5 апреля 2022 БКС Экспресс Зельцер Михаил
Что было до марта
В 2021 г. внешнеторговый оборот России составил почти $800 млрд, или +40% к 2020 г. Экспорт из страны — около $500 млрд, импорт — порядка $300 млрд. Таким образом, экономика получила исторический объем торгового профицита — $190 млрд.
Профицит счета текущих операций платежного баланса не отставал — свыше $120 млрд за прошлый год. Сказывались благоприятная сырьевая конъюнктура, рост объемов товарного трафика, относительно крепкий рубль, отложенный в коронакризис, но все еще нереализованный спрос на этапе выхода экономики из рецессии.
В начале 2022 г. положительные тенденции сохранялись: за январь-февраль профицит внешней торговли России достиг исторического максимума — свыше $46 млрд, а платежный баланс расширился более чем на $39 млрд. В годовом выражении скачок показателей составил более 2,5 раз. А темп роста экспорта значительно превышал динамику импорта (70% против 40%). Отсюда и рекордно расширившийся профицит.
Многое кардинально изменилось, да не всё
Геополитические события февраля в Европе и санкции Запада привели к ряду существенных изменений как по российскому экспорту, так и импорту. Провал по экспорту в марте превышал 25%, но масштабных санкций на энергетическую компоненту экспорта не было, а покупатели на фоне неопределенности просто сократили активность и взяли паузу.
А вот импорт за март в страну рухнул более чем на 50%, и основное давление в моменте пришлось на промышленные товары и технологии (падение свыше 70%). В меньшей степени пострадали потребительские товары (-36%). Здесь подействовали именно ограничительные меры иностранных партнеров, вплоть до сворачивания деятельности. Вклад внесло и ослабление рубля, и «закрытие неба» США, ЕС, других стран-санкционеров — международный туристический трафик резко замедлился. Сказалась и заморозка выплат нерезидентам по отечественным бумагам.
Важно, что темп изменения экспорта вновь значительно отклоняется от динамики импорта. И пусть изменение показателей внешней торговли происходит на спаде экономического цикла, за счет разницы скорости падения макроиндикаторов (экспорт/импорт) вновь получается профицит торговли и платежного баланса.
Снижение объемов экспорта компенсируется высокими ценами энергоносителей. Средняя котировка нефти Urals за март составила порядка $89, что даже при текущем дисконте к эталонному Brent в 20% все равно значительно выше уровней цен весны 2021 г. А провал по импорту, скорее всего, несколько скорректируется, и по итогам года потери не будут столь драматичными, как в пиковом марте.
По оценкам Института международных финансов (IIF), что приводит Коммерсантъ, при большинстве актуальных негативных вводных, в 2022 г. произойдет очередное увеличение сальдо текущего счета платежного баланса России до невероятных $200–240 млрд.
Конечно, здесь не учитывается вероятность коррекции сырьевых цен и угрозы ограничений поставки российского топлива в ряд стран. А ведь на импортеров, поддержавших санкции, приходится порядка 70% энергетического экспорта (нефть, газ, уголь) из России. Но взвешивая глобальный дефицит энергоносителей и отсутствие физических возможностей восполнить в полном объеме отечественные поставки альтернативными источниками, оценки не лишены смысла.
Схожее видение представляет Bloomberg, на которого ссылается РБК, — экспорт нефти, газа в сезоне 2022 может принести нашей стране на 31% больше доходов, чем годом ранее. Goldman Sachs оценивает положительное сальдо в $205 млрд.
Таким образом, ведущие финансовые институты в 2022 г. ставят почти на двукратный рост показателей профицита внешнеторговой активности России. По сути, в стране останется дополнительные почти $100 млрд. Значит, возводимые барьеры пока приводят скорее к провалу импорта, а экспорт продолжит формировать доходную базу бюджетов страны и корпораций, осуществляющих внешнеэкономическую деятельность.
Мы же в своих оценках склоняемся к большему консерватизму — мартовское сильное укрепление рубля, поиск и приход новых поставщиков с других рынков сгладят импортируемую надбавку на товары и услуги, а просадка по статье импорта по году может лишь незначительно перевалить за 20%. По экспорту мы не рассматриваем кризисный вариант полного отказа стран-санкционеров от российских ресурсов, а ограниченное выбытие объемов трафика отчасти будет компенсировано высокими ценами commodities.
Темп падения экспорта по году может вновь оказаться медленнее сокращения импорта. Таким образом, торговый профицит 2022 г. оцениваем в $180–185 млрд, и валовый профицит счета на фоне моратория по правам нерезидентов на бумаги может показать сопоставимые цифры. Относительно прошлого года — это все равно будет +50% по счету текущих операций.
Куда пойдет поток
Столь масштабный приток при более чем ограниченном оттоке может вылиться в рост цен, поддерживая высокие инфляционные ожидания. На фоне валютных барьеров финансовых властей импорт будет понижен, а инвестиционные возможности сокращены. Вместе с тем ценовое давление в экономике будет купироваться высокой стоимостью фондирования ЦБ и ставками кредитного рынка.
Возникает резонный вопрос абсорбции достаточно большой ликвидности. Можно, конечно, продолжить процесс укрепления рубля, зажимая спрос на инвалюту, оставляя только ее расширенное предложение на рынке. Это улучшит импорт и надавит на экспорт, что сократит сальдо. Но здесь важен баланс интересов как корпораций, ориентированных на внешние рынки, так и госбюджета.
Еще одним механизмом была бы ребалансировка золотовалютных резервов в пользу национальных валют стран, с которыми и торговые связи стабильные, да и нет от них угроз. Очевидно это китайский юань. Какие-то подвижки просматриваются и во внешней торговле с Индией, а ранее страна занимала лишь 10-ую часть от российского экспорта в КНР.
Инструментами стерилизации избыточной ликвидности могли бы стать инвестиционные проекты, сектор недвижимости, фондовый рынок. Но здесь упираемся или в дефицит предложения, или в их эффективность.
Вполне вероятно, что часть средств от внешнеторговой активности направится именно на рынок ценных бумаг, где сразу столкнется с фактом недостаточности продавцов, а значит, в определенные моменты с усеченной ликвидностью. Ведь оценочно доля отключенных от внутреннего отечественного фондового рынка нерезидентов по-прежнему может превышать 70%.
К чему это может привести — к раздуванию фондовых пузырей. Совершенно не будет удивлением, если ценовое дно по бумагам мы уже видели в марте, а локальные и даже в некоторых акциях исторические вершины — еще нет.
Индексы акций могут расти даже наперекор сложной геополитической обстановки, а ожидания многими очередного обвала попросту не реализуются на фоне отсутствия альтернатив размещения капитала. Что делать — использовать локальные провалы рынка для покупок бумаг.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба