8 октября 2018 Мои Инвестиции
Ухудшение в переработке, улучшение в добыче. Продолжающиеся внешние шоки и непредсказуемые изменения в регулировании отвлекли внимание инвестиционного сообщества от кардинальных изменений в секторе: во-первых, смены перерабатывающего сегмента на добывающий в качестве центра прибыли, и, во-вторых, опережающего роста прибыльности вертикально интегрированных компаний. По нашим оценкам, совокупный показатель EBITDA сегмента переработки и сбыта в 2018 г. составит 3,8 млрд долл. – это на 78% ниже уровня 2011 г. Вместе с тем общие финансовые показатели отрасли сейчас лучше, чем в 2013 г., хотя цены на нефть в настоящий момент на 30% ниже уровня того периода.
Все дело в налогах. Общая сумма налоговых льгот, предоставляемых государством в различных формах и в разных сегментах, составляет 80% чистой прибыли отрасли и 108% ее свободного денежного потока. Однако структура налоговой базы стала чрезвычайно сложной – придется сильно постараться, чтобы понять механику ее применения или количественно оценить последствия ее изменений для соответствующих активов. Помимо этого, как мы полагаем, в условиях быстро меняющихся политической и макроэкономической конъюнктуры, цен на нефть и регулирования инвесторам нужно использовать новый нестандартный подход к оценке стоимости публичных российских компаний. Вместо детальной оценки их экономических показателей и стоимости базовых активов, на наш взгляд, инвесторам следует подсчитывать сумму применимых к конкретной компании налоговых льгот, поскольку это лучший, легко вычисляемый индикатор ее прибыльности в будущие периоды.
Нестандартный подход показывает, что сектор существенно недооценен в сложившихся макроэкономических и нормативно-правовых условиях. Никогда в своей истории российский нефтяной сектор не оценивался ниже стоимости предоставленных налоговых льгот, и, как мы ожидаем, этот факт в конечном счете будет принят в качестве нормы в любом стандартном макросценарии за исключением самого консервативного прогноза, предполагающего возврат к макроэкономической ситуации 2016 г. В этом крайнем случае все текущие факторы роста прибыльности нефтяных компаний вполне могут обернуться факторами давления на их рыночную оценку.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба