплат останется на уровне 1,2-1,5%.
ДИКСИ
Группа ДИКСИ, уверенно входящая в четверку крупнейших ритейлеров России, в 2015 г. встала на порог расширения форматов магазинов. В середине мая было объявлено о покупке группой трети сети алкогольных магазинов «Бристоль», подконтрольной основным акционерам – Игорю Кесаеву и Сергею Кациеву. Ранее «Бристоль» существовал как отдельный и независимый проект акционеров. Исходя из того, что изначально была приобретена лишь часть алкогольного ритейлера, можно говорить о поэтапном объединении бизнесов акционеров. Говорить о положительном синергетическом эффекте от объединения рано, к тому же существует вероятность выкупа оставшейся части «Бристоль» при помощи привлечения долгового финансирования, которое может снизить рентабельность самой группы ДИКСИ.
В 2015 г. компания планирует открыть 500 новых торговых точек против 424 в 2014 г., на которые рассчитывает потратить до 15 млрд руб. По году мы ожидаем сохранения роста выручки ДИКСИ в 2015 г. на 27% до 291,59 млрд руб. В то же время, исходя из базового прогноза, мы ожидаем снижения рентабельности ДИКСИ в этом году: с 7,1% до 6,7% по EBITDA и с 2,0% до 1,7% по чистой прибыли в связи с возросшими расходами на аренду, а также товарными потерями. Что касается последующих периодов, то мы считаем, что сеть будет способна улучшить свои показатели
уже в 2016 г., однако дальнейший успех будет зависеть и от желания развивать сеть в новых регионах.
В сравнении с Магнитом, по рыночным мультипликаторам компания значительно недооценена. Так, ДИКСИ стоит почти в раза дешевле по P/E, в 2,7 раз – по EV/EBITDA и в 4,5 раза – по EV/Sales. Данный фактор может оказать дополнительную поддержку акциям ДИКСИ в среднесрочной перспективе.
X5 Retail Group
Второй по величине российский ритейлер планирует сохранить в 2015 г. прежние темпы роста. Так, компания собирается открыть не меньшее количество магазинов по итогам года , чем в 2014 г. (939).
В начале года сеть решилась на остановку деятельности своего онлайн-магазина E5.RU. Одной из причин данного решения могла стать фокусировка группы на основном виде классического ритейла. Еще одной причиной закрытия данного направления бизнеса могло стать невыполнение поставленных целей. После трехкратного роста выручки в 2013 г. результаты 2014 г. сократились на треть.
Концентрация X5 Retail Group на своем основном виде универсамов «Пятерочка» может благоприятно сказаться на финансовых результатах группы в условиях высокой продуктовой инфляции и переадресации части покупателей на дискаунтеры. Динамика сопоставимого трафика покупателей сети X5 Retail Group наглядно демонстрирует переориентацию покупательского потока с магазинов большего формата в магазины дискаунтеры при падении реального располагаемого денежного дохода населения. Доля выручки «Пятерочки» в совокупной выручке группы составляет чуть менее 70%, что повышает шансы на получение дополнительного преимущества от смены потребительского трафика на данный формат магазинов. Мы ожидаем роста выручки X5 Retail Group по году на 24,2% до 787,01 млрд руб.
В отличие от Магнита и ДИКСИ, X5 Retail Group обладает наибольшей долговой нагрузкой. Коэффициент Долг/EBITDA у компании находится на уровне 2,86x против 1,1x у Магнита и 1,7x ДИКСИ. В текущих условиях роста стоимости привлечения, а также обслуживания долгового финансирования, мы ожидаем снижения рентабельности бизнеса по чистой прибыли с 2% в 2014 г. до 1,63% в 2015 г. Рентабельность по EBITDA мы ожидаем на прежнем уровне – 7,2%. В дальнейшем, рентабельность бизнеса X5 Retail Group будет зависеть от их возможности снизить долговую нагрузку.
Перспективы отрасли. Перспектива отрасли российского ритейла в лице компаний, ориентированных на развитие сетей дискаунтеров, выглядит более чем оптимистично в условиях двузначной инфляции, а также понижения покупательской способности населения. Снижение реального располагаемого дохода населения, которое длится с ноября 2014 г., приведет к переориентации части потребительского спроса на магазины формата дискаунтеров. Доля выручки от магазинов данного формата для всех трех сетей крайне велика и составляет 76%, 79% и 68% для Магнита, ДИКСИ и X5 Retail Group соответственно. В то же время заметно ухудшившаяся макроэкономическая обстановка внутри страны привела к тому, что перераспределение потребительского потока происходит внутри и самих сетей с форматов гипермаркетов и супермаркетов на форматы магазинов дискаунтеров. Так, менеджмент X5 Retail Group по итогам результатов за 1 кв. 2015 г. отметил факт смещения покупательского потока из магазинов сетей «Перекресток» и «Карусель» в торговую сеть «Пятерочка». Наибольшей долей выручки от магазинов формата супермаркетов и гипермаркетов располагает сеть X5 Retail Group, на которую приходится до 29% совокупной выручки, что значительно увеличивает риски не только перераспределения выручки внутри самой сети, но также и возможного снижения покупательского трафика. У Магнита и ДИКСИ данная доля значительно ниже – по 18%.
Однако фактор перераспределения покупательского потока на магазины формата дискаунтеров нужно рассматривать лишь в течение ограниченного периода времени, поскольку практика предыдущих лет показала, что по ряду регионов постепенно происходит обратный эффект – смена покупательского потока с магазинов «у дома» в супермаркеты и гипермаркеты. Поэтому с улучшением экономической ситуации в стране мы ожидаем, что наибольшее увеличение трафика будет наблюдаться у магазинов большего формата с широким ассортиментом товара.
Перспектива изменения покупательского трафика на магазины большего формата может свидетельствовать и о факте предельного насыщения магазинами ряда регионов. Об этом свидетельствует и статистика по региональной структуре оборота розничной торговли в России, которая отличается своей неравномерностью. Так, в 2014 г. на 11 субъектов приходилось 51,1% всей розничной торговли. Проникновение сетевых ритейлеров по ряду регионов подошло к предельному значению, при котором строительство дополнительных торговых площадей уже не будет приносить прежний приток покупателей и рост выручки. Наименее диверсифицированной по регионам присутствия является торговая сеть ДИКСИ, 70% торговых точек которой расположены в
В то же время рынок российского ритейла еще рано называть окончательно сформировавшимся, что подразумевает под собой наличие потенциала для крупных игроков. Доля пяти крупнейших компаний розничной торговли на российском рынке за 2014 г. составила лишь 20%, в то время как на более развитых рынках данное значение в разы превышает российский показатель. Так, в Бразилии пятерка крупнейших ритейлеров контролирует 32% рынка, в США – 45%, во Франции и Великобритании – 61%, а в Германии и вовсе – 69%.
На ближайший год крупнейшие сетевые компании планируют продолжить придерживаться политики агрессивного роста, предполагающей открытие значительного числа новых торговых площадей. Между тем, ряд из них уже столкнулся с проблемой сдерживания объема инвестиционных программ. Фактически, перед компаниями будет стоять выбор проведения органического роста путем увеличения числа арендуемых помещений или открытия точек с нуля. В первом случае компаниям удастся снизить объем CAPEXа, а также объем привлечения долгового капитала, который необходим для реализации инвестиционной программы. С другой стороны, увеличение числа арендуемых площадей в конечном итоге будет в большей степени влиять на рентабельность бизнеса. В наших моделях мы придерживаемся сценария, при котором компании будут придерживаться незначительных изменений в долговой нагрузке, пересматривая по ходу реализации инвестиционной программы свои планы по числу арендных помещений и открытий точек с нуля, исходя из текущей ситуации на рынке недвижимости.
Дальнейший рост компаний будет зависеть от их желания выходить и развиваться в новых регионах. Данный шаг будет зависеть и от возможностей сетей увеличивать расходы на создание новых логистических и распределительных центров. На данный момент крупнейшая логистическая и распределительная сеть принадлежит Магниту, который также является и одним из лидеров по диверсификации регионов присутствия.
Повышенная волатильность курса российского рубля станет фактором, оказывающим негативное воздействие на финансовые результаты российских ритейлеров. Мы не исключаем, что компании в течение года будут фиксировать более значительные убытки от курсовых разниц, связанные с контрактами по прямому импорту.
Улучшение экономической ситуации, а также урегулирование политических напряженностей могут стать неплохим условием для проведения IPO внутри отрасли. Мы считаем, что вероятность проведения IPO при улучшающихся условиях крайне высока для российской дочки немецкого Metro Cash&Carry, а также для Детского Мира. Обе компании планировали провести размещения в 2014 г., однако отложили их после начала событий на Украине и в экономике России до подходящей конъюнктуры рынка. Впоследствии размещение данных компаний может стать сигналом для оживления интереса у инвесторов к потребительскому сектору.
Магнит
По итогам 2014 г. компания сохранила за собой звание лидера среди российских ритейлеров как по числу торговых точек, так и по рентабельности бизнеса. Маржа по EBITDA и чистой прибыли (11,25% и 6,25% соответственно) остается самой высокой не только на российском рынке, но и среди мировых ритейлеров.
За 2014 г. компании удалось увеличить сеть на 1618 магазинов, открыв 1745 новых торговых точек, 71% из которых пришелся на основной формат Магнита «Магазин у дома». В текущем году политика по увеличению числа торговых точек будет еще более агрессивной и подразумевает открытие в общей сложности 2090 точек продаж. Изначально компания планировала сохранить уровень капитальных затрат на год на уровне 2014 г. (65 млрд руб.) за счет аренды большего числа площадей, а не покупки готовых точек. Однако впоследствии компании все же пришлось скорректировать вверх объем инвестиционной программы на 23% до 80 млрд руб.
Компания прогнозирует увеличение выручки по итогам года на 28-32%, что совпадает с нашим прогнозом в 977,42 млрд руб. Мы считаем, что у Магнита есть шансы стать одним из немногих ритейлеров, способным хоть и незначительно, но увеличить свою рентабельность по итогам года. В последующие годы мы ожидаем, что улучшение экономической ситуации будет положительно сказываться как на покупательской способности населения, так и на потребительском спросе в целом. Поэтому прогнозируем рост финансовых показателей Магнита при постепенном повышении рентабельности бизнеса.
Магнит – один из немногих ритейлеров, совершающих выплаты акционерам, сохранит свою дивидендную политику, предполагающую выплату 40% чистой прибыли, без изменений. Совокупная доходность выплат останется на уровне 1,2-1,5%.
ДИКСИ
Группа ДИКСИ, уверенно входящая в четверку крупнейших ритейлеров России, в 2015 г. встала на порог расширения форматов магазинов. В середине мая было объявлено о покупке группой трети сети алкогольных магазинов «Бристоль», подконтрольной основным акционерам – Игорю Кесаеву и Сергею Кациеву. Ранее «Бристоль» существовал как отдельный и независимый проект акционеров. Исходя из того, что изначально была приобретена лишь часть алкогольного ритейлера, можно говорить о поэтапном объединении бизнесов акционеров. Говорить о положительном синергетическом эффекте от объединения рано, к тому же существует вероятность выкупа оставшейся части «Бристоль» при помощи привлечения долгового финансирования, которое может снизить рентабельность самой группы ДИКСИ.
В 2015 г. компания планирует открыть 500 новых торговых точек против 424 в 2014 г., на которые рассчитывает потратить до 15 млрд руб. По году мы ожидаем сохранения роста выручки ДИКСИ в 2015 г. на 27% до 291,59 млрд руб. В то же время, исходя из базового прогноза, мы ожидаем снижения рентабельности ДИКСИ в этом году: с 7,1% до 6,7% по EBITDA и с 2,0% до 1,7% по чистой прибыли в связи с возросшими расходами на аренду, а также товарными потерями. Что касается последующих периодов, то мы считаем, что сеть будет способна улучшить свои показатели
уже в 2016 г., однако дальнейший успех будет зависеть и от желания развивать сеть в новых регионах.
В сравнении с Магнитом, по рыночным мультипликаторам компания значительно недооценена. Так, ДИКСИ стоит почти в раза дешевле по P/E, в 2,7 раз – по EV/EBITDA и в 4,5 раза – по EV/Sales. Данный фактор может оказать дополнительную поддержку акциям ДИКСИ в среднесрочной перспективе.
X5 Retail Group
Второй по величине российский ритейлер планирует сохранить в 2015 г. прежние темпы роста. Так, компания собирается открыть не меньшее количество магазинов по итогам года , чем в 2014 г. (939).
В начале года сеть решилась на остановку деятельности своего онлайн-магазина E5.RU. Одной из причин данного решения могла стать фокусировка группы на основном виде классического ритейла. Еще одной причиной закрытия данного направления бизнеса могло стать невыполнение поставленных целей. После трехкратного роста выручки в 2013 г. результаты 2014 г. сократились на треть.
Концентрация X5 Retail Group на своем основном виде универсамов «Пятерочка» может благоприятно сказаться на финансовых результатах группы в условиях высокой продуктовой инфляции и переадресации части покупателей на дискаунтеры. Динамика сопоставимого трафика покупателей сети X5 Retail Group наглядно демонстрирует переориентацию покупательского потока с магазинов большего формата в магазины дискаунтеры при падении реального располагаемого денежного дохода населения. Доля выручки «Пятерочки» в совокупной выручке группы составляет чуть менее 70%, что повышает шансы на получение дополнительного преимущества от смены потребительского трафика на данный формат магазинов. Мы ожидаем роста выручки X5 Retail Group по году на 24,2% до 787,01 млрд руб.
В отличие от Магнита и ДИКСИ, X5 Retail Group обладает наибольшей долговой нагрузкой. Коэффициент Долг/EBITDA у компании находится на уровне 2,86x против 1,1x у Магнита и 1,7x ДИКСИ. В текущих условиях роста стоимости привлечения, а также обслуживания долгового финансирования, мы ожидаем снижения рентабельности бизнеса по чистой прибыли с 2% в 2014 г. до 1,63% в 2015 г. Рентабельность по EBITDA мы ожидаем на прежнем уровне – 7,2%. В дальнейшем, рентабельность бизнеса X5 Retail Group будет зависеть от их возможности снизить долговую нагрузку.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба