Облигации Роснано, финансового института поддержки высокотехнологичных отраслей России с фокусом на портфельные и венчурные инвестиции, торгуются с необычно высокой доходностью для госкомпании. По нашей оценке, справедливая доходность Роснано 002Р-05 и Роснано 002Р-04 составляет 14–15%, а потенциальный доход — 15% и 18% за полгода соответственно.
Главное
• Венчурные инвестиции — очень рискованны. Долговая нагрузка высокая.
• Поддержка государства компенсирует все риски. За счет бюджета в 2022 г. погашены облигации объемом 28 млрд руб.
• Только одна госкомпания обанкротилась с 2008 г. — ФЛК Лизинг. Причины: структура акционеров и вывод активов.
• Справедливая доходность 14–15%, потенциальный доход — 15–18% за полгода.
В деталях
Венчурные и портфельные инвестиции в частные компании очень рискованны. Такие инвестиции на дату последней публичной отчетности Роснано по МСФО составляли 77% от баланса, а на текущий момент мы оцениваем их более чем в 90%.
По нашему мнению, выйти быстро и без потерь из таких инвестиций будет очень сложно. Как заявляли высокопоставленные чиновники, модель инвестирования Роснано (маленький пакет с финансированием кредитами) оказалась неудачной, в отличие от их конкурента РФПИ. Он обязан был инвестировать большим пакетом только совместно с частными инвесторами и без привлечения долга.
На конец I полугодия 2021 г. и текущий момент капитал в стресс-тесте, по нашим оценкам, был отрицательным, а достаточность капитала — критически низкой.
Государство уже оказывает поддержку. В 2022 г. за счет бюджета государство погасило 28 млрд руб. облигаций, в том числе — 10 млрд руб. без госгарантии. Мы считаем, что репутационные риски от непогашения за счет бюджета оставшейся относительно небольшой суммы (20 млрд руб.) облигаций без госгарантии слишком велики для всего рынка в целом.
Президент и министр финансов в конце 2021 г. публично заявили о поддержке Роснано, в том числе по облигациям без госгарантии (глава Минфина). Более того, в мае 2022 г. глава Роснано отчитался перед президентом о прибыли за 2021 г. и, как мы считаем, лично заручился поддержкой президента в части погашения облигаций.
Потенциальные претензии к бывшему руководству Роснано на текущий момент выглядят не так серьезно и охватывают специфическую часть деятельности. Прямого вывода активов по отчетности и заявлениям нового руководства не прослеживается. Ожидаем, что в случае анонсированной ликвидации/расформирования Роснано долги перейдут к государству, ВЭБу или другой госкомпании.
ФЛК Лизинг — единственная обанкротившаяся госкомпания с публичным долгом с 2008 г. Роснано на 100% напрямую принадлежит государству, а главной причиной банкротства ФЛК Лизинг была структура акционеров: 50%+ принадлежало ОАК, которая напрямую контролировалась государством, а 32% — государству.
Государство в 2008–2009 гг. выделило ОАК около 54 млрд руб. на решение долговых проблем, в том числе на ФЛК Лизинг. Однако ОАК посчитало, что государство должно было в своей доле софинансировать допэмиссию.
Кроме того, оказалось, что свыше половины всех активов были выведены топ-менеджментом, что в совокупности и привело к отсутствию поддержки. Оба фактора банкротства ФЛК Лизинг не выполняются для Роснано, поэтому мы считаем, что такой сценарий маловероятен.
YTM 25% — очень привлекательно. Кредитоспособность Роснано базируется только на господдержке при отсутствии рейтингов. В некоторой степени это сравнимо с ситуацией в ВЭБе и ВЭБ-Лизинге после Олимпиады в 2014–2015 гг., но тогда доходности не были такими высокими (около 13%).
Короткие бумаги МБЭС и ГТЛК предлагают доходность 12,3% на 1,5 года, характеризуются аналогичным акционерным риском. С учетом премии за рейтинги и собственную кредитоспособность, справедливую доходность по облигациям Роснано без госгарантии оцениваем в 14–15% при текущей YTM 26%, что очень привлекательно. Потенциальный доход 15–18% за полгода и 19–26% до погашения.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Главное
• Венчурные инвестиции — очень рискованны. Долговая нагрузка высокая.
• Поддержка государства компенсирует все риски. За счет бюджета в 2022 г. погашены облигации объемом 28 млрд руб.
• Только одна госкомпания обанкротилась с 2008 г. — ФЛК Лизинг. Причины: структура акционеров и вывод активов.
• Справедливая доходность 14–15%, потенциальный доход — 15–18% за полгода.
В деталях
Венчурные и портфельные инвестиции в частные компании очень рискованны. Такие инвестиции на дату последней публичной отчетности Роснано по МСФО составляли 77% от баланса, а на текущий момент мы оцениваем их более чем в 90%.
По нашему мнению, выйти быстро и без потерь из таких инвестиций будет очень сложно. Как заявляли высокопоставленные чиновники, модель инвестирования Роснано (маленький пакет с финансированием кредитами) оказалась неудачной, в отличие от их конкурента РФПИ. Он обязан был инвестировать большим пакетом только совместно с частными инвесторами и без привлечения долга.
На конец I полугодия 2021 г. и текущий момент капитал в стресс-тесте, по нашим оценкам, был отрицательным, а достаточность капитала — критически низкой.
Государство уже оказывает поддержку. В 2022 г. за счет бюджета государство погасило 28 млрд руб. облигаций, в том числе — 10 млрд руб. без госгарантии. Мы считаем, что репутационные риски от непогашения за счет бюджета оставшейся относительно небольшой суммы (20 млрд руб.) облигаций без госгарантии слишком велики для всего рынка в целом.
Президент и министр финансов в конце 2021 г. публично заявили о поддержке Роснано, в том числе по облигациям без госгарантии (глава Минфина). Более того, в мае 2022 г. глава Роснано отчитался перед президентом о прибыли за 2021 г. и, как мы считаем, лично заручился поддержкой президента в части погашения облигаций.
Потенциальные претензии к бывшему руководству Роснано на текущий момент выглядят не так серьезно и охватывают специфическую часть деятельности. Прямого вывода активов по отчетности и заявлениям нового руководства не прослеживается. Ожидаем, что в случае анонсированной ликвидации/расформирования Роснано долги перейдут к государству, ВЭБу или другой госкомпании.
ФЛК Лизинг — единственная обанкротившаяся госкомпания с публичным долгом с 2008 г. Роснано на 100% напрямую принадлежит государству, а главной причиной банкротства ФЛК Лизинг была структура акционеров: 50%+ принадлежало ОАК, которая напрямую контролировалась государством, а 32% — государству.
Государство в 2008–2009 гг. выделило ОАК около 54 млрд руб. на решение долговых проблем, в том числе на ФЛК Лизинг. Однако ОАК посчитало, что государство должно было в своей доле софинансировать допэмиссию.
Кроме того, оказалось, что свыше половины всех активов были выведены топ-менеджментом, что в совокупности и привело к отсутствию поддержки. Оба фактора банкротства ФЛК Лизинг не выполняются для Роснано, поэтому мы считаем, что такой сценарий маловероятен.
YTM 25% — очень привлекательно. Кредитоспособность Роснано базируется только на господдержке при отсутствии рейтингов. В некоторой степени это сравнимо с ситуацией в ВЭБе и ВЭБ-Лизинге после Олимпиады в 2014–2015 гг., но тогда доходности не были такими высокими (около 13%).
Короткие бумаги МБЭС и ГТЛК предлагают доходность 12,3% на 1,5 года, характеризуются аналогичным акционерным риском. С учетом премии за рейтинги и собственную кредитоспособность, справедливую доходность по облигациям Роснано без госгарантии оцениваем в 14–15% при текущей YTM 26%, что очень привлекательно. Потенциальный доход 15–18% за полгода и 19–26% до погашения.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter