17 января 2018 banki.ru
В конце 2017 года министр финансов Антон Силуанов сообщил, что Резервный фонд исчерпан. Почему он кончился, кто виноват и что делать? И чем мы хуже Норвегии, государственная «кубышка» которой продолжает расти?
Резервный фонд в 2017 году будет исчерпан полностью, траты из него за год составят около 1,5 трлн рублей, из Фонда национального благосостояния — около 660 млрд рублей, сообщил журналистам на излете прошлого года министр финансов России Антон Силуанов. «Траты ФНБ — это около 660 миллиардов рублей, Резервный фонд — где-то 1,5 триллиона рублей», — сказал министр.
Ранее Силуанов говорил, что, по оценкам министерства, на 1 января 2018 года объем средств ФНБ составит 3,7 трлн рублей, или чуть больше 4% ВВП, при этом ликвидная часть ФНБ составит 2,3 трлн рублей. С 2018 года российское законодательство предусматривает объединение ФНБ с Резервным фондом.
Реализовать норвежское счастье на российской земле пока не получается: государственная «кубышка», куда складываются нефтедоллары на черный день, опустошается быстрее, чем пополняется. В чем проблема? Черных дней в России слишком много или мы просто не умеем правильно копить? Ведь Норвегия также страдает от низких цен на нефть и также тратит деньги из своего суверенного фонда, предназначенного для будущих поколений. В мире вообще мало суверенных фондов, которые не сталкивались бы с непредвиденными тратами. Но почему одни фонды при этом продолжают расти, а другие сдуваются, как воздушные шарики, оставшиеся от недавнего бурного праздника?
О будущих поколениях не шло и речи
Резервного фонда больше нет: он был пущен на финансирование дефицита российского бюджета. Теперь деньги на покрытие дефицита будут браться из второй «кубышки» — Фонда национального благосостояния.
Событие вроде бы вполне ожидаемое: Резервный фонд выполнил ровно ту задачу, ради которой создавался. Но осадок остался. Когда в 2004 году в России по инициативе тогдашнего экономического советника президента Путина — Андрея Илларионова — создавался Стабилизационный фонд, многие экономисты мечтали о нем как о классическом государственном суверенном фонде (другие названия — Государственный резервный фонд или Фонд будущих поколений). Задача такого фонда — с одной стороны, избежать голландской болезни, изымая сверхприбыль из экономики в период высоких сырьевых цен, а с другой — обеспечить такие инвестиции, которые будут кормить страну, когда нефть упадет в цене. Почти все резервные фонды в мире основаны на нефтегазовых деньгах. Только Чили, крупнейший в мире экспортер меди, основывает свой фонд на прибыли от этого металла.
Однако задачи российского Стабфонда оказались куда скромнее: балансировать федеральный бюджет при снижении цен на нефть. В 2005 году он был частично потрачен на выплату внешнего долга и на покрытие дефицита Пенсионного фонда России, а в 2008 году разделен на две части — Резервный фонд и Фонд национального благосостояния. Задача Резервного фонда по-прежнему состояла в наполнении бюджета, а Фонд национального благосостояния должен был стать частью механизма пенсионного обеспечения россиян на долгосрочную перспективу. Правда, в реальности этой цели ФНБ не достиг. Теперь его ликвидная часть будет направляться туда же, куда за последние три с небольшим года «провалился» весь Резервный фонд. И это вызывает много вопросов.
Идея создания двух фондов была совершенно обоснованной, но общее управление государственными сбережениями строилось из предпосылки развития экономической ситуации по оптимистическому сценарию, который не реализовался.
Надо ли было разделять Стабилизационный фонд
Решение слить — во всех смыслах — Резервный фонд вызывает закономерный вопрос: а к чему вообще была вся эта суета с разделением Стабилизационного фонда на две части? Зачем его в 2008 году разделили, чтобы спустя десять лет снова соединить? И что означает это слияние — признание ошибки?
«На мой взгляд, разделение Стабилизационного фонда было попыткой максимально защитить сбережения государства. И в определенной степени эта задача была выполнена, — говорит главный экономист Альфа-Банка Наталья Орлова. — Если бы такого разделения не было сделано ранее, суммарный фонд могла бы постичь судьба Резервного фонда, который уже в 2017 году был исчерпан».
«С позиции сегодняшнего дня идея выглядит спорной, — считает советник по макроэкономике генерального директора компании «Открытие Брокер» Сергей Хестанов. — Единственный реальный ее результат — рост бюрократии». С такой позицией не соглашается Наталья Орлова: «Идея создания двух фондов была совершенно обоснованной, но общее управление государственными сбережениями строилось из предпосылки развития экономической ситуации по оптимистическому сценарию, который не реализовался».
Почему деньги кончились так быстро
Продолжительный рост цен на нефть в 2000-е годы в течение длительного времени создал иллюзию того, что бюджетные сбережения не обязательно строго экономить: об этом говорит как активное расходование Резервного фонда в 2009—2010 годах, так и использование части средств ФНБ для финансирования некоторых проектов, обращает внимание Наталья Орлова.
Но все равно, не слишком ли легкомысленно были растрачены деньги? Или, может, просто были допущены ошибки в управлении? Ошибка была не в конкретных действиях, считает Сергей Хестанов: «Просто стратегический фонд использовали в чисто тактических целях».
Профессор кафедры финансов, денежного обращения и кредита факультета финансов и банковского дела РАНХиГС Юрий Юденков вообще ставит под сомнение факт управления фондом: «Управление вообще подразумевает исполнение целого ряда функций — стратегию, планирование, учет, контроль, анализ. Наконец, мотивацию. Как-то не очень это было заметно».
«Именно с Резервным фондом особых ошибок не было — возможно, стоило бы им управлять менее консервативно», — уверен доцент ВШЭ и экономического факультета МГУ Антон Табах. Такого же мнения придерживается руководитель направления торговых стратегий Dukascopy Bank SA Даниил Егоров. «В свое время Министерство финансов зачем-то значительно увеличило вложения в американский госдолг, который впоследствии на какое-то время повысил доходность, а после снова упал к минимумам до 2008 года, — говорит Егоров. — Что же касается ошибок в управлении расходной частью фонда, полагаю, это скорее вопрос к бюджету и к тому, как он сверстан, нежели к собственно фонду».
Гораздо больше опасений у экспертов, опрошенных Банки.ру, вызывает текущее состояние и дальнейшая судьба ФНБ. И до этого деньги из государственной «кубышки» активно использовали для латания дыр в банковском секторе, на дотирование ВЭБа или внезапно возникавшие внешнеполитические задачи, теперь его могут опустошить, вынимая оттуда деньги на латание бюджетного дефицита. «В целом Резервный фонд выполнил свое предназначение — и скорбеть не о чем», — полагает Табах. А вот ФНБ изначально управлялся не так, как было заявлено в его целях. «При отсутствии механизмов запуска экономики приходится съедать то, что лежит на складе, — говорит Юденков. — Об эффективности нашего государственного фонда, управления, финансов речи вообще быть не может. Эффективность — это показатель соотношения затрат и результатов. Где результаты? Затраты есть, а результатов нет!»
«ФНБ стал просто оперативным резервом бюджета»
C Фондом национального благосостояния хотели как лучше, ну а далее по тексту... Если властям очень хотелось потратить средства фонда на то, что не предусматривалось законом, просто переписывали закон. Таким образом, например, в 2013 году были куплены «в ручном режиме» еврооблигации Украины на сумму 3 млрд долларов, чтобы таким образом убедить тогдашнего президента страны Виктора Януковича отказаться от соглашения об ассоциации с Евросоюзом. С декабря 2015 года по этим бондам ничего не выплачивается, тело долга в дефолте, из-за чего Лондонский суд назначил проценты по штрафной ставке (около 8%). Сейчас идет обжалование этого решения, деньги на эту инвестицию Россия, естественно, не получает...
Кроме того, еще раньше, в 2008—2009 годах, средства ФНБ были направлены на антикризисную помощь российским банкам (сегодня у фонда есть привилегированные акции ВТБ, Газпромбанка и Россельхозбанка на общую сумму 279 млрд рублей). Еще часть средств вложена в такие долгосрочные проекты, как модернизация Транссиба и БАМа, а также строительство АЭС в Финляндии. Вложены деньги и в инфраструктурные проекты, связанные с нефтью и газом. «ФНБ де-факто стал просто оперативным резервом бюджета, — говорит Сергей Хестанов. — Его задействовали слишком легко. Классический Фонд национального благосостояния так не применяют». ФНБ, каким он должен быть по своей сути, требует долгосрочного управления, при котором жестко выполняются требования к качеству активов, исключается политическое вмешательство при решении об инвестициях; в идеале такой фонд должен управляться профессиональными внешними глобальными УК, перечисляет Антон Табах. Но у нас свой путь, и за время этого пути фонд успел обрасти странными активами, которые никак не соответствуют задачам фонда. «Профессиональный управляющий в портфель бы их не взял», — говорит Табах.
При отсутствии механизмов запуска экономики приходится съедать то, что лежит на складе. Об эффективности нашего государственного фонда, управления, финансов речи вообще быть не может. Эффективность — это показатель соотношения затрат и результатов. Где результаты? Затраты есть, а результатов нет!
Тратить можно. Если понимать зачем
Если мы посмотрим на примеры успешных суверенных фондов в других странах, то увидим, что условия, перечисленные выше, там непременно выполняются.
Старейший в мире резервный фонд, в Кувейте, был создан в 1953 году, когда эмир Абдулла III открыл специальный счет в Банке Англии, куда направлялись сверхдоходы от нефти. Потом для управления фонда были наняты четверо управляющих, двое из которых занимали должности директоров Банка Англии. Сегодня активы фонда приближаются к 600 млрд долларов, что делает его одним из крупнейших в мире.
Впрочем, внешнее управление не обязательное условие: в Норвегии управлением фонда занимается отдельное подразделение, контролируемое центральным банком и министерством финансов. Показательно то, что с 1996 года, когда правительство впервые перевело деньги в фонд, в стране приходили к власти разные партии с разным видением того, куда и каким образом должна идти страна. Но их политика в отношении фонда оставалась неизменной: это деньги, принадлежащие всему народу, всем, кто живет сейчас и кто будет жить после. Это гарантия будущего благополучия нации. «Очень важно сохранять консенсус, без этого успешных инвестиций не будет», — говорит член Консервативной партии Норвегии Пер-Кристиан Фосс, бывший министр финансов (в 2001—2005 годах).
У нас же инвестиционная стратегия меняется даже внутри одного правящего режима — в зависимости от текущей экономической и политической повестки.
При этом жесткое стратегическое планирование — важное качество суверенных фондов — вовсе не означает неизменяемость правил. Да, средства копятся для будущих поколений, но вполне могут быть использованы и сегодня. В незапланированном порядке деньги изымались практически из всех фондов — даже самых образцово-показательных. Разница, пожалуй, в том, с какой целью они изымались: было ли это банальным затыканием дыр или делалось с прицелом на будущее.
В 1991 году в результате войны в Персидском заливе Кувейт был полностью разрушен: войска Ирака, отступая, применяли тактику выжженной земли, уничтожая все нефтяные вышки и трубопроводы. Столица Эль-Кувейт была разграблена мародерами, значительная часть населения бежала в соседнюю Саудовскую Аравию. Однако правящей семье потребовалось лишь несколько лет, чтобы отстроить заново всю инфраструктуру, поднять на ноги разоренный войной частный бизнес и вернуть стране былое процветание. Да, конечно, имел значение скромный размер государства (по площади Кувейт в 2,5 раза меньше Московской области). И все же. Восстановление Кувейта обошлось примерно в 80 млрд долларов. Деньги были взяты из резервного фонда.
Есть и менее радикальные примеры. Так, последние два года Норвегия не только пополняла свой Государственный пенсионный фонд, но и запускала туда свою руку. В 2016 году из фонда впервые был изъят 101 млрд норвежских крон (12,7 млрд долларов США), за три квартала 2017 года — еще 46 млрд крон (5,8 млрд долларов, данные за весь год еще не опубликованы). По мнению властей, выемка «заначки» в условиях низких цен на нефть не противоречила идее «фонда будущих поколений».
Объясняя это решение, министр финансов Норвегии Сив Йенсен в начале 2016 года сказала, что приоритетом правительства становится поддержка роста и занятости в секторах, вовлеченных в международную конкуренцию. В связи с чем — внимание! — государство снижает налоги и увеличивает расходы на образование и развитие инфраструктуры. Выделенные из фонда средства пойдут на восполнение бюджетных расходов. Но в любом случае даже с этими списаниями оба года фонд заканчивал в плюсе.
Проедая будущее
Наоборот, все неудачные примеры связаны как раз с решением текущих проблем. Если посмотреть на суверенные фонды Венесуэлы, Нигерии и Омана, их судьба развивалась примерно по одинаковому сценарию.
Например, Фонд макроэкономической стабильности Венесуэлы, созданный в 1998 году, предполагал четкую и продуманную систему пополнения в случае, если цена на нефть превышает нормативную (на тот момент 14,7 доллара за баррель). Однако потом правила постоянно менялись: пришедший к власти радикальный левый популист Уго Чавес начал строить «боливарианский социализм XXI века», который постоянно требовал новых расходов на социальные нужды. Дефицит госбюджета постоянно рос, деньги на его покрытие брались из фонда. Но поскольку они тратились без внимания к инфляционным и фискальным рискам, а также без оценки реакции экономики на нерыночные меры правительства, то приносили лишь сиюминутный эффект.
Когда цены на нефть упали, фонд был полностью опустошен, и правительству пришлось включать печатный станок. В 2016 году 36 самолетов ввезли в страну свежеотпечатанные купюры.
Сегодня Венесуэла, страна с самыми большими в мире доказанными запасами нефти, находится в глубочайшем экономическом кризисе, с инфляцией 2616% по итогам 2017 года, тотальным дефицитом и на пороге гуманитарной катастрофы.
Похожая история в Омане. Там были созданы целых два фонда: в 1980 году — Государственный резервный фонд, а в 1993 году — Нефтяной. Были прописаны правила отчисления. Однако толку в них было мало, потому что собранные деньги постоянно изымались обратно на покрытие бюджетного дефицита.
Бойко начинали и в Нигерии. В 2004 году правительство объявило о создании Стабилизационного фонда и перевело туда целых 50% нефтяной сверхприбыли за предыдущий год. Но запала хватило ненадолго: уже в ноябре 2004 года из фонда были изъяты 280 млн долларов, чтобы компенсировать гражданам расходы на подорожавший бензин. На этом история нигерийского фонда и закончилась.
Причем опять-таки деньги из фонда могут изыматься постоянно, если фонд под это «заточен». Важно, чтобы реальные манипуляции правительства с суверенным фондом соответствовали заявленным изначально целям.
Например, фонд Аляски изначально создавался не только для будущих, но и для текущих поколений. Половина прибыли фонда ежегодно распределяется среди жителей штата. Причем не обязательно быть гражданином США, достаточно прожить на территории Аляски больше года и не иметь судимости. Сумма выплат на человека с каждый годом варьируется, по итогам 2017 года она составила 1 100 долларов. Эти траты предусмотрены стратегией фонда и не мешают ему быть в числе самых успешных суверенных фондов мира.
Что ждет ФНБ России?
На 1 января 2018 года объем ФНБ в рублевом эквиваленте составляет 3,75 трлн рублей (65,7 млрд долларов по курсу ЦБ). Ликвидными из них являются лишь 2,2 трлн рублей (38,5 млрд долларов). В наступившем году часть этих денег пойдет на покрытие дефицита: пока было заявлено об изъятии 586 млрд рублей. Также покрывать дефицит правительство собирается за счет заимствований. Сделать их единственным источником покрытия дефицита бюджета РФ планируется в следующие два года. Предполагается, что с 2019 года деньги из ФНБ изыматься не будут. Наоборот, уже в 2018 году он может пополниться на 2 трлн рублей в валютном эквиваленте — такие планы озвучил Минфин.
В 2017 году удалось избежать секвестра бюджета, в первую очередь благодаря выросшей в цене нефти, подорожавшему рублю и общему прогрессу в объемах экспорта. Однако всех этих успехов все равно не хватило для того, чтобы сохранить Резервный фонд.
Угроза растраты ФНБ зависит прежде всего от того, насколько грамотно сверстан бюджет и как он выполняется, говорит Даниил Егоров. «В 2017 году удалось избежать секвестра бюджета, в первую очередь благодаря выросшей в цене нефти, подорожавшему рублю и общему прогрессу в объемах экспорта (отличный урожай злаковых, развитие продовольственного экспорта из Дальнего Востока в Китай, рост числа логистических компаний в так называемых зонах опережающего развития и так далее), — перечисляет Егоров. — Однако всех этих успехов все равно не хватило для того, чтобы сохранить Резервный фонд».
Удастся ли российским финансовым властям перестать тратить деньги из фонда быстрее, чем он пополняется? Пока ответить на этот вопрос трудно. Но даже если удастся, это не решает проблем, которые встанут перед фондом в средне- и долгосрочной перспективе. ФНБ плохо начал, и пока, к сожалению, мало оснований полагать, что его ждет светлое будущее.
Подальше положишь — поближе возьмешь
Покупка бумаг российских банков, компаний типа «Ямал СПГ» и «Запсибнефтехима», участие в нефтегазовых проектах внутри России... Все это практически гарантирует неэффективность фонда. Дело в том, что базовый принцип суверенного фонда — инвестировать в зарубежные активы. Иначе фонд не будет выполнять свою страховочную роль. Ведь деньги фонда понадобятся, когда средств от продажи нефти будет не хватать. Это означает, что в целом национальная экономика начнет проседать, а активы — дешеветь. Причем ровно в тот момент, когда придет пора их продавать!
Покупка активов за пределами государства — такой тактики придерживаются все суверенные фонды. Фонд Аляски, соответственно, покупает активы за пределами штата (хотя при этом 68% инвестиций приходится на США).
Второй важный принцип — минимально инвестировать в активы, связанные напрямую с нефтью. Иначе какая это диверсификация? Вот, например, как выглядит десятка самых крупных активов Государственного пенсионного фонда Норвегии: Apple (США), Nestle (Швейцария), Royal Dutch Shell (Великобритания), Alphabet (США), Microsoft (США), Novartis (Швейцария), Roche Holding (Швейцария). Как видим, только одна компания занимается нефтяным бизнесом. Основную часть своих нефтедолларов Норвегия вкладывает в информационные технологии, пищевую промышленность и фармацевтику.
Покупка украинских бондов на 3 млрд долларов за счет ФНБ, безусловно, была ошибкой (даже без оценки политического качества и последствий такого решения). Причем довольно грубой: сумма покупки оказалась слишком большой. Для сравнения, в портфеле норвежского фонда тоже оказались украинские бонды. Но на куда более скромную сумму — 68,2 млн долларов. Притом что денег у норвежского фонда гораздо больше, чем у нашего: капитализация фонда — более 1 трлн долларов, что вдвое превышает ВВП страны. Норвежский пенсионный фонд — крупнейший собственник в Европе: ему принадлежит 2,3% публичных компаний Европы и 1,3% компаний мира.
Насколько удачной оказалась эта стратегия, можно оценить, посмотрев на показатели фонда за все время его существования. С мая 1996 года, когда правительство перевело фонду первый транш, по конец III квартала 2017-го фонд получил 3,35 млрд норвежских крон. И заработал на них 3,81 млрд крон. С 1998 года среднегодовая доходность инвестиций составляла 6%, а с учетом инфляции и после выплаты комиссии управляющим — 4,1%.
Похожей тактики придерживается и медный фонд Чили, который прямым текстом называет норвежский фонд своим ориентиром. Разница между этими фондами (кроме размера, естественно) в том, что фонд Чили предполагает покрытие бюджетного дефицита. Поэтому две трети активов вложено в облигации, которые менее волатильны, и лишь треть — в акции. В Норвегии пропорция прямо противоположная.
Но самым печальным во всей этой истории является то, что в конце минувшего года управляющие норвежского фонда решили избавиться от активов, связанных с нефтью и газом. В акции российских компаний у Норвегии вложено 2,7 млрд долларов, значительная часть которых — именно в нефтяные и газовые компании. В фонде рассудили, что в условиях кризиса эти активы могут стать неликвидными. Или, по крайней мере, генерировать уже куда меньше дохода. Это значит, что фонд будет постепенно избавляться от всех своих нефтяных вложений.
А что будет делать в это время российский ФНБ? Затыкать очередную дыру в бюджете, спасать очередной безнадежный проект в Сибири или на Дальнем Востоке? Вернее, даже не спасать: давать ему возможность протянуть еще чуть-чуть. За наши с вами деньги. Пока они еще есть.
http://www.banki.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу