25 марта 2020 Мои Инвестиции Маккиннон Нил
Индекс Dow Jones вчера вырос на 11%, показав лучший дневной результат с 1933 г. Учитывая серьезность текущей экономической ситуации, сравнение с Великой депрессией, к несчастью, выглядит вполне уместным. Однако тогда большинство стран мира было привязано к золотому стандарту, что способствовало дефляции, ограничивая экономический рост и сужая пространство для маневра. Великобритания отказалась от золотого стандарта в 1931 г., сразу после чего производственная активность в стране начала быстро восстанавливаться. Индекс Dow Jones снижался вплоть до 1933 г. – до тех пор, пока Соединенные Штаты с приходом к власти президента Рузвельта не сделали то же самое.
Многие страны, в частности Франция, сохраняли золотой стандарт на протяжении всех 30-х годов, что привело к экономической депрессии, в конечном итоге закончившейся немецкой оккупацией. Сейчас ситуация все же выглядит по-другому. Центробанки не ограничены действием золотого стандарта, а в части фискальной политики только еврозона продолжает следовать жестким правилам, негативный эффект которых усугубляется многолетней приверженностью Германии принципу бездефицитного бюджета. Впрочем, даже Германия уже отказалась от него и приняла пакет фискальных мер, направленных на противодействие рецессии в еврозоне, которая на самом деле началась не сегодня и даже не вчера. Правда, возможно, сделать это нужно было лет 15–20 назад.
В прошлую пятницу мы писали о появлении первых признаков, указывающих на то, что основная часть распродажи рисковых активов и «долговой разгрузки» инвесторов, возможно, осталась позади. Если это так, то в обозримом будущем рынки могут нащупать под ногами твердую почву. Необходимым условием стабилизации на ключевых рынках акций является улучшение ситуации с ликвидностью – как внутренней (работа национальных денежных рынков практически встала, в частности из-за сравнительно высокого уровня однодневных ставок), так и «международной» (речь о глобальном рынке долларового фондирования, который столкнулся с серьезным дефицитом долларов).
Ситуация с долларовым фондированием сейчас улучшается благодаря беспрецедентным мерам монетарного стимулирования со стороны Федрезерва, а это, в свою очередь, способствует стабилизации доллара. При чрезмерном укреплении доллара снижается конкурентоспособность американского экспорта, а также ухудшаются глобальные финансовые условия, что оказывает давление на экономики развивающихся стран – особенно тех, которые отличаются высоким уровнем номинированных в долларах долговых обязательств.
На данном этапе, конечно, никто не знает, был ли вчерашний рост котировок акций просто «отскоком дохлой кошки», хотя основания для оптимизма дает развертывание в США масштабных программ поддержки экономики. В частности, американский Сенат вчера одобрил пакет фискальных мер, равный по объему 10% ВВП страны и превосходящий в реальном долларовом выражении Новый курс Рузвельта и программу сокращения налогов и увеличения оборонных расходов Рейгана.
Вместе с тем инвесторы ждут признаков замедления распространения пандемии и снижения смертности от коронавируса, что позволит отменить ограничения на поездки, снять карантин и возобновить остановленные производства. Никто не знает наверняка, когда это произойдет, хотя обозреватели в большинстве своем полагают, что можно рассчитывать на конец апреля – начало мая. Пока же макроэкономическая статистика по понятным причинам не будет радовать, что и подтвердили опубликованные вчера данные индексов PMI для ведущих экономик. Эффект стимулирующих мер отразится в статистике только через несколько месяцев. Экономисты уже сейчас ожидают резкое падение ВВП США – до 30% во 2к20, однако большинство этих прогнозов также предполагает восстановление роста в последующие кварталы. Институт международных финансов (IIF) сегодня утром опубликовал прогноз, согласно которому рост мирового ВВП по итогам 2020 г. составит минус 1,6%, при этом в случае дальнейшего ухудшения ситуации вероятно и более существенное снижение.
Что касается дальнейших перспектив, исключительные по своим масштабам меры фискального стимулирования, предпринимаемые в настоящий момент, несомненно, приведут лишь к дальнейшему росту и без того высоких уровней долга (как в абсолютном выражении, так и в процентном отношении к ВВП). Премьер-министр Великобритании Борис Джонсон, написавший биографию Уинстона Черчилля, лидера Великобритании во Второй мировой войне, сравнил текущую ситуацию с военным временем. Экономисты знают, что война всегда приводит к резкому росту долговой нагрузки страны. С момента последнего финансового кризиса уровни долга в процентном отношении к ВВП существенно выросли, достигнув новых максимумов. В прошлом такие страны, как США и Великобритания, снижали долговую нагрузку путем повышения инфляции. В действительности значительного повышения инфляции для этого и не требуется. Однако рассматривая такую вероятность, инвесторы наверняка держав в уме и гиперинфляционный сценарий, подобный тому, с которым пришлось столкнуться Веймарской Германии или, например, Венесуэле.
Судя по всему, результатом предпринимаемых в настоящее время мер станет переход от долговой дезинфляции (дефляции) к более высокой инфляции. Уже сейчас ясно, что баланс ФРС вырастет с 25% ВВП до как минимум 40% и даже больше. Запуск Федрезервом такого инструмента, как «вертолетные деньги», то есть прямого предоставления кредитов, кредитных гарантий и просто денег домохозяйствам и бизнесу, приведет к ускорению роста денежной массы. Отслеживание ее динамики будет играть важную роль при оценке инфляции и принятии инвестиционных решений в отношении защищенных от инфляции финансовых активов.
В принципе, повышение инфляции должно положить конец многолетнему снижению доходности гособлигаций и начало медвежьему тренду на рынке госбумаг. Однако у ФРС есть инструмент, в настоящее время используемый Банком Японии – контроль над кривой доходности гособлигаций, предполагающий установление потолка доходности на всем ее протяжении. Федрезерв уже задействовал этот инструмент во время Второй мировой войны и до 1952 г. Более чем вероятно, что когда инфляция начнет расти, ФРС так или иначе вмешается, чтобы предотвратить негативное влияние высоких доходностей гособлигаций на темпы экономического роста.
Многие страны, в частности Франция, сохраняли золотой стандарт на протяжении всех 30-х годов, что привело к экономической депрессии, в конечном итоге закончившейся немецкой оккупацией. Сейчас ситуация все же выглядит по-другому. Центробанки не ограничены действием золотого стандарта, а в части фискальной политики только еврозона продолжает следовать жестким правилам, негативный эффект которых усугубляется многолетней приверженностью Германии принципу бездефицитного бюджета. Впрочем, даже Германия уже отказалась от него и приняла пакет фискальных мер, направленных на противодействие рецессии в еврозоне, которая на самом деле началась не сегодня и даже не вчера. Правда, возможно, сделать это нужно было лет 15–20 назад.
В прошлую пятницу мы писали о появлении первых признаков, указывающих на то, что основная часть распродажи рисковых активов и «долговой разгрузки» инвесторов, возможно, осталась позади. Если это так, то в обозримом будущем рынки могут нащупать под ногами твердую почву. Необходимым условием стабилизации на ключевых рынках акций является улучшение ситуации с ликвидностью – как внутренней (работа национальных денежных рынков практически встала, в частности из-за сравнительно высокого уровня однодневных ставок), так и «международной» (речь о глобальном рынке долларового фондирования, который столкнулся с серьезным дефицитом долларов).
Ситуация с долларовым фондированием сейчас улучшается благодаря беспрецедентным мерам монетарного стимулирования со стороны Федрезерва, а это, в свою очередь, способствует стабилизации доллара. При чрезмерном укреплении доллара снижается конкурентоспособность американского экспорта, а также ухудшаются глобальные финансовые условия, что оказывает давление на экономики развивающихся стран – особенно тех, которые отличаются высоким уровнем номинированных в долларах долговых обязательств.
На данном этапе, конечно, никто не знает, был ли вчерашний рост котировок акций просто «отскоком дохлой кошки», хотя основания для оптимизма дает развертывание в США масштабных программ поддержки экономики. В частности, американский Сенат вчера одобрил пакет фискальных мер, равный по объему 10% ВВП страны и превосходящий в реальном долларовом выражении Новый курс Рузвельта и программу сокращения налогов и увеличения оборонных расходов Рейгана.
Вместе с тем инвесторы ждут признаков замедления распространения пандемии и снижения смертности от коронавируса, что позволит отменить ограничения на поездки, снять карантин и возобновить остановленные производства. Никто не знает наверняка, когда это произойдет, хотя обозреватели в большинстве своем полагают, что можно рассчитывать на конец апреля – начало мая. Пока же макроэкономическая статистика по понятным причинам не будет радовать, что и подтвердили опубликованные вчера данные индексов PMI для ведущих экономик. Эффект стимулирующих мер отразится в статистике только через несколько месяцев. Экономисты уже сейчас ожидают резкое падение ВВП США – до 30% во 2к20, однако большинство этих прогнозов также предполагает восстановление роста в последующие кварталы. Институт международных финансов (IIF) сегодня утром опубликовал прогноз, согласно которому рост мирового ВВП по итогам 2020 г. составит минус 1,6%, при этом в случае дальнейшего ухудшения ситуации вероятно и более существенное снижение.
Что касается дальнейших перспектив, исключительные по своим масштабам меры фискального стимулирования, предпринимаемые в настоящий момент, несомненно, приведут лишь к дальнейшему росту и без того высоких уровней долга (как в абсолютном выражении, так и в процентном отношении к ВВП). Премьер-министр Великобритании Борис Джонсон, написавший биографию Уинстона Черчилля, лидера Великобритании во Второй мировой войне, сравнил текущую ситуацию с военным временем. Экономисты знают, что война всегда приводит к резкому росту долговой нагрузки страны. С момента последнего финансового кризиса уровни долга в процентном отношении к ВВП существенно выросли, достигнув новых максимумов. В прошлом такие страны, как США и Великобритания, снижали долговую нагрузку путем повышения инфляции. В действительности значительного повышения инфляции для этого и не требуется. Однако рассматривая такую вероятность, инвесторы наверняка держав в уме и гиперинфляционный сценарий, подобный тому, с которым пришлось столкнуться Веймарской Германии или, например, Венесуэле.
Судя по всему, результатом предпринимаемых в настоящее время мер станет переход от долговой дезинфляции (дефляции) к более высокой инфляции. Уже сейчас ясно, что баланс ФРС вырастет с 25% ВВП до как минимум 40% и даже больше. Запуск Федрезервом такого инструмента, как «вертолетные деньги», то есть прямого предоставления кредитов, кредитных гарантий и просто денег домохозяйствам и бизнесу, приведет к ускорению роста денежной массы. Отслеживание ее динамики будет играть важную роль при оценке инфляции и принятии инвестиционных решений в отношении защищенных от инфляции финансовых активов.
В принципе, повышение инфляции должно положить конец многолетнему снижению доходности гособлигаций и начало медвежьему тренду на рынке госбумаг. Однако у ФРС есть инструмент, в настоящее время используемый Банком Японии – контроль над кривой доходности гособлигаций, предполагающий установление потолка доходности на всем ее протяжении. Федрезерв уже задействовал этот инструмент во время Второй мировой войны и до 1952 г. Более чем вероятно, что когда инфляция начнет расти, ФРС так или иначе вмешается, чтобы предотвратить негативное влияние высоких доходностей гособлигаций на темпы экономического роста.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба