12 декабря 2016 Альпари Вишневецкий Юрий
ЕЦБ все же удалось удивить рынки – решения, принятые на заседании в четверг, 8 декабря, несколько отличались от прогнозов.
Программа выкупа активов продлена, но не на 6, а на 9 месяцев. Это был бы, безусловно, медвежий фактор для евро, если бы не снижение объемов выкупа с текущих 80 млрд евро в месяц до 60 млрд. Поначалу рынки восприняли такое решение как намек о переходе к более жесткой монетарной политике, и евро даже успел нарисовать небольшую шпильку, однако затем последовал разворот вниз, поскольку глава ЕЦБ Марио Драги, выступая на пресс-конференции, заявил о возможности корректировки программы выкупа в любой момент.
Если финансовые условия ухудшатся, то ЕЦБ вернется к вопросу расширения программы. Что ж, посыл ясный. Неясно другое – а зачем ЕЦБ программа выкупа? Какие цели банк пытается достичь через масштабную эмиссию?
Торговый баланс еврозоны профицитен с 2011 г., и изменение монетарной политики не оказало на его динамику никакого влияния. Как следствие, состояние текущего счета в последние годы также устойчиво профицитно. Если в 2008 г. отношение текущего счета к ВВП еврозоны снижалось до -1.6%, то затем последовали несколько лет непрерывного роста, в 2015 г. профицит составил уже 3.7%, и нет никаких причин ждать провала по итогам 2016 г., поскольку каждый месяц в текущем году также оказался профицитным.
Банк международных расчетов (BIS), анализируя структуру глобальных финансовых потоков, сообщает, что впервые с 2009 г. объем трансграничных кредитов, выданных заёмщикам за пределами зоны евро, стал отрицательным в 1 квартале 2009 г., никакой тенденции к улучшению нет.
Снижение объемов трансграничного кредитования при профиците текущего счета указывает на то, что банки, по сути, не испытывают никаких проблем с ликвидностью. Средства, выделяемые в рамках программы TLTRO, полностью банками не выбираются, и даже целевое рефинансирование взятых ранее кредитов не является проблемой.
Что касается кредитования европейских компаний, то и эти объемы уменьшаются со 2-го полугодия 2014 г., то есть роста спроса со стороны реального сектора на «дешевые деньги» в Европе не наблюдается.
Может быть, требуется поддержка частного сектора? Да, такая цель тоже заявлена – простимулировать частное кредитование с целью разгона инфляции. Да вот незадача – как сообщает сам ЕЦБ в ноябрьском экономическом бюллетене, во 2 квартале реальный располагаемый доход населения вырос на 2.5% в годовом исчислении, и это самый высокий показатель за 15 лет, а отношения долга к доходам постоянно снижается в условиях восстановления.
Выходит, что частный сектор также не очень-то и нуждается в облегчении условий кредитования. А кто тогда нуждается?
Во времена проведения трех волн QE от ФРС в 2009/14 годах американский капитал активно заходил на рынки Европы в поисках более высокой доходности. К лету 2014 г., когда стало окончательно ясно, что в октябре программа QE3 будет завершена, начался обратный процесс – выход из европейских активов. Этот процесс хорошо виден на графике ниже, где сравнивается интерес к активам еврозоны и США (гособлигации, фондовые рынки и фьючерсы, собственный расчет) с курсом eurusd.
Выход из активов сопровождался последующей продажей евро, то есть иностранный инвестиционный капитал начал исход из еврозоны:
Однако с объявлением запуска программы QE со стороны ЕЦБ интерес к активам вновь вырос. Это было несколько неожиданно, и указывает на то, что программа была воспринята бизнесом положительно.
Несмотря на то, что на инфляцию программа ЕЦБ не оказала заметного влияния (замедление потребительских цен началось еще в 2011 г., ускорилось с падением цен на энергоносители и восстанавливается, по сути, тоже с ростом цен на нефть), она способствовала как минимум одному важному результату – масштабной передислокации активов в еврозоне. Как сообщает швейцарский институт ZEW, масштабы слияний и поглощений с участием немецких компаний достигли в ноябре максимума с 2009 г., причем повышенный интерес к предприятиям реального сектора отмечается со стороны европейских покупателей, а вот доля покупателей из-за пределов еврозоны снизилась до 26%, и это минимум за 5 лет.
Данный процесс подтверждает заявления Марио Драги о том, что программа ЕЦБ оказалась успешной. Да, деловая активность растет, спрос на активы в странах еврозоны держится на высоком уровне, чем и объясняется нежелание евро уходить к паритету с долларом.
Однако теперь всё может измениться. Как мы знаем, избранный президент Трамп намерен сменить политику монетарного стимулирования на фискальное, то есть облегчить налоговый режим и одновременно запустить масштабную программу реализации инфраструктурных проектов. По задумке, американский рынок вновь станет привлекательным, а потому излишки капитала из еврозоны смогут наконец начать миграцию в Новый Свет.
Программа Трампа потребует серьезного финансирования. Где его взять, если монетарное стимулирование свернуто, а в бюджете денег нет? Только за счет внешних источников.
В этом, на наш взгляд, и заключается неявная цель ЕЦБ – финансирование реиндустриализации США. ЕЦБ, расширяя спектр выкупаемых бумаг, будет способствовать не только высвобождению иностранного, в первую очередь американского капитала, но и его «выдавливанию» за пределы еврозоны, снижая таким образом курс евро.
Период эмоциональной реакции на ожидаемую смену экономической политики заканчивается. Доллар завершает ралли, начавшееся после выборов 8 ноября, повышение ставки в ближайшую среду, вероятно, будет способствовать еще одному всплеску активности быков, но затем неизбежен откат, поскольку слова словами, а цифры упрямо показывают, что для выполнения предвыборных обещаний у Трампа совершенно нет средств. Трамп нуждается в немецком, китайском, японском капитале, и почти наверняка объявит о запуске реформ сразу после инаугурации. Рынку нужно будет убедиться в том, что Трамп найдет деньги для своего плана, в этом случае eurusd уйдет к паритету, в противном случае возможен откат к 1.15 с последующей переоценкой рисков.
Программа выкупа активов продлена, но не на 6, а на 9 месяцев. Это был бы, безусловно, медвежий фактор для евро, если бы не снижение объемов выкупа с текущих 80 млрд евро в месяц до 60 млрд. Поначалу рынки восприняли такое решение как намек о переходе к более жесткой монетарной политике, и евро даже успел нарисовать небольшую шпильку, однако затем последовал разворот вниз, поскольку глава ЕЦБ Марио Драги, выступая на пресс-конференции, заявил о возможности корректировки программы выкупа в любой момент.
Если финансовые условия ухудшатся, то ЕЦБ вернется к вопросу расширения программы. Что ж, посыл ясный. Неясно другое – а зачем ЕЦБ программа выкупа? Какие цели банк пытается достичь через масштабную эмиссию?
Торговый баланс еврозоны профицитен с 2011 г., и изменение монетарной политики не оказало на его динамику никакого влияния. Как следствие, состояние текущего счета в последние годы также устойчиво профицитно. Если в 2008 г. отношение текущего счета к ВВП еврозоны снижалось до -1.6%, то затем последовали несколько лет непрерывного роста, в 2015 г. профицит составил уже 3.7%, и нет никаких причин ждать провала по итогам 2016 г., поскольку каждый месяц в текущем году также оказался профицитным.
Банк международных расчетов (BIS), анализируя структуру глобальных финансовых потоков, сообщает, что впервые с 2009 г. объем трансграничных кредитов, выданных заёмщикам за пределами зоны евро, стал отрицательным в 1 квартале 2009 г., никакой тенденции к улучшению нет.
Снижение объемов трансграничного кредитования при профиците текущего счета указывает на то, что банки, по сути, не испытывают никаких проблем с ликвидностью. Средства, выделяемые в рамках программы TLTRO, полностью банками не выбираются, и даже целевое рефинансирование взятых ранее кредитов не является проблемой.
Что касается кредитования европейских компаний, то и эти объемы уменьшаются со 2-го полугодия 2014 г., то есть роста спроса со стороны реального сектора на «дешевые деньги» в Европе не наблюдается.
Может быть, требуется поддержка частного сектора? Да, такая цель тоже заявлена – простимулировать частное кредитование с целью разгона инфляции. Да вот незадача – как сообщает сам ЕЦБ в ноябрьском экономическом бюллетене, во 2 квартале реальный располагаемый доход населения вырос на 2.5% в годовом исчислении, и это самый высокий показатель за 15 лет, а отношения долга к доходам постоянно снижается в условиях восстановления.
Выходит, что частный сектор также не очень-то и нуждается в облегчении условий кредитования. А кто тогда нуждается?
Во времена проведения трех волн QE от ФРС в 2009/14 годах американский капитал активно заходил на рынки Европы в поисках более высокой доходности. К лету 2014 г., когда стало окончательно ясно, что в октябре программа QE3 будет завершена, начался обратный процесс – выход из европейских активов. Этот процесс хорошо виден на графике ниже, где сравнивается интерес к активам еврозоны и США (гособлигации, фондовые рынки и фьючерсы, собственный расчет) с курсом eurusd.
Выход из активов сопровождался последующей продажей евро, то есть иностранный инвестиционный капитал начал исход из еврозоны:
Однако с объявлением запуска программы QE со стороны ЕЦБ интерес к активам вновь вырос. Это было несколько неожиданно, и указывает на то, что программа была воспринята бизнесом положительно.
Несмотря на то, что на инфляцию программа ЕЦБ не оказала заметного влияния (замедление потребительских цен началось еще в 2011 г., ускорилось с падением цен на энергоносители и восстанавливается, по сути, тоже с ростом цен на нефть), она способствовала как минимум одному важному результату – масштабной передислокации активов в еврозоне. Как сообщает швейцарский институт ZEW, масштабы слияний и поглощений с участием немецких компаний достигли в ноябре максимума с 2009 г., причем повышенный интерес к предприятиям реального сектора отмечается со стороны европейских покупателей, а вот доля покупателей из-за пределов еврозоны снизилась до 26%, и это минимум за 5 лет.
Данный процесс подтверждает заявления Марио Драги о том, что программа ЕЦБ оказалась успешной. Да, деловая активность растет, спрос на активы в странах еврозоны держится на высоком уровне, чем и объясняется нежелание евро уходить к паритету с долларом.
Однако теперь всё может измениться. Как мы знаем, избранный президент Трамп намерен сменить политику монетарного стимулирования на фискальное, то есть облегчить налоговый режим и одновременно запустить масштабную программу реализации инфраструктурных проектов. По задумке, американский рынок вновь станет привлекательным, а потому излишки капитала из еврозоны смогут наконец начать миграцию в Новый Свет.
Программа Трампа потребует серьезного финансирования. Где его взять, если монетарное стимулирование свернуто, а в бюджете денег нет? Только за счет внешних источников.
В этом, на наш взгляд, и заключается неявная цель ЕЦБ – финансирование реиндустриализации США. ЕЦБ, расширяя спектр выкупаемых бумаг, будет способствовать не только высвобождению иностранного, в первую очередь американского капитала, но и его «выдавливанию» за пределы еврозоны, снижая таким образом курс евро.
Период эмоциональной реакции на ожидаемую смену экономической политики заканчивается. Доллар завершает ралли, начавшееся после выборов 8 ноября, повышение ставки в ближайшую среду, вероятно, будет способствовать еще одному всплеску активности быков, но затем неизбежен откат, поскольку слова словами, а цифры упрямо показывают, что для выполнения предвыборных обещаний у Трампа совершенно нет средств. Трамп нуждается в немецком, китайском, японском капитале, и почти наверняка объявит о запуске реформ сразу после инаугурации. Рынку нужно будет убедиться в том, что Трамп найдет деньги для своего плана, в этом случае eurusd уйдет к паритету, в противном случае возможен откат к 1.15 с последующей переоценкой рисков.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба